Corporate Finance

# De kernprincipes van budgettering en het VUCA-wereldconcept Dit onderwerp verkent de fundamenten van budgettering, de context van een VUCA-wereld en de voordelen van planning in dit dynamische landschap. ### 1.1 Het VUCA-wereldconcept VUCA is een acroniem dat de huidige globale omgeving beschrijft. Het staat voor [2](#page=2): * **Volatile (Veranderlijk):** De omgeving ondergaat constante en snelle veranderingen [2](#page=2). * **Uncertain (Onzeker):** De toekomst is onvoorspelbaar en er heerst hoge mate van onzekerheid [2](#page=2). * **Complex (Complex):** Situaties zijn ingewikkeld en bestaan uit vele onderling afhankelijke factoren [2](#page=2). * **Ambiguous (Vaag / dubbelzinnig):** Interpretaties van gebeurtenissen of situaties kunnen leiden tot onduidelijkheid [2](#page=2). Deze kenmerken maken het opstellen van lange-termijn plannen, zoals een plan voor vijf jaar, aanzienlijk moeilijker [2](#page=2). #### 1.1.1 Oplossingen voor een VUCA-wereld Om te navigeren in een VUCA-wereld, worden de volgende strategieën voorgesteld [2](#page=2): * **Volatile -> Vision (Visie):** Het creëren van een duidelijke visie om richting te geven. * **Uncertain -> Understanding (Begrip):** Pogingen ondernemen om de context en de onderliggende factoren te begrijpen. * **Complex -> Clarity (Helderheid):** Het verschaffen van duidelijkheid en het vereenvoudigen van complexe situaties. * **Ambiguous -> Agility (Wendbaarheid):** Het inbouwen van flexibiliteit om snel te kunnen reageren op veranderingen. Het creëren van een heldere visie, op een begrijpelijke manier, met een plan dat flexibel is in de uitvoering, is essentieel. Voor een sales manager impliceert dit het bouwen van een "Sales Cockpit" die een verkoopplan met forecasting en budget omvat, en de evaluatie van verkoopinspanningen en het salesteam [2](#page=2). ### 1.2 Wat is budgetteren? #### 1.2.1 Definitie van een budget Een budget kan gedefinieerd worden als een financiële planning die het volgende omvat [2](#page=2): * **Geld:** Een overzicht van verwachte inkomsten en uitgaven. * **Termijn:** Meestal gericht op een periode van één jaar. * **Management:** Fungeert als een "contract" tussen het topmanagement en het lager management. * **Statisch:** Eens vastgesteld, is het budget niet meer wijzigbaar. * **Afwijkingen:** Bevatten mechanismen om verschillen tussen begrote en werkelijke cijfers te analyseren. #### 1.2.2 Functies van een budget Budgetten vervullen meerdere belangrijke functies binnen een organisatie [2](#page=2): 1. **Planninginstrument:** Ondersteunt het opstellen van jaarplannen en korte-termijn doelstellingen. 2. **Allocatiemiddel:** Bepaalt waar het budget aan gefocust wordt, zoals specifieke afdelingen of activiteiten. 3. **Sturingsinstrument:** Maakt het mogelijk om resultaten te meten, te rapporteren, afwijkingen te analyseren en indien nodig bij te sturen. 4. **Managementcontract:** Zorgt ervoor dat managers binnen het budget blijven en de beoogde resultaten behalen. #### 1.2.3 Het budgetteringsproces Het budgetteringsproces kent een beweging die zowel van top-down als bottom-up kan zijn [3](#page=3). **Top-Down Beweging:** 1. **Finaliseren en communiceren van het jaarplan door topmanagement:** Dit gebeurt meestal eind december of begin januari, na het opstellen van het Strategisch Business Plan (juli-augustus) [3](#page=3). 2. **Opstellen van tactische afdelingsplannen:** Afdelingsmanagers ontwikkelen een plan voor hun team (bv. een salesplan) in september-oktober [3](#page=3). 3. **Opstellen van persoonlijke actieplannen (PA):** Elke medewerker stelt een persoonlijk plan op, bijvoorbeeld een verkoper die een prognose maakt voor zijn activiteiten. Dit vindt plaats van oktober tot november [3](#page=3). **Bottom-Up Beweging:** 1. **Samenvoegen van PA's in afdelingsplannen:** De persoonlijke actieplannen worden geïntegreerd in de plannen van de managers [3](#page=3). 2. **Afstemmen en integreren van afdelingsplannen:** Afdelingsmanagers coördineren hun tactische plannen en integreren deze in het Strategisch Business Plan (december-januari) [3](#page=3). 3. **Finaliseren en terugkoppelen door topmanagement:** Het Strategisch Business Plan wordt definitief gemaakt en teruggekoppeld naar de afdelingen zodat medewerkers ermee aan de slag kunnen [3](#page=3). #### 1.2.4 Algemene definitie van budgetteren Budgetteren heeft als doel het bereiken van een optimale rentabiliteit, wat leidt tot winstmaximalisatie op de lange termijn en efficiënte productie. Het wordt beschouwd als een gesloten systeem dat management niet beperkt tot specifieke afdelingen en dient als brug tussen de begin- en eindbalans. Het proces is gecoördineerd, waarbij bijvoorbeeld kostenbudgetten zijn afgestemd op verkoopbudgetten. De verrichtingen van de onderneming worden begroot, wat neerkomt op het prognostiseren van de te realiseren resultaten tijdens de budgetperiode. Budgetteren is taakstellend, wat betekent dat iedereen verplicht is zich eraan te houden. Dit gebeurt afdelings- of kostenplaatsgewijs. Budgetcontrole omvat het vergelijken van werkelijke cijfers met gebudgetteerde cijfers [3](#page=3). **Management By Objectives (MBO)** is een concept dat de verantwoordelijkheid en motivatie van medewerkers probeert te verhogen [4](#page=4). #### 1.2.5 Voorwaarden voor een goed budget Een goed budget bouwt voort op de volgende elementen [4](#page=4): * Missie * Objectieven * Strategisch plan * Business model * Operationeel plan * Budgetten #### 1.2.6 Soorten budgetten Budgetten kunnen worden ingedeeld naar verschillende criteria [4](#page=4): * **Duurtijd:** Korte, middellange en lange termijn. * **Budgetgrootte:** Masterbudget en deelbudgetten. * **Aard:** * **Activiteitbudget:** Focust op activiteiten. * **Resultaatbudget:** Omvat omzet, kosten, volumes, etc. * **Organisatie:** * **Functioneel budget:** Per bedrijfsafdeling. * **Personeelsbudget:** Specifiek voor personeelskosten. * **Flexibiliteit en controle:** * **Vaste budgetten:** Niet veranderlijk na vaststelling. * **Flexibele budgetten:** Worden aangepast aan fluctuerende variabele kosten (bv. bij een succesvolle promotieactie die leidt tot hogere verkopen). ### 1.3 Voordelen van planning in een VUCA World In tegenstelling tot een incrementele strategie, die gebaseerd is op budgetten uit het verleden en weinig planning inhoudt, biedt Dynamische Strategische Planning (DSP) meer grip op de snel veranderende realiteit [5](#page=5). De voordelen van planning zijn onder andere [5](#page=5): * **Gezamenlijke richting:** Zorgt ervoor dat iedereen dezelfde richting opgaat en de juiste beslissingen neemt. * **Discipline:** Stimuleert dat iedereen zijn verantwoordelijkheden nakomt, wat energieverlies voorkomt en afspraken beter naleefbaar maakt. * **Controle:** Biedt duidelijkheid over de doelen, waardoor het makkelijker is om de voortgang te bewaken en bij te sturen. * **Geloofwaardigheid / Credibiliteit:** Functioneert als een krachtig communicatiemiddel, zowel intern naar medewerkers als extern naar leveranciers, klanten, banken en investeerders. * **Directe relatie met strategie:** Het budget is direct gekoppeld aan de strategie van de organisatie. Het opstellen van een masterbudget omvat onderlinge afspraken en een overeengekomen werkwijze, waarbij duidelijk is wie, wat, hoe en hoeveel er betrokken is [5](#page=5). * * * # Het commerciële budget: opbouw en verkoopgerelateerde kosten Dit onderwerp behandelt de opbouw van een commercieel budget, met specifieke aandacht voor verkoop-, verkoopkosten- en prognosebudgetten, evenals de ontwikkeling van commerciële dashboards. ### 2.1 Het commercieel budget: een stappenplan De planningcyclus voor een commercieel budget verloopt meestal in twee fasen: een top-down benadering gevolgd door een bottom-up integratie [6](#page=6). #### 2.1.1 Top-down planning 1. **Eind december-begin januari**: Topmanagement finaliseert en communiceert het plan voor het komende jaar en volgt de kwartaalresultaten op [6](#page=6). 2. **Eind juli-begin augustus**: Start van de strategische denkoefening voor het volgende jaar, resulterend in het Strategisch Business Plan opgesteld door topmanagement [6](#page=6) [7](#page=7). 3. **September-oktober**: Afdelingsmanagers werken met het Strategisch Business Plan en stellen hun Tactisch Afdelingsplan samen met hun teams [7](#page=7). 4. **Oktober-november**: Medewerkers stellen Persoonlijke Actieplannen (PAB) op. Verkopers maken bijvoorbeeld persoonlijke prognoses op voor hun regio/product/marktsegment, waarbij ze rekening houden met klantverwachtingen en volumes in Account Plannen. Deze plannen worden geïntegreerd in een Operationeel Verkoop Actie Plan per verkoper [7](#page=7). #### 2.1.2 Bottom-up integratie 1. **December**: Persoonlijke Actieplannen worden samengevoegd tot het Afdelingsplan van elke manager. Bij Sales worden alle persoonlijke verkoopactieplannen van verkopers geïntegreerd in het Sales Plan van de salesmanager [7](#page=7). 2. **Eind december-begin januari**: Afdelingsmanagers stemmen hun tactische plannen op elkaar af en integreren deze in het Strategisch Business Plan [7](#page=7). 3. **Tenslotte**: Topmanagement finaliseert het Strategisch Business Plan, communiceert dit naar de afdelingen, waarna medewerkers ermee aan de slag kunnen [7](#page=7). #### 2.1.3 VUCA en salesmanager's rol In het huidige VUCA-tijdperk wordt deze planning minstens jaarlijks uitgevoerd, met kwartaalopvolging. Voor Sales gebeurt dit maandelijks, en soms wekelijks. De salesmanager stelt zijn commerciële plan op door vragen te beantwoorden zoals marktgroei, winstgevende producten, concurrentiepositie en groeiende marktsegmenten [7](#page=7). ### 2.2 Het verkoopbudget Het verkoopbudget legt de volgende elementen vast [8](#page=8): * **Kwantiteit**: hoeveel en welk product wordt verkocht? * **Prijs**: aan welke prijs worden producten/diensten verkocht? * **Tijdschema**: wanneer zal de verkoop plaatsvinden? * **Klantenpotentieel**: aan wie wordt verkocht? Dit budget vertrekt vanuit de strategische en tactische planning, zoals marktaandeeluitbreiding, productexpansie of het aanboren van nieuwe markten. Het identificeert de afzet als een potentiële bottleneck en positioneert de verkoopdienst als opdrachtgever voor de rest van de onderneming. Een gedetailleerd verkoopbudget kan worden opgesteld per product of productgroep, per order, naar klant, naar afzetgebied, naar distributiekanaal, en naargelang btw-tarieven of toegestane kortingen [8](#page=8). ### 2.3 De verkoopprognose Verkoopprognoses vormen de hoeksteen van het commerciële budget, omdat ze aangeven wat nagestreefd wordt en welke middelen daarvoor nodig zijn. Het opbouwen van business intelligence is cruciaal [9](#page=9). #### 2.3.1 Stappenplan voor verkoopprognoses 1. **Breng de vraag in kaart**: De potentiële markt wordt berekend met de formule $n \\times p \\times q$, waarbij $n$ het aantal potentiële kopers is, $p$ de prijs van het product of de dienst, en $q$ de gemiddelde gekochte hoeveelheid per persoon [9](#page=9). 2. **Breng het aanbod in kaart**: Dit betreft de productiecapaciteit in functie van beschikbare productiemiddelen, tijd en budget [9](#page=9). > **Voorbeeld**: Berekening van de geraamde jaarlijkse omzet voor een snackbar met 50 zitplaatsen, 5 openingdagen per week, 48 werkweken, 80% bezettingsgraad en een typemaaltijdprijs van 7,50 euro: $50 \\times 0,80 \\times 5 \\times 48 \\times 7,50$ euro [9](#page=9). 3. **Basistechnieken voor prognoses**: * **Intuïtie**: Gebaseerd op marktkennis en ervaring [9](#page=9). * **Extrapolatie**: Gebruik van historische verkoopgegevens (tijdsreeksen) [9](#page=9). * **Oorzaak-gevolg redeneringen**: Analyseren van verbanden tussen marktfactoren [9](#page=9). * **Expertise**: Bijvoorbeeld via de Delphi-methode [9](#page=9). * **Analogie**: Gebruiken van data van vergelijkbare producten voor producten zonder eigen data [9](#page=9). * **Marktonderzoek**: Inclusief PLC-curves [9](#page=9). * **Betrekken van verkopers**: Actief meenemen van het verkoopteam [9](#page=9). #### 2.3.2 Belangrijke overwegingen bij prognoses * Elke prognose is per definitie onjuist, maar de mate van onjuistheid kan variëren [10](#page=10). * Verzamel relevante informatie, verfijn de logica en leercurve, en betrek het verkoopteam bij evaluaties [10](#page=10). * Kwaliteitsvolle data is een kritische succesfactor [10](#page=10). #### 2.3.3 Methodes voor prognoses * **Niet-mathematische methodes**: Gebaseerd op "buikgevoel", ervaring en marktkennis. Geschikt voor de korte termijn, kleinere bedrijven met beperkte productie, en situaties van overproductie. Kenmerkend is een grote foutenmarge door subjectieve schattingen [10](#page=10). * **Mathematische methodes**: Voeren tijdsreeksanalyses uit op verkoopgegevens om vier beïnvloedende factoren te bepalen [10](#page=10): 1. **De trend**: De basisbeweging van de reeks op lange termijn (stijgend, dalend, gelijkblijvend) [10](#page=10). 2. **Seizoenschommelingen**: Regelmatige, terugkerende schommelingen binnen constante periodes (dag, maand, kwartaal) [10](#page=10). 3. **De cyclische beweging**: Terugkerende schommelingen met veranderlijke periodes [10](#page=10). 4. **Residuele of accidentele variaties**: Variaties die overblijven na eliminatie van de andere bewegingen [10](#page=10). Verschillende mathematische prognosemodellen omvatten: 1. **Trendanalyse**: Gebruik van voortschrijdend gemiddelde (VG) en trendcorrecties. * Formule voor trend: * Trend 1 Periode = VG Qx - VG Q(x-1) * Trend 3 Periode = VG Qx - VG Q(x-2) OF Trend 1 Periode Qx + Trend 1 Periode Qx+1 * Prognose = VG Qx + Trend 1 Periode Qx + Trend 3 Periode Qx [10](#page=10). * Ook bekend als gewogen voortschrijdend gemiddelde en exponentiële afvlakking [10](#page=10). 2. Op basis van tijdreeksen uit het verleden [10](#page=10). 3. Regressieanalyse [11](#page=11). 4. Economische modellen [11](#page=11). 5. Seizoensinvloeden [11](#page=11). 6. Impactanalyse [11](#page=11). 7. Analyse van het koopproces [11](#page=11). > **Tip**: Bij een examen kan gevraagd worden om uit te leggen \_hoe prognoses gemaakt worden, eerder dan specifieke berekeningen uit te voeren met modellen zoals het voortschrijdend gemiddelde [11](#page=11). ### 2.4 Het verkoopkostenbudget Dit budget omvat alle kosten die gemaakt worden vanaf het moment dat een afgewerkt product de productieafdeling verlaat, tot alle verplichtingen aan de klant zijn voldaan [11](#page=11). #### 2.4.1 Verkoopstimulerende kosten Dit zijn voornamelijk marketingkosten zonder direct verband met de omzet of andere kostenveroorzakers. Ze hebben betrekking op inspanningen en prestaties om orders te realiseren [11](#page=11). * **Publiciteitskosten**: Reclame, advertentiekosten [11](#page=11). * **Loon van marketeer**: Voor activiteiten zoals reclame, acties en advertenties [11](#page=11). Deze kosten kunnen worden onderverdeeld per politiek: * **Productpolitiek**: Kosten voor het aanpassen van producten aan de marktvraag (assortiment, kleur, design, smaak, grootte) [11](#page=11). * **Prijspolitiek**: Kosten voor het bepalen van prijzen op basis van klanttype, kostprijs, concurrentiepositie en overheidsoptreden [11](#page=11). * **Promotiepolitiek**: Kosten om producten bekend te maken en aankoop te stimuleren, inclusief tijdelijke en gerichte acties (campagnes) [11](#page=11). * **Plaatspolitiek (Distributie)**: Kosten gerelateerd aan fysieke distributie, zoals transportmogelijkheden, orderbehandeling, afzetkanalen (kleinhandel, postorder), en tussenpersonen [12](#page=12). #### 2.4.2 Budgetteringsmethoden voor verkoopkosten Verschillende methodes kunnen worden toegepast voor het toewijzen van middelen: * **Zero-based budgeting**: Budget wordt in fases opgebouwd vanaf nul [12](#page=12). * **Incrementele budgettering**: Gebaseerd op het verleden met een verhoging of verlaging van kosten [12](#page=12). * **Projectfunding**: Opstellen van een tijdslimiet met kostenbegrenzing [12](#page=12). * **Benchmarking**: Beslissingen en middelen worden afgestemd op de concurrentie en de markt [12](#page=12). > **Tip**: Bij benchmarking is het belangrijk om beleid niet klakkeloos te kopiëren van concurrenten, wat kan leiden tot een gebrek aan dynamiek [12](#page=12). #### 2.4.3 Opstellen reclamebudget De vraag is welk bedrag men bereid is te spenderen om een bepaalde omzet te realiseren. De hoogte van historische omzet is hierbij minder relevant, aangezien reclame omzet genereert. Reclame kan beschouwd worden als een investering in goodwill die de doelmatigheid van verkoopinspanningen bevordert, hoewel de rentabiliteit ervan moeilijk meetbaar is [12](#page=12). #### 2.4.4 Coördinatie van het verkoopkostenbudget Het verkoopkostenbudget levert informatie voor het liquiditeitsbudget, de gebudgetteerde resultatenrekening en balans [12](#page=12). * **Liquiditeitsbudget**: Houdt rekening met het moment van uitgaven voor kosten zoals transport en verpakking [12](#page=12). * **Gebudgetteerde balans**: Kosten die leiden tot uitgaven op latere termijn worden onder schulden opgenomen [12](#page=12). Het effect van btw moet hierbij in acht worden genomen. Het verkoopkostenbudget houdt geen rekening met btw, terwijl het liquiditeitsbudget en het budget van uitstaande schulden dit wel doen [12](#page=12). ### 2.5 Ontwikkelen van een “Commercieel Dashboard & Metrics” Een commercieel dashboard richt zich op de kosten en investeringen die nodig zijn om key activities en resources mogelijk te maken, evenals de kanaalkosten (distributie, MARCOM, sales force) om het businessmodel te laten functioneren [13](#page=13). #### 2.5.1 Specifieke aandachtspunten voor het verkoopteam * Omzet per maand/product/sector/klant/verkoper [13](#page=13). * Bruto winstbijdragen per productgroep/regio [13](#page=13). * Direct toewijsbare kosten: personeel, representatie, verplaatsing, opleiding, documentatie, beursdeelnames, relatiegeschenken, kortingen, financiële tegemoetkomingen, en overheadkosten zoals kantoorruimte [13](#page=13). #### 2.5.2 Stappenplan “Commercieel Dashboard & Metrics” **STAP 1: Definiëren van verkoopdoelstellingen** * Doelstellingen worden gedefinieerd op niveau van verkoop in het algemeen, bestaande klanten, en prospectie [13](#page=13). * Ook per verkoper/productgroep/regio en marktsegment [13](#page=13). * Definiëren van “sales performance indicators” (KPI's): * **Verkoopresultaten**: "New business <> retained business", penetratiegraad producten [13](#page=13). * **Distributiekengetallen**: Marktbereik, marktdekking, numerieke en gewogen distributie [13](#page=13). * **Verkoopprocesindicatoren**: Succescore van offertes, percentage verloren orders, klachten, dubieuze debiteuren [13](#page=13). * **Verkooporganisatie**: Regio-indeling, grootte en mix van het verkoopteam (binnen- en buitendienst, technische servicemedewerkers) [13](#page=13). * Gebruik van callcenters, direct mailing, of andere multimediale kanalen [13](#page=13). **STAP 2: Monitoren van verkoopdoelstellingen** Resultaten worden gemeten, opgevolgd en bijgestuurd aan de hand van de volgende parameters [14](#page=14): * **Kwantitatieve maatstaven (objectief)**: * **Inputobjectieven**: Meten van inspanningen (bv. aantal afgelegde bezoeken, aantal offertes, prospects) [14](#page=14). * **Outputobjectieven**: Meten van eindresultaten (bv. omzet, winst, % brutowinstmarge, inkomsten uit verkoop) [14](#page=14). * **Kwalitatieve maatstaven (subjectief)**: * Vaardigheden en marktkennis [14](#page=14). * Samenwerking en attitude [14](#page=14). * Productkennis [14](#page=14). * Klantrelaties [14](#page=14). * Organisatie [14](#page=14). #### 2.5.3 Scorecard checkpoints Dit omvat de evolutie van omzet, direct toewijsbare verkoopkosten, loonkosten, btw, etc. per regio/verkoper over 5 jaar. Dit wordt verder uitgewerkt in de context van de Balanced Scorecard [14](#page=14). #### 2.5.4 Instrumenten voor de presentatie van het Sales en Marketing Jaarplan * Analyse van verkoopresultaten en marktaandeel [14](#page=14). * Analyse van marketinguitgaven en opvolging van het marketingbudget [14](#page=14). * Operationele efficiëntie: Analyse van het klantengedrag [14](#page=14). * Benchmarking [14](#page=14). * * * # Kostenbegrippen, allocatiemethoden en rentabiliteitsberekeningen Dit onderdeel behandelt essentiële kostenbegrippen, methoden voor kostenallocatie zoals integrale en marginale kostprijsberekening, en rentabiliteitsanalyses zoals break-evenanalyse. ### 3.1 Essentiële kostenbegrippen Kosten vertegenwoordigen de waarde van aangewende productiemiddelen die opgeofferd worden om opbrengsten te genereren. Uitgaven daarentegen betreffen de betaling van deze kosten. Kostenberekeningen hebben als doel de kosten per eenheid product te bepalen, de verkoopprijs vast te stellen, de efficiëntie en winstgevendheid van bedrijfsprocessen te controleren, en het bedrijfsbeleid en de planning te ondersteunen [15](#page=15). #### 3.1.1 Kosten versus uitgaven en opbrengsten versus inkomsten * **Kosten vs. uitgaven:** Kosten zijn de aangewende middelen, terwijl uitgaven het betalen daarvan zijn. Een reclamecampagne kan bijvoorbeeld gespreid over meerdere jaren als kost worden geboekt, hoewel de betaling wellicht eenmalig is [15](#page=15). * **Opbrengsten vs. inkomsten:** Opbrengsten ontstaan bij het uitsturen van een factuur, terwijl inkomsten het daadwerkelijke geld zijn dat binnenkomt na aftrek van betalingstermijnen [15](#page=15). De financiële afdeling richt zich op uitgaven versus inkomsten en het cashflowconcept (liquiditeit). Budgetten houden zich bezig met kosten en opbrengsten, en opereren onder het transactieconcept [15](#page=15). #### 3.1.2 Kostensoorten, kostenplaatsen en kostendragers Kosten kunnen worden ingedeeld op basis van hun aard, de plaats waar ze ontstaan, en het product of de dienst waarvoor ze gemaakt worden. * **Kostensoorten (aard van de kost):** Dit zijn de verschillende soorten kosten, zoals afschrijvingen op duurzame productiemiddelen zoals machines, vrachtwagens, IT, en infrastructuur. Belastingen worden over het algemeen niet als kostprijsverhogend beschouwd, met uitzondering van niet-recupereerbare BTW. Grondstoffen zijn herkenbaar in het eindproduct, in tegenstelling tot hulpstoffen. Materiaalverlies van technische aard en uitval door fouten tijdens het productieproces worden ook onder deze noemer geschaard [15](#page=15) [16](#page=16). * **Kostenplaatsen (plaats van de kost):** Dit zijn de afdelingen of functies waar kosten ontstaan, zoals verkoopbeheer, marketing, verkoopdienst, outbound logistiek, en dienst na verkoop. Kostensoorten en kostenplaatsen worden vaak samengevat in een kostenverdeelstaat [16](#page=16). * **Kostendrager:** Dit is het product of de dienst (groep) waarvoor de kostprijs berekend moet worden. Voorbeelden zijn een afgewerkt product, een specifiek stuk van een product, of een uur dienstverlening [17](#page=17). #### 3.1.3 Direct/indirect en vast/variabel Kosten kunnen ook worden onderscheiden op basis van hun directe toewijsbaarheid aan een kostendrager en hun gedrag ten opzichte van het productie- of afzetvolume. * **Directe vs. indirecte kosten:** Directe kosten hebben een duidelijk oorzakelijk verband met de kostendrager (bv. grondstoffen). Indirecte kosten kunnen niet eenduidig worden toegewezen aan een kostendrager (bv. salaris van een verkoopmanager, huur van kantoorruimte). Algemene kosten, zoals die van een HR-afdeling (overheadkosten), worden via een verdeelsleutel aan kostendragers toegewezen [17](#page=17). * **Vaste vs. variabele kosten:** Vaste kosten (constante kosten) blijven gelijk, ongeacht het productie- of afzetvolume (bv. capaciteitskosten, huur). Variabele kosten variëren mee met de productie of afzet (bv. grondstoffen) [17](#page=17). ### 3.2 Methoden van kostenallocatie Er bestaan verschillende methoden om kosten toe te wijzen aan producten of diensten. De formules hiervoor moeten gekend zijn, en de uitleg erachter begrepen worden. #### 3.2.1 Integrale kostprijsberekening (Full costing / Absorption costing) Bij integrale kostprijsberekening worden alle kosten – zowel vaste als variabele – toegerekend aan het product of de kostendrager. De vaste kosten worden hierbij verdeeld op basis van een gekozen verdeelsleutel. Een belangrijk knelpunt is de keuze van deze verdeelsleutel, vooral voor kosten die niet direct aan een product gekoppeld kunnen worden, zoals de kosten van een magazijn [17](#page=17). > **Tip:** De keuze van de verdeelsleutel voor vaste kosten kan een significante impact hebben op de berekende kostprijs per product. #### 3.2.2 Marginale kostprijsberekening (Direct costing) Marginale kostprijsberekening, ook wel direct costing genoemd, maakt een onderscheid tussen vaste en variabele kosten. Enkel de variabele kosten worden direct ten laste genomen van het product. Wat overblijft na de direct toewijsbare kosten en wat bijdraagt aan de overheadkosten van het bedrijf, wordt meegenomen in verdere analyses [18](#page=18). Bij commerciële budgettering wordt gebruik gemaakt van het **contributieconcept**. Hierbij worden de variabele en de toewijsbare vaste (verkoop)kosten van het product afgetrokken van de opbrengsten [18](#page=18). * Winst = Contributie – Vaste kosten [18](#page=18). * Nettocontributie = Contributie – Toewijsbare vaste kosten [18](#page=18). * Brutowinst = Nettocontributie – Algemene vaste kosten [18](#page=18). * Nettowinst = Brutowinst – Belastingen [18](#page=18). ### 3.3 Rentabiliteitsberekeningen: Break-evenanalyse en veiligheidsmarge Rentabiliteitsberekeningen helpen bij het beoordelen van de winstgevendheid van een onderneming of een product. #### 3.3.1 Break-evenanalyse De break-evenanalyse is een cruciaal instrument om te beslissen of een product winstgevend geproduceerd en verkocht kan worden. Het **break-evenpoint (BEP)**, ook wel het kritisch punt of omslagpunt genoemd, is de afzet of omzet waarbij de totale opbrengsten gelijk zijn aan de totale kosten. Bij dit punt draait de organisatie quitte [18](#page=18). * Een afzet lager dan het BEP leidt tot verlies [18](#page=18). * Een afzet of omzet boven het BEP levert winst op [18](#page=18). Het BEP wordt bereikt wanneer de constante kosten volledig zijn terugverdiend door de zogenaamde dekkingsbijdrage of contributie per product (verkoopprijs minus variabele kosten). De formule voor het BEP in aantallen is [18](#page=18): $$ \\text{BEP}\_{\\text{aantallen}} = \\frac{\\text{Constante kosten}}{\\text{Verkoopprijs per eenheid} - \\text{Variabele kosten per eenheid}} $$ Het break-evenpunt kan ook berekend worden op basis van de contributiemarge per product. Het punt wordt bereikt zodra de totale gerealiseerde contributie gelijk is aan of hoger is dan de vaste kosten [19](#page=19). > **Tip:** De break-evenanalyse is gevoelig voor veranderingen in verkoopprijzen, variabele kosten en vaste kosten. Een verlaging van de vaste kosten of een stijging van de contributiemarge per eenheid zal het BEP verlagen. De analyse van het break-evenpunt kan veel inzichten bieden, zoals de impact van prijsaanpassingen, veranderingen in variabele kosten of contributiemarges, en de invloed van schommelingen in vaste kosten op het break-evenpunt [19](#page=19). #### 3.3.2 Veiligheidsmarge De veiligheidsmarge geeft aan hoeveel de omzet of afzet mag dalen voordat de onderneming verlies gaat draaien. Deze marge is een belangrijke indicator voor het risico van de onderneming [19](#page=19). #### 3.3.3 Rentabiliteitsanalyse voor meerdere producten Bij het analyseren van de rentabiliteit voor meerdere producten worden specifieke begrippen gehanteerd: * **Omzet en omzetaandeel per product:** De totale opbrengsten gegenereerd door elk product en het percentage van de totale omzet dat een product vertegenwoordigt [19](#page=19). * **Contributie en contributiemarge per product:** De dekkingsbijdrage die elk product levert na aftrek van de directe variabele kosten, en de contributiemarge uitgedrukt per product [19](#page=19). * **Gewogen contributiemarge per product:** Dit is het omzetaandeel van een product vermenigvuldigd met de contributiemarge per product. Dit geeft een beeld van de bijdrage van elk product aan de totale dekkingsbijdrage, rekening houdend met de omvang van de omzet [19](#page=19). * **Gesommeerde contributiemarge:** De totale som van de gewogen contributiemarges van alle producten, wat de totale dekkingsbijdrage van het assortiment vertegenwoordigt [19](#page=19). ### 3.4 Budgetten onderbouwen per marketinginstrument Op productniveau zijn budgetten essentieel voor diverse strategische beslissingen, waaronder: * Berekenen van de opbrengsten per product [19](#page=19). * Nemen van 'make or buy'-beslissingen (zelf produceren of inkopen) [19](#page=19). * Beslissingen rond de uitbreiding van het assortiment [19](#page=19). * Analyse van de productportfolio en productportfoliomanagement [19](#page=19). * * * # Strategische beslissingen en prijsstelling binnen het commerciële beleid Dit thema behandelt strategische beslissingen rondom productie (make-or-buy), assortimentsmanagement en productportfolioanalyse, alsook de diverse methoden en strategieën voor prijsstelling. ## 4\. Strategische beslissingen en prijsstelling binnen het commerciële beleid Dit thema omvat make-or-buy beslissingen, assortimentsmanagement en productportfolioanalyse, alsook diverse prijszettingsmethoden en prijsstrategieën [19](#page=19). ### 4.1 Beslissingen op productniveau Op productniveau worden opbrengsten berekend, make-or-buy beslissingen genomen, en worden er beslissingen rondom assortimentsuitbreiding en productportfolioanalyse gemaakt [19](#page=19). #### 4.1.1 Opbrengsten per product berekenen Bij het berekenen van de omzet per product worden de begrippen nettocontributie en cash-flow gehanteerd [20](#page=20). #### 4.1.2 Make-or-buy beslissingen Make-or-buy beslissingen betreffen de vraag of een product of dienst door derden geproduceerd of uitgevoerd moet worden. Deze beslissingen worden vaak ingegeven door het streven naar kostenbesparingen of de wens om zich te richten op kernactiviteiten (core competences) [20](#page=20). ##### 4.1.2.1 Redenen voor uitbesteden Redenen voor uitbesteding kunnen zijn: * Eigen productiecapaciteit is 100% benut [20](#page=20). * Tijdelijke niet-beschikbaarheid van het productieapparaat (bv. door brand of staking) [20](#page=20). * Het vrijmaken van eigen capaciteit om andere producten te fabriceren (cost of opportunity) [20](#page=20). De bestaande vaste kosten van een bedrijf spelen bij deze beslissing geen rol [20](#page=20). ##### 4.1.2.2 Stappenplan voor make-or-buy beslissingen 1. **Vaststellen van de kernactiviteit (core competence)**: Een kernactiviteit onderscheidt de organisatie van andere organisaties en komt niet voor uitbesteding in aanmerking [21](#page=21). 2. **Strategische overwegingen**: Hierbij spelen de volgende factoren een rol: * **Afhankelijkheid leveranciers**: Marktonderzoek brengt de marktstructuur in kaart. Een lage afhankelijkheid is wenselijk voor belangrijke activiteiten [21](#page=21). * **Zeggenschap**: In hoeverre de organisatie zeggenschap behoudt over de activiteit, zoals het aanscherpen van kwaliteitseisen [21](#page=21). * **Verlies kennis & vaardigheden**: De overweging of de organisatie het zich kan veroorloven om opgebouwde kennis en kunde te 'vernietigen', aangezien het herwinnen hiervan veel tijd en geld kost [21](#page=21). 3. **Kosten uitbesteding**: Naast de directe kosten van de activiteit zelf, komen er ook andere kosten kijken bij uitbesteding: * **Monitoringskosten**: Kosten voor het bewaken van de kwaliteit en aanpassen van specificaties, evenals periodiek overleg [21](#page=21). * **Afsluitkosten**: Kosten voor het afkopen van contracten, selecteren van leveranciers of reorganisatiekosten [22](#page=22). * **Kosten van misbruik**: Leveranciers kunnen misbruik maken van de situatie door systematisch onder te presteren (shirkin), concurrentiegevoelige informatie door te geven (poaching), of de prijs op te drijven door de afhankelijkheid van de klant (opportunistic repricing) [22](#page=22). 4. **Keuze make-or-buy**: Vaak wegen monitorings- en afsluitkosten zo zwaar dat het kostenvoordeel van uitbesteding niet opweegt tegen het verlies van onafhankelijkheid en zeggenschap [22](#page=22). ##### 4.1.2.3 Beheer van uitbestedingsrelaties Indien er gekozen wordt voor uitbesteding, is het belangrijk om voordelen te maximaliseren en risico's te minimaliseren door: * Het bepalen van het **soort relatie** met de leverancier [22](#page=22). * Het opstellen van een **Service Level Agreement (SLA)** om prestaties meetbaar te maken [22](#page=22). * Het creëren van **wederzijds vertrouwen** door transparantie [22](#page=22). * Het maken van **duidelijke financiële afspraken** waarbij de leverancier ook winst kan maken [23](#page=23). * Het aanstellen van een **vast aanspreekpersoon** [23](#page=23). * Het hanteren van een **rapportagecyclus** en **periodiek overleg** om prestaties te bespreken en te verbeteren [23](#page=23). #### 4.1.3 Beslissingen rondom assortimentsuitbreiding Assortimentsuitbreiding kan voordelen bieden zoals meer gedifferentieerde klantensegmentatie, hogere schapbezetting, en een antwoord op concurrentie. Echter, het brengt ook nadelen met zich mee zoals de 'cost of complexity', hogere marketing- en administratiekosten, complexere productie en logistiek, en een mogelijke verdunning van het merkimago [23](#page=23). Assortimentsrationalisatie (sanering) kan leiden tot lagere kosten, het sluiten van minder rendabele fabrieken, en het concentreren van middelen op sterkere merken [23](#page=23). #### 4.1.4 Analyse van de productportfolio (BCG-matrix) De BCG-matrix helpt een organisatie inzicht te krijgen in de marktkenmerken van hun producten en de evenwichtigheid van het assortiment. Producten of diensten worden beoordeeld op twee kenmerken [24](#page=24): * Het **relatieve marktaandeel** ten opzichte van de grootste speler [24](#page=24). * Het **groeipotentieel van de markt** [24](#page=24). Op basis hiervan worden producten ingedeeld in vier kwadranten: * **Cashcow**: Hoog marktaandeel in een stabiele markt. Opbrengsten dienen voor investeringen [24](#page=24). * **Star**: Hoog marktaandeel in een groeimarkt. Gerichte investeringen om voorsprong te behouden [24](#page=24). * **Question mark** (Problem child/Wild cat): Klein marktaandeel in een groeimarkt. De toekomst is onzeker [24](#page=24). * **Dog**: Klein marktaandeel in een volwassen markt. Afstoten indien geen strategisch belang [24](#page=24). Het ideale ontwikkelingspad loopt van question mark, via star naar cash cow. De grootte van de cirkels in de matrix geeft de relatieve omzetgrootte aan [25](#page=25). ### 4.2 Prijsstelling binnen het commerciële beleid Op prijsniveau worden de verkoopprijsstructuur, prijszettingsmethoden en de prijsstrategie bepaald [25](#page=25). #### 4.2.1 Verkoopprijsstructuur De verkoopprijsstructuur omvat diverse componenten en kortingen: * Kostprijs [25](#page=25). * **Functiekortingen**: Marge voor groothandel, kleinhandel, exclusiviteitskortingen [25](#page=25). * **Kwantumkortingen**: Staffelkorting, seizoenkortingen [25](#page=25). * **Actiekortingen**: Bijvoorbeeld 10 halen, 9 betalen [25](#page=25). * **Betalingskorting**: Bijvoorbeeld voor contante betaling [25](#page=25). * **Omzetbonus**: Percentage op gerealiseerde omzet [25](#page=25). * **Toeslag verkoopkosten**: Ordertoeslag, folder- en advertentiekosten [25](#page=25). * **Toeslag algemene kosten**: Opslagkosten [25](#page=25). De **minimum order grootte (M.O.G.)** is het punt waar de omzet per order gelijk is aan de totale kosten per order, en het niet meer zinvol is om de order uit te voeren [26](#page=26). #### 4.2.2 Prijszettingsmethodes Dit zijn de verschillende vormen van prijszettingsmethoden: * **Kostprijs-plus (mark-up) methode**: De kostprijs wordt verhoogd met de gewenste marge. Deze methode is gemakkelijk toe te passen maar is enkel optimaal als concurrenten dezelfde kostenstructuur en marges hanteren. De klant wordt hierbij genegeerd en het kan leiden tot prijsoorlogen [26](#page=26). * **Eenheidsprijs-min (mark-down) methode**: Start vanaf de marktprijs en rekent terug naar bedrijfsniveau, rekening houdend met gebruikelijke handels- en distributiemarges [26](#page=26). * **Prijs in functie van gewenst rendement (Target Return Pricing)**: De prijs wordt berekend op basis van een gewenst rendement (ROI). Er wordt geen rekening gehouden met concurrentie of marktomstandigheden [26](#page=26). * **Perceived value pricing**: Marktonderzoek bepaalt wat de consument wil betalen, gebaseerd op de gepercipieerde waarde. De formule is $P = V / C$, waarbij Prijs afhankelijk is van Perceived Value en Cost. Men is bereid meer te betalen voor zaken waar men waarde aan hecht [26](#page=26). * **Competitive pricing**: De prijzen van concurrenten worden als richtlijn genomen [27](#page=27). * **Methode van gelijkblijvende winst of brutomarges**: Een variant op mark-up pricing, met rekening houding van marktfactoren en een vooropgesteld winstdoel (ISO-winstcurve) [27](#page=27). Andere factoren die een rol kunnen spelen bij het vormen van prijzen zijn psychologische aspecten (prijs-kwaliteitsverhouding), referentieprijzen, de marketingmix, ondernemingsdoelstellingen en de impact op de distributie [27](#page=27). #### 4.2.3 Bepalen van de prijsstrategie Diverse prijsstrategieën kunnen gehanteerd worden: * **Afroomprijsstrategie**: Een hoge prijs bij introductie om snel kosten terug te verdienen [27](#page=27). * **Penetratie prijsstrategie**: Een lage prijs bij introductie om snel marktaandeel te veroveren [27](#page=27). * **Discount pricing**: Net iets onder de prijs van de concurrent zitten [27](#page=27). * **Concurrentie gerelateerd**: De prijs van de concurrentie als richtlijn nemen [27](#page=27). * * * # Budgetevaluatie, controle en de Balanced Scorecard Budgetevaluatie en -controle zijn essentiële processen om de financiële planning en de operationele prestaties van een organisatie te waarborgen, waarbij de Balanced Scorecard fungeert als een geïntegreerd systeem voor strategische prestatiebeheersing [33](#page=33). ### 5.1 Waarom evalueren? Evaluatie is cruciaal voor het opbouwen van business intelligence, het berekenen van de Return on Marketing Investments (ROMI) en het bepalen van de efficiëntie en effectiviteit van ingezette middelen. Rapporteren houdt in dat er verantwoording wordt afgelegd, wat impliceert dat er bevoegdheid en verantwoordelijkheid zijn. Het is belangrijk om op een vakkundige en professionele manier toe te lichten welke middelen zijn toegewezen en met welk resultaat, rekening houdend met operationele, tactische en strategische rapportage [33](#page=33). ### 5.2 Budget versus realisatie: efficiëntie opvolgen #### 5.2.1 Verschillenanalyse (variantieanalyse) Verschillenanalyse, ook wel variantieanalyse genoemd, is een controlemiddel om de **efficiëntie** van de organisatie in kaart te brengen. Het wordt gebruikt om verkopen te evalueren en controleren, de efficiëntie van afdelingen te toetsen, en marktaandelen, prijzen en verkoopacties van concurrenten te vergelijken [33](#page=33) [34](#page=34). **Voorcalculatie** en kostprijsberekening zijn ramingen die voorafgaand aan de productie worden gemaakt. **Nacalculatie** is de berekening van de opbrengsten en kosten achteraf [33](#page=33). De volgende verschillen kunnen voorkomen bij de vergelijking van voor- en nacalculatie: 1. **Bezettingsresultaat**: Dit heeft betrekking op de constante kosten en geeft aan hoeveel constante kosten te veel of te weinig zijn doorberekend. In de kostprijs worden de totale constante kosten omgeslagen over de normale bezetting. Bij onderzetting, wanneer minder wordt geproduceerd dan normaal, worden te weinig constante kosten per product doorberekend [33](#page=33). 2. **Prijsverschillen**: Afwijkingen tussen de voorcalculatie en nacalculatie kunnen ontstaan door prijsverschillen in bijvoorbeeld energie, arbeid en materiaal [33](#page=33). 3. **Efficiencyverschillen**: Deze ontstaan wanneer er andere hoeveelheden zijn gebruikt dan waarmee in de voorcalculatie rekening is gehouden [33](#page=33). 4. **Verkoopprijsverschillen**: Indien naast de kosten ook de verkoopprijzen worden beschouwd, kunnen verkoopprijsverschillen optreden [33](#page=33). De verschillenanalyse van het verkoopbudget wordt berekend in termen van winstmarges en niet enkel op basis van verkopen, met als doel meer verkopen te realiseren en tegelijkertijd het resultaat te verbeteren [34](#page=34). Hierbij wordt enkel rekening gehouden met de **variabele kosten**, omdat constante kosten op korte termijn weinig beïnvloedbaar zijn. De **contributiemarge** is het verschil tussen de verkopen en de variabele kosten. De **contributiemargeratio** is de contributiemarge uitgedrukt als een percentage van de verkopen [34](#page=34). Bij de verschillenanalyse van het verkoopbudget wordt onderscheid gemaakt tussen: * **Verkoopprijsverschil**: Gerealiseerd volume min gebudgetteerd volume, vermenigvuldigd met de gebudgetteerde prijs [34](#page=34). * **Verkoopvolumeverschil**: Gerealiseerde prijs min gebudgetteerde prijs, vermenigvuldigd met het gerealiseerde volume [34](#page=34). Deze analyses kunnen per product(groep), per land, per regio, per segment of per verkoper worden uitgevoerd [34](#page=34). De **Netto Commerciële Bijdrage (NCB)** is een maatstaf die aangeeft wat een activiteit daadwerkelijk oplevert na aftrek van variabele kosten en commerciële uitgaven: `$$NCB = ((Marktvraag \times Marktaandeel) \times (Prijs - Variabele kosten)) - Commerciële uitgaven$$` [34](#page=34). **Afkortingen gebruikt:** * BM = Brutomarge * MA = Marktaandeel * MV = Marktvraag * C = Kosten * V = Volume * P = Prijs * R = Gerealiseerd * B = Gebudgetteerd [34](#page=34). #### 5.2.2 Benchmarking Benchmarking is een tool die de organisatie helpt de **effectiviteit** te verbeteren [35](#page=35). **Efficiëntie (doelmatigheid)** gaat over het realiseren van meer of betere prestaties met bestaande inspanningen; de centrale vraag is: "Doen we de dingen goed?". Het richt zich voornamelijk op input en "through-put" [35](#page=35). **Effectiviteit (doeltreffendheid)** gaat over het daadwerkelijk behalen van beoogde doelen; de centrale vraag is: "Doen we de goede dingen?". Het richt zich op output en "outcome" [35](#page=35). **Benchmarking** is gericht op concurrenten en vergelijkt continue eigen processen en prestaties met die van andere ondernemingen om verbetering te realiseren. Dit omvat [35](#page=35): * Het vergelijken van eigen processen en prestaties met die van andere deelnemers [35](#page=35). * Het analyseren van de oorzaken van de verschillen [35](#page=35). * **Re-engineering**: Het verbeteren van eigen processen en prestaties op basis van de verworven informatie [35](#page=35). **Soorten benchmarking:** 1. **Interne benchmarking**: Vergelijken van gelijke functies binnen dezelfde onderneming om efficiëntie en productiviteit te verbeteren [36](#page=36). 2. **Externe competitieve of concurrenten benchmarking**: Vergelijken met concurrenten op producten, diensten en activiteiten om de impact op de waarde voor afnemers te kennen [36](#page=36). 3. **Generieke benchmarking**: Vergelijken met de meest succesvolle organisaties, ongeacht sector [36](#page=36). 4. **Best practice**: Verwijst naar de beste uitvoerder van een specifiek onderdeel van een totaalproces [36](#page=36). 5. **Best in class**: De beste op een bepaald deelgebied, onafhankelijk van sector en land (world class) [36](#page=36). **Aard van benchmarking:** kan worden toegepast op functies, processen, producten of strategieën [36](#page=36). **Doel van benchmarking:** * Ondersteunen bij het bepalen en aanscherpen van doelstellingen door inzicht in sterktes en zwaktes [36](#page=36). * Vergelijken van gerealiseerde prestaties met eigen targets en met waardes van concurrenten [36](#page=36). * Geeft een indicatie van de kwaliteit en doelmatigheid van bedrijfsprocessen. Het zomaar kopiëren van een 'best practice' bedrijfsproces is niet altijd zinvol, omdat dit een resultante is van veel organisatievariabelen die moeilijk te kopiëren zijn [36](#page=36). Commerciële metrics, zoals dashboards of scorecards, zijn objectieve indicatoren om commerciële prestaties te meten in relatie tot strategische doelen [37](#page=37). ### 5.3 Een geïntegreerd evaluatiesysteem: Balanced Scorecard (Kaplan & Norton) De **Balanced Scorecard (BSC)** is een door Kaplan en Norton ontwikkeld managementdashboard dat dient om de planning en control binnen een organisatie vorm te geven. Het is een instrument om strategie om te zetten in operationele plannen. Door kritische succesfactoren (KSF'en) op te stellen, ontstaat zicht op de essentie van bedrijfsdoelen en -activiteiten, wat met behulp van prestatie-indicatoren (KPI's) planning, meting en bijsturing mogelijk maakt [38](#page=38). #### 5.3.1 BSC als strategisch managementsysteem De BSC is niet alleen een meetsysteem, maar ook een strategisch managementsysteem. Het helpt bij het bepalen en aanscherpen van de strategie door [39](#page=39): * De strategie toe te lichten en te vertalen [39](#page=39). * De strategie te communiceren en de doelen van medewerkers en bedrijf gelijk te richten [39](#page=39). * Het strategisch feedback- en leerproces aan te sturen [39](#page=39). * De planning en de streefcijfers te bepalen [39](#page=39). Een belangrijk voordeel van de BSC is dat het immateriële activa (zoals reputatie, innovatief vermogen, kwaliteitsbewust personeel) en concurrentievoordelen zichtbaar maakt, wat essentieel is omdat dit vaak de echte winstveroorzakers zijn. Deze kunnen gemeten worden, of indien dat niet mogelijk is, beschreven [39](#page=39). #### 5.3.2 Vier perspectieven van de BSC De BSC hanteert vier perspectieven die zorgen voor een noodzakelijke balans in de besturing. Deze perspectieven blijven een samenhangend geheel van oorzaken en gevolgen vormen [39](#page=39): 1. **Financieel perspectief**: Beantwoordt de vraag hoe aantrekkelijk de organisatie is voor beleggers en financiers. Dit perspectief is zowel het doel (het slot) als de start (richtinggevend voor de andere drie perspectieven). Metingen hierbij omvatten de samenstelling van inkomsten, productiviteitsverbetering, kostenverlaging, activabenutting en het investeringsbeleid. De doelstellingen variëren afhankelijk van de fase waarin de organisatie zich bevindt (opstart, groei, maturiteit, vereffening of overname). Voorbeelden van metingen zijn cashflow, winst en return on investment (ROI) [39](#page=39) [41](#page=41). 2. **Afnemersperspectief**: Beantwoordt de vraag hoe aantrekkelijk de organisatie is voor haar afnemers, oftewel wat de 'meerwaarde voor de klanten' is. Meerwaarde voor klanten wordt onderverdeeld in [39](#page=39): * Kenmerken van goederen en diensten (functionaliteit, prijs, kwaliteit) [39](#page=39). * Relatie met de afnemer (responstijd, nakomen levertijd, gebruiksgemak) [39](#page=39). * Imago en reputatie [39](#page=39). Metingen hierbij kunnen gericht zijn op marktaandeel, afnemerstrouw (bv. aantal bestaande klanten), acquisitie (bv. aantal nieuwe klanten), graad van tevredenheid van klanten (bv. levertijd, aantal klachten) en winstgevendheid van individuele klanten of klantengroepen [42](#page=42). 3. **Interne-processen perspectief**: Beantwoordt de vraag waarin de organisatie moet uitblinken om financiers en afnemers tevreden te stellen. Dit omvat het gehele waarde scheppingsproces, van het onderkennen van klantbehoeften tot het vervullen daarvan. Het omvat niet alleen het operationele proces (productie/dienstverlening), maar ook het innovatieproces en de service na verkoop. Metingen kunnen betrekking hebben op doelmatigheid (bv. bezettingsgraad, productietijd), betrouwbaarheid (bv. voorraadhoogte), kwaliteit, duur van productiecycli, flexibiliteit en unieke producteigenschappen. Het innovatieproces en de service na verkoop (garantie, reparatie, retouren, debiteurenbeheer) zijn ook belangrijk [39](#page=39) [42](#page=42). 4. **Leer & groei perspectief**: Beantwoordt de vraag hoe de organisatie in staat blijft om haar strategie te realiseren. Dit perspectief levert de infrastructuur (mensen, systemen, procedures) voor de andere drie perspectieven. Metingen hierbij richten zich op de bekwaamheden van medewerkers, de mogelijkheden van informatiesystemen, het bedrijfsklimaat, motivatie en de delegatie van bevoegdheden. Essentieel hierbij is inspelen op en vooruitlopen op veranderingen door nieuwe technologieën, concurrentie of klanteneisen [39](#page=39) [42](#page=42). #### 5.3.3 Uitbreidingen en KSF'en/KPI's Tegenwoordig wordt vaak een **vijfde perspectief** toegevoegd: **Maatschappelijk Verantwoord en Duurzaam Ondernemen (MVO)**, met aandacht voor de omgeving, duurzaamheid en sociale doelstellingen zoals veilige processen, reduceren van afval en personeelsdiversiteit [40](#page=40). Een cruciaal element van de BSC is het vertalen van de strategie naar korte termijndoelstellingen via **kritische succesfactoren (KSF'en)**, waarvan vervolgens **prestatie-indicatoren (KPI's)** worden afgeleid [40](#page=40). #### 5.3.4 Voordelen en nadelen van de BSC **Voordelen**: * Niet-financiële indicatoren sluiten vaak beter aan op strategische (lange termijn) doelen [43](#page=43). * Maakt meting van knowhow, reputatie en andere immateriële elementen mogelijk [43](#page=43). * Is een belangrijk instrument in het (strategisch) managementproces voor controle, het verduidelijken en vertalen van visie en strategie, communicatie, planning, en feedback/leren [43](#page=43). **Nadelen**: * Het meten van niet-financiële indicatoren kan tijdrovend en kostbaar zijn [43](#page=43). * Niet-financiële indicatoren zijn niet direct optelbaar of vergelijkbaar; er is geen 'grote gemene deler' [43](#page=43). * Oorzakelijke verbanden kunnen ontbreken, wat kan leiden tot het focussen op verkeerde doelen [43](#page=43). * Metingen kunnen onbetrouwbaar zijn door een gering aantal observaties [43](#page=43). * Te veel metingen kunnen het zicht op de werkelijkheid vertroebelen [43](#page=43). * * * ## Veelgemaakte fouten om te vermijden * Bestudeer alle onderwerpen grondig voor examens * Let op formules en belangrijke definities * Oefen met de voorbeelden in elke sectie * Memoriseer niet zonder de onderliggende concepten te begrijpen

| Term | Definition | |------|------------| | VUCA | Een acroniem dat staat voor Volatile (veranderlijk), Uncertain (onzeker), Complex (complex) en Ambiguous (vaag/dubbelzinnig). Het beschrijft een wereld met een continue veranderende markt, hoge onzekerheid en complexiteit, wat planning bemoeilijkt. | | Budget | Een financieel plan dat de verwachte inkomsten en uitgaven voor een bepaalde periode, meestal een jaar, vastlegt. Het dient als een contract tussen managementniveaus, een planning- en sturingsinstrument. | | Top-down budgettering | Een budgetteringsmethode waarbij het management de algemene kaders en doelen vaststelt, waarna de budgethouders deze verder invullen en detailleren. | | Bottom-up budgettering | Een budgetteringsmethode waarbij budgethouders aanzienlijke vrijheid hebben om hun eigen budgetten op te stellen binnen de gestelde kaders, waarna deze worden geconsolideerd. | | Masterbudget | Een allesomvattend budget dat de onderlinge afspraken en de overeengekomen manier van werken binnen een organisatie vastlegt voor een specifieke periode. | | Commercieel budget | Een budget dat specifiek gericht is op de verkoopactiviteiten van een organisatie en de verwachte omzet, inclusief prijsstelling en distributie. | | Verkoopprognose | Een schatting van de toekomstige verkopen, gebaseerd op marktanalyse, historische gegevens en andere factoren. Het vormt de basis voor het commerciële budget. | | Verkoopkostenbudget | Een budget dat alle kosten omvat die gemaakt worden vanaf het moment dat een afgewerkt product de productieafdeling verlaat tot aan de volledige voldoening van de verplichtingen aan de klant. | | Commercieel Dashboard & Metrics | Een visuele weergave van belangrijke prestatie-indicatoren (KPI"s) die de commerciële activiteiten en resultaten monitoren, en helpen bij het bijsturen van de strategie. | | Kostenallocatie | Het proces van het toewijzen van kosten aan specifieke producten, diensten, afdelingen of kostendragers om de kostprijs te bepalen en de winstgevendheid te analyseren. | | Integrale kostprijsberekening (Full costing) | Een methode waarbij alle kosten, zowel vaste als variabele, worden toegerekend aan het product. Vaste kosten worden verdeeld op basis van een geschikte verdeelsleutel. | | Marginale kostprijsberekening (Direct costing) | Een methode die een onderscheid maakt tussen vaste en variabele kosten, waarbij alleen de variabele kosten direct aan het product worden toegerekend. Vaste kosten worden buiten beschouwing gelaten in de directe productkostenberekening. | | Break-evenanalyse | Een analyse die het punt bepaalt (de afzet of omzet) waarbij de totale opbrengsten gelijk zijn aan de totale kosten, waardoor er geen winst of verlies wordt gemaakt (quitte spelen). | | Veiligheidsmarge | Het verschil tussen de werkelijke afzet (of omzet) en de break-even afzet (of omzet), wat aangeeft hoeveel de verkoop kan dalen voordat er verlies wordt geleden. | | Make or buy beslissing | Een strategische beslissing waarbij een organisatie bepaalt of een specifiek product of een dienst intern geproduceerd (make) of extern ingekocht (buy) moet worden. | | Productportfolioanalyse (BCG Matrix) | Een strategisch hulpmiddel dat producten of diensten evalueert op basis van hun relatieve marktaandeel en marktgroeipotentieel, om beslissingen te ondersteunen over investeringen, groei en afstoting. | | Prijszettingsmethoden | Verschillende benaderingen die een organisatie kan hanteren om de verkoopprijs van haar producten of diensten te bepalen, zoals kostprijs-plus, perceived value pricing en competitive pricing. | | Prijsstrategie | Een langetermijnplan dat aangeeft hoe een organisatie haar producten of diensten zal prijzen om haar doelstellingen te bereiken, bijvoorbeeld afroomprijzen of penetratieprijzen. | | Budgetevaluatie en -controle | Het proces van het vergelijken van de gebudgetteerde cijfers met de werkelijke resultaten om de efficiëntie en effectiviteit van de organisatie te meten en waar nodig bij te sturen. | | Verschillenanalyse (Variatieanalyse) | Een techniek om de afwijkingen tussen de voorcalculatie (budget) en de nacalculatie (werkelijke resultaten) te identificeren en te analyseren, om zo de oorzaken van deze verschillen te achterhalen. | | Benchmarking | Een continue proces van het vergelijken van de eigen bedrijfsprocessen en prestaties met die van toonaangevende organisaties (intern of extern) om best practices te identificeren en te implementeren ter verbetering. | | Balanced Scorecard (BSC) | Een strategisch managementinstrument dat prestaties meet vanuit vier perspectieven: financieel, klant, interne processen en leer & groei. Het helpt om strategie om te zetten in operationele plannen en acties. | | Kritische Succesfactoren (KSF) | De elementen of activiteiten die essentieel zijn voor het succes van een organisatie of een specifiek strategisch doel. | | Prestatie-indicatoren (KPIs) | Kwantificeerbare meetwaarden die worden gebruikt om de voortgang richting kritische succesfactoren en strategische doelen te meten. |

# Introduction to financial management and company financial health Financial management is crucial for a company's success, focusing on maintaining financial health through profitability, liquidity, solvency, and effective cash flow management, ultimately aiming to maximize shareholder value. ## 1. Introduction to financial management and company financial health Financial management is the oil that keeps the engine of a company running. It encompasses understanding and managing a company's financial performance and health. This involves analyzing key financial indicators to make informed decisions that lead to the sustainable growth and success of the business. ### 1.1 Why financial management? Financial management is essential for several reasons, primarily revolving around the company's ability to generate profits and sustain its operations. #### 1.1.1 Profitability Profitability refers to the company's ability to generate earnings. It can be viewed in two main ways: * **General profitability:** This is typically measured by the net income reported in the financial statements. * **Operational profitability:** This focuses on the profit generated from the core business operations. A key metric for operational profitability is the **Sales Margin**, which indicates the profit generated for every dollar of sales. The formula for Sales Margin is: $$ \text{Sales Margin} = \frac{\text{Operating Profit}}{\text{Sales}} \times 100 $$ > **Example:** If a company reports sales of \$657.3 million with an operational profit (EBIT) of \$109.7 million, its sales margin is calculated as \$109.7 million / \$657.3 million * 100 = 16.7%. This means that for every dollar of sales, the company generates 16.7 cents in profit from its operations. #### 1.1.2 Liquidity Liquidity refers to a company's ability to meet its short-term obligations. * **Direct liquidity:** This is assessed by looking at the company's cash and current investments readily available in its financial statements. * **Current Ratio:** This is the most frequently used measure of liquidity. It compares a company's current assets to its current liabilities. The international standard suggests a minimum Current Ratio of 1. The formula for the Current Ratio is: $$ \text{Current Ratio} = \frac{\text{Current Assets}}{\text{Current Liabilities}} $$ > **Tip:** A Current Ratio below 1 might indicate that a company has trouble meeting its short-term debts, while a very high ratio could suggest inefficient use of assets. #### 1.1.3 Solvency (Financial Structure) Solvency, also known as the financial structure, examines where a company's funding comes from and its ability to meet its long-term obligations. * **Degree of financial independence:** This ratio indicates the proportion of assets financed by equity. A higher degree of financial independence suggests lower risk. $$ \text{Degree of financial independence} = \frac{\text{Equity}}{\text{Total Assets}} $$ For instance, if equity is 300 million dollars and total assets are 1000 million dollars, the degree of financial independence is 300 million dollars / 1000 million dollars = 30%. * **Debt-to-equity ratio:** This ratio measures the extent to which a company is using debt to finance its operations compared to equity. $$ \text{Debt-to-equity ratio} = \frac{\text{Debt}}{\text{Equity}} $$ Using the previous example, if debt is 700 million dollars and equity is 300 million dollars, the debt-to-equity ratio is 700 million dollars / 300 million dollars = 2.33. A higher ratio indicates greater financial leverage and potentially higher risk. #### 1.1.4 Cash flow Cash flow is critical for a business's survival. It refers to the actual movement of money into and out of the business. A company can be profitable on paper but still face bankruptcy if it doesn't have enough cash to pay its bills. > **Why can a business show a profit and not have enough cash to pay its obligations?** > * **Timing of cash receipts and payments:** Revenue may be recorded when a sale is made, but the cash may not be received for weeks or months, while expenses (payables) may be due sooner. > * **Averaging expenses:** Budgeting by averaging monthly expenses can mask large, infrequent payments (e.g., quarterly insurance premiums). > * **Money tied up in assets:** Cash might be invested in long-term assets or used to pay down debt, reducing available liquid funds. > * **Unexpected expenses:** Unforeseen costs, such as supplier price increases or emergency repairs, can create a cash shortfall. Effective cash flow management requires not just budgeting but also a dedicated cash flow budget to manage payables and ensure sufficient funds are on hand. ### 1.2 Company types Understanding different business structures is fundamental to financial management as it impacts liability, taxation, and funding capabilities. #### 1.2.1 Sole proprietorship * **Definition:** Owned by a single individual. * **Advantages:** Easy to set up, control, and dissolve; minimal formalities; flow-through taxation (no double taxation). * **Disadvantages:** Unlimited personal liability for business obligations; funding is limited to the owner's resources or business profits. * **Taxation:** Income is taxed on the owner's personal income tax return. #### 1.2.2 Partnership * **Definition:** Owned by more than one person. * **Types:** * **General partnership:** All partners have unlimited liability. * **Limited partnership (LP):** Features at least one general partner with unlimited liability and one or more limited partners with liability limited to their investment. * **Advantages:** More sources of funding and expertise. * **Disadvantages:** Shared control; limited or no protection of personal assets for general partners. #### 1.2.3 Corporation * **Definition:** A legal entity separate from its owners, offering limited liability. * **Advantages:** Limited liability for shareholders (personal assets are protected); greater access to funding sources. * **Disadvantages:** More complex and expensive to establish; potential dilution of individual control. ##### 1.2.3.1 C-Corporation (C-Corp) * **Definition:** The standard corporate structure recognized by tax authorities. * **Key Feature:** It is a separate legal entity, protecting shareholders' assets from creditors. * **Taxation:** Subject to **double taxation** – profits are taxed at the corporate level, and then again at the personal level when distributed as dividends to shareholders. This is a significant disadvantage for many small businesses. ##### 1.2.3.2 S-Corporation (S-Corp) * **Definition:** A variation of the C-Corp that allows profits and losses to be passed through directly to shareholders' personal income without being subject to corporate tax rates. * **Requirements:** Typically has a limit on the number of shareholders (e.g., 100), can only have one class of stock, and shareholders must be U.S. citizens or residents. * **Taxation:** The S-Corp itself does not pay corporate tax. ##### 1.2.3.3 Limited Liability Company (LLC) * **Definition:** A legal entity that provides personal liability protection to its owners (similar to a corporation) but is not recognized as a separate taxpaying entity by tax authorities. * **Taxation:** Owners must choose one of the other tax structures (sole proprietorship, partnership, or corporation) for tax purposes. > **Tip:** The choice of business structure significantly impacts how profits are taxed, the owner's personal liability, and the ease of raising capital. ### 1.3 Business structure Beyond company types, the internal organizational structure of a business influences decision-making, authority, and operational efficiency. #### 1.3.1 Organizational chart An organizational chart visually represents the company's structure, including reporting lines and hierarchical relationships. #### 1.3.2 Authority types * **Line authority:** Refers to the direct authority to make decisions and issue commands along the chain of command. It also implies a line of responsibility. * **Staff authority:** Is supportive and advisory, without direct decision-making power. Staff roles often provide expertise or assistance (e.g., legal counsel). #### 1.3.3 Organizational structures Common organizational structures include: * **Line organization:** A simple hierarchical structure with clear lines of authority. * **Line-staff organization:** Combines line authority with staff support functions. * **Functional organization:** Organizes departments based on specific business functions (e.g., marketing, finance, production). * **Divisional organization:** Organizes by product, geographic region, or customer market. * **Matrix organization:** Creates a dual reporting relationship, where employees report to both a functional manager and a project manager. This is useful for coordinating complex projects but can lead to conflicts due to the "unity of leadership" principle being violated. #### 1.3.4 The financial function The financial function within a company is typically headed by a Chief Financial Officer (CFO). Key roles within finance include: * **Accounting:** Responsible for financial statements and reporting. * **Treasury:** Manages cash and funding. * **Controller:** Oversees cost accounting and ratio analysis. * **Tax:** Manages tax compliance and strategy. * **Risk Management:** Identifies and mitigates financial risks. * **Internal Audit:** Ensures internal controls and compliance. * **External Auditor:** Provides an independent assurance on financial statements. #### 1.3.5 Fundamental decisions in financial management Financial managers make critical decisions in three main areas: * **Capital budgeting:** Deciding which long-term assets to acquire to maximize net benefits for the firm. * **Financing:** Determining how to fund short-term and long-term assets by finding the optimal mix of debt and equity. This directly links to solvency. * **Working capital management:** Managing short-term assets and liabilities to promote cash flow growth. This is closely linked to liquidity. Poor decisions in these areas can lead to bankruptcy. ### 1.4 Business reports Various reports provide insights into a company's performance and health: * **Financial Statements (FS):** Offer a view of financial performance and position, but can be limited in scope. * **Annual Report (AR):** A comprehensive report including financial statements, management discussion, and other relevant information. * **Integrated Report (IR):** Expands on the Annual Report to include the company's impact on stakeholders and the environment. * **Sustainability Report:** Focuses specifically on the company's environmental, social, and governance performance. ### 1.5 The goal of the firm The overarching goal of a firm is not simply to maximize market share or short-term profits, but rather to **maximize the value of the firm's shares**. * **Why not just maximize market share?** Aggressively pursuing market share through low prices can erode profitability and lead to insolvency. * **Why not just maximize profits?** Accounting profits can differ from economic profits and cash flows. Profits earned may not equal cash received due to the time value of money and accounting practices. * **Maximizing shareholder value** considers future cash flows, risk, and investment opportunities, providing a more holistic and sustainable objective. The value of shares is a benchmark that reflects investors' expectations about the company's future performance, new ventures, and its overall risk profile. > **Tip:** Shareholder value maximization is achieved by making decisions that increase the expected future cash flows of the company, considering the associated risks. The four common categories for company goals are client satisfaction, financial gain, growth, and employee development/satisfaction, with financial gain (and ultimately shareholder value) being the primary driver for many for-profit entities. --- # Company types and business structures The provided document outlines various types of business organizations in the US, detailing their structures, advantages, and disadvantages, alongside an overview of business organizational structures and the financial function within a company. ## 2. Company types and business structures ### 2.1 Company types The United States recognizes several primary types of business organizations: #### 2.1.1 Sole proprietorship * **Definition:** A business owned and run by a single individual. * **Examples:** Barbershops, butcher shops. * **Advantages:** * Easy to establish, control, and dissolve with minimal formalities. * Flow-through taxation: Income is taxed only on the owner's personal income tax return, avoiding corporate-level taxation. * **Disadvantages:** * Unlimited personal liability: The owner is personally responsible for all business obligations, putting their personal assets at risk. * Funding is limited to the owner's resources or business profits. * **Taxation:** Income is taxed at the owner's individual rate. The business itself does not pay corporate tax. * **Naming Convention:** The business name can be the same as the owner's name. To operate under a different name, a "Doing Business As" (DBA) filing is required. #### 2.1.2 Partnership * **Definition:** A business owned by more than one person. * **Types:** * **General Partnership:** All partners have unlimited liability. * **Limited Partnership (LP):** Includes at least one general partner with unlimited liability and one or more limited partners whose liability is limited. * **Advantages:** * Access to more sources of funding. * Greater pool of expertise. * **Disadvantages:** * Shared control among partners. * Limited or no protection of owners' personal assets, particularly for general partners. #### 2.1.3 Corporation * **Definition:** A legal structure that is a separate legal entity from its owners (shareholders). This is also known as a limited company (LC). * **Advantages:** * Limited liability for shareholders: Their personal assets are protected, and liability is limited to their investment or commitments. * The corporation itself is responsible for its obligations and actions. * Greatest access to various sources of funds. * **Disadvantages:** * More difficult and expensive to establish. * Can dilute individual control over the firm. ##### 2.1.3.1 C-Corporation (C-Corp) * **Definition:** The standard corporation type under IRS rules, commonly used by large, publicly traded companies. * **Key Feature:** It is a separate legal entity, protecting shareholders' assets from creditor claims. * **Taxation:** Subject to double taxation. Profits are taxed once at the corporate level, and then again at the personal level when distributed as dividends to shareholders. Many small businesses avoid this structure due to double taxation. ##### 2.1.3.2 S-Corporation (S-Corp) * **Definition:** A variation of the C-Corp, allowing corporate income and profits to be passed directly through to shareholders. * **Taxation:** Shareholders report their share of the corporation's income/profit on their personal tax returns and pay taxes at their individual income tax rates. The S-Corp itself does not pay corporate tax. * **Requirements:** * Can have no more than 100 shareholders. * Can have only one class of common stock (no preferred stock). * Shareholders must be U.S. citizens or residents (corporations or partnerships cannot be shareholders). #### 2.1.4 Limited Liability Company (LLC) * **Definition:** A legal entity that is recognized as a legal person but is not treated as a separate taxpaying business structure by the IRS. * **Advantages:** * Provides personal liability protection for owners, as granted by state law. This is a significant advantage compared to sole proprietorships and general partnerships. * **Taxation:** Owners of an LLC must choose one of the other four business structures (sole proprietorship, partnership, C-Corp, or S-Corp) for tax purposes. > **Tip:** The choice of business structure significantly impacts liability, taxation, and administrative requirements. Carefully consider these factors based on the business's scale, risk tolerance, and funding needs. > **Example:** A freelance graphic designer might opt for a sole proprietorship due to its simplicity and low startup cost, accepting the unlimited personal liability. A startup tech company seeking significant outside investment would likely choose a C-Corp to attract investors and limit shareholder risk, despite the double taxation. A small consulting firm with a few partners might consider an LLC for liability protection while benefiting from pass-through taxation. ### 2.2 Business structure Business structure refers to how a company is organized, often visualized through an organizational chart. #### 2.2.1 Key elements of business structure * **Line Authority:** Represents the direct line of responsibility and decision-making power within an organization. * **Span of Control:** The number of subordinates a manager can effectively supervise. * **Unity of Leadership:** The principle that each employee should report to only one supervisor to avoid conflicting directives. * **Staff Authority:** Pertains to supportive or advisory roles, such as legal counsel or HR, which provide expertise but do not have direct decision-making authority over operational lines. #### 2.2.2 Organizational Structures * **Horizontal Structure (Flat):** Characterized by fewer hierarchical levels, less formal structure, and potentially blurred departmental boundaries. This can lead to less employee autonomy but requires less management oversight. * **Vertical Structure:** Features clearly defined roles and responsibilities with distinct hierarchical levels. This offers more employee autonomy but requires more management oversight. #### 2.2.3 Common Organizational Structures * **Line Organization (Hierarchical):** A traditional, top-down structure where authority flows directly from top management down through subordinates. * **Line-Staff Organization:** Combines line authority with staff authority, allowing for specialized advice and support. * **Functional Organization:** Organizes employees based on their specialized skills and functions (e.g., marketing, finance, operations). * **Divisional Organization:** Structures the company into separate divisions, often based on product, geographic region, or market. * **Product Structure:** Divisions are organized around specific products. * **Geographic Structure:** Divisions are organized by geographical regions. * **Market or Consumer Structure:** Divisions are tailored to specific customer segments. * **Matrix Structure:** A complex structure where employees report to two or more managers, typically a functional manager and a project manager. * **When Used:** For coordinating complex activities or efficiently allocating specialists across different departments. * **Disadvantages:** Can lead to ambiguity, power struggles, stress, and conflicts due to the disappearance of the unity of leadership principle. ### 2.3 The Financial Function The financial function is critical for a company's health and success, overseeing capital management, funding, and short-term operations. #### 2.3.1 Key Roles within the Financial Function * **Chief Financial Officer (CFO):** The executive responsible for managing the financial actions of a company. * **Accounting:** Focuses on preparing and reporting financial statements. * **Treasurer:** Manages the company's cash and its sources. * **Controller:** Oversees cost accounting, financial ratios, and reporting for internal management. * **Other Roles:** Include tax management, risk management, internal auditing, external auditing, and compliance and ethics oversight. #### 2.3.2 Fundamental Decisions in Financial Management * **Capital Budgeting:** Deciding which long-term assets (e.g., machinery, buildings) the firm should acquire to maximize net benefits. This decision has implications for the firm's solvency. * **Financing:** Determining how to pay for both short-term and long-term assets by finding the optimal mix of debt and equity financing. This decision is closely linked to solvency. * **Working Capital Management:** Managing short-term resources (current assets) and obligations (current liabilities) to promote cash flow growth. This is directly related to the company's liquidity. > **Tip:** Poor decisions in capital budgeting, financing, or working capital management can lead to bankruptcy. A strong financial function ensures these decisions are strategically aligned with the company's overall goals. ### 2.4 Business reports Various reports provide insights into a company's performance and health: * **Financial Statements (FS):** Offer a view of the company's financial value and health, though often considered a limited perspective. * **Annual Report (AR):** A comprehensive report detailing a company's activities throughout the preceding year. * **Integrated Report (IR):** Extends beyond financial performance to include the company's impact on various stakeholders and the environment. * **Sustainability Report:** Specifically focuses on the company's environmental, social, and governance (ESG) performance. ### 2.5 The Goal of the Firm The primary goal of a firm is generally to **maximize the value of its shares**. This goal is preferred over others like solely maximizing market share or immediate profits because: * **Market Share:** While selling at low prices might increase market share temporarily, it can lead to an inability to cover costs and sustain operations. * **Profits:** Accounting profit does not always equate to economic profit or available cash. Furthermore, profit earned may not be equivalent to cash received due to the time value of money. * **Shareholder Value:** Maximizing share value considers future cash flows, new product development, target market strategies, and the associated business risks, providing a more holistic and forward-looking objective. > **Tip:** A business can show a profit on paper but lack sufficient cash to meet its obligations due to poor cash flow planning. This can occur if revenue is recognized before cash is received, or if expenses are not accurately budgeted over time (e.g., averaging annual insurance premiums monthly without accounting for large quarterly payments). Maintaining adequate liquidity is as crucial as profitability for business survival. --- # Business reports and financial statement analysis This topic explores various business reports and their critical role in evaluating a company's financial health and overall value. ### 3.1 Types of business reports Business reports provide insights into a company's performance, financial standing, and strategic direction. Key types include: * **Financial Statements (FS):** These offer a limited view of value and health creation, primarily focusing on quantitative financial data. * **Annual Report (AR):** A more comprehensive report that typically includes financial statements, management discussion and analysis, and other relevant information for shareholders. * **Integrated Report (IR):** This type of report expands beyond financial performance to include a company's impact on its stakeholders and the environment, offering a holistic view of value creation. * **Sustainability Report:** Specifically details a company's environmental, social, and governance (ESG) performance. ### 3.2 The goal of the firm The ultimate goal of a firm is to **maximize the value of the firm's shares**. This objective is preferred over solely maximizing market share or accounting profits for several reasons: * **Maximizing Market Share (Volume):** While selling goods or services at a low price can increase market share temporarily, it may not be sustainable if the firm cannot cover its costs and remain in business. * **Maximizing Profits (Revenue – Costs):** * **Accounting Profit vs. Economic Profit:** Accounting profit may differ from economic profit, which considers opportunity costs. * **Profit vs. Cash:** Profit earned on paper does not always translate to actual cash received. The time value of money means that cash received later is worth less than cash received today. * **Shareholder Value as a Benchmark:** Maximizing shareholder value considers: * Future cash flows are anticipated. * New products and target customer groups are evaluated. * The risks associated with the business are taken into account. ### 3.3 Profitability, Liquidity, and Solvency Managing and monitoring a company's financial health is crucial. This involves assessing three key areas: #### 3.3.1 Profitability Profitability refers to a company's ability to generate earnings. * **General Profitability:** Measured by Net Income as reported in the financial statements. * **Operational Profitability:** Measured by the Sales Margin. The formula for Sales Margin is: $$ \text{Sales Margin} = \frac{\text{Operating Profit}}{\text{Sales}} \times 100 $$ * **Example:** For the first half of 2025, Lotus Bakeries reported sales of €657.3 million with an operational profit (EBIT) of €109.7 million. The sales margin is calculated as: $$ \text{Sales Margin} = \frac{109.7 \text{ million euros}}{657.3 \text{ million euros}} \times 100 \approx 16.7\% $$ This indicates that approximately 16.7 cents of profit are generated for every euro of sales. #### 3.3.2 Liquidity Liquidity refers to a company's ability to meet its short-term obligations. * **Direct Liquidity:** Assessed by the amount of cash and current investments readily available in the financial statements. * **Current Ratio:** A commonly used measure of liquidity, defined as: $$ \text{Current Ratio} = \frac{\text{Current Assets}}{\text{Current Liabilities}} $$ An international standard suggests a minimum Current Ratio of 1. > **Tip:** A business can show a profit on paper but still lack sufficient cash to pay its obligations due to poor cash flow planning. Sales recorded as revenue may not translate into actual cash for weeks or months, depending on payment terms. #### 3.3.3 Financial Structure (Solvency) Solvency relates to a company's long-term financial stability and its ability to meet its long-term debt obligations. It examines the company's financial structure, i.e., where its funding comes from. * **Degree of Financial Independence:** Measures the proportion of assets financed by equity. $$ \text{Degree of Financial Independence} = \frac{\text{Equity}}{\text{Total Assets}} $$ For example, if Equity is 300 units and Debt is 700 units, making Total Assets 1000 units, the Degree of Financial Independence is 300 / 1000 = 30%. * **Debt-to-Equity Ratio:** Another measure of financial structure, indicating the proportion of debt financing relative to equity financing. $$ \text{Debt-to-Equity Ratio} = \frac{\text{Debt}}{\text{Equity}} $$ Using the same example, the Debt-to-Equity Ratio is 700 / 300 = 2.33. ### 3.4 Cash Flow Cash flow refers to the real-time stream of money entering and leaving a business. It is distinct from profit. A business might be profitable but experience cash shortages if: * **Receivables are not collected promptly.** * **Payables are managed poorly.** * **Money is tied up in investments.** * **Large payments are due periodically but only budgeted for as monthly averages.** * **Unexpected bills or price increases occur.** > **Tip:** To avoid cash flow problems, it is essential to prepare a cash flow budget in addition to a master budget. Reviewing vendor and supplier payment terms is also crucial. Negotiating new payment terms, securing a line of credit, or using personal assets can help cover cash shortfalls. ### 3.5 The Financial Function The financial function within a company is responsible for managing the firm's financial health. Key roles and decisions include: * **Chief Financial Officer (CFO):** Oversees the entire financial operation. * **Accounting:** Responsible for financial statements and reporting. * **Treasurer:** Manages cash and funding. * **Controller:** Oversees cost accounting and financial ratios. * **Taxes:** Manages tax liabilities. * **Risk Manager:** Identifies and mitigates financial risks. * **Internal Auditor:** Reviews internal controls and financial processes. * **External Auditor:** Provides an independent opinion on financial statements. * **Compliance and Ethics Director:** Ensures adherence to regulations and ethical standards. Fundamental decisions in financial management include: * **Capital Budgeting:** Deciding which long-term assets to acquire to maximize net benefits. * **Financing:** Determining how to pay for assets by finding the optimal mix of debt and equity, which links directly to solvency. * **Working Capital Management:** Managing short-term resources and obligations by adjusting current assets and liabilities to promote cash flow growth, which links directly to liquidity. Poor decisions in these areas can lead to bankruptcy or business failure. --- ## Common mistakes to avoid - Review all topics thoroughly before exams - Pay attention to formulas and key definitions - Practice with examples provided in each section - Don't memorize without understanding the underlying concepts

| Term | Definition | |------|------------| | Financial Management | The strategic planning, organizing, directing, and controlling of financial undertakings within an organization, as well as the art and science of managing money. | | Profitability | A measure of a company's ability to generate earnings relative to its revenue, operating costs, or other measures. It indicates how well a company is performing financially. | | Sales Margin | A profitability ratio that shows the percentage of revenue remaining after deducting the cost of goods sold. It is calculated as (Sales - Cost of Goods Sold) / Sales. | | Liquidity | A company's ability to meet its short-term obligations using its most liquid assets. It is a measure of the company's financial health and stability. | | Current Ratio | A financial ratio that measures a company's ability to pay off its current liabilities with its current assets. It is calculated as Current Assets / Current Liabilities and an international standard minimum is 1. | | Solvency | A company's ability to meet its long-term debts and financial obligations. It is a measure of the company's long-term financial viability and is often assessed through its financial structure. | | Financial Structure | The composition of a company's liabilities and owners' equity. It indicates how the firm's assets are financed through debt and equity. | | Sole Proprietorship | A business owned and run by one individual, where there is no legal distinction between the owner and the business. The owner is personally liable for all business debts. | | Partnership | A business arrangement between two or more parties to undertake an enterprise in a common business. Partners share in the profits or losses of the business. | | Corporation | A legal entity that is separate and distinct from its owners. It has its own rights and liabilities and its shareholders have limited liability. | | C-Corporation | The standard type of corporation in the United States, taxed separately from its owners. Profits are taxed at the corporate level and again at the individual level when distributed as dividends. | | S-Corporation | A special type of C-corporation that elects to pass corporate income, losses, deductions, and credits through to their shareholders for federal tax purposes. The corporation itself does not pay corporate income tax. | | Limited Liability Company (LLC) | A business structure that combines the pass-through taxation of a partnership or sole proprietorship with the limited liability of a corporation. | | Business Structure | The organizational framework of a company, defining roles, responsibilities, and reporting relationships, often represented by an organizational chart. | | Line Authority | The authority to give commands to subordinates and to demand obedience. It represents a direct chain of command in an organization. | | Staff Authority | Authority held by individuals or departments that advise or assist line managers. They typically do not have direct decision-making power over operational matters. | | Span of Control | The number of subordinates a manager can effectively manage. A narrow span of control means fewer subordinates per manager, while a wide span means more. | | Unity of Command | A principle that states each subordinate should report to only one superior to avoid confusion and conflicting instructions. | | Organizational Chart | A diagram that depicts the structure of an organization, showing the positions, relationships, and lines of authority among employees. | | Capital Budgeting | The process a business undertakes to evaluate potential major projects or investments. It involves assessing the profitability and feasibility of long-term capital expenditures. | | Working Capital | A measure of a company's short-term financial health, calculated as Current Assets minus Current Liabilities. It represents the readily available funds for day-to-day operations. | | Financial Statement | A formal record of a company's financial activities and position, typically including the income statement, balance sheet, and cash flow statement. | | Annual Report (AR) | A comprehensive report on a company's activities throughout the preceding year. It is intended to give shareholders and other interested people a more detailed look at the company's performance. | | Integrated Report (IR) | A comprehensive report that explains how an organization's strategy, governance, performance, and prospects, in the context of its external environment, create value over the short, medium, and long term. | | Cash Flow | The net amount of cash and cash-equivalents being transferred into and out of a business. Positive cash flow indicates more money is coming in than going out. | | Shareholder Value | The value delivered to a company's shareholders, typically measured by the increase in share price and dividends paid, reflecting the overall financial health and future prospects of the firm. |

# Uitgifte van nieuwe aandelen en kapitaalverhoging Dit onderwerp behandelt de procedures en implicaties van het uitgeven van nieuwe aandelen in zowel naamloze vennootschappen (NV) als besloten vennootschappen (BV), inclusief de concepten van kapitaalverhoging, verwatering en de rol van de algemene vergadering. ## 1. Uitgifte van nieuwe aandelen en kapitaalverhoging ### 1.1 Emissie en kapitaalverhoging De uitgifte van nieuwe aandelen, ook wel emissie genoemd, is het proces waarbij nieuwe aandelen worden gecreëerd waarop investeerders inschrijven. * **Bij een NV** staat de uitgifte van nieuwe aandelen gelijk aan een kapitaalverhoging. De inschrijvers doen een inbreng, waarvan een deel wordt geboekt op het kapitaal, waardoor het kapitaal van de vennootschap stijgt. * **Bij een BV en CV** wordt gesproken van uitgifte van bijkomende aandelen. Een kapitaalverhoging zoals bij de NV is niet aan de orde, omdat de BV en CV geen wettelijk vastgelegd kapitaal hebben. De inbreng wordt bij een BV doorgaans geboekt als beschikbaar eigen vermogen, tenzij statutair anders bepaald. ### 1.2 Achtergrond en noodzaak Bedrijven geven nieuwe aandelen uit om vers geld aan te trekken, wat een alternatief kan zijn voor leningen bij banken of de uitgifte van obligaties. ### 1.3 Problematiek van verwatering De uitgifte van nieuwe aandelen kan leiden tot twee vormen van verwatering voor bestaande aandeelhouders: * **Machtsverwatering:** De proportionele participatie van bestaande aandeelhouders in stemrecht en winstrechten neemt af. Om dit te voorkomen, kent de wet een voorkeurrecht toe aan bestaande aandeelhouders. * **Financiële verwatering:** Als nieuwe aandelen worden uitgegeven tegen een prijs die lager ligt dan de boekwaarde van de bestaande aandelen, daalt de boekwaarde per aandeel. Om dit te voorkomen, is correcte prijsvorming essentieel, hoewel bij emissies vaak een discount wordt toegepast. ### 1.4 Openbare en private uitgifte * **Openbare uitgifte:** Aandelen worden aangeboden aan het brede beleggerspubliek. Dit vereist de opstelling van een prospectus, een gedetailleerde informatiebrochure die ter goedkeuring moet worden voorgelegd aan de financiële toezichthouder. Dit is doorgaans vereist bij een aanbod aan meer dan 150 beleggers. * **Private placement (besloten emissie):** Aandelen worden aangeboden aan een beperkte groep, meestal professionele investeerders. Hiervoor is geen prospectus vereist. Dit gebeurt vaak via *accelerated bookbuilding*, waarbij bankiers investeerders zoeken en prijsindicaties verzamelen. ### 1.5 Bevoegdheid tot uitgifte In principe is de uitgifte van nieuwe aandelen een statutenwijziging, wat de **algemene vergadering (AV)** bevoegd maakt. Dit vereist een notariële akte. #### 1.5.1 Uitgifte door het bestuur (toegestaan kapitaal) De AV kan de bevoegdheid om nieuwe aandelen uit te geven delegeren aan het bestuur via een **clausule van toegestaan kapitaal**. * **Voorwaarden:** * De clausule moet in de statuten of de oprichtingsakte worden opgenomen. * De geldigheidsduur is maximaal vijf jaar en kan worden verlengd. * De invoering vereist een verslag van het bestuur over de omstandigheden en doeleinden waarvoor het toegestaan kapitaal zal worden gebruikt. Dit verslag is op straffe van nietigheid vereist. * De AV stelt grenzen aan het toegestaan kapitaal (bv. maximumbedrag, aantal uitgiftes). * **Beperkingen bij toegestaan kapitaal:** * Het bestuur mag geen nieuwe soorten effecten uitgeven, tenzij de AV hier specifiek machtiging voor geeft met statutaire meerderheid. * De uitgifte mag niet gebeuren voor een inbreng in natura door een aandeelhouder die reeds meer dan tien procent van de stemrechten bezit. #### 1.5.2 Uitgifte door het bestuur in BV Bij een BV kan het bestuur, mits een aparte statutaire machtiging, de statuten slechts één keer per jaar aanpassen aan uitgifte van nieuwe aandelen. Dit maakt flexibiliteit mogelijk, met name voor vrije beroepsassociaties. De daadwerkelijke aanpassing van de statuten (met notariële akte en openbaarmaking) gebeurt door het bestuursorgaan voor het einde van het boekjaar. ### 1.6 Kapitaalverhoging in de NV #### 1.6.1 Nominale of fractiewaarde Aandelen hebben een nominale of fractiewaarde. Na uitgifte van nieuwe aandelen met fractiewaarde worden alle aandelen geacht automatisch dezelfde fractiewaarde te hebben, tenzij het uitgiftebesluit anders bepaalt. #### 1.6.2 Uitgiftepremie Wanneer de uitgifteprijs hoger ligt dan de nominale of fractiewaarde van de oude aandelen, wordt het positieve verschil geboekt als uitgiftepremie. Dit dient om financiële verwatering te voorkomen en de economische waarde van de vennootschap te weerspiegelen. De uitgiftepremie moet onmiddellijk volledig worden gestort en telt niet mee voor de berekening van de kapitaal-vertegenwoordigende waarde van een aandeel. #### 1.6.3 Uitgifte onder pari Als er verliezen zijn en de boekwaarde lager is dan de nominale of fractiewaarde, kan uitgifte onder pari plaatsvinden. Bij aandelen met nominale waarde is eerst een kapitaalvermindering vereist. Bij aandelen met fractiewaarde geldt dat alle aandelen dezelfde waarde hebben, tenzij het uitgiftebesluit anders bepaalt. #### 1.6.4 Incoroporatie van reserves Dit is een kapitaalverhoging zonder nieuwe inbreng, waarbij reserves worden omgezet in kapitaal. Het netto-actief van de vennootschap stijgt hierdoor niet, maar een groter deel van het eigen vermogen wordt onbeschikbaar. Bij een NV kan dit leiden tot de uitgifte van "bonusaandelen", waarbij de fractiewaarde of nominale waarde gelijk blijft. Deze bonusaandelen worden gratis toegekend aan bestaande aandeelhouders en de toekenning is niet belastbaar. ### 1.7 Inbreng zonder uitgifte van nieuwe aandelen In een BV zijn bijkomende inbrengen door bestaande aandeelhouders mogelijk zonder uitgifte van nieuwe aandelen. Dit is geen statutenwijziging. De algemene vergadering beslist hierover met een gewone meerderheid. ### 1.8 Procedure van uitgifte * **Eén fase:** De AV beslist tot uitgifte en de inschrijvingen vinden gelijktijdig plaats. * **Twee fasen:** De AV beslist tot uitgifte en stelt een inschrijvingsperiode open. Nadien akteert het bestuur de kapitaalverhoging. Twee authentieke akten zijn vereist. Een gedeeltelijke inschrijving kan leiden tot een gedeeltelijke kapitaalverhoging indien voorzien. ### 1.9 Bestuursverslag en controle Bij elke uitgifte van nieuwe aandelen is een **verslag van het bestuur** vereist dat de redenen voor de uitgifte, de uitgifteprijs en de gevolgen voor de vermogens- en lidmaatschapsrechten verantwoordt. * Indien er een commissaris is, controleert deze de cijfergegevens op juistheid en geeft een beoordeling of de cijfergegevens "getrouw" zijn en "voldoende om de algemene vergadering voor te lichten". * Bij een inbreng in natura is altijd een waardering door een revisor vereist, en kan niet van het verslag worden afgezien. * Alle aandeelhouders kunnen unaniem afzien van de vereiste van deze verslagen, behalve bij inbreng in natura. ### 1.10 Voorkeurrecht Bestaande aandeelhouders hebben in principe het recht om bij voorrang in te schrijven op nieuwe aandelen, proportioneel aan hun bestaande aandelenbezit. Dit dient om machts- en financiële verwatering tegen te gaan. * **Geldigheid:** Geldt bij inbreng in geld en verkapte inbreng in natura. Geldt niet bij incorporatie van reserves of uitgifte van bonusaandelen. * **Procedure:** Het voorkeurrecht wordt meegedeeld en aandeelhouders hebben een minimumtermijn van vijftien dagen om dit recht uit te oefenen. * **Niet-uitoefening:** Na het verstrijken van de termijn kunnen derden inschrijven op de niet-uitgeoefende aandelen. * **Verhandelbaarheid:** Het voorkeurrecht is verhandelbaar, vooral bij genoteerde vennootschappen (scripts). * **Synthetisch voorkeurrecht:** Een praktijk waarbij het wettelijke voorkeurrecht wordt uitgesloten, maar de bestaande aandeelhouders toch een vorm van voorrang krijgen. #### 1.10.1 Afwijking van het voorkeurrecht Afwijking van het voorkeurrecht is mogelijk mits een beslissing van de AV met statutaire meerderheid, en enkel in het belang van de vennootschap. * **Verslag:** Een verantwoordend verslag en controle door de commissaris zijn vereist. * **T.v.v. bepaalde persoon:** Vereist mededeling van de identiteit van de begunstigde. Een belangenconflictregel verhindert dat de begunstigde of verbonden personen die meer dan tien procent van de stemrechten houden, meestemmen over de afwijking. * **Toegestaan kapitaal:** Binnen het kader van een toegestaan kapitaal kan het bestuur, mits uitdrukkelijke machtiging, van voorkeurrechten afwijken, ook ten voordele van bepaalde personen (met inachtneming van de belangenconflictregeling). #### 1.10.2 Afstand door aandeelhouders Alle aandeelhouders kunnen unaniem afstand doen van hun voorkeurrecht. Dit moet worden geacteerd in de authentieke akte van de kapitaalverhoging. ### 1.11 Uitgifte in de CV In een CV kan het bestuur tot uitgifte van nieuwe aandelen beslissen, behoudens andersluidende statutaire bepaling. Er mogen echter geen nieuwe soorten aandelen worden uitgegeven, tenzij de AV hiervoor specifiek machtiging verleent met statutaire meerderheid. Het bestuur past het aandelenregister aan en brengt verslag uit over het aantal aandelen en aandeelhouders op de jaarlijkse AV. De regels van het voorkeurrecht gelden in principe niet, maar statuten kunnen hierin voorzien. > **Tip:** Begrijp het verschil tussen de procedures en bevoegdheden bij NV's en BV's met betrekking tot aandelenuitgifte en kapitaalverhoging. Let specifiek op de rol van de algemene vergadering en de mogelijkheid van gedelegeerd bestuur. > **Tip:** De concepten van machtsverwatering en financiële verwatering zijn cruciaal. Weet hoe het voorkeurrecht hiertegen beschermt en onder welke omstandigheden hiervan kan worden afgeweken. > **Tip:** Bestudeer de specifieke vereisten voor het opstellen van bestuursverslagen en de rol van de commissaris bij aandelenemissies. De nietigheid van de emissie is een mogelijke sanctie bij het niet naleven van deze procedures. > **Voorbeeld:** Stel dat een NV 1.000.000 aandelen heeft en een aandeelhouder bezit 26%. Bij een uitgifte van 1.000.000 nieuwe aandelen, zonder dat de bestaande aandeelhouder de mogelijkheid krijgt om bij te tekenen, daalt zijn participatie naar 13%. Dit illustreert machtsverwatering. Als de boekwaarde van de bestaande aandelen 100 euro is en de nieuwe aandelen worden uitgegeven voor 70 euro, dan treedt financiële verwatering op. --- # Voorkeurrecht bij aandelenuitgifte Hieronder volgt een gedetailleerde studiehandleiding over het voorkeurrecht bij aandelenuitgifte, gebaseerd op de verstrekte documentatie. ## 2. Voorkeurrecht bij aandelenuitgifte Het voorkeurrecht garandeert bestaande aandeelhouders het recht om, proportioneel aan hun huidige aandelenbezit, voorrang te krijgen bij de inschrijving op nieuwe aandelen die worden uitgegeven, teneinde verwatering van hun economische en controlerende belangen te voorkomen. ### 2.1 Aandelenuitgifte en het ontstaan van verwatering Bij een vennootschap met een uitgifte van nieuwe aandelen treedt er vaak een kapitaalverhoging op, hetzij bij een NV als een directe kapitaalverhoging, hetzij bij een BV als een uitgifte van aandelen zonder formele kapitaalverhoging. De uitgifte van nieuwe aandelen is doorgaans noodzakelijk om vers kapitaal aan te trekken, bijvoorbeeld door middelen te vergaren via investeerders in plaats van via leningen. Dit proces kan echter leiden tot twee vormen van verwatering (dilutie) voor bestaande aandeelhouders: * **Machtsverwatering:** De proportie van stemrechten en winstrechten van bestaande aandeelhouders neemt af indien zij niet deelnemen aan de uitgifte van nieuwe aandelen. Dit kan leiden tot het verlies van controle of de mogelijkheid om bepaalde beslissingen te blokkeren. * **Financiële verwatering:** De boekwaarde per bestaand aandeel kan dalen als de nieuwe aandelen worden uitgegeven tegen een prijs die lager ligt dan de boekwaarde van de bestaande aandelen (een "down round"). ### 2.2 De rol van de Algemene Vergadering (AV) en het bestuur In beginsel is de Algemene Vergadering (AV) bevoegd voor de uitgifte van nieuwe aandelen, aangezien dit een statutenwijziging met zich meebrengt. Dit geldt zowel voor de NV als voor de BV, waarbij de statuten het aantal aandelen vermelden en het aandelenregister wordt aangepast. De beslissing tot uitgifte van nieuwe aandelen vereist doorgaans de tussenkomst van een notaris. Echter, om sneller te kunnen inspelen op marktomstandigheden, kan de bevoegdheid tot uitgifte van aandelen gedelegeerd worden aan het bestuur via een clausule van "toegestaan kapitaal". Deze clausule, die maximaal vijf jaar geldig is (en verlengbaar), vereist een verslag van het bestuur over de bijzondere omstandigheden en de doeleinden waarvoor het toegestaan kapitaal gebruikt zal worden. De AV stelt de grenzen aan van het toegestaan kapitaal, zoals een bepaald bedrag of aantal keren dat de clausule gebruikt mag worden. > **Tip:** Bij genoteerde vennootschappen mag het toegestaan kapitaal doorgaans niet meer dan het bestaande kapitaal verdubbelen. Voor vennootschappen met een CV is het bestuur in principe bevoegd voor de uitgifte van nieuwe aandelen, tenzij de statuten deze bevoegdheid aan de AV toekennen. ### 2.3 Uitgifteprijs en uitgiftepremie De uitgifte van nieuwe aandelen gebeurt doorgaans tegen een nieuwe inbreng. * **Bij een BV:** De inbrengen worden geboekt als beschikbaar eigen vermogen, tenzij de statuten anders bepalen. * **Bij een NV:** De inbreng wordt geboekt als kapitaal. Als de uitgifteprijs hoger is dan de nominale waarde van de aandelen, wordt het verschil geboekt als **uitgiftepremie**. Dit gebeurt om de economische waarde van de bestaande aandelen beter te weerspiegelen en om financiële verwatering te voorkomen wanneer de boekwaarde hoger is dan de nominale of fractiewaarde van de oude aandelen. De uitgiftepremie moet onmiddellijk volgestort worden. > **Voorbeeld:** Een NV heeft een kapitaal van 10 miljoen EUR met 10.000 aandelen, wat een fractiewaarde van 1.000 EUR per aandeel geeft. De reserves bedragen 10 miljoen EUR, wat een eigen vermogen van 20 miljoen EUR en een boekwaarde van 2.000 EUR per aandeel betekent. Als nieuwe aandelen worden uitgegeven tegen 1.000 EUR per stuk, zou de boekwaarde dalen tot 1.500 EUR (30 miljoen EUR / 20.000 aandelen). Om dit te voorkomen, worden de nieuwe aandelen tegen 2.000 EUR per stuk uitgegeven: 1.000 EUR naar het kapitaal en 1.000 EUR naar uitgiftepremie. Het eigen vermogen stijgt dan naar 40 miljoen EUR met 20.000 aandelen, wat resulteert in een boekwaarde van 2.000 EUR per aandeel. **Uitgifte onder pari:** Wanneer er verliezen zijn en de boekwaarde lager ligt dan de nominale/fractiewaarde, is uitgifte onder pari mogelijk. Bij aandelen met nominale waarde vereist dit eerst een kapitaalvermindering. Bij aandelen met fractiewaarde worden alle aandelen geacht dezelfde waarde te hebben, tenzij het uitgiftebesluit anders bepaalt. ### 2.4 Het voorkeurrecht: bescherming tegen verwatering Het voorkeurrecht is een dwingend recht voor bestaande aandeelhouders om bij voorrang in te schrijven op nieuwe aandelen of converteerbare effecten, proportioneel aan hun bestaande aandelenbezit of kapitaaldeelname. Dit recht dient ter bescherming tegen zowel machts- als financiële verwatering. * **Toepassingsgebied:** Het voorkeurrecht geldt bij uitgifte van aandelen tegen inbreng in geld of een verkapte inbreng in natura (effecten die gemakkelijk in geld kunnen worden omgezet). Het geldt *niet* bij de incorporatie van reserves of de uitgifte van bonusaandelen (NV), waarbij de gelijkheid tussen aandeelhouders moet worden gerespecteerd zonder nieuwe inbreng. > **Tip:** Het voorkeurrecht biedt aandeelhouders de mogelijkheid om hun participatie en daarmee hun machtspositie in de vennootschap te behouden. Het is echter geen plicht om dit recht uit te oefenen; aandeelhouders moeten wel de vereiste inbreng doen. #### 2.4.1 Procedure en verhandelbaarheid De uitgiftebesluiten worden vooraf aangekondigd in het Belgisch Staatsblad, met mededeling van de inschrijvingsvoorwaarden. Bestaande aandeelhouders hebben een bepaalde termijn (minimaal 15 dagen) om hun voorkeurrecht uit te oefenen. Indien zij dit niet volledig doen, kunnen de resterende aandelen aan derden worden aangeboden. Voor genoteerde vennootschappen kan voor het voorkeurrecht een markt voor "scripts" (inschrijvingsrechten) worden georganiseerd, waardoor het voorkeurrecht verhandelbaar wordt. Er bestaat ook een praktijk van synthetisch voorkeurrecht, waarbij het wettelijke voorkeurrecht formeel wordt uitgesloten, maar aandeelhouders toch een zekere bescherming krijgen door een snellere uitoefeningstermijn. #### 2.4.2 Soorten aandelen en het voorkeurrecht Wanneer er verschillende soorten aandelen bestaan (met verschillende stem- of dividendrechten), geldt het voorkeurrecht per soort. Bij de uitgifte van nieuwe aandelen van een bepaalde soort, hebben alleen de bestaande aandeelhouders van die soort een voorkeurrecht. Echter, de uitgifte van een nieuwe soort aandelen wordt beschouwd als een wijziging van soortrechten en vereist een gekwalificeerde meerderheid van 75% binnen elke bestaande soort aandelen, tenzij de uitgifte proportioneel gebeurt binnen elke soort. De eerste invoering van meervoudig stemrecht geeft wel aan alle aandeelhouders een voorkeurrecht. #### 2.4.3 Beperking of uitsluiting van het voorkeurrecht Het voorkeurrecht kan niet worden beperkt of uitgesloten via een statutaire clausule. Een afwijking is wel mogelijk middels een beslissing van de AV, mits deze objectief opportuun is en in het belang van de vennootschap kan worden aangetoond. Hiervoor is een verantwoordingsverslag en, indien aanwezig, een controle door de commissaris vereist. * **Ten gunste van personeel of bepaalde personen:** Een afwijking ten gunste van bepaalde personen is enkel geldig mits de identiteit van de begunstigde wordt meegedeeld aan de AV. Sinds de invoering van de belangenconflictregel mag een begunstigde, die meer dan 10% van de stemrechten houdt (inclusief verbonden personen), niet meestemmen over de afwijking. * **In het kader van toegestaan kapitaal:** Onder een clausule van toegestaan kapitaal kan het bestuur, mits uitdrukkelijke machtiging, afwijken van het voorkeurrecht. Een afwijking ten gunste van een bepaalde persoon moet hierbij expliciet vermeld staan. * **Bij inbreng in natura door een 10%-aandeelhouder:** Het toegestaan kapitaal kan nooit gebruikt worden om aandelen uit te geven voor een inbreng in natura door een aandeelhouder die reeds meer dan 10% van de stemrechten bezit. Dit is om misbruik en vriendjespolitiek te voorkomen. #### 2.4.4 Afstand van voorkeurrecht Alle aandeelhouders kunnen unaniem en expliciet afstand doen van hun voorkeurrecht. Dit kan bijvoorbeeld gebeuren tijdens de AV die over de kapitaalverhoging beslist, mits dit in de volmacht wordt vermeld. De afstand moet geakteerd worden in de authentieke akte van de kapitaalverhoging. Dit is met name relevant bij vennootschappen met een beperkt aantal aandeelhouders, waar dit een soepelere procedure mogelijk maakt dan het volgen van de regels voor beperking of uitsluiting. ### 2.5 Andere situaties van aandelenuitgifte * **Incorporatie van reserves (NV):** Het kapitaal kan worden verhoogd door reserves te incorporeren, wat resulteert in een stijging van de kapitaalvertegenwoordigende waarde van de bestaande aandelen zonder nieuwe inbreng. Er kunnen echter ook "bonusaandelen" worden uitgegeven, waarbij de fractiewaarde of nominale waarde gelijk blijft. Deze bonusaandelen mogen enkel aan bestaande aandeelhouders worden gegeven. * **Uitgifte door bestuur met toegestaan kapitaal:** Het bestuur kan onder een clausule van toegestaan kapitaal nieuwe aandelen, warrants of converteerbare obligaties uitgeven. Hierbij gelden specifieke regels voor beperking of uitsluiting van het voorkeurrecht en belangenconflicten. Het is verboden om nieuwe soorten effecten uit te geven, tenzij de AV hier specifiek machtiging voor verleent. * **Uitgifte bij een CV:** Het bestuur kan beslissen tot uitgifte van nieuwe aandelen, tenzij de statuten anders bepalen. Deze uitgifte is geen statutenwijziging. Het voorkeurrecht geldt hier niet standaard, maar de statuten kunnen dit wel creëren. ### 2.6 Uitgiftebesluit en verslaglegging Bij elke uitgifte van nieuwe aandelen is een verslag van het bestuur vereist, waarin de redenen voor de uitgifte, de uitgifteprijs en de gevolgen voor de vermogens- en lidmaatschapsrechten worden toegelicht. Indien er een commissaris is, controleert deze de cijfergegevens. Bij een inbreng in natura moet er tevens een waardering door een revisor plaatsvinden, waarbij niet van dit verslag kan worden afgezien. Alle aandeelhouders kunnen unaniem afzien van de vereiste verslagen bij een inbreng in geld. > **Tip:** Het verslag van het bestuur en de commissaris is op straffe van nietigheid voorgeschreven, tenzij alle aandeelhouders unaniem verzaken bij een inbreng in geld. --- # Uitgifte door het bestuur en de commanditaire vennootschap (CV) Dit onderwerp behandelt de bevoegdheid van het bestuur tot uitgifte van nieuwe aandelen, de voorwaarden voor een toegestaan kapitaal, en de specifieke regels voor uitgifte in een commanditaire vennootschap. ### 3.1 Algemene principes en bevoegdheid tot uitgifte De uitgifte van nieuwe aandelen, zowel bij een Naamloze Vennootschap (NV) als bij een Besloten Vennootschap (BV), wordt in beginsel beschouwd als een statutenwijziging. Dit impliceert dat de Algemene Vergadering (AV) van aandeelhouders de bevoegde instantie is om hierover te beslissen. De statuten van de vennootschap vermelden immers het aantal aandelen, en dit aantal dient aangepast te worden in het aandelenregister. #### 3.1.1 Uitzonderingen en de rol van het bestuur In bepaalde gevallen kan het bestuur echter de bevoegdheid krijgen om nieuwe aandelen uit te geven. Dit is met name het geval bij de invoering van een **toegestaan kapitaal**. > **Tip:** Het concept van een "toegestaan kapitaal" is ontwikkeld om de vennootschap in staat te stellen snel en efficiënt in te spelen op gunstige marktomstandigheden, bijvoorbeeld voor de uitvoering van aandelenoptieplannen voor werknemers. Omdat een statutenwijziging een omslachtige procedure vereist, kan de AV de bevoegdheid tot uitgifte van nieuwe aandelen delegeren aan het bestuur. ##### 3.1.1.1 Voorwaarden voor een toegestaan kapitaal Een clausule betreffende een toegestaan kapitaal moet aan specifieke voorwaarden voldoen: * **Statutaire bepaling:** De mogelijkheid voor het bestuur om nieuwe aandelen uit te geven, moet expliciet in de statuten of de oprichtingsakte worden opgenomen. * **Geldigheidsduur:** De bevoegdheid van het bestuur is beperkt tot een maximale duur van vijf jaar, waarna deze verlengbaar is. * **Verslaggeving:** Bij de invoering van een toegestaan kapitaal is een verslag van het bestuur vereist dat de bijzondere omstandigheden en de doeleinden waarvoor het toegestaan kapitaal mag worden gebruikt, uiteenzet. Dit verslag is op straffe van nietigheid voorgeschreven. * **Grenzen door de AV:** De AV stelt de grenzen aan van het toegestaan kapitaal, bijvoorbeeld een maximaal bedrag, een maximaal aantal uit te geven aandelen, of het aantal keren dat de clausule mag worden gebruikt. Bij beursgenoteerde vennootschappen mag het toegestaan kapitaal doorgaans niet leiden tot een verdubbeling van het bestaande kapitaal. #### 3.1.2 Uitgifte door het bestuur in de BV Bij een Besloten Vennootschap (BV) kan de uitgifte van nieuwe aandelen door het bestuur, mits een aparte statutaire machtiging, de statuten slechts éénmaal per jaar vereisen. Dit is bedoeld om de flexibiliteit van de BV te vergroten, vergelijkbaar met de vennootschapsvorm van een commanditaire vennootschap (CV). Hoewel de uitgifte zelf niet direct een statutenwijziging is en zonder notaris kan gebeuren, gebeurt de aanpassing van de gecoördineerde statuten uiteindelijk wel door het bestuursorgaan en wordt deze openbaar gemaakt met een notariële akte. #### 3.1.3 Verboden bij uitgifte door het bestuur Het bestuur mag bij de uitoefening van zijn bevoegdheid tot uitgifte van aandelen onder een toegestaan kapitaal bepaalde handelingen niet verrichten: * **Nieuwe soorten effecten:** Het is verboden om nieuwe soorten effecten uit te geven, zoals aandelen met meervoudig stemrecht, tenzij de AV hier specifiek machtiging voor verleent met een statutaire meerderheid. * **Inbreng in natura door grootaandeelhouders:** Het is verboden om aandelen uit te geven voor een inbreng in natura door een aandeelhouder die reeds meer dan tien procent van de stemrechten bezit (berekend volgens de regels van de overnamewetgeving). Dit om misbruik en vriendjespolitiek te voorkomen. * **Inschrijvingsrechten voorbehouden voor bepaalde personen:** Inschrijvingsrechten mogen niet exclusief voorbehouden worden voor bepaalde personen anders dan personeel. ### 3.2 Uitgifte in een commanditaire vennootschap (CV) In een commanditaire vennootschap (CV) is de uitgifte van nieuwe aandelen in principe een bevoegdheid van het **bestuur**. De statuten kunnen deze bevoegdheid echter aan de AV toekennen. #### 3.2.1 Procedure en controle * **Bevoegdheid bestuur:** Het bestuur kan beslissen tot de uitgifte van nieuwe aandelen, behoudens andersluidende statutaire bepalingen. * **Geen statutenwijziging:** De uitgifte van nieuwe aandelen in een CV is geen statutenwijziging, tenzij er nieuwe soorten aandelen worden uitgegeven waarvoor de AV wel specifiek machtiging moet verlenen met een statutaire meerderheid. * **Aanpassing aandelenregister:** Het bestuur past het aandelenregister aan om de uitgifte van nieuwe aandelen te reflecteren. Eénmaal per jaar moet het bestuur via het aandelenregister de vennootschap informeren over het aantal aandelen en de daaruit voortvloeiende wijzigingen. * **Voorkeurrecht:** De algemene regels betreffende het voorkeurrecht gelden niet automatisch in een CV. De statuten kunnen echter wel een voorkeurrecht creëren. * **Verslaglegging:** Het bestuur legt op de jaarlijkse AV verslag uit over het aantal aandelen, de aandeelhouders en de toetredingen. De identiteit van de aandeelhouders hoeft niet in dit verslag te worden opgenomen. ### 3.3 Verwatering en bescherming van aandeelhouders De uitgifte van nieuwe aandelen kan leiden tot **verwatering** (dilutie), zowel op het gebied van macht als op financieel vlak. #### 3.3.1 Machtsverwatering en voorkeurrecht * **Machtsverwatering:** Nieuwe aandelen kunnen het relatieve belang van bestaande aandeelhouders verminderen, wat hun stemrecht en invloed kan aantasten. * **Financiële verwatering:** Indien nieuwe aandelen worden uitgegeven tegen een lagere prijs dan de boekwaarde van de bestaande aandelen, kan de boekwaarde van de bestaande aandelen dalen. Om deze verwatering tegen te gaan, voorziet de wet in een **voorkeurrecht**. > **Tip:** Het voorkeurrecht is een dwingend recht voor bestaande aandeelhouders om bij voorrang in te schrijven op nieuw uit te geven aandelen of converteerbare effecten, proportioneel aan hun bestaande aandelenbezit. Dit stelt hen in staat hun participatie en machtspositie te behouden indien zij dit wensen en de nodige financiële middelen hebben. #### 3.3.2 Voorwaarden en afwijkingen van het voorkeurrecht * **Toepassingsgebied:** Het voorkeurrecht geldt in principe bij uitgifte tegen inbreng in geld. Het geldt niet bij de incorporatie van reserves (NV) of bij uitgifte van bonusaandelen. Het geldt wel bij verkapte inbreng in natura. * **Afwijking of uitsluiting:** Afwijking of uitsluiting van het voorkeurrecht is enkel mogelijk mits een beslissing van de AV, die vereist dat dit in het belang van de vennootschap is. Hiervoor is een verantwoordend verslag en controle door een commissaris vereist. De AV kan ook beslissen om het voorkeurrecht te beperken of uit te sluiten ten voordele van bepaalde personen, personeel, of een specifieke markt. * **Belangenconflictregel:** Indien de begunstigde van een afwijking van het voorkeurrecht meer dan tien procent van de stemrechten bezit (inclusief verbonden personen), mag hij niet meestemmen over de afwijking. * **Afstand door aandeelhouders:** Alle aandeelhouders kunnen unaniem afstand doen van hun voorkeurrecht. Deze afstand moet vermeld worden in de volmacht of geacteerd worden in de authentieke akte van kapitaalverhoging. ### 3.4 Uitgiftepremie en kapitaal Bij de uitgifte van nieuwe aandelen wordt de prijs vaak opgesplitst in een deel dat op het kapitaal wordt geboekt en een deel dat als uitgiftepremie wordt aangemerkt. * **Uitgiftepremie:** De uitgiftepremie is het positieve verschil tussen de uitgifteprijs en het bedrag dat op het kapitaal wordt geboekt. Deze dient om de financiële verwatering te voorkomen wanneer de economische waarde van de aandelen hoger ligt dan de nominale of fractiewaarde. De uitgiftepremie wordt onmiddellijk volgestort en telt niet mee voor de berekening van de kapitaalvertegenwoordigende waarde van een aandeel. > **Example:** Stel, een aandeel heeft een nominale waarde van 10 euro, maar de boekwaarde is 20 euro. Indien nieuwe aandelen worden uitgegeven tegen 20 euro, wordt 10 euro op het kapitaal geboekt en 10 euro als uitgiftepremie. Dit zorgt ervoor dat de boekwaarde van de bestaande aandelen niet daalt. * **Uitgifte onder pari:** Wanneer een vennootschap verliezen heeft geleden, kan de boekwaarde van de aandelen lager zijn dan de nominale of fractiewaarde. Uitgifte van aandelen onder de nominale waarde vereist eerst een kapitaalvermindering. Voor aandelen met fractiewaarde geldt dat tenzij de statuten anders bepalen, alle aandelen na uitgifte dezelfde fractiewaarde hebben. ### 3.5 Inbreng en boekhoudkundige verwerking * **Inbreng in geld:** Nieuwe aandelen worden doorgaans uitgegeven tegen een inbreng in geld. Deze inbreng moet voldoen aan dezelfde kapitaalvormingsplichten als bij de oprichting, zoals de volstorting van een minimumpercentage (bijvoorbeeld een kwart) bij inbreng in geld. Er geldt een verbod op inschrijving op eigen aandelen. * **Inbreng in natura:** Bij een inbreng in natura moet er steeds een waardering door een revisor plaatsvinden. De verslagen van het bestuur en de commissaris/revisor over de inbreng in natura maken deel uit van de vereiste verslaggeving bij uitgifte van nieuwe aandelen. * **Boekhoudkundige verwerking:** Bij de BV worden inbrengen doorgaans geboekt als beschikbaar eigen vermogen, tenzij statutair anders bepaald wordt om het onbeschikbaar te maken. Bij de NV worden inbrengen geboekt op het kapitaal, of deels op kapitaal en deels als uitgiftepremie. ### 3.6 Aandelen met fractiewaarde Wanneer aandelen een fractiewaarde hebben, geldt na uitgifte dat alle aandelen, zowel de oude als de nieuwe, geacht worden dezelfde fractiewaarde te hebben en dus dezelfde rechten te geven, tenzij het uitgiftebesluit anders luidt. Dit is om gelijkheid tussen alle aandeelhouders te garanderen. ### 3.7 Incorporatie van reserves (NV) Het is bij een NV ook mogelijk om het kapitaal te verhogen zonder dat er nieuwe inbrengen gebeuren. Dit gebeurt door de incorporatie van reserves. Hierbij stijgt het netto-actief van de vennootschap niet, maar wordt een groter deel van het eigen vermogen onuitkeerbaar. De vennootschap kan nieuwe aandelen uitgeven ("bonusaandelen") die gelijkwaardig zijn aan de bestaande aandelen. Deze bonusuitgifte is niet belastbaar voor de aandeelhouders omdat de vermogens aanspraken niet stijgen. --- ## Veelgemaakte fouten om te vermijden - Bestudeer alle onderwerpen grondig voor examens - Let op formules en belangrijke definities - Oefen met de voorbeelden in elke sectie - Memoriseer niet zonder de onderliggende concepten te begrijpen

| Term | Definition | |------|------------| | Emissie | De creatie van nieuwe aandelen waarop door kopers wordt ingeschreven, wat neerkomt op het kopen van nieuw gecreëerde aandelen. Bij een naamloze vennootschap (NV) gaat dit gepaard met een kapitaalverhoging. | | Kapitaalverhoging | Het proces waarbij het maatschappelijk kapitaal van een vennootschap wordt verhoogd, doorgaans door de uitgifte van nieuwe aandelen waarvoor nieuwe inbrengen worden gedaan. | | Verwatering (Dilutie) | Het fenomeen waarbij de participatie van bestaande aandeelhouders in het kapitaal, de winstrechten en de stemrechten van de vennootschap afnemen door de uitgifte van nieuwe aandelen. Dit kan zowel machtsverwatering als financiële verwatering omvatten. | | Machtsverwatering | Een vorm van verwatering waarbij de stemkracht van bestaande aandeelhouders afneemt doordat er meer aandelen worden uitgegeven, waardoor hun relatieve aandeel in de besluitvorming daalt. | | Financiële verwatering | Een vorm van verwatering die optreedt wanneer nieuwe aandelen worden uitgegeven tegen een prijs die lager is dan de boekwaarde van de bestaande aandelen, waardoor de boekwaarde per aandeel daalt. | | Voorkeurrecht | Het recht dat bestaande aandeelhouders hebben om bij voorrang in te schrijven op nieuw uit te geven aandelen of converteerbare effecten, proportioneel aan hun bestaande aandelenbezit, om verwatering tegen te gaan. | | Openbare uitgifte | Een emissie waarbij aandelen worden aangeboden aan een breed beleggerspubliek, wat doorgaans een prospectus vereist dat ter goedkeuring wordt voorgelegd aan een financiële toezichthouder zoals de FSMA. | | Private plaatsing (Private placement) | Een emissie waarbij aandelen worden aangeboden aan een beperkte groep investeerders, meestal professionele partijen, waardoor de noodzaak voor een prospectus vervalt. | | Prospectus | Een informatiebrochure die de uitgevende vennootschap en de aangeboden effecten beschrijft. Het bevat alle informatie die een belegger materieel zou vinden voor zijn koopbeslissing en prijsbepaling. | | Toegestaan kapitaal | Een clausule in de statuten of oprichtingsakte die het bestuur de bevoegdheid geeft om binnen bepaalde grenzen nieuwe aandelen uit te geven voor een beperkte geldigheidsduur, meestal maximaal vijf jaar. | | Uitgiftepremie | Het bedrag dat een vennootschap ontvangt bij de uitgifte van aandelen boven hun nominale of fractiewaarde. Dit bedrag wordt niet geboekt als kapitaal, maar weerspiegelt de economische waarde van de vennootschap. | | Bonusaandelen | Aandelen die door een naamloze vennootschap worden uitgegeven zonder nieuwe inbreng, door de incorporatie van reserves. Deze aandelen worden proportioneel aan bestaande aandeelhouders toegekend en veranderen hun juridische of economische positie niet. | | Commanditaire vennootschap (CV) | Een vennootschapsvorm waarbij de uitgifte van bijkomende aandelen in principe een bevoegdheid van het bestuur is, tenzij de statuten dit aan de algemene vergadering toekennen. | | Statutenwijziging | Een formele aanpassing van de statuten van een vennootschap, die voor specifieke handelingen zoals de uitgifte van aandelen vaak vereist is en genotarieerd moet worden. | | Aandelenregister | Een register waarin de identiteit van de aandeelhouders, het aantal aandelen dat zij bezitten en de datum van hun verkrijging worden geregistreerd. Dit register moet worden aangepast bij elke uitgifte of overdracht van aandelen. | | Boekwaarde | De waarde van een aandeel zoals deze wordt weergegeven in de boekhouding van de vennootschap, berekend door het eigen vermogen te delen door het aantal uitstaande aandelen. | | Nominale waarde | De vastgestelde waarde van een aandeel, zoals vermeld in de statuten, die niet noodzakelijkerwijs overeenkomt met de marktwaarde of boekwaarde. | | Fractiewaarde | Een waarde per aandeel die wordt berekend door het totale kapitaal te delen door het aantal uitstaande aandelen, wat vooral van belang is bij aandelen zonder nominale waarde. | | Inbreng in natura | De bijdrage aan het kapitaal van een vennootschap door middel van goederen of diensten in plaats van geld, waarbij de waarde van deze bijdrage doorgaans door een onafhankelijke expert wordt vastgesteld. |

# Emissie van nieuwe aandelen Dit onderwerp behandelt de procedures en gevolgen van de uitgifte van nieuwe aandelen, inclusief de concepten van verwatering en de verschillende methoden van plaatsing. ### 1.1 Terminologie en context * **Emissie:** Dit verwijst naar de uitgifte van nieuwe aandelen. * **NV (Naamloze Vennootschap):** Een emissie van nieuwe aandelen resulteert in een kapitaalverhoging. * **BV (Besloten Vennootschap):** Een BV heeft geen kapitaal in de traditionele zin, dus een emissie wordt beschouwd als een uitgifte van aandelen, niet als een kapitaalverhoging. * **Inbreng zonder uitgifte:** Het is mogelijk om nieuwe inbrengen te doen zonder nieuwe aandelen uit te geven, bijvoorbeeld door bestaande aandeelhouders die proportioneel hun bestaande aandelenbezit verhogen. Dit moet wel notarieel worden vastgelegd. * **Aandelensplitsing:** Dit resulteert in meer aandelen zonder een nieuwe inbreng, wat tot problemen kan leiden. ### 1.2 Redenen voor emissie en gevolgen Emissies van nieuwe aandelen zijn soms noodzakelijk of opportuun om vers kapitaal aan te trekken. De belangrijkste gevolgen zijn: * **Verwatering (Dilutie):** * **Machtsverwatering:** Dit kan worden tegengegaan door het voorkeurrecht. * **Financiële verwatering:** Dit kan worden aangepakt door een correcte prijsvorming, hoewel vaak een discount vereist is, met name bij "accelerated bookbuilding". ### 1.3 Openbare versus private plaatsing Er wordt onderscheid gemaakt tussen twee hoofdtypen van emissie: * **Openbare uitgifte:** Aandelen worden aangeboden aan het brede publiek van beleggers. * **Kenmerken:** Van toepassing op meer dan 150 beleggers ("retail"), gekwalificeerde beleggers en personeel. * **Vereisten:** Vereist een prospectus dat voorafgaand is voorgelegd aan de FSMA. * **Prospectus:** Een informatiebrochure over de emittent en de aangeboden effecten, die alle informatie bevat die materieel is voor de koopbeslissing en de prijsvorming van de belegger. De minimuminhoud is wettelijk vastgelegd. * **Private placement:** Aandelen worden geplaatst bij een beperkte groep, doorgaans professionele, non-retail investeerders. * **Vereisten:** Vereist geen prospectus. ### 1.4 Bevoegdheid tot uitgifte De uitgifte van nieuwe aandelen is in principe een statutenwijziging en vereist dus de bevoegdheid van de algemene vergadering. * **NV en BV:** De algemene vergadering is bevoegd. * **Notariële tussenkomst:** Vereist bij statutenwijzigingen. * **Uitgifte door bestuur mogelijk:** Dit is mogelijk, zowel bij NV als BV, onder de voorwaarden van een "toegestaan kapitaal". ### 1.5 Registratie en boekhoudkundige verwerking * **Aandelenregister:** Moet worden aangepast om het aantal aandelen te reflecteren. * **Boekhouding:** * **BV/CV:** Nieuwe inbrengen worden geboekt als "Beschikbaar" of "Onbeschikbaar". * **NV:** Nieuwe inbrengen worden geboekt als kapitaal, maar vaak wordt een deel als uitgiftepremie geboekt. Dit is het positieve verschil tussen de prijs en het bedrag dat als kapitaal wordt geboekt, om de economische waarde te weerspiegelen. ### 1.6 Kapitaalvormingsplichten en controle * **NV:** Volstortingsplichten (bv. ¼ op elk aandeel bij inbreng in geld) en het verbod op inschrijving op eigen aandelen zijn van toepassing, net als bij de oprichting. * **BV:** Vereist directe volstorting, tenzij de statuten anders bepalen. Idem controle op inbreng in natura. * **Inbreng geld:** Moet worden gestort op een bijzondere rekening. * **Bestuurdersaansprakelijkheid:** Kan ontstaan bij een ongeldige emissie. ### 1.7 Verslag bij uitgifte Voortaan is een verslag van het bestuur vereist bij elke uitgifte van nieuwe aandelen, ongeacht of deze boven of onder pari plaatsvindt, met of zonder voorkeurrecht. Dit verslag moet de uitgifteprijs verantwoorden en de gevolgen voor de vermogens- en lidmaatschapsrechten toelichten. * **Commissaris:** Indien een commissaris aanwezig is, beoordeelt deze of de cijfergegevens getrouw zijn en of het verslag de algemene vergadering voldoende informeert. * **Uitzondering:** Als de inbreng niet in natura is, kunnen alle aandeelhouders unaniem afzien van de vereiste van deze verslagen tijdens de algemene vergadering. Dit geldt echter niet voor de uitgifte van converteerbare obligaties of inschrijvingsrechten. ### 1.8 Fasen van kapitaalverhoging (NV) Kapitaalverhogingen kunnen in één of twee fasen verlopen: 1. **Eenfaseproces:** De algemene vergadering beslist tot de kapitaalverhoging en deze wordt onmiddellijk gerealiseerd door inschrijvingen. 2. **Twee-fasenproces:** De algemene vergadering beslist tot de kapitaalverhoging en stelt een inschrijvingstermijn open. Na afloop van de termijn akteert het bestuursorgaan de verhoging. Voor beide fasen zijn twee authentieke akten vereist. Een gedeeltelijke inschrijving kan leiden tot een gedeeltelijke kapitaalverhoging, indien dit voorzien is. ### 1.9 Fractiewaarde en uitgiftepremie * **Fractiewaarde:** Aandelen kunnen boven, onder of met de fractiewaarde van bestaande aandelen worden uitgegeven, tenzij de statuten anders bepalen. In principe worden alle aandelen (nieuw en oud) geacht dezelfde fractiewaarde te hebben en dus dezelfde rechten te verlenen na uitgifte. Het uitgiftebesluit kan echter afwijken. * **Uitgiftepremie:** Wordt gevraagd om financiële verwatering te voorkomen wanneer de boekwaarde van de aandelen hoger ligt dan hun nominale of fractiewaarde. De uitgiftepremie moet onmiddellijk volledig worden gestort. Het is een inbreng die niet op het kapitaal wordt geboekt en telt dus niet mee voor de berekening van de kapitaal-vertegenwoordigende waarde van een aandeel. > **Voorbeeld:** Stel dat een vennootschap een kapitaal heeft van 10 miljoen dollars, met 10.000 aandelen, wat een fractiewaarde geeft van 1000 dollars per aandeel. De reserves bedragen 10 miljoen dollars, wat een totale eigen vermogenswaarde van 20 miljoen dollars oplevert. De boekwaarde per aandeel is dan 2000 dollars. > > **Scenario A: Kapitaalverhoging tegen pari (1000 dollars)** Na een kapitaalverhoging van 10 miljoen dollars, met 10.000 nieuwe aandelen, komt het kapitaal op 20 miljoen dollars, met 20.000 aandelen. De fractiewaarde per aandeel blijft 1000 dollars. De reserves zijn nog steeds 10 miljoen dollars. De totale eigen vermogenswaarde is 30 miljoen dollars. De nieuwe boekwaarde per aandeel is 1500 dollars (30 miljoen / 20.000). De oude aandeelhouders lijden financiële verwatering. > > **Scenario B: Kapitaalverhoging met uitgiftepremie (2000 dollars)** Na een kapitaalverhoging waarbij 10.000 nieuwe aandelen worden uitgegeven tegen 2000 dollars per aandeel, waarvan 1000 dollars naar het kapitaal gaat en 1000 dollars als uitgiftepremie, komt het kapitaal op 20 miljoen dollars, met 20.000 aandelen. Er is 10 miljoen dollars aan uitgiftepremie. De reserves zijn nog steeds 10 miljoen dollars. De totale eigen vermogenswaarde is 40 miljoen dollars. De nieuwe boekwaarde per aandeel is 2000 dollars (40 miljoen / 20.000). Financiële verwatering wordt voorkomen. ### 1.10 Uitgifte onder pari Dit gebeurt wanneer er verliezen zijn en de boekwaarde van de aandelen lager is dan de nominale of fractiewaarde. * **Aandelen met nominale waarde:** Vereist eerst een kapitaalvermindering. * **Aandelen met fractiewaarde:** Alle aandelen hebben dezelfde waarde, tenzij het uitgiftebesluit anders bepaalt. > **Voorbeeld:** Oorspronkelijk: Kapitaal 10 miljoen dollars, verlies 1 miljoen dollars, 10.000 aandelen. Fractiewaarde (FW) 1/10.000 = 1000 dollars. Boekwaarde (BW): 900 dollars. Kapitaalverhoging: 10.000 extra aandelen. Fractiewaarde na kapitaalverhoging: 1/20.000. FW oorspronkelijke aandelen: 1000 dollars. FW nieuwe aandelen: 900 dollars. Gelijkstelling: nieuwe FW wordt 950 dollars, BW blijft 900 dollars. ### 1.11 Incorporatie van reserves (NV) * **Geen nieuwe inbreng:** Dit is een balansoperatie, geen uitgifte van aandelen. De nominale of fractiewaarde stijgt. * **Wel uitgifte van aandelen:** Dit resulteert in "bonusaandelen" waarbij de fractiewaarde/nominale waarde gelijk blijft. De wettelijke reserve mag ook worden geïncorporeerd, wat de status van de aandelen verhoogt. ### 1.12 Uitgifte door bestuur (toegestaan kapitaal) Zowel bij BV als NV kan het bestuur nieuwe aandelen uitgeven onder de voorwaarden van een "toegestaan kapitaal". * **Voorwaarden:** Vereist een statutaire clausule of een clausule in de oprichtingsakte. * **Geldigheidsduur:** Maximaal 5 jaar, verlengbaar. * **Invoering:** Vereist een verslag over de bijzondere omstandigheden en de doeleinden waarvoor het toegestaan kapitaal zal worden gebruikt. Dit verslag is op straffe van nietigheid. * **Grenzen:** De algemene vergadering bepaalt de grenzen (bedrag, aantal keren, etc.). > **Specifiek voor BV:** De statuten hoeven slechts één keer per jaar te worden aangepast aan de uitgifte van nieuwe aandelen door het bestuur, mits een aparte statutaire machtiging. Dit om de flexibiliteit voor in- en uittredes te vergroten. De uitgifte zelf is dan geen directe statutenwijziging en kan zonder notaris. De aanpassing van de statuten gebeurt door het bestuursorgaan voor het einde van het boekjaar, met notariële openbaarmaking van de gecoördineerde statuten. ### 1.13 Voorkeurrecht Bestaande aandeelhouders hebben het recht om bij voorrang in te schrijven op nieuwe aandelen of converteerbare effecten, proportioneel aan hun bestaande aandelenbezit. * **Doel:** Verwatering van macht en financiële positie tegengaan. * **Toepassing:** Alleen bij inbreng in geld of verkapte inbreng in natura, niet bij incorporatie van reserves. * **Procedure:** * Uitgiftebesluit wordt aangekondigd in het Belgisch Staatsblad. * Inschrijvingsvoorwaarden worden meegedeeld. * Eventueel: markt in inschrijvingsrechten. * Bepaalde termijn (minimaal 15 dagen) om het recht uit te oefenen. * Na niet-uitoefening kan een derde inschrijven. * **Verhandelbaarheid:** Het voorkeurrecht is verhandelbaar (bv. "scripts" bij genoteerde ondernemingen). Ook het "synthetisch voorkeurrecht" bestaat, waarbij het voorkeurrecht wordt uitgesloten en vervolgens eenzijdig wordt gerepliceerd zonder wettelijke termijnen. #### 1.13.1 Soorten aandelen en voorkeurrecht * **Verschillende soorten:** Alleen aandeelhouders die tot de uit te geven soort behoren, hebben een voorkeurrecht. * **Meervoudig stemrecht:** Wordt beschouwd als een aparte soort. Regels voor wijziging van soortrechten zijn van toepassing, tenzij de uitgifte proportioneel binnen elke soort gebeurt. * **Uitgifte nieuwe soort:** Alle bestaande aandeelhouders hebben een voorkeurrecht, en dit is een wijziging van soortrechten, wat een meerderheid van ¾ vereist, ook binnen de soort met enkelvoudig stemrecht, tenzij er proportioneel binnen de enkelvoudige soort wordt uitgegeven. * **Eerste invoering van meervoudig stemrecht:** Alle aandeelhouders hebben een voorkeurrecht; dit is geen soortwijziging. #### 1.13.2 Afwijking van het voorkeurrecht * **Mogelijkheid:** Afwijking of uitsluiting is mogelijk om objectieve redenen, bv. ten gunste van personeel, bepaalde personen of een specifieke markt. * **Vereiste:** Een algemene vergaderingsbeslissing, zoals voor statutenwijziging. Geen clausule in de statuten zelf. * **Voorwaarde:** Moet in het belang van de vennootschap zijn. Vereist een verantwoordend verslag en controle door de commissaris. * **Ten gunste van bepaalde persoon:** Identiteit van de begunstigde moet worden meegedeeld. Vroeger werd de "juiste prijs" vereist om verwatering door "vriendjespolitiek" te vermijden. * **Belangenconflictregel:** Indien de begunstigde van de afwijking meer dan 10% van de stemrechten bezit (inclusief verbonden personen), mag hij niet meestemmen over de afwijking. Deze verbonden personen mogen evenmin stemmen. > **Tip:** De belangenconflictregel voor het uitsluiten van het voorkeurrecht is een specifieke regel voor deze situatie en kan niet veralgemeend worden naar andere belangenconflicten van aandeelhouders. #### 1.13.3 Uitgifte door bestuur en voorkeurrecht * **Toegestaan kapitaal:** Bij een toegestaan kapitaal is een uitdrukkelijke machtiging van de algemene vergadering vereist voor: * Afwijking of uitsluiting van het voorkeurrecht. * Afwijking ten gunste van een bepaalde persoon (andere dan personeel). * Omzetting van reserves (NV). * **Verslag:** Het bestuursorgaan stelt een verslag op voor zichzelf. * **Verboden:** * Nooit ten gunste van een 10%-aandeelhouder die een inbreng in natura doet. * Nooit uitgifte van een nieuwe soort. * **Belangenconflictregel:** Indien het voorkeurrecht wordt beperkt of uitgesloten ten gunste van een bepaalde persoon (andere dan personeel), mag een bestuurder die de begunstigde of een met hem verbonden persoon vertegenwoordigt, niet meestemmen. ### 1.14 Aandelen met nieuwe soort / toetreding CV * **Beslissing bestuur:** Het bestuur kan tot uitgifte van nieuwe aandelen beslissen, behoudens andersluidende statutaire bepalingen. * **Verboden:** Geen nieuwe soorten aandelen uit te geven, tenzij de algemene vergadering hier specifiek machtiging voor geeft met de vereiste statutaire meerderheid. * **Inschrijven:** Aandeelhouders kunnen intekenen; derden mits ze voldoen aan de voorwaarden voor aandeelhouderschap. Dit gebeurt zonder statutenwijziging. * **Voorkeurrecht:** De algemene regels voor het voorkeurrecht gelden niet, tenzij de statuten dit voorzien. Het bestuur legt op de jaarlijkse algemene vergadering verslag af over het aantal aandelen, toetredingen, en soorten aandelen. * **Aandelenregister:** Het bestuur past het aandelenregister aan. ### 1.15 Verboden uitgiften door bestuur Het bestuur mag geen nieuwe soorten effecten uitgeven, tenzij de algemene vergadering hier specifiek machtiging voor geeft. Dit omvat: * Aandelen met meervoudig stemrecht. * Effecten die recht geven op inschrijvingsrechten voorbehouden voor bepaalde personen anders dan personeel. * Uitgifte tegen inbreng in natura door een aandeelhouder die al meer dan 10% van de stemrechten heeft. De 10% wordt berekend volgens de regels van de wet op de openbare overnamebiedingen. ### 1.16 Afstand door aandeelhouders Alle aandeelhouders kunnen eenparig afstand doen van hun voorkeurrecht, zodat de procedure voor beperking of uitsluiting niet gevolgd hoeft te worden. Dit gebeurt tijdens de algemene vergadering die over de kapitaalverhoging beslist. Indien een aandeelhouder volmacht geeft, moet de volmacht de afstand vermelden. De afstand wordt geakteerd in de authentieke akte van de kapitaalverhoging. * * * # Kapitaalverhoging en uitgiftepremie Deze sectie behandelt de boekhoudkundige verwerking van kapitaalverhogingen, met specifieke aandacht voor de uitgiftepremie en de impact daarvan op de boekwaarde van aandelen. ### 2.1 Principes van kapitaalverhoging Een kapitaalverhoging houdt in de uitgifte van nieuwe aandelen. Bij een naamloze vennootschap (NV) leidt dit tot een kapitaalverhoging, terwijl bij een besloten vennootschap (BV) er geen sprake is van een "kapitaalverhoging" in strikte zin, maar van de uitgifte van nieuwe aandelen. Het is ook mogelijk dat bestaande aandeelhouders proportioneel bijkomende inbrengen doen zonder uitgifte van nieuwe aandelen, wat dan wel notarieel vastgelegd dient te worden. Aandelenuitgifte kan noodzakelijk zijn om vers kapitaal aan te trekken, maar brengt risico's van verwatering (dilutie) met zich mee, zowel in macht (vermindering van stemrechtpercentages) als financieel (waardevermindering van bestaande aandelen). Om dit te mitigeren, wordt vaak een uitgifteprijs gehanteerd die hoger ligt dan de nominale waarde. ### 2.2 Uitgifteprocedures #### 2.2.1 Openbare en private plaatsing * **Openbare uitgifte:** Aandelen worden aangeboden aan het brede beleggerspubliek (meer dan 150 beleggers, exclusief professionals en personeel). Dit vereist een prospectus, een gedetailleerde informatiebrochure over de vennootschap en de uit te geven effecten, die vooraf ter goedkeuring aan de FSMA wordt voorgelegd. * **Private placement:** Aandelen worden geplaatst bij een beperkte groep (doorgaans professionele, niet-retail) investeerders. Hierbij is geen prospectus vereist. #### 2.2.2 Bevoegdheid en formaliteiten De uitgifte van nieuwe aandelen is een statutenwijziging, aangezien het aantal aandelen en het aandelenregister aangepast moeten worden. Daarom is de algemene vergadering (AVA) bevoegd en is tussenkomst van een notaris vereist. Echter, de wet laat toe dat bij een BV de uitgifte door het bestuursorgaan kan gebeuren, mits specifieke voorwaarden vervuld zijn (zie toegestaan kapitaal). #### 2.2.3 Verslaggeving bij uitgifte Bij elke uitgifte van nieuwe aandelen is een verslag van het bestuur vereist, ongeacht of de uitgifte boven, onder of op pari gebeurt. Dit verslag moet de uitgifteprijs en de gevolgen voor de vermogens- en lidmaatschapsrechten verantwoorden. Indien de inbreng niet in natura is, kunnen alle aandeelhouders op de AVA unaniem afzien van de vereiste van dit verslag. Is er een commissaris betrokken, dan beoordeelt deze of de cijfergegevens "getrouw" en "voldoende" zijn om de AVA te informeren. #### 2.2.4 Fasen van kapitaalverhoging Er kunnen twee fasen onderscheiden worden: 1. **Eén fase:** De AVA beslist tot de kapitaalverhoging en deze wordt onmiddellijk gerealiseerd door inschrijvingen. 2. **Twee fasen:** De AVA beslist tot de kapitaalverhoging en stelt een inschrijvingstermijn open. Na afloop van deze termijn akteert het bestuursorgaan de kapitaalverhoging. Voor beide fasen zijn twee authentieke akten vereist. Bij een gedeeltelijke inschrijving kan er sprake zijn van een gedeeltelijke kapitaalverhoging indien dit voorzien is. ### 2.3 De uitgiftepremie #### 2.3.1 Concept en doel De uitgiftepremie is het positieve verschil tussen de uitgifteprijs van nieuwe aandelen en hun nominale of fractiewaarde, wanneer deze laatste lager ligt dan de werkelijke economische waarde. Het doel van de uitgiftepremie is om financiële verwatering te voorkomen wanneer de boekwaarde van de bestaande aandelen hoger ligt dan hun nominale of fractiewaarde. De uitgiftepremie moet onmiddellijk volgestort worden en wordt boekhoudkundig niet als kapitaal geboekt, waardoor het niet meetelt voor de berekening van de kapitaalvertegenwoordigende waarde per aandeel. #### 2.3.2 Boekhoudkundige impact * **Voorbeeld:** Stel, een vennootschap heeft 10 miljoen euro kapitaal, 10.000 aandelen (fractiewaarde 1.000 euro), 10 miljoen euro reserves en 20 miljoen euro eigen vermogen (EI.V.). De boekwaarde per aandeel is 2.000 euro (20 mio / 10.000). * **Zonder uitgiftepremie:** Bij een kapitaalverhoging met 10.000 nieuwe aandelen tegen 1.000 euro per aandeel, wordt het kapitaal 20 miljoen euro, de reserves blijven 10 miljoen, en het EI.V. stijgt naar 30 miljoen euro. De nieuwe boekwaarde per aandeel wordt 1.500 euro (30 mio / 20.000), wat een financiële verwatering betekent voor de bestaande aandeelhouders. * **Met uitgiftepremie:** Bij een kapitaalverhoging met 10.000 nieuwe aandelen tegen 2.000 euro per aandeel (1.000 euro kapitaal, 1.000 euro uitgiftepremie), wordt het kapitaal 20 miljoen euro, de uitgiftepremie 10 miljoen euro, en de reserves 10 miljoen euro. Het EI.V. stijgt naar 40 miljoen euro. De nieuwe boekwaarde per aandeel blijft 2.000 euro (40 mio / 20.000), waardoor de financiële verwatering vermeden wordt. #### 2.3.3 Uitgifte onder pari Uitgifte onder pari (onder de nominale of fractiewaarde) is mogelijk wanneer er verliezen zijn en de boekwaarde lager ligt dan de nominale waarde. Bij aandelen met nominale waarde dient eerst een kapitaalvermindering te gebeuren. Bij aandelen met fractiewaarde geldt dat alle aandelen dezelfde waarde krijgen, tenzij het uitgiftebesluit anders bepaalt. #### 2.3.4 Incorporatie van reserves Bij de incorporatie van reserves (bij NV) wordt geen nieuwe inbreng verwacht. Indien dit via de uitgifte van "bonusaandelen" gebeurt, blijft de fractiewaarde/nominale waarde gelijk, maar stijgt de status van het uitkeerbare vermogen. De wettelijke reserve mag ook geïncorporeerd worden. ### 2.4 Toegestaan kapitaal en uitgifte door bestuur #### 2.4.1 Concept en voorwaarden Een "toegestaan kapitaal" is een clausule in de statuten of oprichtingsakte die het bestuur de bevoegdheid verleent om binnen een bepaalde limiet en geldigheidsduur (maximaal 5 jaar, verlengbaar) nieuwe aandelen uit te geven. De invoering van een toegestaan kapitaal vereist een verslag over de omstandigheden en doeleinden van het gebruik ervan, op straffe van nietigheid. De AVA stelt de grenzen vast. #### 2.4.2 Uitgifte door bestuur bij BV en NV * **BV:** Het bestuur kan tot uitgifte van nieuwe aandelen beslissen, met uitzondering van nieuwe soorten effecten, tenzij de AVA specifiek machtigt. De aanpassing aan de statuten gebeurt achteraf door het bestuursorgaan, wat vervolgens door de notaris openbaar gemaakt wordt. * **NV:** Vergelijkbaar met BV, maar de NV mag geen nieuwe soorten effecten uitgiften zonder specifieke AVA-machtiging. #### 2.4.3 Verboden uitgiften door bestuur Het bestuur mag geen nieuwe soorten effecten (bv. aandelen met meervoudig stemrecht) uitgiften, noch uitgiften doen tegen inbreng in natura door een aandeelhouder die reeds meer dan 10% van de stemrechten bezit, of inschrijvingsrechten voorbehouden voor bepaalde personen anders dan personeel. ### 2.5 Voorkeurrecht #### 2.5.1 Principe en doel Het voorkeurrecht geeft bestaande aandeelhouders het recht om bij voorrang in te schrijven op nieuwe aandelen of converteerbare effecten, proportioneel aan hun bestaande aandelenbezit of kapitaaldeelname. Dit recht dient om verwatering van macht en financiële waarde tegen te gaan. Het voorkeurrecht geldt enkel voor inbrengen in geld of verkapte natura, niet voor de incorporatie van reserves of bonusuitgiften. #### 2.5.2 Verhandelbaarheid en uitzonderingen Het voorkeurrecht is verhandelbaar. Bij vennootschappen met verschillende soorten aandelen geldt het voorkeurrecht enkel voor de soort van de uit te geven aandelen. Indien er een nieuwe soort wordt uitgegeven, ontstaat er een wijziging van soortrechten, wat een ¾ meerderheid vereist. #### 2.5.3 Beperking of uitsluiting van het voorkeurrecht De beperking of uitsluiting van het voorkeurrecht kan om objectieve redenen (bv. ten gunste van personeel of een specifieke markt) mogelijk zijn, mits een AVA-beslissing en een verantwoordend verslag, gecontroleerd door een commissaris. > **Tip:** Bij uitgifte ten gunste van een specifieke persoon moet de identiteit van de begunstigde meegedeeld worden. Om verwatering door vriendjespolitiek te vermijden, bestaat een belangenconflictregel: indien de begunstigde meer dan 10% van de stemrechten bezit (rekening houdend met verbonden personen), mag hij niet meestemmen over de afwijking. #### 2.5.4 Uitgifte bij toegestaan kapitaal en afstandsverklaring Bij uitgifte binnen het kader van een toegestaan kapitaal met beperking of uitsluiting van het voorkeurrecht ten gunste van een bepaalde persoon, is een bijzondere machtiging vereist en geldt de belangenconflictregeling. Aandeelhouders kunnen eenparig afstand doen van hun voorkeurrecht, wat geacteerd wordt in de authentieke akte van kapitaalverhoging. ### 2.6 Inbreng in natura Bij een kapitaalverhoging door inbreng in natura bestaat er geen voorkeurrecht. De verslagen van het bestuur en de commissaris/revisor over de inbreng in natura maken integraal deel uit van de verslagen die vereist zijn bij elke uitgifte van nieuwe aandelen. Het bestuursorgaan maakt een ontwerpverslag op, dat aan de commissaris wordt voorgelegd. Deze laatste maakt zijn verslag op, waarop het bestuur zijn eigen verslag finaliseert. ### 2.7 Aandelensplitsing Een aandelensplitsing resulteert in meer aandelen, maar zonder een nieuwe inbreng. Dit is geen kapitaalverhoging in de strikte zin, maar kan wel de nominale of fractiewaarde van de aandelen aanpassen. ### 2.8 Samenvattende overwegingen * **NV:** Kapitaalverhoging betekent een statutenwijziging. De fractiewaarde van alle aandelen wordt geacht gelijk te zijn, tenzij het uitgiftebesluit anders bepaalt. * **BV:** Uitgifte van aandelen kan door het bestuur gebeuren, zonder dat dit direct een statutenwijziging is, maar de aanpassing in het aandelenregister en de gecoördineerde statuten vereisen uiteindelijk wel een notariële akte. Het voorkeurrecht geldt hier niet standaard, tenzij statutair voorzien. > **Voorbeeld:** Een vennootschap met een toegestaan kapitaal kan door het bestuur nieuwe aandelen laten uitgeven, mits het voldoet aan de rapporteringsvereisten en geen nieuwe soorten aandelen introduceert zonder AVA-machtiging. De bestaande aandeelhouders behouden doorgaans een voorkeurrecht, tenzij dit specifiek wordt uitgesloten met een geldige reden en de nodige goedkeuringen. * * * # Voorkeurrecht bij aandelenemissies Dit deel behandelt het recht van bestaande aandeelhouders om voorrang te krijgen bij de inschrijving op nieuwe aandelen, ter voorkoming van machts- en financiële verwatering, en de procedures rond de uitoefening en eventuele beperking daarvan. ### 3.1 Emissie van nieuwe aandelen: context en terminologie De uitgifte van nieuwe aandelen, ook wel emissie genoemd, kan voor een besloten vennootschap (BV) leiden tot een aanpassing van het aandelenbezit, terwijl dit bij een naamloze vennootschap (NV) een kapitaalverhoging inhoudt. Bij een BV is er geen sprake van een kapitaalverhoging, maar van een uitgifte van aandelen. Het is ook mogelijk om inbrengen te doen zonder nieuwe aandelen uit te geven, bijvoorbeeld wanneer bestaande aandeelhouders proportioneel bijstorten aan de vennootschap. Het hoofddoel van de uitgifte van nieuwe aandelen is vaak het aantrekken van nieuw kapitaal. Dit brengt echter het risico op verwatering met zich mee, zowel qua macht (machtsverwatering) als financieel (financiële verwatering). Om deze verwatering tegen te gaan, wordt vaak een voorkeurrecht toegekend aan bestaande aandeelhouders. ### 3.2 Soorten emissies * **Openbare uitgifte:** Aandelen worden aangeboden aan het brede publiek, waaronder meer dan 150 beleggers (retail) en gekwalificeerde beleggers. Dit vereist een prospectus, dat vooraf ter goedkeuring aan de FSMA wordt voorgelegd. * **Private placement (private plaatsing):** Aandelen worden geplaatst bij een beperkte groep, doorgaans professionele, niet-retail investeerders. Hiervoor is geen prospectus vereist. * **Prospectus:** Een informatiebrochure over de vennootschap (emittent) en de aangeboden effecten, met alle informatie die materieel relevant is voor de koopbeslissing en de prijsbepaling van de belegger. De minimuminhoud is wettelijk vastgelegd. ### 3.3 Bevoegdheid tot uitgifte In principe is de algemene vergadering van aandeelhouders bevoegd voor de uitgifte van nieuwe aandelen, aangezien dit een statutenwijziging impliceert. Het aandelenregister moet ook worden aangepast. Echter, zowel bij NV als BV kan de uitgifte door het bestuur plaatsvinden onder bepaalde voorwaarden, met name via een "toegestaan kapitaal". De tussenkomst van een notaris is doorgaans vereist. ### 3.4 Verslag van het bestuur Bij elke uitgifte van nieuwe aandelen, ongeacht of dit boven of onder de pari is, is een verslag van het bestuur verplicht. Dit verslag verantwoordt de uitgifteprijs en de gevolgen voor de vermogens- en lidmaatschapsrechten. Indien de inbreng niet in natura is, kunnen alle aandeelhouders unaniem afzien van de vereiste van dergelijke verslagen tijdens de algemene vergadering. ### 3.5 Uitgifteprijs en verwatering De uitgifteprijs van nieuwe aandelen is cruciaal om financiële verwatering te voorkomen, vooral wanneer de boekwaarde van de aandelen hoger ligt dan de nominale of fractiewaarde. #### 3.5.1 Uitgiftepremie Wanneer nieuwe aandelen worden uitgegeven tegen een prijs die hoger is dan de nominale waarde of fractiewaarde, wordt het verschil geboekt als uitgiftepremie. Deze premie moet onmiddellijk volgestort worden en telt niet mee voor de berekening van de kapitaalvertegenwoordigende waarde van het aandeel. Het doel is de economische waarde te reflecteren en financiële verwatering te voorkomen. * **Voorbeeld:** Stel een vennootschap met 10.000 aandelen en een kapitaal van 10 miljoen euro, wat resulteert in een fractiewaarde van 1.000 euro per aandeel. De boekwaarde is 2.000 euro per aandeel (totale eigen vermogen van 20 miljoen euro). * **Kapitaalverhoging tegen 1.000 euro per aandeel:** Als 10.000 nieuwe aandelen worden uitgegeven tegen 1.000 euro, stijgt het kapitaal naar 20 miljoen euro, met 20.000 aandelen. De boekwaarde per aandeel daalt naar 1.500 euro (totale eigen vermogen 30 miljoen euro). Dit leidt tot financiële verwatering. * **Kapitaalverhoging tegen 2.000 euro per aandeel (1.000 kapitaal, 1.000 uitgiftepremie):** Het kapitaal stijgt naar 20 miljoen euro, met 1.000 euro uitgiftepremie. De boekwaarde per aandeel blijft 2.000 euro (totale eigen vermogen 40 miljoen euro). Er is geen financiële verwatering. #### 3.5.2 Uitgifte onder pari Uitgifte onder pari (onder de nominale of fractiewaarde) is mogelijk wanneer de vennootschap verliezen heeft geleden en de boekwaarde lager is dan de nominale/fractiewaarde. Bij aandelen met nominale waarde moet eerst het kapitaal worden verminderd. Bij aandelen met fractiewaarde geldt dat alle aandelen dezelfde waarde hebben, tenzij het uitgiftebesluit anders bepaalt. * **Voorbeeld:** Vennootschap met 10.000 aandelen, kapitaal 10 miljoen euro, 1 miljoen euro verlies. Fractiewaarde (FW) 1.000 euro, boekwaarde (BW) 900 euro. Bij uitgifte van 10.000 nieuwe aandelen met een FW van 900 euro, zou de gemiddelde FW na uitgifte 950 euro zijn. Dit illustreert de impact van uitgifte onder de oorspronkelijke waarde. #### 3.5.3 Incorporatie van reserves (bonusaandelen NV) Bij de incorporatie van reserves in het kapitaal (NV) worden geen nieuwe inbrengen gedaan. Dit is een interne herschikking. Indien er toch nieuwe aandelen worden uitgegeven, zijn dit "bonusaandelen", waarbij de fractiewaarde/nominale waarde gelijk blijft. ### 3.6 Uitgifte door bestuur (toegestaan kapitaal) De statuten kunnen een clausule bevatten die het bestuur machtigt tot uitgifte van nieuwe aandelen binnen een "toegestaan kapitaal". Deze machtiging is beperkt in geldigheidsduur (maximaal 5 jaar, verlengbaar) en moet de grenzen aangeven (bedrag, aantal keren). De invoering vereist een verslag over de bijzondere omstandigheden en de doeleinden. * **BV:** In BV's kan het bestuur binnen een toegestaan kapitaal aandelen uitgeven zonder tussenkomst van een notaris voor de uitgifte zelf. De aanpassing van de statuten gebeurt door het bestuursorgaan voor het einde van het boekjaar, waarna de notaris de gecoördineerde statuten openbaar maakt. * **NV:** Bij NV's gelden vergelijkbare voorwaarden, maar een uitgifte door het bestuur is verboden voor nieuwe soorten effecten, tenzij de algemene vergadering specifiek machtiging verleent. ### 3.7 Voorkeurrecht Het voorkeurrecht is het recht van bestaande aandeelhouders om bij voorrang in te schrijven op nieuwe aandelen of converteerbare effecten, proportioneel aan hun huidig aandelenbezit. Dit recht dient om verwatering van macht en financiële participatie te voorkomen. * **Toepassing:** Geldt enkel bij inbreng in geld of verkapte inbreng in natura, niet bij incorporatie van reserves (NV) of bonusaandelen. * **Procedure:** De uitgiftebeslissing wordt aangekondigd in het Belgisch Staatsblad. De inschrijvingsvoorwaarden worden meegedeeld. Er geldt een minimumtermijn van 15 dagen om het recht uit te oefenen. * **Verhandelbaarheid:** Het voorkeurrecht is verhandelbaar. Bij genoteerde vennootschappen spreekt men van "scrips". Ook het "synthetisch voorkeurrecht" komt voor, waarbij het voorkeurrecht wordt uitgesloten en nadien eenzijdig wordt gerepliceerd zonder wettelijke termijnen. #### 3.7.1 Soorten aandelen en voorkeurrecht * Bij de uitgifte van aandelen van een specifieke soort, hebben enkel aandeelhouders van die soort een voorkeurrecht. * Bij de invoering van een nieuwe soort aandelen hebben alle bestaande aandeelhouders een voorkeurrecht. Dit wordt beschouwd als een wijziging van soortrechten en vereist een drievierdemeerderheid. #### 3.7.2 Beperking of uitsluiting van het voorkeurrecht De beperking of uitsluiting van het voorkeurrecht is mogelijk om objectieve redenen, bijvoorbeeld ten gunste van personeel of een specifieke markt. Dit vereist een beslissing van de algemene vergadering, zoals bij een statutenwijziging. * **Vereisten:** Een verantwoordend verslag en controle door een commissaris zijn noodzakelijk. * **Ten gunste van bepaalde persoon:** Identiteit van de begunstigde moet worden meegedeeld. De "juiste prijs" was vroeger cruciaal om verwatering door vriendjespolitiek te vermijden. * **Belangenconflictregel:** Indien de begunstigde meer dan 10% van de stemrechten houdt, mag hij niet meestemmen over de afwijking. Deze regel is specifiek voor deze situatie en mag niet veralgemeend worden. > **Tip:** De belangenconflictregel bij afwijking van het voorkeurrecht is een specifieke regel en moet niet geïnterpreteerd worden als een algemener beginsel over belangenconflicten van aandeelhouders. * **Specifieke machtigingen (toegestaan kapitaal):** * Afwijking, ten gunste van een bepaalde persoon, of omzetting van reserves (NV) vereist uitdrukkelijke machtiging. * Nooit ten gunste van een aandeelhouder die meer dan 10% van de stemrechten bezit bij inbreng in natura. * Nooit uitgifte van een nieuwe soort aandelen. #### 3.7.3 Afstand van voorkeurrecht Aandeelhouders kunnen eenparig afstand doen van hun voorkeurrecht, bijvoorbeeld tijdens de algemene vergadering die beslist over de kapitaalverhoging. Deze afstand moet worden geakteerd in de authentieke akte van kapitaalverhoging. #### 3.7.4 Uitgifte door bestuur en voorkeurrecht Bij uitgifte door het bestuur, met name binnen een toegestaan kapitaal, kan het voorkeurrecht worden beperkt of uitgesloten, mits bijzondere machtiging. Dit geldt niet voor de uitgifte van nieuwe soorten aandelen, tenzij de algemene vergadering hier specifiek voor machtigt. > **Tip:** Bij BV's geldt dat regels inzake voorkeurrecht niet automatisch van toepassing zijn op de uitgifte van nieuwe aandelen of toetreding. Statuten kunnen echter wel een voorkeurrecht creëren. Het bestuur moet dan wel een verslag opstellen over het aantal aandelen en aandeelhouders. ### 3.8 Inbreng in natura Bij een kapitaalverhoging door inbreng in natura is er vanzelfsprekend geen voorkeurrecht. De verslagen van het bestuur en de commissaris/revisor over de inbreng in natura maken integraal deel uit van de verslagen die vereist zijn bij elke uitgifte van nieuwe aandelen. ### 3.9 Aandelenregister en statutenwijziging Bij uitgifte van nieuwe aandelen door het bestuur (in een BV) wordt het aandelenregister aangepast. De statuten worden pas aangepast bij de publicatie van de gecoördineerde statuten door de notaris aan het einde van het boekjaar. De uitgifte zelf leidt dus niet direct tot een statutenwijziging. * * * # Uitgifte door het bestuur en specifieke regels voor BV Dit onderwerp bespreekt de uitgifte van nieuwe aandelen door het bestuur, met specifieke aandacht voor de regels die van toepassing zijn op besloten vennootschappen (BV's). ### 4.1 Algemene principes van aandelenuitgifte Bij de uitgifte van nieuwe aandelen is het cruciaal om rekening te houden met twee belangrijke aspecten: machtsverwatering en financiële verwatering. * **Machtsverwatering:** Dit verwijst naar de vermindering van het stemrecht en de invloed die bestaande aandeelhouders kunnen hebben na de uitgifte van nieuwe aandelen. Om dit tegen te gaan, bestaat er doorgaans een voorkeurrecht voor bestaande aandeelhouders om proportioneel in te schrijven op nieuwe aandelen. * **Financiële verwatering:** Dit betreft de mogelijke daling van de waarde per aandeel, vooral wanneer nieuwe aandelen worden uitgegeven tegen een prijs die lager is dan de boekwaarde per aandeel. Om dit te mitigeren, wordt vaak een uitgiftepremie gevraagd wanneer de uitgifteprijs hoger ligt dan de nominale of fractiewaarde van de bestaande aandelen. #### 4.1.1 Onderscheid NV en BV Hoewel zowel de naamloze vennootschap (NV) als de besloten vennootschap (BV) nieuwe aandelen kunnen uitgeven, zijn er verschillen in terminologie en procedure. Bij een NV spreekt men van een kapitaalverhoging, terwijl bij een BV, die geen "gekapitaliseerd" maatschappelijk doel kent zoals een NV, men spreekt van uitgifte van aandelen. > **Tip:** Bij een BV is het ook mogelijk dat bestaande aandeelhouders een inbreng doen zonder uitgifte van nieuwe aandelen, bijvoorbeeld door een proportionele inbreng van activa die reeds in hun bezit zijn en die ze naar de vennootschap brengen. #### 4.1.2 Procedurele vereisten Elke uitgifte van aandelen, zowel bij NV als BV, vereist een wijziging van de statuten, aangezien het aantal aandelen in de statuten wordt vermeld. Dit impliceert normaal gesproken de tussenkomst van de algemene vergadering van aandeelhouders (AVA) en een notaris. Echter, er zijn specifieke uitzonderingen en procedures voor de BV, zoals hieronder verder toegelicht. #### 4.1.3 Verslag van het bestuur Bij elke uitgifte van nieuwe aandelen is een verslag van het bestuur verplicht. Dit verslag moet de redenen voor de uitgifte verantwoorden, met name de uitgifteprijs en de gevolgen voor de vermogens- en lidmaatschapsrechten van de aandeelhouders. In bepaalde gevallen, wanneer er geen inbreng in natura is, kunnen aandeelhouders unaniem afzien van de vereiste van deze verslagen. #### 4.1.4 Uitgiftepremie Wanneer aandelen worden uitgegeven tegen een prijs die hoger is dan hun nominale of fractiewaarde, wordt het verschil geboekt als uitgiftepremie. Dit gebeurt om de financiële verwatering te voorkomen, met name wanneer de boekwaarde van de aandelen hoger ligt dan hun nominale of fractiewaarde. De uitgiftepremie moet onmiddellijk volledig worden volgestort. > **Voorbeeld:** > > * **Situatie vóór uitgifte:** Kapitaal van 10 miljoen euro, 10.000 aandelen, met een nominale waarde van 1000 euro per aandeel. Reserves van 10 miljoen euro. Totale Eigen Vermogen (EV) van 20 miljoen euro. Boekwaarde per aandeel is 2000 euro (20 miljoen euro / 10.000 aandelen). > > * **Situatie na kapitaalverhoging tegen 1000 euro per aandeel (zonder uitgiftepremie):** Kapitaal verhoogd met 10 miljoen euro (door uitgifte van 10.000 nieuwe aandelen tegen hun nominale waarde), waardoor het totale kapitaal 20 miljoen euro bedraagt. Reserves blijven 10 miljoen euro. Totale EV is 30 miljoen euro. Aantal aandelen is nu 20.000. De nieuwe boekwaarde per aandeel is 1500 euro (30 miljoen euro / 20.000 aandelen). Dit is een financiële verwatering voor de oorspronkelijke aandeelhouders. > > * **Situatie na kapitaalverhoging tegen 2000 euro per aandeel (met uitgiftepremie):** Kapitaal verhoogd met 10 miljoen euro (1000 euro nominaal per aandeel), en 10 miljoen euro als uitgiftepremie. Reserves blijven 10 miljoen euro. Totaal kapitaal is 20 miljoen euro, uitgiftepremie 10 miljoen euro. Totaal EV is 40 miljoen euro. Aantal aandelen is 20.000. De boekwaarde per aandeel is 2000 euro (40 miljoen euro / 20.000 aandelen). De boekwaarde per aandeel blijft behouden. > #### 4.1.5 Uitgifte onder pari Uitgifte onder pari (onder de nominale of fractiewaarde) is mogelijk, met name wanneer er sprake is van verliezen en de boekwaarde van de aandelen lager is dan hun nominale of fractiewaarde. Bij aandelen met een nominale waarde is er eerst een kapitaalvermindering nodig. Bij aandelen met een fractiewaarde worden alle aandelen (oud en nieuw) geacht dezelfde fractiewaarde te hebben, tenzij het uitgiftebesluit anders bepaalt. #### 4.1.6 Incorporatie van reserves De incorporatie van reserves in het kapitaal, zonder nieuwe inbreng, is een boekhoudkundige operatie die bij een NV leidt tot een stijging van de nominale of fractiewaarde van de aandelen, of tot de uitgifte van "bonusaandelen" waarbij de fractiewaarde/nominale waarde gelijk blijft. De wettelijke reserve mag ook worden geïncorporeerd. ### 4.2 Uitgifte door het bestuur De mogelijkheid voor het bestuur om nieuwe aandelen uit te geven, is in de wet verankerd via de regeling van het "toegestaan kapitaal". Dit vereist een statutaire clausule of een clausule in de oprichtingsakte, met een geldigheidsduur van maximaal vijf jaar, en is verlengbaar. #### 4.2.1 Voorwaarden voor toegestaan kapitaal * **Statutaire machtiging:** De invoering van het toegestaan kapitaal vereist een verslag over de bijzondere omstandigheden en doeleinden waarvoor het zal worden gebruikt. Dit verslag is op straffe van nietigheid. * **Grenzen door AVA:** De algemene vergadering van aandeelhouders bepaalt de grenzen van het toegestaan kapitaal (bv. tot een bepaald bedrag, aantal aandelen, of aantal keren). #### 4.2.2 Specifieke regels voor de BV Voor de BV gelden enkele specifieke regels met betrekking tot de uitgifte door het bestuur: * **Jaarlijkse aanpassing statuten:** In een BV moeten de statuten slechts eenmaal per jaar worden aangepast aan de uitgifte van nieuwe aandelen door het bestuur, mits er een aparte statutaire machtiging is. Dit maakt de BV flexibeler, vergelijkbaar met de vroegere CV, en is met name nuttig voor vrije beroepers-associaties. * **Geen statutenwijziging bij uitgifte:** De uitgifte zelf is geen directe statutenwijziging en kan dus zonder notaris plaatsvinden. De aanpassing van de statuten gebeurt door het bestuursorgaan vóór het einde van het boekjaar, waarbij de gecoördineerde statuten (met notariële akte) openbaar worden gemaakt. * **Verbod op nieuwe soorten effecten:** Het bestuur mag in een BV geen nieuwe soorten van effecten uitgiften, tenzij de AVA specifiek machtiging verleent voor een nieuwe soort aandelen, met de vereiste statutaire meerderheid. * **Verbod op bepaalde inbrengen in natura:** Uitgifte door het bestuur tegen inbreng in natura is verboden indien de aandeelhouder reeds meer dan 10% van de stemrechten bezit. > **Tip:** Het "toegestaan kapitaal" biedt het bestuur flexibiliteit om snel te reageren op marktkansen of financieringsbehoeften, zonder telkens de statuten via de AVA te moeten wijzigen. ### 4.3 Voorkeurrecht Het voorkeurrecht geeft bestaande aandeelhouders het recht om bij voorrang in te schrijven op nieuwe aandelen of converteerbare effecten, proportioneel aan hun bestaand aandelenbezit. #### 4.3.1 Uitoefening en verhandelbaarheid * **Termijn:** Er is een minimumtermijn van 15 dagen voorzien om het voorkeurrecht uit te oefenen. * **Verhandelbaarheid:** Het voorkeurrecht is doorgaans verhandelbaar, vooral bij beursgenoteerde vennootschappen. #### 4.3.2 Uitgifte van verschillende soorten aandelen * **Bestande soorten:** Bij uitgifte van aandelen van een bestaande soort, hebben enkel aandeelhouders die tot die soort behoren een voorkeurrecht. * **Nieuwe soort:** De invoering van een nieuwe soort aandelen wordt beschouwd als een wijziging van soortrechten en vereist de ¾ meerderheid van de AVA. Als er reeds meerdere soorten aandelen bestaan, kan de uitgifte van een nieuwe soort ook een wijziging van soortrechten met zich meebrengen. #### 4.3.3 Beperking of uitsluiting van het voorkeurrecht De beperking of uitsluiting van het voorkeurrecht is mogelijk, maar vereist een beslissing van de AVA, net zoals bij een statutenwijziging. Dit kan om objectieve redenen, zoals de uitgifte ten gunste van personeel of een specifieke markt. * **Belangenconflictregel:** Wanneer de begunstigde van de uitsluiting meer dan 10% van de stemrechten bezit, mag die persoon niet meestemmen over de beslissing tot uitsluiting. Deze regel is specifiek voor deze situatie. * **Verslag en controle:** Een verantwoordend verslag van het bestuur en een controle door de commissaris zijn vereist. #### 4.3.4 Uitzondering voor BV Voor de BV gelden de algemene regels van het voorkeurrecht niet automatisch. De statuten kunnen hier wel in voorzien. Het bestuur kan tot uitgifte van nieuwe aandelen beslissen, behoudens andersluidende statutaire bepaling, maar mag geen nieuwe soorten aandelen uitgiften zonder specifieke machtiging van de AVA. De aandeelhouders kunnen dan intekenen, en derden mits ze aan de voorwaarden voor aandeelhouderschap voldoen. Dit gebeurt telkens zonder statutenwijziging. Het bestuur past het aandelenregister aan. > **Tip:** De belangenconflictregel bij de uitsluiting van het voorkeurrecht is een specifieke regel en kan niet veralgemeend worden naar andere situaties van belangenconflicten van aandeelhouders. * * * ## Veelgemaakte fouten om te vermijden * Bestudeer alle onderwerpen grondig voor examens * Let op formules en belangrijke definities * Oefen met de voorbeelden in elke sectie * Memoriseer niet zonder de onderliggende concepten te begrijpen

| Term | Definition | |------|------------| | Emissie | De uitgifte van nieuwe aandelen door een vennootschap, vaak met als doel kapitaal aan te trekken. Bij een NV wordt dit een kapitaalverhoging genoemd, terwijl bij een BV simpelweg aandelen worden uitgegeven. | | Verwatering (dilutie) | Het proces waarbij het eigendomsbelang of stemrecht van bestaande aandeelhouders afneemt als gevolg van de uitgifte van nieuwe aandelen. Dit kan zowel op machtsgebied (stemrecht) als financieel (waarde per aandeel) optreden. | | Voorkeurrecht | Het recht dat bestaande aandeelhouders hebben om bij voorrang in te schrijven op nieuw uit te geven aandelen, doorgaans proportioneel aan hun bestaande aandelenbezit, ter bescherming tegen verwatering. | | Prospectus | Een verplicht informatiebrochure die voorafgaand aan een openbare uitgifte van effecten wordt verstrekt. Het bevat gedetailleerde informatie over de emittent en de aangeboden effecten die relevant zijn voor de beleggingsbeslissing van investeerders. | | Private placement | Een methode waarbij aandelen direct worden verkocht aan een beperkte groep van investeerders, doorgaans institutionele beleggers of professionals, zonder dat daarvoor een openbaar prospectus nodig is. | | Aandelenregister | Een register dat wordt bijgehouden door de vennootschap waarin de identiteit van de aandeelhouders, het aantal en de soort aandelen die zij bezitten, en eventuele overdrachten van aandelen worden geregistreerd. | | Statutenwijziging | Een formele wijziging van de statuten van een vennootschap, die doorgaans goedkeuring vereist van de algemene vergadering van aandeelhouders en soms tussenkomst van een notaris. Een aandelenemissie kan een dergelijke wijziging noodzakelijk maken. | | Uitgiftepremie | Het positieve verschil tussen de prijs waartegen een nieuw aandeel wordt uitgegeven en de nominale of fractiewaarde ervan. Dit bedrag wordt niet aan het kapitaal toegevoegd, maar aan een aparte reserve, om de economische waarde te reflecteren. | | Volstorting | De volledige betaling van de nominale waarde of de uitgifteprijs van een aandeel. Bij oprichting of kapitaalverhoging kunnen er regels gelden voor de minimumvolstorting. | | Verslag van het bestuur | Een document opgesteld door het bestuur van de vennootschap dat de redenen voor een aandelenemissie, de uitgifteprijs en de gevolgen voor de rechten van aandeelhouders verantwoordt. Dit is verplicht bij elke uitgifte van nieuwe aandelen. | | Commissaris | Een onafhankelijke derde die belast is met het controleren van de financiële verslaglegging en de getrouwheid van cijfergegevens binnen een vennootschap. Bij aandelenemissies kan de commissaris een beoordelingsrol spelen met betrekking tot de financiële informatie. | | Algemene vergadering van aandeelhouders (AVA) | Het hoogste besluitvormende orgaan van een vennootschap, waarin aandeelhouders stemmen over belangrijke aangelegenheden zoals statutenwijzigingen, kapitaalverhogingen en benoemingen van bestuurders. | | Kapitaalverhoging (NV) | De formele toename van het maatschappelijk kapitaal van een Naamloze Vennootschap (NV) door de uitgifte van nieuwe aandelen of door de opname van winsten of reserves. | | Boekwaarde per aandeel | De totale eigen vermogen van de vennootschap gedeeld door het aantal uitstaande aandelen. Het geeft een indicatie van de waarde van de activa per aandeel, na aftrek van schulden. | | Aandelen met fractiewaarde | Aandelen die een bepaald deel van het totale geplaatste kapitaal vertegenwoordigen, in plaats van een vaste nominale waarde. De fractiewaarde wordt aangepast bij kapitaalwijzigingen. | | Incorporatie van reserves | Het proces waarbij reserves van een vennootschap worden omgezet in maatschappelijk kapitaal, wat leidt tot een kapitaalverhoging zonder nieuwe inbreng door aandeelhouders. Dit resulteert vaak in de uitgifte van "bonusaandelen". | | Toegestaan kapitaal | Een bepaling in de statuten die het bestuur de bevoegdheid geeft om gedurende een bepaalde periode en tot een bepaald maximumbedrag nieuwe aandelen uit te geven, zonder telkens de algemene vergadering te moeten raadplegen. | | Bonusaandelen | Aandelen die worden uitgegeven aan bestaande aandeelhouders als gevolg van de incorporatie van reserves, zonder dat hiervoor een nieuwe financiële inbreng wordt gevraagd. | | Convertible bonds (converteerbare obligaties) | Schuldinstrumenten die de houder het recht geven om ze gedurende een bepaalde periode om te zetten in aandelen van de vennootschap tegen vooraf bepaalde voorwaarden. | | Inschrijvingsrechten | Rechten die aandeelhouders ontvangen en die hen de mogelijkheid geven om in te schrijven op nieuwe aandelen. Deze rechten kunnen verhandelbaar zijn. | | Meervoudig stemrecht | Een constructie waarbij bepaalde aandelen meer stemmen vertegenwoordigen dan andere aandelen, wat leidt tot ongelijke stemkracht tussen aandeelhouders. | | Soortrechten | Rechten die specifiek verbonden zijn aan een bepaalde categorie of soort aandelen binnen een vennootschap, zoals stemrecht, dividendrecht of recht op uitkering bij liquidatie. | | Belangenconflictregel | Een regel die bepaalt dat een bestuurder of aandeelhouder die een persoonlijk belang heeft bij een besluit, niet mag deelnemen aan de stemming over dat besluit, om partijdigheid te voorkomen. |

# أنواع التقارير الصادرة عن مقيمي الأعمال المعتمدين ### المعاملات الفعلية مقابل تقييمات السوق الافتراضية * يمكن تحديد القيمة في سياق معاملات السوق الفعلية أو تقييمات السوق الافتراضية [25](#page=25). * تُقصد بمعاملات السوق الفعلية عمليات الاستحواذ وبيع حصص الأعمال بعد طرحها وتقييمها في السوق الفعلية [25](#page=25). * الهدف النهائي لتحليل القيمة في معاملات السوق الفعلية هو الاتفاق على السعر بشكل عام [25](#page=25). * يقوم كل طرف في المعاملة بإجراء أبحاثه وتحليلاته الخاصة، ثم يشارك في المفاوضات [25](#page=25). * خلال المفاوضات، تتحول تقييمات القيمة الأولية إلى سعر المعاملة النهائي [25](#page=25). * تُجرى تقييمات القيمة لأغراض معاملات السوق الفعلية بداية من التاريخ الحالي [25](#page=25). ### الأرقام والسرد * يُشار إلى أن المقيّمين والمحللين قد يُستخدمون بنفس المعنى تقريبًا، ولكن هناك اختلاف بينهما تحدده وتقرره مصادر مختلفة [25](#page=25). ### أسس القيمة * قيمة الأصل تستند إلى أساسياته: التدفقات النقدية، النمو، والمخاطر [25](#page=25). * تُستخدم كلمات مثل "الجوهري" أو "التدفقات النقدية المخصومة" لوصف القيمة [25](#page=25). ### السعر مقابل القيمة * سعر الأصل يعتمد كليًا على العرض والطلب [25](#page=25). * تؤثر الأساسيات (التدفقات النقدية، النمو، المخاطر) في تحديد مدى العرض والطلب، ولكنها تتأثر أيضًا بالحالة المزاجية، الزخم، وعوامل غير منطقية [25](#page=25). ### مبادئ التقييم الرئيسة * يشير المنهج إلى مبادئ التقييم الرئيسة في الفصل الأول [9](#page=9). ### فرضية القيمة * يشير المنهج إلى فرضية القيمة في الفصل الأول [9](#page=9). ### ملخص لأسس القيمة المختلفة * يشير المنهج إلى ملخص لأسس القيمة المختلفة في الفصل الأول [9](#page=9). ### ثلاثة أساليب للتقييم * يشير المنهج إلى ثلاثة أساليب للتقييم في الفصل الأول [9](#page=9). ### معايير التقييم * يشير المنهج إلى معايير التقييم في الفصل الأول [9](#page=9). --- ## الأرقام والسرد في التقييم ### الأرقام كدفاع أو سلاح * يُساء استخدام الأرقام للإيحاء بالدقة في نتائج غير مؤكدة [26](#page=26). * يستخدم المحللون الأرقام المعقدة وترهيب "غير المتخصصين" وفرض القبول [27](#page=27). * يُستخدم الاستخدام الانتقائي للأرقام لإخفاء الحقيقة، وليس كدفاع ضد التحيز [27](#page=27). * يشكل استخدام الأرقام دون سرد مخاطر كبيرة، منها أن المحلل قد يصبح مجرد جزء من جداول البيانات [27](#page=27). ### التقييم السردي * يعتمد بشكل كامل على السرد لتبرير الاستثمارات والتقييمات، متجاهلاً الأرقام [27](#page=27). * يستفيد من ميل الطبيعة البشرية لحب القصص التي تعلق بالذهن أكثر من الحقائق المجردة [27](#page=27). * يقاوم القيود التي تفرضها الأرقام، خاصة من قبل "المبدعين" [27](#page=27). * الرواة المهرة قد يتفوقون على "أرقام المحاسبين" بسرد قصصي إبداعي [27](#page=27). * الاستثمار القائم على السرد شائع في الشركات الحديثة والناشئة حيث الإمكانات هي القيمة المحركة [27](#page=27). * يعرض المُقيّم لمخاطر عدم تحديد ما إذا كان التقييم على الطريق الصحيح [27](#page=27). ### السرد مدعومًا بالأرقام * يتطلب التقييم الجيد مزيجًا من الأرقام المتسلسلة عبر سرد متماسك [28](#page=28). * يبدأ التقييم الصحيح بسرد قصة المنشأة، التي يقدمها المديرون والمؤسسون [28](#page=28). * يجب على المُقيّم صياغة قصصه الخاصة، التي قد تتفق أو تتعارض مع قصة الإدارة [28](#page=28). * يجب إخضاع السرد لاختبارات متعددة: مقابل السوابق التاريخية، الخبرة، والحس السليم [28](#page=28). * يجب استخدام طرق ونماذج رياضية لترجمة الأرقام إلى قيمة [28](#page=28). * الغرور هو عدو المُقيّم، ويجب أن يكون منفتحًا على كافة الاحتمالات وتغيير النص السردي [28](#page=28). * يعتمد أساس القيمة على تعريف القيمة، والذي يتحدد بغرض التقييم وافتراضات المُقيّم [29](#page=29). * يجب على المُقيّم توضيح أساس القيمة المستخدم [29](#page=29). #### القيمة السوقية * المبلغ المقدر لمبادلة الأصول أو الالتزامات بين مشترٍ وبائع راغبين في سوق محايد [29](#page=29). * هي السعر الأكثر ترجيحًا الذي يمكن الحصول عليه في السوق [29](#page=29). * تتعلق بتاريخ تقييم واحد وتتغير مع تغير ظروف السوق [29](#page=29). * تفترض مشترٍ وبائع راغبين، يتصرفان بمعرفة وحكمة دون قسر [29](#page=29). * لا تأخذ في الاعتبار المشترين والبائعين الفعليين، بل مفهوم افتراضي [29](#page=29). * "على أساس محايد" يعني عدم وجود علاقة سابقة تؤثر على القيمة [29](#page=29). * "بعد التسويق المناسب" يعني عرض الأصل لفترة كافية لسوق مناسبة [30](#page=30). #### الإيجار السوقي #### القيمة المنصفة #### القيمة الاستثمارية #### القيمة التكاملية #### قيمة التصفية #### القيمة العادلة (IFRS 13) #### القيمة السوقية العادلة (كندا) #### القيمة التكاملية (خاصة بالمشتري) #### القيمة الجوهرية ### فرضيات القيمة --- ## مستويات القيمة وتعديلاتها ### مستويات القيمة الأساسية * يميز التقييم بين مستويين أساسيين للقيمة: مستوى السيطرة ومستوى غير السيطرة [57](#page=57). * **مستوى السيطرة**: يتعلق بتقييم حصة مسيطرة تسمح بالتحكم في الشركة [57](#page=57). * **مستوى غير مسيطر**: يتعلق بتقييم حصة لا تسمح بالتحكم الفردي في الشركة [57](#page=57). ### مستويات القيمة الفرعية * **مستوى مسيطر**: يتطلب امتلاك نسبة معينة لتأكيد السيطرة القانونية [57](#page=57). * **مستوى غير مسيطر وقابل للتسويق**: حصة غير مسيطرة يمكن تداولها بسهولة، عادة في الشركات العامة [60](#page=60). * **مستوى غير مسيطر وغير قابل للتسويق**: حصة غير مسيطرة يصعب تسييلها، عادة في الشركات الخاصة [60](#page=60). ### التعديلات على القيمة * **علاوة السيطرة (Control Premium)**: تُطبق عند تقييم حصة مسيطرة وكانت نتيجة التقييم تعكس قيمة حصة غير مسيطرة [58](#page=58). * تُعرف بأنها القيمة التناسبية لحصة غير مسيطرة لتعكس الصلاحية المرجوة من السيطرة [58](#page=58). * **خصومات عدم وجود السيطرة (Discount for Lack of Control - DLOC)**: تُطبق عند تقييم حصة غير مسيطرة وكانت نتيجة التقييم تعكس قيمة حصة مسيطرة [58](#page=58). * تُعرف بأنها القيمة التناسبية لحصة ملكية لتعكس غياب بعض أو كل صلاحيات السيطرة [58](#page=58). * العلاقة: $1 + \text{Control Premium} = \frac{1}{1 - \text{DLOC}}$ [59](#page=59). * **خصومات عدم قابلية التسويق (Discount for Lack of Marketability - DLOM)**: تُطبق لتعكس صعوبة تسييل الاستثمار [59](#page=59). * تُعرف بأنها مبلغ أو نسبة مئوية تُخصم من قيمة حصة ملكية لتعكس عدم قابليتها النسبية للتسويق [59](#page=59). * ترتبط بكون الحصة غير مسيطرة أو بسوق الحصة الجزئية في الشركات المغلقة [59](#page=59). ### العلاقة بين المستويات والمنهجيات * **أسلوب الدخل**: يتطلب تعديلات على السيطرة للوصول إلى قيمة السيطرة أو قيمة غير مسيطرة قابلة للتسويق [61](#page=61). * **أسلوب السوق (منهجية الشركات الإرشادية)**: يتطلب تعديلات على السيطرة للوصول إلى قيمة السيطرة أو قيمة غير مسيطرة قابلة للتسويق [61](#page=61). * **أسلوب السوق (منهجية المعاملات)**: يُطبق مباشرة للوصول إلى قيمة السيطرة [61](#page=61). * **أسلوب الأصول**: ينتج قيمة السيطرة بشكل مباشر [61](#page=61). * يجب على المُقيّم فهم مستوى القيمة الناتج عن كل أسلوب تعديلاته اللازمة [62](#page=62). ### القيمة التكاملية * تشمل وفورات الحجم الناتجة عن دمج شركتين [60](#page=60). * عادة ما تكون أكبر من القيمة المسيطرة [60](#page=60). * لا تُعد عادة جزءًا من تحديد القيمة العادلة [60](#page=60). * يُستعان بخبراء التقييم فيها عند الارتباط بمهام الاندماج والاستحواذ [60](#page=60). --- ## أنماط التحليل الكمي للشركات ### التحليل المالي * **أهداف التحليل المالي:** * تحديد الاتجاهات وأسبابها [99](#page=99). * تحديد العناصر غير العادية وغير المتكررة وفهم أسبابها [99](#page=99). * مقارنة الشركة بمعيار الصناعة أو بمجموعة نظيرة [99](#page=99). * إرساء أساس للتوقعات المالية أو تقييم توقعات الشركة [99](#page=99). ### أنواع التحليل المالي * **تحليل الاتجاهات:** * يشمل قوائم الأرباح والخسائر، المراكز المالية، والتدفقات النقدية [100](#page=100). * **أهدافه:** * تحديد الاتجاهات الإيجابية والسلبية [100](#page=100). * مراجعة أنماط النمو السابقة [100](#page=100). * تقييم جوانب معينة [100](#page=100). * **عدد الفترات المشمولة:** * عادة خمس سنوات، حسب حقائق الحالة [100](#page=100). * للشركات الدورية، يشمل دورة اقتصادية كاملة [100](#page=100). * بيانات ثلاث إلى خمس سنوات قد تكون غير ذات صلة عند وجود تغييرات جذرية [100](#page=100). * النظر في الحصول على معلومات تنبؤية موثوقة إن وجدت [100](#page=100). * **اتجاهات قوائم الأرباح والخسائر:** * مراجعة مستويات واتجاهات المبيعات وبنود المصروفات الرئيسية [100](#page=100). * مراجعة مستويات واتجاهات الربحية (EBITDA, EBIT, الربح قبل الضرائب وبعدها) [100](#page=100). * تحديد عمليات إعادة التصنيف، البنود الجديدة، غير المتكررة، وغير التشغيلية [100](#page=100). * **اتجاهات المركز المالي:** * ملاحظة فئات الأصول والخصوم الهامة [100](#page=100). * مراجعة مستويات واتجاهات: * رأس المال العامل (الأصول المتداولة - المطلوبات المتداولة) [100](#page=100). * الأصول الثابتة [100](#page=100). --- ## تحليل اتجاه التدفقات النقدية ### الأنشطة التشغيلية والاستثمارية والتمويلية * تصنف التدفقات النقدية إلى ثلاث فئات رئيسية: تشغيلية، استثمارية، وتمويلية . * التدفق النقدي من الأنشطة التشغيلية يتعلق بالعمليات العادية للشركة، مثل المبيعات والمصروفات . * التدفق النقدي من الأنشطة الاستثمارية يشمل التصرف في الممتلكات والمعدات والاستثمارات . * التدفق النقدي من الأنشطة التمويلية يتعلق بمصادر رأس المال، مثل الاقتراض وإصدار حقوق الملكية وسداد الديون . * يشمل التدفق النقدي التمويل مدفوعات الفائدة، حيث تُخصم كمصروفات في قائمة الأرباح والخسائر . ### استخدامات تحليل اتجاه التدفق النقدي * يُستخدم لتقييم السيولة، وتقييم القوة المالية، وتقييم القرارات المالية . * تقييم السيولة يشمل تقييم توليد النقد وتحصيل المدينين وتوقيت التدفقات النقدية . * تقييم القوة المالية يركز على التدفق النقدي من العمليات والقدرة على تمويل النفقات الرأسمالية وخدمة الديون . * تقييم القرارات المالية يتضمن مراجعة عمليات شراء/التصرف في الأصول الثابتة واتجاهات الاستثمار . ### المحاذير والمزالق المحتملة * قد يؤدي التصنيف الخاطئ للتدفقات النقدية إلى تشويه الصورة المالية . * قد تكون التدفقات النقدية السلبية علامة إيجابية إذا كانت ناتجة عن النمو . * التأجير بدلاً من شراء الأصول الثابتة يؤثر على تصنيف التدفق النقدي . ## التحليل الرأسي * يُدرج كل بند في قائمة الأرباح والخسائر كنسبة مئوية من المبيعات، وكل بند في المركز المالي كنسبة مئوية من إجمالي الأصول . * مفيد للمقارنة بين الشركات ذات الأحجام المختلفة ويحدد الاتجاهات النسبية . * يساعد في وضع التوقعات أو تقييم الميزانيات . ## تحليل النِسب ### فئات النِسب * **نِسب السيولة:** تقيس قدرة الشركة على سداد ديونها قصيرة الأجل . * تشمل النِسب الحالية والسريعة، وقياسات نقدية مباشرة مثل (النقدية + الأوراق المالية القابلة للتداول) / إجمالي الأصول . * **نِسب النشاط أو الدوران:** تقيس مدى فعالية الشركة في توظيف أصولها . * تجمع بين التدفق من قائمة الأرباح والخسائر وقيمة نقطة زمنية من المركز المالي . * تشمل تحليل الدورة النقدية (نسبة فترة استحقاق المخزون + نسبة فترة استحقاق المدينين - نسبة فترة استحقاق الدائنين) . * **نِسب الرافعة المالية / التغطية:** تقيس المخاطر المالية ومدى استخدام الديون وقدرة الشركة على الوفاء بالمدفوعات للدائنين . * **نِسب الربحية:** تقيس مدى فعالية الشركة في إدارة المصروفات والأرباح . * تشمل مقاييس مثل العائد على الأصول (ROA) والعائد على رأس المال المستثمر (ROIC) . ### معادلة دوبونت * تحلل العوامل التي تركز على جودة إدارة الشركة للعوائد المالية . * تتكون من ثلاثة عوامل: الربحية، معدل الدوران، والرافعة المالية . ## أسلوب السوق ### مقدمة ### طريقة مكررات الشركات العامة الإرشادية ### تعديلات القوائم المالية ### اختيار المكرر المناسب --- ## أنوع التقارير الصادرة عن مقيمي الأعمال المعتمدين ### مكررات قيمة المنشأة مقابل مكررات حقوق الملكية * تصبح مكررات حقوق الملكية أكثر ملاءمة عند تشابه الهياكل الرأسمالية للشركة المعنية والشركات القابلة للمقارنة . * تصبح مكررات قيمة المنشأة أكثر ملاءمة عند اختلاف الهياكل الرأسمالية . * عند استخدام طريقة قيمة المنشأة، يحدد المقيم القيمة الإجمالية للمنشأة (حقوق الملكية + الديون) . * تتضمن تعديلات طريقة قيمة المنشأة: * إضافة القيمة السوقية لحقوق ملكية الشركات القابلة للمقارنة إلى القيمة السوقية للديون . * إضافة مصروفات الفائدة مرة أخرى إلى الأرباح (أو التدفق النقدي) المستخدمة في المقام . * خصم القيمة السوقية لديون الشركة المعنية من قيمة المنشأة المقدرة للوصول إلى قيمة حقوق الملكية . * قيم المنشأة (مثل EV/EBITDA، EV/EBIT، EV/Sales) لا تتأثر مباشرة بهيكل رأس المال . * تختلف مكررات حقوق الملكية (مثل P/E) بسبب اختلاف هياكل رأس المال . ### استخدام الإحصاءات في التقييم * يجب الانتباه إلى أن أسعار السوق للشركات قد تعكس مبلغ الديون، حيث أن الديون المرتفعة تعني مخاطر مالية أكبر . * قد تقتضي الظروف المالية للشركة استبعاد استخدام مكررات معينة (مثل P/E إذا كانت الشركة تكبدت خسائر) . * تمثل الممارسات الدارجة في الصناعة أفضل مصدر لمعلومات مقاييس القيمة المهمة . * يمكن استخدام المتوسط الحسابي البسيط، والمتوسط المركب، والمتوسط التوافقي (معكوس المتوسط الحسابي) . * يُستخدم الوسيط والنسب المئوية لتوفير نطاق محدد للقيم وتقليل تأثير القيم المتطرفة . * معامل الاختلاف (التباين النسبي) يقيس مدى تباين البيانات بالنسبة لمتوسطها . * يساعد معامل الاختلاف في تحديد مؤشرات التقييم الرئيسة في السوق . * يُعد معامل الاختلاف إحصائية جيدة لقياس التجميع العنقودي للمكررات . * المكررات المجمعة تمثل مؤشرات موثوقة للقيمة لأن المستثمرين يميلون لاستخدامها لاتخاذ القرارات . ### مقارنة الشركة المعنية بالشركات الإرشادية * يجب مقارنة الشركة المعنية والشركات الإرشادية من حيث المخاطر النسبية والنمو النسبي . * يتم ذلك من خلال التحليل النوعي (SWOT) والتحليل الكمي (الأداء المالي) . * تشمل عوامل المخاطر الرئيسة: الاقتصادية، المنشأة، التشغيلية، والمالية . * تشمل عوامل المخاطر الثانوية: الأصول، المنتجات، السوق، التكنولوجية، التنظيمية، والقانونية . * مقاييس الأداء الكمي تشمل: الحجم، معدلات النمو التاريخية، هوامش الربح، إدارة الأصول، الرافعة المالية، والعائد على الاستثمار . * الأسئلة المهمة عند البحث تشمل: المكررات ذات الصلة، تجانس النسب، مدى ملاءمة الشركات الإرشادية، الاتجاهات، ومعلومات البحث الصناعي . ### تعديل مكررات السوق * تُعديل مكررات الشركات العامة الإرشادية ضروري ليعكس ملف تعريف المخاطر ومعدل النمو للشركة المعنية . ### تسوية مؤشرات القيمة ### طريقة المعاملات الإرشادية (Transaction Method) ### الطريقة التقليدية (Rule of Thumb Method) ### المعاملات السابقة لأسهم الشركة المعنية وعمليات الاستحواذ السابقة ### عروض الشراء حسنة النية (Bona Fide Offers) --- ## أسلوب الأصول (التكلفة) ### طريقة صافي القيمة الدفترية المعدلة * تُستخدم هذه الطريقة عندما تستند قيمة الشركة إلى قيمة صافي أصولها بدلاً من قدرتها على تحقيق أرباح مستقبلية . * تُستخدم إذا كانت الشركة المعنية منشأة مستمرة . * تتطلب تعديل الأصول والالتزامات وفقًا لقيمها السوقية الحالية . * تشمل التعديلات: * إعادة صياغة جميع الأصول والالتزامات المسجلة لتعكس القيمة السوقية . * تعديل قيمة الأرض إلى القيمة السوقية الحالية . * تعديل قيمة المباني وفقًا لتكلفة الإحلال المستهلكة . * تعديل صافي قيمة المعدات لتعكس القيمة السوقية (عادة تكلفة الإحلال المستهلكة) . * تعديل قيمة المخزون لتعكس قيمة إحلاله، مع مراعاة المخزون غير القابل للبيع أو التالف . * تعديل قيمة المدينين وفقًا لقيمتها السوقية (التحقق من قابلية التحصيل) . * تعديل قيمة الرهون وأوراق القبض وفقًا لقيمتها السوقية (التحقق من قابلية التحصيل ومقارنة أسعار الفائدة) . * تحديد الأصول غير الملموسة غير القابلة للتحديد (الشهرة) بقيمة صفر . * إعادة صياغة الأصول غير الملموسة القابلة للتحديد بالقيمة العادلة (مثل الإعفاء من الإتاوات، الأرباح الزائدة) . * تُحدد الالتزامات عادة بالقيمة الدفترية، إلا إذا اختلفت أسعار الفائدة عن أسعار السوق أو كانت هناك التزامات غير مسجلة/طارئة . * يجب النظر بعناية في الآثار الضريبية للتعديلات على حقوق المساهمين . - تُستخدم عندما ترتبط القيمة بالأصول الأساسية للشركة بدلاً من قدرتها على تحقيق الأرباح، أو عندما يُعزى الدخل إلى الشهرة الشخصية، أو عند عدم وجود قيمة غير ملموسة قابلة للتحديد (لا ### طريقة قيمة التصفية * تُستخدم عندما لا تكون المنشأة قادرة على البقاء كمنشأة مستمرة (إفلاس) أو عندما تكون قيمة التصفية أعلى من قيمة الاستمرارية . * تحدد صافي المتحصلات المتاحة للمساهمين بعد بيع الأصول وسداد الديون وخصم تكاليف التصفية . * تشمل تكاليف التصفية: عمولات التصرف، تكاليف إنهاء الخدمة، الأتعاب القانونية والمحاسبية، وضرائب الدخل على التصرف في الأصول . * تُشبه طريقة صافي القيمة الدفترية المعدلة في تعديلات حقوق المساهمين، ولكنها تفترض أن المنشأة ليست مستمرة . * تتأثر التعديلات بالضرائب عند بيع الأصول . * توجد نوعان: * **طريقة قيمة التصفية المنظمة:** تُستخدم فترة معقولة لتعظيم المتحصلات، بافتراض عملية بيع منظمة . * **طريقة قيمة التصفية القسرية:** يُفترض التوقف الفوري عن العمل والتصرف الفوري في الأصول . * يعتمد الاختيار بين التصفية المنظمة أو القسرية على طبيعة الأصول وظروف الشركة . ### تقييم العقارات والمعدات --- ### السلوك المهني مع العملاء - يعكس السلوك المهني سمعة المهنة وقدرتها على خدمة المصلحة العامة . - يجب عدم سحب الخدمات من العميل إلا لسبب وجيه وبإشعار مناسب . - يجب على المقيمين النأي بأنفسهم عن أي تقرير أو اتصال زائف أو مضلل . - تتطلب التقارير توقيع الشخص الذي قام بالعمل أو المشرف عليه مباشرة . ### السرية - يجب الحفاظ على سرية شؤون العملاء الحاليين والسابقين . - لا يجوز الكشف عن معلومات العملاء إلا إذا اقتضى القانون ذلك . - يجب عدم استغلال أي معلومات تم الحصول عليها أثناء أداء الواجبات . ### السلوك المهني بين الأعضاء - يجب معاملة الأعضاء الآخرين باحترام وتقدير مهنيين . - يجب أن يكون النقد الموجه للأعضاء الآخرين مبررًا ومهنيًا وغير تصادمي . ### الاستقلالية والموضوعية - يجب أن يظل الأعضاء متحررين من أي تأثير أو مصلحة تضعف الحكم المهني . - يجب ألا يدافع الأعضاء عن قضية أو مصلحة طرف معين . - يجب عدم قبول الأتعاب المشروطة بقيمة أو نتيجة معينة . - عند تقديم خدمات غير مستقلة، يجب الإفصاح عن ذلك بوضوح . - يجب مراعاة الاستقلالية عند تقديم خدمات التدقيق والتقييم من نفس الشركة . ### تضارب المصالح - لا يجوز تقديم خدمات مستقلة في ظروف تؤدي إلى تضارب في المصالح . ### الكفاءة المهنية والعناية الواجبة - الالتزام باللوائح الداخلية ومعايير الممارسة ومدونات السلوك المهني . - المشاركة المنتظمة في التعليم المستمر . - يجب أن يكون العضو مؤهلاً بالتدريب أو الخبرة، أو قادراً على الإلمام بالمتطلبات دون تأخير . ### أهمية القضايا الرئيسية المنظورة أمام المحاكم - يجب أن يكون المقيمون على دراية بالقضايا التي تؤثر على قراراتهم . - قد يؤدي التفسير الخاطئ للقرارات القضائية إلى حسابات تقييم غير صحيحة . ### دور المُقيّم في السبل البديلة لتسوية المنازعات - **خبير مستقل (شاهد):** يخدم المحكمة، وتقريره ملك له، ويتطلب استقلالية وموضوعية . - **خبير غير مستقل:** مستشار للعميل أو مستشار قانوني، ولا يُقدم عمله كدليل . - **الوساطة:** عملية غير ملزمة لحل النزاعات، يحدد الأطراف الحل . - **التحكيم:** عملية ملزمة قانونًا، يصدر فيها المحكم قرارًا نهائيًا . ### الآراء المنصفة - رأي يقدمه مستشار مالي مستقل بأن المعاملة المقترحة عادلة مالياً لحاملي الأوراق المالية . --- ### التقارير الاستشارية * تقارير يُعدها مقيمو الأعمال المعتمدون ممن لم يُكلفوا بالعمل بطريقة مستقلة . * يجب على المُقيّم تضمين كافة المراسلات الخطية التي تحتوي على استنتاج بشأن قيمة أو ربح/خسارة مالية . * غالباً ما تُعد لأغراض معاملات الشراء والبيع الفعلية . * تُستخدم في التقاضي لتقديم المشورة أو المساعدة في التفاوض لتسوية نزاع . ### تقارير الخبرة * يجب على مُقيّمي الأعمال المعتمدين التصرف بطريقة مستقلة عند إعدادها . * تتضمن أية مراسلات مكتوبة (بخلاف تقرير التقييم) تحتوي على استنتاج بشأن الربح/الخسارة المالية أو أي استنتاج مالي . * قد تحتوي تقارير الخبراء على تقرير تقييم إذا كان مقياس الخسارة هو هبوط قيمة المنشأة أو الأصول . * يجب الامتثال لمعايير الممارسة لكل من تقارير الخبرة وتقارير التقييم في هذه الحالات . ### التقارير النقدية المحدودة * تتضمن انتقادات أو تعليقات على تقييمات أو تقارير خبرة أو استشارية لمُقيّم آخر . * لا يجوز تضمين استنتاج بشأن القيمة أو الربح أو الخسارة المالية . * يجب الامتثال لمدونة أخلاقيات المعهد الكندي لمُقيّمي الأعمال المعتمدين . --- # منهجيات وأساليب تقييم المنشآت الاقتصادية ### المفاهيم الأساسية للتقييم - يمكن تحديد القيمة في سياق معاملات السوق الفعلية أو تقييمات السوق الافتراضية [25](#page=25). - معاملات السوق الفعلية هي عمليات استحواذ وبيع حصص الأعمال بعد طرحها وتقييمها في السوق [25](#page=25). - الهدف النهائي لتحليل القيمة في معاملات السوق الفعلية هو الاتفاق على السعر [25](#page=25). - تُجرى تقييمات القيمة لمعاملات السوق الفعلية بدءًا من التاريخ الحالي [25](#page=25). - تُستخدم تقييمات السوق الافتراضية لتحديد القيمة دون عرض حصة المنشأة للبيع نظريًا [26](#page=26). - تُحدد السوق النظرية لتقييمات السوق الافتراضية من خلال نظرية التقييم، التي تحدد القيمة العادلة السوقية الافتراضية [26](#page=26). - تُحدد القيمة السوقية الافتراضية بداية من التاريخ الحالي أو تاريخ سابق مهم [26](#page=26). - بشكل عام، يحدد المقيمون القيمة في سياق السوق الافتراضية [26](#page=26). ### الأرقام والسرد في التقييم - التقييم ليس مجرد بيانات مالية وجداول بيانات إكسل، ولكن معرفة القواعد المحاسبية ومهارات النمذجة ضرورية [26](#page=26). - يستخدم المحللون الأرقام كدفاع ضد شبهة التحيز، معتقدين أن الأرقام لا تكذب [27](#page=27). - تُستخدم الحسابات المعقدة والأرقام أحيانًا لترهيب غير المتخصصين وإجبارهم على القبول [27](#page=27). - عند استخدام الأرقام دون سرد، تنشأ مخاطر مثل كون المحلل منفصلاً عن الواقع أو استخدام حلول غير مثلى [27](#page=27). - يعتمد مؤيدو السرد الكامل على القصص لتبرير الاستثمارات والتقييمات، حيث تميل الطبيعة البشرية إلى حب القصص [27](#page=27). - الاستثمار القائم على السرد شائع في الشركات الحديثة والناشئة، حيث الوعود والإمكانات هي القيمة المحركة [27](#page=27). - الحل لإجراء تقييم جيد هو مزيج من الأرقام المرتبطة بسرد متماسك ومتسلسل [28](#page=28). - تبدأ عملية التقييم بسرد قصة المنشأة، ثم يصوغ المقيم قصته الخاصة [28](#page=28). - يجب على المقيم إخضاع سرده لاختبارات متعددة: مقابل السوابق التاريخية، مقابل الخبرة، واختبار الحس السليم [28](#page=28). - الغرور هو العدو الأول للمقيم؛ يجب أن يكون منفتحًا على الاحتمالات والتغيير [28](#page=28). ### أسس القيمة (Foundation of Value) - يعتمد أساس القيمة على تعريف القيمة، الذي يتحدد وفقًا لغرض التقييم وافتراضات المقيم [29](#page=29). - يجب على المقيم توضيح أساس القيمة المستخدم في التقييم [29](#page=29). - **القيمة السوقية (Market Value):** المبلغ المقدر الذي ينبغي على أساسه مبادلة الأصل أو الالتزامات بين مشترٍ بائع راغبين بعد تسويق مناسب، حيث يتصرف كل طرف بمعرفة وحكمة دون قسر [29](#page=29). - تتميز بأنها السعر الأكثر ترجيحًا، وترتبط بتاريخ تقييم واحد، وتفترض مشترين وبائعين راغبين ومستقلين [29](#page=29). - تُبنى على أعلى وأفضل استخدام للأصل [29](#page=29). - **الإيجار السوقي (Market Rent):** المبلغ المقدر لتأجير حصة عقارية بين مؤجر ومستأجر راغبين بشروط تأجير مناسبة [30](#page=30). - يجب مراعاة شروط الإيجار المناسبة والإيجار الاسمي المتفق عليه عادة في السوق [30](#page=30). ### السعر مقابل القيمة (Price vs. Value) --- ## فرضيات القيمة وأساليب التقييم ### فرضيات القيمة * تصف المعايير الدولية للتقييم أربع فرضيات للقيمة، لكنها ليست الوحيدة المسموح بها [36](#page=36). * **فرضية أعلى وأفضل استخدام:** * الاستخدام الذي ينتج أعلى قيمة للأصل [36](#page=36). * يجب أن يكون الاستخدام ممكنًا ماديًا، ومجدٍ ماليًا، ومسموحًا به قانونيًا [36](#page=36). * تنطبق عادة على الأصول الملموسة، ولكن قد تنطبق على الشركات [36](#page=36). * مثال: استخدام أرض في منطقة منتجع كفندق بدلاً من نشاط بيع بالتجزئة [36](#page=36). * قد يختلف عن الاستخدام الحالي، وقد يتحقق بتصفية الأصل [36](#page=36). * **فرضية الاستخدام الحالي:** * الاستخدام القائم للأصل أو المنشأة [37](#page=37). * لا يساوي بالضرورة أعلى وأفضل استخدام [37](#page=37). * مشابه لفرضية "استمرارية المشروع" في دول أخرى [37](#page=37). * **فرضية التصفية:** * يفترض أن الشركة لن تستمر في العمل مستقبلاً منظورًا [37](#page=37). * يكون المالك أفضل حالاً ببيع الأصول بدلاً من توليد التدفق النقدي [37](#page=37). * تُطبق إذا كانت القيمة من أساليب أخرى مساوية أو أقل من صافي الأصول [37](#page=37). * **التصفية المنظمة:** يمتلك المالك وقتاً كافياً لبيع الأصول بسعر أعلى [37](#page=37). * **التصفية القسرية:** تُباع الأصول مجزأة بسرعة، مع خيارات ووقت محدود للبائع [37](#page=37). * تتطلب غالباً خدمات مقيم عقاري أو مقيم لآلات ومعدات [37](#page=37). ### أساسيات القيمة * **القيمة التكاملية الخاصة بالمشتري:** المنافع المتزايدة التي يحصل عليها مشتري معين [38](#page=38). * **القيمة التكاملية للمشاركة في السوق:** المنافع التي تعود على المشاركين في السوق [38](#page=38). * **القيمة الخاصة:** قد توجد في أي مكان ضمن النطاق [38](#page=38). * **القيمة الاستثمارية:** القيمة الإجمالية للمنشأة المستهدفة والمستحوذة مع الأخذ في الاعتبار تحسينات القيمة [40](#page=40). * تُحسب كـ: القيمة السوقية للشركة المستهدفة + القيمة المستقلة للشركة المستحوذة + أي أوجه تكاملية تحددها الشركة المستحوذة [40](#page=40). * **القيمة السوقية / القيمة العادلة:** معيار دولي للتقارير المالية [38](#page=38). ### أسس القيمة المختلفة * **التقييم المستقل للشركة المستهدفة:** القيمة الأساسية للشركة قبل الاندماج [39](#page=39). ### أساليب التقييم الرئيسية --- # ممارسة التقييم في جميع أنحاء العالم ### أهم الأفكار * تستند معايير التقييم المستخدمة في هذا البرنامج إلى المعايير الدولية للتقييم [17](#page=17). * يجب أن تستند التقييمات إلى فهم شامل للشركة وصناعتها وبيئتها الاقتصادية [17](#page=17). ### حقائق أساسية * تُشير معايير التقييم الدولية إلى السعي لاعتماد معايير عالمية [17](#page=17). * تُصدر معايير التقييم الدولية معايير عالمية وتدعم التوجيه الفني [20](#page=20). * يُقسم مجلس معايير التقييم الدولي إلى ثلاث هيئات: هيئة الأمناء، هيئة المعايير، والهيئة المهنية [20](#page=20). * تتكون عضوية مجلس معايير التقييم الدولي من رابطات مهنية للتقييم حول العالم [20](#page=20). * في أمريكا الشمالية، يمثل التقاضي أكثر من نصف أنشطة تقييم المنشآت الاقتصادية [20](#page=20). * لا تُصدر الحكومة الكندية تراخيص لمُقيّمي الأعمال، مما يسمح لأي شخص بتقديم هذه الخدمات قانونياً [21](#page=21). * لا يوجد ترخيص حكومي معترف به في الولايات المتحدة لتقييم الأعمال والأصول غير الملموسة [21](#page=21). ### مفاهيم أساسية * تُستخدم المعايير الدولية للتقرير المالي (IFRS) ومعايير المحاسبة الدولية (IAS) في بعض مجالات التقييم [19](#page=19). * تشمل أغراض التقييم الضريبية: ضريبة الشركات، ضريبة الدخل، ضريبة أرباح رأس المال، وضريبة المواريث [19](#page=19). * تشمل الأغراض الأخرى للتقييم: عمليات الاندماج والاستحواذ، تمويل الشركات، وتعافي الشركات [19](#page=19). * تُعتبر الآراء المنصفة تقييمات تُصادق على القيمة استعدادًا لإصدار الأسهم أو الديون [19](#page=19). * تُعد ممارسات إعداد التقارير غير المالية للتقييمات متشابهة في أوروبا وأمريكا الشمالية [19](#page=19). * يهتم المعهد الدولي للمحاسبين القانونيين في المملكة المتحدة بشكل رئيس بالعقارات والأصول غير الملموسة [20](#page=20). * يتطلب الحصول على شهادة مهنية في كندا القبول النهائي والانضمام إلى جهة تقييم معتمدة للأعمال [21](#page=21). * تتضمن الجمعية الأمريكية للمُقيّمين متطلبات مثل اختبار أخلاقيات المهنة ومعايير الممارسة المهنية [21](#page=21). * يشمل المعهد الأمريكي للمحاسبين القانونيين المعتمدين اعتمادًا في تقييم الأعمال يتطلب اختبارًا شاملاً [21](#page=21). ### الآثار المترتبة * قد تكون ممارسة الآراء المنصفة محفوفة بالمخاطر بسبب احتمالية مقاضاة المُقيّم إذا كان التقييم مبالغًا فيه [19](#page=19). * تتطلب مجالات الممارسة المتخصصة في أمريكا الشمالية خبرة خارجية إضافية [20](#page=20). * تُصدر العديد من الدول معايير تقييم بناءً على مبادئ مقبولة لتعزيز الشفافية والاتساق [20](#page=20). * تُعزز الهيئة المهنية التابعة لمجلس معايير التقييم الدولي مهنة التقييم في جميع أنحاء العالم [20](#page=20). * يُعد المعهد الكندي لمُقيّمي الأعمال المعتمدين جهة رئيسية لمنح الشهادات المهنية لمُقيّمي الأعمال في كندا [21](#page=21). * تضم الجمعية الأمريكية للمُقيّمين أفرادًا معتمدين في مجالات تقييم الأعمال، الآلات، العقارات، وغيرها [21](#page=21). * تُعد رابطة التقييم الصينية من الهيئات المهمة في آسيا التي تغطي تقييم الأصول المختلفة [22](#page=22). --- # تحليل الأرقام والسرد في عملية التقييم ### الأرقام كأساس للتقييم * يتخيل الكثيرون أن التقييم مجرد بيانات مالية معقدة وجداول إكسل [26](#page=26). * مهارة تحليل المعلومات المالية ذات الصلة ضرورية، لكنها يمكن أن تُساء استخدامها [26](#page=26). * يستخدم المحللون الأرقام كدفاع ضد شبهة التحيز، معتقدين أن الأرقام لا تكذب [27](#page=27). * يمكن استخدام الحسابات المعقدة والأرقام لإخافة غير المتخصصين وإجبارهم على القبول [27](#page=27). * الاعتماد على الأرقام فقط دون سرد يؤدي إلى افتراض أن المحلل مجرد عملية في جداول البيانات [27](#page=27). * قد تُستخدم الأرقام لإخفاء الحقيقة من خلال الاستخدام الانتقائي [27](#page=27). ### السرد كعنصر في التقييم * هناك من لا يثقون بالأرقام ويعتمدون كليًا على السرد لتبرير الاستثمارات [27](#page=27). * تميل الطبيعة البشرية إلى حب القصص، وتنفّر من الحقائق المجردة أو الأرقام العقيمة [27](#page=27). * يمكن للرواة المهرة التفوق على "أرقام المحاسبين" بسرد إبداعي مدعوم بتجارب شخصية [27](#page=27). * الاستثمار القائم على السرد شائع في الشركات الحديثة والناشئة، حيث الوعود والإمكانات هي المحرك [27](#page=27). * الاكتفاء بالسرد فقط يعرض المقيم لمخاطر كبيرة [27](#page=27). ### دمج الأرقام والسرد * الحل الأمثل للتقييم الجيد هو مزيج من الأرقام المترابطة وسرد متماسك [28](#page=28). * تبدأ عملية التقييم بسرد قصة كل منشأة [28](#page=28). * يقوم المديرون والمؤسسون بسرد قصصهم أولاً، ثم يأتي دور المقيم لصياغة قصته الخاصة [28](#page=28). * يجب على المقيم إخضاع سرده لاختبارات متعددة: * الاختبار مقابل السوابق التاريخية [28](#page=28). * الاختبار مقابل الخبرة [28](#page=28). * اختبار الحس السليم [28](#page=28). * يمكن استخدام طرق تقييم ونماذج رياضية متعددة لترجمة الأرقام إلى قيمة [28](#page=28). * الغرور هو العدو الأول للمقيم، حيث يتمسك بوجهات نظره الأولية [28](#page=28). * يجب أن يكون المقيم منفتحًا على تغيير النص السردي مع تطور الأحداث [28](#page=28). ### تعريفات القيمة * **القيمة السوقية**: المبلغ المقدر الذي يجب على أساسه مبادلة الأصول أو الالتزامات بين مشترٍ وبائع راغبين في السوق، في إطار معاملة محايدة بعد تسويق مناسب [29](#page=29). * تُعتبر السعر الأكثر ترجيحًا في السوق بتاريخ التقييم [29](#page=29). * تتعلق بتاريخ تقييم واحد فقط [29](#page=29). * تتطلب وجود مشترٍ وبائع راغبين، ليسوا تحت قسر أو إجبار [29](#page=29). --- # أسس القيمة المختلفة وتقييم المنشآت الاقتصادية ### فرضيات القيمة * **فرضية الاستخدام الحالي (Going Concern):** تفترض استمرار عمل المنشأة في المستقبل المنظور [37](#page=37). * **فرضية التصفية (Liquidation):** تفترض أن المالك سيبيع الأصول بدلاً من الاستمرار في توليد التدفق النقدي [37](#page=37). * **التصفية المنظمة:** تتيح للمالك وقتًا كافيًا لبيع الأصول بشكل منظم بسعر سوقي مرتفع [37](#page=37). * **التصفية القسرية:** تتطلب بيع الأصول بسرعة بسبب ظروف البائع (مثل الالتزامات المالية الوشيكة) [37](#page=37). * يجب على مُقيّم المنشأة إبلاغ مُقيّم الأصول الملموسة بالفرضية المناسبة [37](#page=37). ### أسس القيمة المختلفة * **القيمة الخاصة (Standalone Value):** قيمة المنشأة ككيان مستقل [38](#page=38). * **القيمة السوقية/القيمة العادلة (Market Value/Fair Value):** وفقاً للمعايير الدولية لإعداد التقارير المالية [38](#page=38). * **قيمة الفرصة (Synergy Value):** القيمة الناتجة عن دمج كيانين، وتتضمن المنافع التكاملية [38](#page=38). * **المنافع التكاملية الخاصة بالمشتري:** زيادة في القيمة للمشتري المحدد [38](#page=38). * **المنافع التكاملية للمشاركة في السوق:** زيادة في القيمة للمشاركين في السوق بشكل عام [38](#page=38). * **القيمة الاستثمارية (Investment Value):** القيمة لمالك أو مستثمر معين [38](#page=38). ### طرق التقييم #### أسلوب الدخل * يعتمد على توقع التدفقات النقدية المستقبلية [45](#page=45). * يتطلب تحليلاً واضحًا للنمو والمخاطر [46](#page=46). * يشمل الأصول الملموسة وغير الملموسة [46](#page=46). * **المزايا:** تحليل واضح للنمو والمخاطر، يشمل جميع الأصول [46](#page=46). * **العيوب:** قد تُعتبر النتائج شخصية ومنفصلة عن الواقع [46](#page=46). #### أسلوب السوق * يشتق قيمة الأصل من خلال ملاحظة قيم الأصول المماثلة المباعة في السوق [46](#page=46). * يعتمد على مبدأ الاستبدال (لن يدفع المستثمر أكثر من تكلفة الحصول على أصل ذي منفعة مماثلة) [46](#page=46). * **طريقة الشركات العامة الإرشادية:** تستخدم معلومات عن مقارنات مدرجة علناً [46](#page=46). * **المزايا:** معلومات موضوعية وسهلة الفهم [47](#page=47). * **العيوب:** صعوبة إيجاد شركات مماثلة، إمكانية التلاعب بالنتائج [47](#page=47). * **طريقة المعاملات الإرشادية:** تستخدم معلومات عن معاملات أصول مماثلة [48](#page=48). * **المزايا:** بيانات المعاملات سهلة الفهم [49](#page=49). * **العيوب:** صعوبة العثور على معاملات كافية، بيانات الشركات الخاصة غير متاحة دائماً [49](#page=49). #### أسلوب التكلفة * يعرف أيضًا بأسلوب الأصول [49](#page=49). ### معايير التقييم --- # مستويات القيمة في التقييم المالي ### جوهر الفكرة * يوجد مستويان أساسيان للقيمة: مستوى السيطرة ومستوى عدم السيطرة [57](#page=57). * يجب على المقيم فهم مستوى القيمة الناتج عن كل أسلوب تقييم والتعديلات المطلوبة [62](#page=62). ### حقائق أساسية * يتم تمييز مستويين للقيمة: السيطرة وعدم السيطرة [57](#page=57). * يمكن أن تكون حصص الملكية غير متداولة في السوق [57](#page=57). * تتناول بعض المعايير خصومات نتيجة الافتقار إلى قابلية التسويق والسيطرة وعلاوات السيطرة [57](#page=57). * يمكن أن يكون هناك حاجة لتعديل التقييم للوصول إلى مستوى قيمة يختلف عن الناتج عن الأساليب المستخدمة [58](#page=58). * تعريف علاوة السيطرة: "القيمة التناسبية لحصة مسيطرة مضافاً إليها القيمة التناسبية لحصة غير مسيطرة في منشأة ما لتعكس الصلاحية المرجوة من السيطرة." [58](#page=58). * تعريف خصومات عدم وجود السيطرة: "خصم نسبة مئوية من قيمة حصة ملكية لتعكس غياب بعض أو كل صلاحيات السيطرة." [58](#page=58). * تعريف خصومات عدم قابلية التسويق: "مبلغ أو نسبة مئوية تُخصم من قيمة حصة ملكية لتعكس عدم القابلية النسبية للتسويق." [59](#page=59). * هناك ثلاثة مستويات للقيمة: مستوى السيطرة، مستوى غير مسيطر وقابل للتسويق، ومستوى غير مسيطر وغير قابل للتسويق [60](#page=60). ### مفاهيم رئيسية * **مستوى السيطرة:** يمثل الحصة التي تمنح الحق في السيطرة على عمليات الشركة [57](#page=57). * **مستوى عدم السيطرة:** يمثل الحصة التي لا تمنح حق السيطرة المنفردة على الشركة [57](#page=57). * **غير مسيطر وقابل للتسويق:** حصة غير مسيطرة لا تعاني من عدم قابلية التسويق، مثل الأسهم المتداولة في الشركات العامة [60](#page=60). * **غير مسيطر وغير قابل للتسويق:** حصة غير مسيطرة لا يمكن تسييلها بسهولة، كما في الشركات المغلقة [60](#page=60). * **علاوة السيطرة (Control Premium):** تضاف عند تقييم حصة مسيطرة إذا نتج التقييم عن قيمة مكافئة غير مسيطرة [58](#page=58). * **خصومات عدم وجود السيطرة (DLOC):** تطبق عند تقييم حصة غير مسيطرة باستخدام طريقة تنتج قيمة لحصة مسيطرة [58](#page=58). * **خصومات عدم قابلية التسويق (DLOM):** تعكس صعوبة بيع الاستثمار بسرعة [59](#page=59). * **القيمة التكاملية:** تمثل وفورات الحجم الناتجة عن دمج شركتين، وعادة ما تكون أكبر من القيمة المسيطرة [60](#page=60). ### تطبيقات * تُطبق علاوة السيطرة عندما تستهدف المهمة تقييم حصة مسيطرة ولكن الأسلوب يعطي قيمة غير مسيطرة [58](#page=58). * تطبق خصومات عدم وجود السيطرة عندما تستهدف المهمة تقييم حصة غير مسيطرة ولكن الأسلوب يعطي قيمة مسيطرة [58](#page=58). * تطبق خصومات عدم قابلية التسويق لتعكس عدم القدرة على تسييل الاستثمار بسهولة، وقد ترتبط بالحصة غير المسيطرة [59](#page=59). * يمكن أن تُستعان بمستشاري التقييم لإبداء الرأي حول القيمة التكاملية عند المهام المتعلقة بالاندماج والاستحواذ [61](#page=61). - > **Tip:** عند استخدام أساليب التقييم، يجب إجراء التعديلات المناسبة (علاوة السيطرة، خصومات عدم وجود السيطرة، أو خصومات عدم قابلية التسويق) بناءً على مستوى القيمة المستهدف [61](#page=61) - > **Example:** قد يقوم المساهم المسيطر بتحويل التدفق النقدي لنفسه، مما يتطلب تعديلات لضمان عدم حصول المساهم غير المسيطر على أرباح، أو قد تكون هناك نفقات أعلى من السوق مثل - تعويضات الموظفين أو إيجارات المباني [62](#page=62) --- # الارتباط والتحليل المبدئي في تقييم المنشآت الاقتصادية ### جوهر الارتباط * الارتباط بتقييم المنشآت الاقتصادية يتضمن خمس خطوات أساسية [67](#page=67). * تحديد العميل هو أولى الخطوات، وهو الشخص أو الكيان الذي يرتبط بالمُقيّم [67](#page=67). * يجب على المُقيّم التمييز بين العميل والطرف الذي يدفع الأتعاب، رغم تطابقهما غالبًا [67](#page=67). * يجب توضيح المستخدمين الآخرين المحتملين للتقرير ومتطلباتهم المحددة مبكرًا [67](#page=67). ### طبيعة حصة المنشأة * تحديد طبيعة حصة المنشأة محل التقييم أمر ضروري [67](#page=67). * يشمل ذلك أنواع الكيانات مثل الشركات المدرجة، والشركات الخاضعة للفصل الفرعي، والشراكات [68](#page=68). * تختلف الهياكل القانونية للشركات بين الدول، مثل سبعة هياكل في الإمارات العربية المتحدة [68](#page=68). * يجب تحديد وحدة الأعمال، والشركة، ومجموعة الشركات محل التقييم [68](#page=68). * تحديد أسماء المالكين والنسبة المئوية للحصة المملوكة [68](#page=68). * تحديد موقع الشركة [68](#page=68). * التمييز بين أسهم حقوق الملكية مقابل الأصول [68](#page=68). * تحديد عدد الأسهم محل التقييم وإجمالي الأسهم المتداولة [69](#page=69). * تحديد ما إذا كانت هناك خيارات أو ضمانات مرتبطة [69](#page=69). * التمييز بين الحصة غير المسيطرة والحصة المسيطرة [69](#page=69). ### تاريخ وقيمة التقييم * يجب تحديد تاريخ (أو تواريخ) التقييم، وهو تاريخ الحدث الذي يشكل الغرض من التقرير [69](#page=69). * يتضمن ذلك تحديد القيمة في نقطة زمنية معينة [69](#page=69). * لا يجوز الاستعانة بالمعلومات المتقادمة عند تحديد القيمة [69](#page=69). * يجب تحديد معيار القيمة المستخدم، مثل القيمة العادلة أو القيمة السوقية العادلة [69](#page=69). ### الغرض من الارتباط واعتبارات أخرى * يجب تحديد الغرض من الارتباط، مثل إعداد التقارير المالية، الضرائب، أو التقاضي [69](#page=69). * قد يحدد الغرض من الارتباط معيار القيمة المستخدم [69](#page=69). * يجب أن يتمتع المُقيّم بالمعرفة والكفاءة والقدرة لإنجاز المهمة [69](#page=69). * يجب انتفاء تضارب المصالح، وهو وجود مصالح أو التزامات لا تتوافق مع الأداء السليم [69](#page=69). * الاستقلالية، سواء كانت ظاهرة أو باطنة، أمر ضروري للمُقيّم [70](#page=70). * قد تتطلب المهمة إشراك خبراء آخرين في مجالات مثل العقارات أو الآلات [70](#page=70). * يجب أن يتضمن خطاب الارتباط المواعيد النهائية، تعهدات الإدارة، نوع التقرير، وترتيبات الأتعاب [70](#page=70). --- # متطلبات واعتبارات الارتباط لتقييم الأعمال ### جوهر الموضوع * يتضمن الارتباط لتقييم الأعمال مجموعة من المتطلبات التي يجب على المُقيّم الالتزام بها لضمان دقة ومصداقية التقييم [69](#page=69). * تتعلق هذه المتطلبات بالاستقلالية، وغياب تضارب المصالح، والكفاءة المهنية، وتحديد نطاق الارتباط بوضوح [69](#page=69). ### حقائق رئيسية * يجب على المُقيّم أن يمتلك المعرفة والكفاءة والقدرة لإنجاز المهمة المطلوبة [69](#page=69). * يجب انتفاء أي تضارب في المصالح، مثل تقديم خدمات للعميل أو الطرف الخصم حاليًا [69](#page=69). * الاستقلالية تعني التحرر من سيطرة أو تأثير الآخرين، وهي ضرورية في ظل النزاعات القانونية [70](#page=70). * يخضع المقيمون لقواعد استقلالية صارمة، خاصة العاملين في شركات المحاسبة العامة [70](#page=70). * قد يحتاج المُقيّم لإشراك خبراء آخرين في مجالات مثل تقييم العقارات أو الآلات [70](#page=70). * يجب أن يتضمن خطاب الارتباط تفاصيل حول المواعيد النهائية، وتعهدات الإدارة، ونوع التقرير، وترتيبات الأتعاب [70](#page=70). * لا يُسمح للمُقيّم بالارتباط مقابل أتعاب مهنية تعتمد على استنتاج القيمة، مثل نسبة مئوية من القيمة المستنتجة [70](#page=70). ### مفاهيم رئيسية * **تضارب المصالح:** أي مصالح أو أنشطة تتعارض مع الأداء السليم لواجبات المُقيّم، بما في ذلك العلاقات الحالية أو السابقة مع الأطراف المعنية [69](#page=69). * **الاستقلالية:** ضرورية لضمان عدم تحيز التقييم، وهي مطلوبة ظاهريًا وباطنًا [70](#page=70). * **نطاق الارتباط:** يحدد بوضوح من خلال خطاب الارتباط، والذي يجب أن يشمل تفاصيل المهمة، والنطاق الزمني، والنوع المتوقع من التقرير [70](#page=70). * **معيار القيمة:** قد يمليه الغرض من الارتباط، مثل القيمة العادلة أو القيمة السوقية العادلة [69](#page=69). * **تاريخ التقييم:** تحديد القيمة في نقطة زمنية معينة، مع عدم استخدام معلومات متقادمة [69](#page=69). ### آثار * تؤثر متطلبات الارتباط بشكل مباشر على جودة ومصداقية تقرير التقييم [69](#page=69). * يضمن الالتزام بالاستقلالية وعدم تضارب المصالح أن يكون التقييم موضوعيًا وغير متحيز [70](#page=70). * يساعد تحديد نطاق الارتباط بوضوح على إدارة توقعات العميل وتجنب سوء الفهم [70](#page=70). * يجب أن يعكس التقرير النهائي جميع المتطلبات والمعايير المهنية المطلوبة [72](#page=72). - > **Tip:** تأكد دائمًا من أن خطاب الارتباط يحدد بوضوح تاريخ التقييم ومعيار القيمة المستخدم [69](#page=69) - > **Tip:** الالتزام بقواعد الاستقلالية ليس فقط قانونيًا وأخلاقيًا، بل يبني أيضًا الثقة مع العملاء والجهات التنظيمية [70](#page=70) --- # مكونات تقرير التقييم وإعداده ### Core idea * التقرير الموضوعي وغير المتحيز والموثق بالكامل هو نتيجة لعمل ميداني دقيق وملف ورقة عمل [72](#page=72). * يجب أن يتوافق التقرير مع جميع معايير الممارسة المطلوبة [72](#page=72). * تختلف المكونات المطلوبة للتقرير قليلاً بين الهيئات المهنية لكنها تشمل عادةً عناصر محددة [72](#page=72). ### Key facts * يجب أن يتضمن التقرير المقدمة التي تتناول موضوع التقييم وتاريخه وسببه [73](#page=73). * تُشمل المقدمة معيار القيمة المستخدم وتعريفات مهمة وإقرار استقلالية المُقيّم ونوع التقرير [73](#page=73). * يجب وصف الافتراضات الرئيسة والقيود المفروضة على نطاق المراجعة [73](#page=73). * يشمل التقرير وصفاً للاقتصاد والصناعة والشركة أو الأصل محل التقييم [73](#page=73). * تُقدم موجز للمعلومات المالية ذات الصلة وتُحدد طريقة التقييم المختارة وأسبابها [73](#page=73). * تُدرج وصف لحسابات التقييم والقيود والتحفظات المتعلقة باستخدام التقرير [73](#page=73). * يُذكر الاستنتاج بشأن القيمة، مع إخلاء مسؤولية عن الخسائر الناجمة عن الاستخدام غير الصحيح [73](#page=73). * يجب الحصول على خطاب إقرار الإدارة قبل إصدار التقرير النهائي [73](#page=73). * يشمل التقرير النهائي اسم المُقيّم وتوقيعه وتاريخ التقرير [74](#page=74). * يجب الاحتفاظ بجميع الوثائق الداعمة للتقرير [74](#page=74). ### Key concepts * **التحليل النوعي:** يركز على تقييم المخاطر النوعية والمزايا أو العيوب التنافسية [71](#page=71). * **التحليل الكمي:** يهدف إلى فهم العوامل المؤثرة في المخاطر والقيمة، مثل الأرباح والتدفقات النقدية [74](#page=74). * **تحليل الشركة:** يشمل فهم العوامل التي تؤثر في المخاطر والقيمة، مثل الأرباح/التدفقات النقدية والمخاطر الداخلية والخارجية [74](#page=74). * **مصادر المعلومات:** تشمل القوائم المالية، خطط العمل، محاضر الاجتماعات، ومواقع الإنترنت [75](#page=75). * **موثوقية المصادر:** يجب الانتباه للمعلومات المتحيزة، وطلب المستندات الداعمة، واستخدام مصادر متعددة للتحقق [75](#page=75). * **تحليل سوات (SWOT):** إطار لتقييم نقاط القوة والضعف (داخلية) والفرص والتهديدات (خارجية) [75](#page=75) [76](#page=76). ### Implications * يجب على المُقيّم مراجعة كل نشاط مع مسؤول إداري لضمان دقة الافتراضات [73](#page=73). * يجب على المُقيّم إدراك تحيزات الأفراد المحتملة وفهم علاقتهم بالمعاملة [73](#page=73). * ينبغي ربط المعلومات المقدمة من المالكين/الإدارة بالبيانات الخارجية للتحقق من الاتساق [73](#page=73). * يجب الحفاظ على الاستقلالية وعدم الخضوع لتأثير الإدارة/المساهمين [73](#page=73). * يخدم خطاب إقرار الإدارة غرضًا قانونيًّا ويُحدث تأثيرًا نفسيًّا لضمان الدقة [74](#page=74). * يجب أن يكون المُقيّم قادرًا على شرح الاختلافات في الأرقام والافتراضات بين المسودة والتقرير النهائي [74](#page=74). --- # العوامل الاقتصادية الخاصة بكل بلد وتأثيرها على تقييم الشركات ### Core idea * تقييم الشركات يتأثر بعوامل اقتصادية محددة لكل بلد [85](#page=85). * فهم هذه العوامل الوطنية ضروري لتقييم دقيق، خاصة مع العولمة [85](#page=85). * لا يمكن اختيار الشركات القابلة للمقارنة بدون تحديد محركات القيمة الخاصة بالشركة [78](#page=78). ### Key facts * عوامل الاقتصاد الكلي التي تؤثر على قيمة الشركة مدفوعة بعوامل على المستوى الوطني [86](#page=86). * تتضمن هذه العوامل الظروف الاقتصادية العامة، التضخم، أسعار الفائدة، والبطالة [86](#page=86). * أسواق الأسهم والديون، نشاط الإنشاءات والتصنيع، والنمو الاقتصادي هي عوامل رئيسية [86](#page=86). * البيئة التنظيمية تشمل الضرائب، لوائح الصناعة، قوانين العمل، والحواجز التجارية [86](#page=86). * العوامل الاقتصادية الإقليمية والمحلية تشمل توافر العمالة والمرافق والبنية التحتية [87](#page=87). ### Key concepts * محركات القيمة التشغيلية: إجراءات تسمح بتقديم منتجات عالية الجودة وبيعها بسعر مربح [78](#page=78). * محركات القيمة المالية: تؤثر على العائد على حقوق الملكية، قيمة المنشأة، والتدفقات النقدية [78](#page=78). * الظروف الاقتصادية العامة: متغيرات تعكس صحة اقتصاد البلد [86](#page=86). * مخاطر سعر الصرف: التغيرات النسبية في أسعار صرف العملات [85](#page=85). * المخاطر السياسية: مخاطر مالية ناتجة عن تغيير مفاجئ في سياسات الحكومة [85](#page=85). ### Implications * العولمة تزيد من تعقيد تحليل المخاطر [85](#page=85). * تُوجد فرص تقييم خارج الحدود المحلية [85](#page=85). * يجب على المُقيّمين فهم المعايير الأجنبية في التقارير المالية، الضرائب، واللوائح [85](#page=85). * يجب على المُقيّم بحث المتغيرات الاقتصادية وتحديد صلتها بالشركة وصناعتها [86](#page=86). ### Common pitfalls * افتراض أن جميع مصادر البيانات متساوية في الجودة [76](#page=76). * الاعتماد على مصدر واحد للمعلومات الاقتصادية [76](#page=76). * عدم توثيق المعلومات التي تم الحصول عليها من الإنترنت [76](#page=76). --- # تحليل الصناعة ونموذج بورتر للقوى الخمس ### جوهر الموضوع * فهم الصناعة أمر حيوي لاتخاذ القرارات وتحديد قيمة الشركة [88](#page=88). * تحليل الصناعة يتطلب عملية منظمة لضمان عدم إغفال العوامل المؤثرة [88](#page=88). * نموذج بورتر للقوى الخمس يساعد في فهم الصناعة، القوى المؤثرة، واستراتيجيات الشركات [88](#page=88). * النموذج يُستخدم كأساس للتحليل ولا يشكل تحليلاً كاملاً أو شاملاً [89](#page=89). ### القوى الخمس لتحليل بورتر #### التهديد المتمثل في دخول منافسين جدد * تنجذب الأسواق المربحة إلى المنافسين الجدد [89](#page=89). * تشمل العوامل المؤثرة: وفورات الحجم، تمايز المنتجات، متطلبات رأس المال، تحويل التكاليف للمشترين، الوصول لقنوات التوزيع، والسياسات الحكومية [89](#page=89). * حواجز الدخول تقلل من دخول شركات جديدة، ويمكن استغلالها لتعزيز الميزة التنافسية [89](#page=89). * مصادر حواجز الدخول: الحكومات، المعارف الخاصة وبراءات الاختراع، متطلبات الأصول، وفورات الحجم التنظيمية [89](#page=89). * حواجز الخروج مشابهة لحواجز الدخول وتحد من قدرة الشركة على مغادرة السوق [89](#page=89). #### التهديد بتواجد منتجات أو خدمات بديلة * وجود منتجات في صناعات أخرى تقدم منفعة مماثلة [90](#page=90). * العوامل المؤثرة: السعر النسبي للبدائل، جودتها، ودرجة تمايزها [90](#page=90). * تحويل التكاليف إلى عملاء يؤثر على جدوى البدائل [90](#page=90). #### القدرة التفاوضية للعملاء (المشترين) * قدرة العملاء على الضغط على الشركة [90](#page=90). * تتأثر بـ: عدد العملاء بالنسبة للموردين، تمايز المنتجات، تكاليف التحويل، هوامش ربح العميل، استخدام مصادر متعددة، تهديد التكامل الخلفي/الأمامي، وأهمية المنتج وحجم العميل [90](#page=90). * العملاء لديهم قدرة تأثيرية إذا كانوا قليلين/مركزين، يشترون نسبة كبيرة، أو يهددون بالتكامل الخلفي [90](#page=90). #### القدرة التفاوضية للموردين * قدرة الموردين على الضغط على الشركة [91](#page=91). * تتأثر بـ: التكامل بين الموردين، توافر المنتجات البديلة، أهمية مدخلات المورد، تمايز منتجات المورد، أهمية الصناعة للموردين، تحويل التكاليف، وتهديدات التكامل الأمامي/الخلفي [91](#page=91). * الموردون لديهم قدرة تأثيرية إذا هددوا بالتكامل الأمامي، كانوا قليلين/مركزين، أو كانت تكاليف التبديل كبيرة [91](#page=91). #### التنافس المحتدم بين الشركات القائمة * العوامل المؤثرة: عدد المنافسين، حجمهم النسبي، معدل نمو الصناعة، التكاليف الثابتة/المتغيرة، تمايز المنتجات، تكاليف تبديل العميل، تنوع المنافسين، وحواجز الخروج [91](#page=91). * التعامل معه يشمل: تغيير الأسعار، تحسين تمايز المنتجات، استخدام قنوات توزيع مبتكرة، والاستفادة من علاقات الموردين [92](#page=92). * يزداد حدة التنافس بوجود عدد كبير من الشركات، بطء نمو السوق، ارتفاع التكاليف الثابتة، انخفاض تكاليف تبديل العملاء، وتنوع المنافسين [92](#page=92). ### الاستراتيجيات العامة في ضوء القوى الخمس * **الريادة المستندة إلى التكلفة:** التركيز على خفض التكاليف، كفاءة المرافق، رقابة مشددة، وتقليل النفقات [92](#page=92). * **التمايز:** تفرد المنتج عبر التصميم، الريادة التقنية، جودة المنتج، أو شبكة وكلاء قوية [93](#page=93). * **التركيز:** تقديم خدمات فعالة لمجموعة مستهدفة معينة، سواء كان ذلك عبر التكلفة أو التمايز [93](#page=93). * يُقارن جدول بين الاستراتيجيات العامة وتأثيرها على حواجز الدخول، قدرة العملاء والموردين، التهديد بالبدائل، والتنافس [94](#page=94). --- # التحليل الكمي للشركة وأهدافه ### Core idea * التحليل الكمي ضروري لتقييم أداء الشركة ومدى توافقه مع المعايير والمهمة المحددة [98](#page=98). * يهدف إلى تحديد الاتجاهات، فهم العناصر غير العادية، المقارنة بالمعايير، ووضع أساس للتوقعات المالية [98](#page=98). ### Key facts * يجب على المُقيّم إجراء التحليل الكمي والتأكد من مطابقته لمعايير الممارسة ومتطلبات المهمة [98](#page=98). * التحليل الكمي ضروري لفهم أداء الشركة ووضع أساس للتوقعات المالية [98](#page=98). * يساعد التحليل في مقارنة الشركة بمعايير الصناعة أو نظيراتها [98](#page=98). * يجب تحديد العناصر غير العادية وغير المتكررة وفهم أسبابها [98](#page=98). * التحليل يتطلب التأكد من تلبية احتياجات المهمة المحددة [98](#page=98). ### Key concepts * **تحليل الاتجاهات:** يشمل مراجعة قوائم الأرباح والخسائر والمراكز المالية والتدفقات النقدية لعدة سنوات [99](#page=99). * يحدد الاتجاهات الإيجابية والسلبية وأنماط النمو السابقة [99](#page=99). * عادة ما يشمل خمس سنوات، لكن قد يعتمد على السياق [99](#page=99). * يجب أن يشمل دورة تجارية كاملة للشركات الدورية [99](#page=99). * قد تصبح البيانات القديمة غير ذات صلة في حالة التغييرات الجذرية [99](#page=99). * **اتجاهات قائمة الأرباح والخسائر:** مراجعة مستويات واتجاهات المبيعات والمصروفات والربحية (EBITDA, EBIT, Net Profit) [99](#page=99). * **اتجاهات المركز المالي:** ملاحظة فئات الأصول والخصوم الهامة [100](#page=100). * يشمل رأس المال العامل، الأصول الثابتة، الديون المحملة بالفوائد وحقوق الملكية [100](#page=100). * **اتجاهات قائمة التدفقات النقدية:** تقارير التدفقات النقدية الداخلة والخارجة [100](#page=100). * تصنف إلى: تشغيلية، استثمارية، وتمويلية [100](#page=100). * **التحليل الرأسي:** إدراج كل بند كنسبة مئوية من المبيعات (للقائمة الدخل) أو إجمالي الأصول (للميزانية) . * مفيد للمقارنة بين الشركات ذات الأحجام المختلفة . ### Implications * يساعد تحديد الاتجاهات في تقييم الجوانب المختلفة للشركة [99](#page=99). * تحليل التدفق النقدي يقيم السيولة، القوة المالية، والقرارات المالية . * التحليل الرأسي يساعد في تحديد الاتجاهات النسبية ووضع التوقعات . * فهم أسباب العناصر غير العادية ضروري لتجنب تشويه الصورة المالية [98](#page=98). * التحليل الكمي يدعم وضع توقعات مالية واقعية [98](#page=98). ### Common pitfalls * قد يؤدي التصنيف الخاطئ لأنواع التدفقات النقدية إلى تشويه الصورة المالية . --- # تحليل النسب المالية ### فئات النسب المالية * تُستخدم النسب المالية لقياس العلاقات ذات الأهمية لتفسير أداء الشركة . * يجب مقارنة النسب بمعايير الصناعة، الشركات المماثلة، أو الاتجاهات التاريخية للشركة . * حساب نفس النسب للنتائج التاريخية والتوقعات يحدد التغييرات المستقبلية وأسبابها . ### نسب السيولة * تقيس قدرة الشركة على سداد ديونها والتزاماتها قصيرة الأجل . * تشمل النقدية والأوراق المالية القابلة للتداول كمؤشرات للسيولة . * يجب تحديد المستوى التشغيلي للنقد في رأس المال العامل . * القياسات النقدية المباشرة تشمل: * (النقدية + الأوراق المالية القابلة للتداول) / إجمالي الأصول . * (النقدية + الأوراق المالية القابلة للتداول) / الإيرادات . * تُقارن هذه النسب بمعايير الصناعة أو الشركات العامة الإرشادية . ### نسب النشاط أو الدوران * تقيس مدى فاعلية الشركة في توظيف أصولها . * تجمع بين التدفق النقدي من قائمة الأرباح والخسائر وقيمة من المركز المالي . * يمكن حساب المقام كمتوسط حسابي أو كمبلغ المركز المالي الختامي . * تحليل الدورة النقدية يكشف عن أوجه القصور في إدارة رأس المال العامل . * الدورة النقدية = نسبة فترة استحقاق المخزون + نسبة فترة استحقاق المدينين - نسبة فترة استحقاق الدائنين . * تُعد الدورة النقدية ذات مغزى عند مقارنتها بمعايير الصناعة . ### نسب الرافعة المالية / التغطية * تقيس المخاطر المالية، بما في ذلك استخدام الديون وقدرة الشركة على الوفاء بالمدفوعات للدائنين . * الديون تشمل الدائنين التجاريين، الضرائب المؤجلة، الديون المحملة بالفوائد، وجميع المطالبات الأخرى ذات الأولوية على الأسهم . * تقاس الرافعة المالية كنسبة من إجمالي الالتزامات أو كنسبة من الديون إلى حقوق الملكية المستثمرة . ### نسب الربحية * تقيس مدى فاعلية الشركة في إدارة المصروفات والأرباح . * تتناول قدرة المنشأة على التحكم في تكاليف التشغيل مقارنة بتدفق مبيعاتها . * تُقاس الربحية عادةً بالدخل بعد الضريبة، مع اعتبار الربح التشغيلي أيضًا . * تختلف مقاييس الربحية حسب تقييم قيمة المنشأة أو حقوق الملكية . * تشمل النسب الهامة العائد على الأصول (ROA) والعائد على رأس المال المستثمر (ROIC) . * تركز هذه النسب على الأداء التشغيلي للشركة قبل النظر في هيكل رأس المال . ### معادلة دوبونت ### التحليل المالي المقارن ### تعديلات القوائم المالية --- # أسلوب السوق ### جوهر الفكرة * يعتمد على مبدأ الاستبدال: لا يدفع المشتري أكثر من تكلفة الحصول على بديل مماثل . * يحدد القيمة بناءً على أسعار التداول في السوق أو مكررات أصول الشركات الشبيهة . * الشركات المستخدمة للمقارنة تسمى "شركات إرشادية" . ### حقائق رئيسة * الشركات العامة أكثر تكاملاً، وتتمتع بإدارة مستقرة، وخطط استراتيجية، ومجلس إدارة متطور . * الشركات العامة غالبًا ما تكون لديها منتجات وسلاسل توريد وتواجد في السوق أكثر تطوراً . * الشركات العامة تتمتع بنطاق جغرافي أوسع وعمق إداري أكبر . * تركز الشركات العامة على الأرباح المحاسبية، بينما تركز الشركات الخاصة على التدفقات النقدية . * الشركات العامة لديها وصول أكبر لأسواق التمويل وموارد مالية أوسع . * تستخدم طريقة مكررات الشركات العامة الإرشادية مكررات سعر السهم للشركات المدرجة . * يتم تطبيق المكرر على المؤشر المناسب للشركة المعنية لتحديد القيمة . * مكرر القيمة هو نسبة بين القيمة السوقية (البسط) ومؤشر (المقام) . * الخطوات الأساسية تشمل اختيار الشركات الإرشادية، والحصول على بياناتها المالية، واختيار وتطبيق المكررات، ثم تطبيق الخصومات أو العلاوات . ### مفاهيم رئيسة * **قابلية المقارنة:** يجب أن تكون الشركة المعنية شبيهة بالشركات المستخدمة للمقارنة . * عوامل المقارنة: الصناعة، الحجم، النمو، مدة النشاط، جودة الإدارة، المخاطر المالية . * عوامل المقارنة تشمل أيضاً: استقرار الأرباح، التغلغل في السوق، أنواع السلع/الخدمات، مستوى التقنية . * **المكررات:** نسب مالية تقارن قيمة الشركة بمقياس أدائها أو وضعها المالي . * أمثلة على المكررات: قيمة حقوق الملكية/الربح، قيمة الشركة/الأرباح قبل الفوائد والضرائب . * **المكررات المعدلة:** تعديل المكررات لتناسب خصائص الشركة المعنية . * **الخصومات أو العلاوات:** تعديلات تطبق على القيمة المشتقة لتعكس اختلافات جوهرية . ### الآثار المترتبة * تعتبر الطريقة موضوعية وتجريبية . * البيانات المستخدمة سهلة الفهم والاستخدام نسبيًا . * البيانات تشمل عادة جميع الأصول (ملموسة وغير ملموسة) . * تعكس ظروف السوق الحالية وتوقعات المستثمرين . ### مطبات شائعة * تتطلب القدرة على تحديد شركات قابلة للمقارنة بدقة . * قد تتضمن افتراضات غير واضحة حول المخاطر أو النمو . --- # أسلوب الأصول (التكلفة) في تقييم الشركات ### مبدأ الاستبدال * المشتري لن يدفع مقابل الأصول أكثر مما يكلفه بناؤها وحيازتها لتوفير منافع مماثلة . * يُستخدم عندما ترتكز قيمة الشركة على صافي أصولها لا أرباحها المستقبلية . * قيمة حقوق الملكية = القيمة السوقية للأصول - القيمة السوقية للالتزامات . * تُعدل جميع الأصول والالتزامات بالقيمة السوقية في تاريخ التقييم . * القيمة الدفترية في القوائم المالية قد لا تمثل القيمة السوقية الحالية . * الأصول المستهلكة بالكامل قد تظل ذات قيمة وظيفية . ### منهجيات الأصول * طريقة صافي القيمة الدفترية المعدلة (لمنشأة مستمرة) . * طريقة قيمة التصفية (لغير المنشأة المستمرة) . ### المصطلحات الرئيسية * **صافي القيمة القابلة للتحقق:** صافي المتحصلات من بيع أصل بعد خصم تكاليف التصرف والضرائب . * **تكلفة الإحلال:** تكلفة إنشاء أصل ذي منفعة مكافئة . * **تكلفة الإحلال المستهلكة:** تكلفة الإحلال مطروحًا منها الإهلاك . * **التقادم المادي:** فقدان القيمة نتيجة العمر أو البلى أو عدم الصيانة . * **التقادم الوظيفي:** فقدان القيمة نتيجة عدم الاستخدام أو التغيرات التقنية . * **التقادم الاقتصادي:** فقدان القيمة نتيجة عوامل خارجية (لوائح، توافر مواد) . * **القيمة محل الاستخدام المستمر:** تكلفة الإحلال الجديدة مع إضافة تكاليف التسليم والتركيب . ### طريقة صافي القيمة الدفترية المعدلة * تُستخدم للمنشآت المستمرة . * مناسبة للشركات العقارية، شركات الاستثمار، أو عندما ترتبط القيمة بالأصول الأساسية . * تُستخدم عندما لا يمكن نقل الشهرة الشخصية للمشتري (مثل كفاءة الطبيب) . * تُطبق عند عدم وجود توقع لشهرة تجارية قابلة للنقل . * تُعدل جميع الأصول والالتزامات بالقيمة السوقية الحالية . - > **Tip:** قد تتطلب هذه الطريقة خدمات مُقيّمين عقاريين أو مُقيّمي معدات ### التعديلات على حقوق الملكية * ربح/خسارة بعد الضريبة بين تاريخ القوائم المالية وتاريخ التقييم . * تُعدل قيمة الأصول والالتزامات إلى القيمة السوقية . * تُعدل قيمة الأرض للسوق الحالي . * تُعدل قيمة المباني لتكلفة الإحلال المستهلكة . --- # تحليل نقاط القوة والضعف والفرص والتهديدات للمؤسسة ### نقاط القوة والضعف * ترتبط نقاط القوة والضعف بالخصائص الداخلية للمؤسسة وتؤثر على أدائها مقارنة بالمنافسين . * تؤثر هذه الخصائص على المركز التنافسي للمؤسسة وقدرتها على تنفيذ استراتيجياتها . #### رأس المال النقدي * يشمل موارد مالية، إدارة نقدية، مستوى المخزون، الربحية، دوران الأصول، التدفق النقدي التشغيلي، ورأس المال العامل . * يشمل شروط الائتمان والإدارة . #### رأس المال المادي * يشمل درجة الاستفادة من السعة، إدارة الأصول، موقع المنافذ، مرافق التصنيع، سعة التخزين، وموقع المرافق . * يشمل القدرات التقنية، إدارة المخاطر، المخاوف البيئية، المرافق الحديثة، وجاذبية المنشأة للأفراد المهرة . #### رأس مال العميل * يشمل الاعتراف بالعلامة التجارية، الحصة السوقية، الدعاية والإعلان، جودة المنتج/الخدمة، المنتج/الخدمة، وخدمة العملاء . * يشمل الانتشار الأفقي والرأسي لخط الإنتاج، إخلاص ورضا العملاء، تحديد العملاء، وفهم رغبات المستهلكين . #### رأس المال التنظيمي * يشمل القدرة على الاستجابة للتغيير، ملكات القيادة، ثقافة وقيم المؤسسة، عملية التخطيط الاستراتيجي، والعلاقات مع الموردين . * يشمل أبحاث السوق، تسعير المنتجات/الخدمات، الامتثال لقانون ساربينز أوكسلي، التعاون الداخلي، تحفيز الموظفين، وترسيخ القيادة . * يشمل تقييم المنافسين، القدرة على الابتكار، وإمكانيات تطوير منتج/خدمة جديد . #### رأس المال البشري * يشمل القدرة على استقطاب/الاحتفاظ بالموظفين، إمكانات ومهارات الموظفين، الأجور والمزايا، والقدرة الإنتاجية لقوة المبيعات . * يشمل التواصل مع الإدارة، التزام الموظفين، تدريب الموظفين، ومعدل أعمار الموظفين . #### رأس المال النظامي * يشمل استخدام التقنية لتحسين الربحية، تطوير منتجات جديدة، إمكانيات/موارد البحث والتطوير، إدارة سلسلة التوريد، والقدرة الإنتاجية التصنيعية . * يشمل عملية الشراء، أنظمة التوزيع، والكفاءات الأساسية . ### الفرص والتهديدات * تواجه المؤسسات عوامل بيئية خارجية تتيح فرصًا وتهديدات تؤثر على أدائها المستقبلي . * تحديد وفهم الفرص والتهديدات ضروري لوضع أو تعديل استراتيجيات تضمن الاستفادة من الفرص وتقليل التهديدات . #### الصناعة – السوق * يشمل السوق ومعدل النمو، التغير في الحصة السوقية، الوصول لأسواق جديدة، التغيرات التقنية، وحجم السوق . * يشمل تغير احتياجات/تفضيلات العملاء، منتجات بديلة جديدة، درجة تمايز المنتجات، تغير الخصائص السكانية، والإنترنت . * يشمل موقع العملاء، القدرة التفاوضية للعملاء والمشترين، البدائل المحتملة للمنتج/الخدمة . #### الصناعة – العوامل التنافسية * يشمل منافسين جدد، ابتكارات في الصناعة، الاستفادة من القدرات، الدورات الاقتصادية/الموسمية، ومعدل ربحية الصناعة . * يشمل حدة المنافسة، أنشطة الاندماج/الاستحواذ، تجزؤ السوق، وسيطرة منافس واحد أو عدد قليل . #### الصناعة – الموردون * يشمل سعر وجودة المواد الخام، الوصول إلى المواد الخام، التكامل الأمامي والخلفي، موارد وإمكانات الموردين، وعدد الموردين . * يشمل الموردون الأجانب، المنافسة من استخدامات بديلة للمواد الخام، المخزون في الوقت المناسب، واستخدام مواد متعددة . * يشمل القدرة التفاوضية للموردين . #### العوامل السياسية #### العوامل الاقتصادية #### العوامل الاجتماعية والثقافية #### المنافسون ### معززات ومعوقات القيمة المشتركة #### المعززات --- # معززات ومعوقات القيمة المشتركة للمؤسسة ### المعززات * هوامش إجمالية أعلى من الصناعة . * قوائم مالية مدققة أو مراجعة . * نفقات رأسمالية تاريخية كبيرة . * جزء من صناعة ذات طلب مستمر . * نمو مستقبلي يتطلب رأس مال عامل منخفض . * ضوابط مالية داخلية جيدة . * لا تتطلب الكثير من أنشطة البحث والتطوير المستمرين . * تكاليف الحصول على عملاء جدد قليلة جدًا . * معدلات نمو مبيعات تاريخية أعلى من الصناعة . * تطبيق مبدأ التخطيط الاستراتيجي . * خدمة سوق متزايدة النمو . * مكانة قوية في السوق . * حواجز دخول صعبة للمنافسين . * صناعة جذابة لعدة فئات من المشترين . * ملكية فكرية (براءات اختراع، حقوق نشر، أسرار تجارية) . * جزء من صناعة مستقرة . * منتجات خاصة ذات علامة مميزة . * تبيع منتجات ذات علامات تجارية معروفة . * استثمارات كبيرة في برامج أو معدات إنتاج . * اتصالات قوية مع العملاء/الموردين . * نشاط مستقر على مدار سنوات عديدة . * سمعة حسنة مع العملاء والسوق . * كيان رئيس "متخصص" في سوق . * قاعدة عملاء عالية الجودة . * مجموعة منتجات محددة وليست ورشة عمل مخصصة . ### المعوقات --- # أساسيات الإحصاء والتباين في التقييم ### مقدمة * فهم الإحصاء وتطبيقه يساعد مقيمي المنشآت في تحليل بيانات الشركة والصناعة والسوق . * تُستخدم الإحصاءات لتقييم أداء الشركة عبر الزمن مقارنة ببيانات الأقران . * تُستخدم لتقييم قابلية التنبؤ بمكررات السوق ومتغيرات التقييم الأخرى . ### قياسات النزعة المركزية * **المتوسط:** مجموع القيم مقسومًا على عدد القيم . * **الوسيط:** القيمة المتوسطة بعد ترتيب القيم، ويمثل النسبة المئوية الخمسين للتوزيع . * **المنوال:** القيمة الأكثر شيوعًا في التوزيع . ### قياسات التباين * **المدى:** أعلى قيمة مطروحًا منها أدنى قيمة . * يتأثر المدى بشدة بالقيم المتطرفة . * **الانحراف المعياري:** المقياس الأكثر شيوعًا للتباين أو الانتشار . * يُحسب بانحرافات عن المتوسط، تربيعها، ثم أخذ متوسطها، وأخيرًا الجذر التربيعي . * في التوزيع الطبيعي، يقع حوالي 68% من البيانات ضمن انحراف معياري واحد . * في التوزيع الطبيعي، يقع حوالي 99.7% من البيانات ضمن ثلاثة انحرافات معيارية . * **معامل التباين:** درجة تباين مجموعة من نقاط البيانات، ويُعرف أيضًا بالانحراف المعياري النسبي . * يُحسب بقسمة الانحراف المعياري على المتوسط، ويُعرض كنسبة مئوية . * كلما انخفض معامل التباين، زادت دقة التكرارات . ### التوزيعات * **التوزيعات الطبيعية:** لها نفس المتوسط لكن انحرافات معيارية مختلفة . * **التوزيعات المنحرفة:** أحد طرفي التوزيع أطول من الآخر . * **الانحراف الموجب (لليمين):** الطرف الأيمن أطول . * **الانحراف السالب (لليسار):** الطرف الأيسر أطول . ### التباين في التقييم * تقيسات التباين تساعد في فهم مدى تركّز التوزيع حول القيمة المتوقعة . * تُعتبر مقياسًا لـ "انتشار" التوزيع حول قيمته المتوسطة . * إذا كان هناك تباين كبير في نسبة السعر/حقوق الملكية الدفترية، فقد يكون المتوسط غير ذي معنى كمؤشر للقيمة . ### الارتباط * **تحليل الانحدار:** أداة إحصائية للتحقق من العلاقات بين المتغيرات . * **معامل الارتباط:** رقم بين -1 و +1 يوضح العلاقة الخطية بين متغيرين . * معامل ارتباط +1: علاقة خطية مثالية وإيجابية . --- # دور المُقيّم والمتطلبات القانونية والمهنية ### الدور الأساسي للمُقيّم * يجب أن يتمتع المُقيّم بتعليم ومهارات مؤهلات متنوعة ومُثبتة . * المُقيّم قادر على أداء أدوار متنوعة، بما في ذلك الخبير المستقل وغير المستقل . ### الخبير المستقل (شاهد) * يقدم خبرة استدلالية أمام المحاكم أو الهيئات المماثلة . * يجب عليه التصرف باستقلالية وموضوعية . * دور الخبير هو خدمة المحكمة وليس العميل أو المستشار القانوني . * تقرير المُقيّم ملك له ولا يؤول للعميل أو المستشار القانوني . * يجب مناقشة التقرير مع المستشار القانوني والعميل للحصول على مدخلات . * يجب على المُقيّم الحفاظ على استقلاليته وسيطرته على عملية كتابة التقرير . * يمتلك المعرفة المتخصصة في تقييم المنشآت والموضوعات ذات الصلة . * يقدم الآراء في الأمور التي تقع ضمن نطاق خبرته فقط . * يجب أن يكون حذرًا بشأن المنتجات المكتوبة، بما في ذلك جداول البيانات . * قد يستغل المستشار القانوني للخصم البيانات المتضاربة أو مظاهر تصرف المُقيّم كمستشار . ### نصائح عند الإدلاء بالشهادة كخبير * **قبل الشهادة:** مقابلة المستشار القانوني، مناقشة الأسئلة المحتملة، مراجعة التقرير، الانتباه للذاكرة، وإبلاغ الخصم بأي تغيير في الرأي . * **أثناء الشهادة:** التحلي بالموضوعية، عدم التسرع، الإجابة بصدق ووضوح، انتقاء القضايا، الاعتراف بالأخطاء وتوضيح تأثيرها . * **العقبات المحتملة:** الحياد عن الحقائق، الدخول في مواقف افتراضية، تضخيم الاستنتاجات، التعليق على القانون، الظهور كمحامٍ . ### الخبير غير المستقل * يعمل كمستشار للعميل لدعم موقفه والدفاع عنه . * يقدم المشورة في حالات مثل شراء أو بيع حصة أو التفاوض على عقود . * يعمل كاستشاري للمستشار القانوني لمساعدته في التحضير للمحاكمة . * لا يُقدم ناتج عمله للمحكمة كدليل، وليس لزامًا أن يكون مستقلاً . * يساعد في تحديد عناصر التعويض، تقديم تحليلات متعمقة، وضع استراتيجية، مراجعة عمل الخبير المستقل، والتعليق على تقرير خبير الخصم . ### السبل البديلة لتسوية المنازعات * مجال شائع لحل المنازعات دون تكاليف التقاضي الكاملة . * قد تكون ملزمة أو غير ملزمة وتخضع لاتفاق الأطراف . * **الوساطة:** عملية غير ملزمة لإيجاد حل مقبول للطرفين، لا يقرر فيها الوسيط النتائج . * **التحكيم:** عملية رسمية مرنة تصدر فيها قرارات ملزمة قانونًا . * شروط التحكيم شائعة في العقود لحل النزاعات . ### السلوك المهني --- # مفهوم وتقييم الآراء المنصفة في المعاملات التجارية ### Core idea * الرأي المنصف هو خطاب موجز يقدم فيه مستشار مالي مستقل رأيه المالي حول عدالة معاملة مقترحة لحاملي الأوراق المالية . * يساعد الرأي المنصف المديرين في اتخاذ أحكام تجارية معقولة ويوفر حماية بموجب قاعدة الحكم التجاري . ### Key facts * شهدت السنوات الأخيرة ضغطًا عالميًا لزيادة الرقابة على نشاط الشركات، مما أدى لزيادة التدقيق في الصفقات . * دراسة أجرتها دوف وفيلبس في 2009 كشفت عن اعتقاد 86% من المجيبين بضرورة الحصول على آراء منصفة عند الاستحواذات الكبيرة . * يتوقع 66% زيادة الطلب على الآراء المنصفة في الولايات المتحدة و78% في أوروبا . * يصدر الرأي المنصف عادة لمجلس إدارة الشركة أو لجانه المستقلة . * لا يضمن الرأي المنصف أن الصفقة المقترحة هي أفضل صفقة ممكنة . ### Key concepts * **محتوى الرأي المنصف:** يشمل وصف الصفقة، غرض الرأي، هوية ومؤهلات المصدر، علاقات المصدر بأطراف الصفقة، تاريخ السريان، وبيان الاستقلالية . * **دور المُقيّم:** تحديد طبيعة وقيمة الأوراق المالية أو الحصص، تقييم الشروط المالية للصفقة، بذل العناية الواجبة، وتقديم المشورة . * **نطاق الإنصاف:** هو تقييم ذاتي يعتمد على نقاط القوة التفاوضية وقد توجد مجموعة من النتائج العادلة . * **تحليل التخفيفي:** يقيم تأثير المعاملة المقترحة على ربحية السهم للشركة المستحوذة . * **إجراءات المعاملة المقترحة:** يجب دراسة عملية التفاوض والتحقق من التسويق واتخاذ القرارات . ### Implications * تساعد الآراء المنصفة في حماية مجلس الإدارة من خلال توفير أساس لحسن النية والاستقلالية والموضوعية . * تزيد من الشفافية في الصفقات التجارية وتساعد على الدفاع عن القرارات المتخذة . * يجب تقييم الأوراق المالية متقلبة القيمة بعناية، وكذلك المدفوعات المشروطة . * قد يؤدي تحليل التخفيفي السلبي إلى عدم ترحيب السوق وهبوط سعر السهم . ### Common pitfalls * تضارب المصالح المحتمل عند العمل مع عملاء حاليين أو سابقين . * صعوبة تحديد السعر وتقييم الأوراق المالية متقلبة القيمة أو المدفوعات المشروطة . --- # تحليل صناعة المنتجات الحرجية في أوروبا ### معلومات أساسية عن كاليفجان فورستري كوربوريشن * شركة سويدية متكاملة للمنتجات الحرجية، لديها مرافق إنتاج في السويد، فنلندا، إسبانيا، ألمانيا، وبيلاروسيا . * تتكون من ثلاثة قطاعات تشغيل رئيسة: الخشب، اللب والورق، ومنتجات الألواح . * قطاع الخشب يشمل حصاد الأشجار وتحويلها لمواد بناء . * القدرة الإنتاجية للشركة تصل إلى مليون طن من اللب سنويًا . * استخدمت الشركة رقائق الخشب ونشارة الخشب لإنتاج الورق المتخصص وورق الصحف . * قطاع منتجات الألواح يحول الأخشاب لمواد تستخدم في الأرضيات والجدران والأسقف . * تغييرات في الإدارة العليا بسبب عدم تحقيق الأهداف التشغيلية، وكانت المبيعات والأرباح أقل من المتوقع . * تواجه الشركة اتهامات بعدم امتلاك الإدارة الجديدة للرؤية المستقبلية اللازمة . ### معلومات أساسية عن الصناعة * الاتحاد الأوروبي أحد أكبر منتجي المنتجات الحرجية في العالم . * تتباين تغطية الغابات بشكل كبير، أعلى نسب في فنلندا والسويد . * هيكل ملكية الغابات متنوع، مع نسبة عالية من الغابات الخاصة في معظم البلدان . * اتجهت الصناعة نحو انهيار الإنتاج والاستهلاك في أوروبا الشرقية بعد الأزمة المالية العالمية . * انخفض الإنتاج والاستهلاك بنسبة الثلث إلى الثلثين في معظم البلدان الأوروبية حتى عام 2010 . * دول البلطيق شهدت أسرع حالات التعافي، تلتها معظم أوروبا الشرقية . ### أسعار المنتجات * شهدت أسعار المنتجات الخشبية تقلبات عالمية كبيرة عبر التاريخ . * ذروة الأسعار كانت في بداية السبعينيات بالتزامن مع صدمة أسعار النفط الأولى . * بعد عام 2000، استقرت الأسعار الاسمية أو انخفضت، مما أدى لانخفاض كبير في الأسعار الحقيقية . ### عمليات الاندماج والاستحواذ * انخفض عدد مصانع النشارة في أوروبا بشكل كبير نتيجة لعمليات الاندماج والاستحواذ . * تسارعت عمليات الاندماج والاستحواذ في قطاع اللب والورق لتشمل الشركات متعددة الجنسيات . ### التقنية * المنافسة الشديدة هي المحرك الرئيس للابتكار التقني في صناعة الأخشاب الأوروبية . * تحولت صناعة اللب والورق إلى قطاع تغلبه التقنية الفائقة . * أصبحت المطاحن والشركات أكثر تخصصًا لتحسين الكفاءة . ### المنافسة والتجارة الدولية * ازدادت أهمية التجارة الدولية في المنتجات الخشبية عالميًا وداخل أوروبا . * أوروبا تمثل حوالي نصف صادرات المنتجات الحرجية العالمية من حيث القيمة الإجمالية . * تخفيف حواجز التجارة زاد المنافسة من المنتجات البديلة . ### الجوانب العمالية ### اللوائح والتأثير الحكومي ### نظرة مستقبلية عامة للصناعة --- ## Common mistakes to avoid - Review all topics thoroughly before exams - Pay attention to formulas and key definitions - Practice with examples provided in each section - Don't memorize without understanding the underlying concepts

| Term | Definition | |------|------------| | المصطلح | التعريف | | تاريخ التقييم | النقطة الزمنية المحددة التي يتم بناءً عليها تحديد قيمة الأصل أو العمل. يجب أن يعكس هذا التاريخ الحدث الذي أدى إلى الحاجة للتقييم، ويجب عدم استخدام معلومات متقادمة عند تحديد القيمة. | | غرض الارتباط | السبب أو الهدف الذي من أجله يتم إجراء تقييم الأعمال. يمكن أن يشمل أغراضًا مثل إعداد التقارير المالية، أو الضرائب، أو التقاضي، أو المعاملات التجارية. قد يؤثر الغرض على معيار القيمة المستخدم. | | معيار القيمة | المعيار الذي يتم على أساسه تحديد القيمة، مثل القيمة العادلة، أو القيمة السوقية العادلة، أو القيمة الاستثمارية. يعتمد اختيار المعيار على غرض الارتباط. | | تضارب المصالح | وجود أي مصالح مالية أو غير مالية، أو أنشطة تجارية أو مهنية، أو التزامات لدى المُقيّم تتعارض مع أدائه السليم لواجباته المهنية، مما قد يؤثر على استقلاليته وموضوعيته في التقييم. | | الاستقلالية | قدرة المُقيّم على العمل بحرية وتحرر من سيطرة أو تأثير الأطراف الأخرى، سواء كانت مالية أو غير ذلك. تُعد الاستقلالية ضرورية لضمان موضوعية وعدالة التقييم. | | تعهدات الإدارة | الالتزامات التي تتعهد بها إدارة الشركة تجاه المُقيّم، والتي قد تشمل توفير المعلومات اللازمة، والوصول إلى السجلات، والتعاون الكامل لضمان إتمام عملية التقييم بكفاءة ودقة. | | التحليل النوعي | عملية تقييم المخاطر النوعية والمزايا أو العيوب التنافسية التي تواجه الشركة. يشمل هذا التحليل وصف وتحليل الشركة، وبيئتها التنافسية، وإدارتها، وعملياتها، وهيكلها التنظيمي. | | تحليل سوات الرباعي (SWOT) | أداة تحليل استراتيجي تُستخدم لتقييم نقاط القوة (Strengths)، ونقاط الضعف (Weaknesses)، والفرص (Opportunities)، والتهديدات (Threats) التي تواجه الشركة. يساعد هذا التحليل في فهم الوضع الحالي والمستقبلي للشركة. | | التحليل الكمي | تقييم أداء الشركة من خلال تحليل البيانات المالية والرقمية. يشمل ذلك تحليل النمو، والربحية، وإدارة الأصول، ونسب التغطية، والرافعة المالية، بهدف فهم الأداء المالي للشركة. | | تسوية النتائج | عملية دمج وتوفيق النتائج التي تم التوصل إليها باستخدام أساليب تقييم مختلفة (مثل أسلوب الدخل، وأسلوب السوق، وأسلوب القيمة الدفترية). الهدف هو الوصول إلى قيمة نهائية موثوقة تعكس القيمة الحقيقية للأعمال. | | التحليل الاقتصادي | هو دراسة للمنشآت الاقتصادية ودورها في الاقتصاد، وخاصة في اقتصاد السوق الحرة، حيث يتم تحليل تدفق الدخل والاستهلاك والسلع والخدمات بين الأسر والأعمال عبر أسواق الموارد والمنتجات. | | تحليل سوات الرباعي (SWOT Analysis) | هو إطار عمل يُستخدم لتقييم نقاط القوة والضعف الداخلية للشركة، بالإضافة إلى الفرص والتهديدات الخارجية التي تواجهها، ويساعد في التخطيط الاستراتيجي وحل المشكلات واتخاذ القرارات. | | محركات القيمة (Value Drivers) | هي العوامل التشغيلية والمالية الخاصة بكل شركة والتي تؤثر بشكل مباشر على عائد حقوق الملكية وقيمة المنشأة والتدفقات النقدية، وتحديدها ضروري لاختيار الشركات القابلة للمقارنة. | | العوامل الاقتصادية الخاصة بكل بلد | هي المتغيرات الاقتصادية القياسية التي تعكس صحة الوضع الاقتصادي لدولة معينة، مثل الناتج المحلي الإجمالي، الإنفاق الاستهلاكي، الاستثمارات التجارية، التضخم، وأسعار الفائدة، ويجب على المُقيّم بحثها وتحديد صلتها بالشركة المعنية. | | مخاطر سعر الصرف (Exchange Rate Risk) | هي المخاطر المالية الناتجة عن التغيرات النسبية في أسعار صرف العملات بين العملة التي تتعامل بها الشركة والعملة التي تشتري أو تبيع بها، مما يؤثر على تكلفة أو قيمة العقود والمعاملات الدولية. | | المخاطر السياسية (Political Risk) | هي المخاطر المالية التي تنشأ عن قيام حكومة بلد ما بتغيير سياساتها فجأة، وهذا يُعد سببًا رئيسيًا لضعف الاستثمار الأجنبي في بعض الدول، حيث قد تؤثر التغييرات التنظيمية أو التشريعية على استثمارات الشركات الأجنبية. | | العولمة (Globalisation) | هي العملية التي تزيد من تعقيد تحليل المخاطر وتفتح فرصًا للتقييم خارج الحدود المحلية، وتتطلب من المُقيّمين فهم المعايير الأجنبية في التقارير المالية والضرائب واللوائح التنظيمية والثقافة. | | الظروف الاقتصادية العامة (General Economic Conditions) | هي المتغيرات الاقتصادية القياسية التي تعكس الصحة العامة للاقتصاد في بلد معين، وتشمل مؤشرات مثل الناتج المحلي الإجمالي، الإنفاق الاستهلاكي، الاستثمارات، والتضخم، وتؤثر بشكل مباشر على قيمة الشركات. | | العوامل الاقتصادية الإقليمية والمحلية | تشمل هذه العوامل توافر العمالة، تكلفة المرافق، البنية التحتية للتوزيع، البيئة التنظيمية المحلية، استخدام الأراضي، واللوائح التنظيمية للمنشآت، وقوانين العمل، والضرائب والرسوم على المستوى الإقليمي والمحلي. | | أسواق الأسهم والديون (Equity and Debt Markets) | هي الأسواق التي يتم فيها تداول الأوراق المالية للشركات (الأسهم) وأدوات الدين (السندات)، ويعكس نشاط هذه الأسواق مدى ثقة المستثمرين في الاقتصاد والشركات، ويؤثر على تكلفة رأس المال وتقييم الشركات. | | النسبة الحالية (Current Ratio) | هي نسبة مالية تُستخدم لتقييم قدرة الشركة على سداد التزاماتها قصيرة الأجل باستخدام أصولها المتداولة. تُحسب بقسمة إجمالي الأصول المتداولة على إجمالي الالتزامات المتداولة. | | النسبة السريعة (Quick Ratio) | تُعرف أيضًا بنسبة الاختبار السريع، وهي مقياس للسيولة يقيم قدرة الشركة على سداد التزاماتها قصيرة الأجل باستخدام أصولها الأكثر سيولة (النقد وما يعادله، والحسابات المدينة الصافية). تُحسب بقسمة مجموع النقد وما يعادله والحسابات المدينة الصافية على الالتزامات المتداولة. | | دوران المخزون (Inventory Turnover) | هو مقياس لكفاءة إدارة المخزون، يُظهر عدد المرات التي يتم فيها بيع المخزون وتجديده خلال فترة زمنية معينة. يُحسب بقسمة تكلفة البضائع المباعة على متوسط قيمة المخزون. | | دوران الحسابات المدينة (Accounts Receivable Turnover) | يقيس مدى كفاءة الشركة في تحصيل الديون المستحقة لها من العملاء. يُحسب بقسمة المبيعات على متوسط قيمة الحسابات المدينة. | | فترة التحصيل المتوسطة (Average Collection Period) | هي متوسط عدد الأيام التي تستغرقها الشركة لتحصيل مستحقاتها من العملاء. تُحسب بقسمة عدد أيام السنة على معدل دوران الحسابات المدينة. | | رأس المال العامل (Working Capital) | يمثل الفرق بين الأصول المتداولة والالتزامات المتداولة للشركة، ويعكس قدرتها على تمويل عملياتها اليومية. | | نسبة الدين إلى الأصول (Debt / Assets) | هي نسبة مالية تقيس نسبة إجمالي ديون الشركة مقارنة بإجمالي أصولها، مما يشير إلى مدى اعتماد الشركة على الديون لتمويل أصولها. | | نسبة تغطية الفائدة (Times Interest Earned) | تقيس قدرة الشركة على سداد مدفوعات الفائدة على ديونها من أرباحها التشغيلية. تُحسب بقسمة الأرباح قبل الفوائد والضرائب (EBIT) على مصروف الفائدة. | | هامش الربح الإجمالي (Gross Profit Margin) | هو نسبة مئوية تُظهر مقدار الربح الذي تحققه الشركة بعد خصم تكلفة البضائع المباعة من إيرادات المبيعات. | | هامش الربح التشغيلي (Operating Profit Margin) | يقيس ربحية الشركة من عملياتها الأساسية قبل خصم الفوائد والضرائب. يُحسب بقسمة الدخل التشغيلي على المبيعات. | | العائد على الأصول (Return on Assets) | هو مقياس لكفاءة الشركة في استخدام أصولها لتوليد الأرباح. يُحسب بقسمة صافي الدخل على إجمالي الأصول. | | العائد على حقوق الملكية (Return on Equity) | يقيس مدى فعالية الشركة في توليد الأرباح من استثمارات المساهمين. يُحسب بقسمة الدخل المتاح للمساهمين على حقوق المساهمين. | | المنتجات الحرجية | هي مجموعة واسعة من المنتجات المشتقة من الأخشاب، وتشمل الأخشاب المستخدمة في البناء، والورق، واللب، ومنتجات الألواح مثل الخشب الرقائقي والألواح الليفية. | | صناعة المنتجات الحرجية | تشمل جميع الأنشطة المتعلقة بحصاد الأشجار، ومعالجتها، وتصنيعها إلى منتجات نهائية متنوعة، بالإضافة إلى عمليات التسويق والتوزيع. | | الخشب | يشير إلى المادة الأساسية المستخرجة من جذوع الأشجار، والتي تستخدم في مجموعة واسعة من التطبيقات الصناعية والإنشائية. | | اللب | هو مادة أليافية تُستخرج من الخشب أو مواد نباتية أخرى، وتُستخدم بشكل أساسي في صناعة الورق والورق المقوى. | | منتجات الألواح | هي مواد بناء مركبة تتكون من ألياف خشبية أو رقائق خشبية مضغوطة مع مواد لاصقة، مثل ألواح الخشب الحبيبي (MDF) والألواح الليفية متوسطة الكثافة (HDF). | | حقوق حصاد | هي الحقوق القانونية التي تمنح للأفراد أو الشركات لقطع الأشجار في منطقة معينة من الغابة، وغالبًا ما تكون مرتبطة بملكية الغابات أو عقود إيجار. | | العناية الواجبة (في سياق الأخشاب) | هو إجراء قانوني يتطلب من المشغلين ممارسة العناية اللازمة عند طرح الأخشاب ومنتجاتها في السوق، لضمان الامتثال للتشريعات السارية وتحديد مصدر الأخشاب وبلد حصادها. | | المحافظة على مساحة الغابات | هو مبدأ أساسي في سياسات الغابات يهدف إلى ضمان بقاء مساحة الغابات وعدم انخفاضها، غالبًا من خلال إجراءات قانونية تدعم إعادة زراعة الغابات بعد الحصاد. | | الحوافز الحرجية | هي أشكال الدعم المالي أو الضريبي التي تقدمها الحكومات للأنشطة المتعلقة بالغابات، مثل المعاملة الضريبية التفضيلية أو الإعانات لتغطية تكاليف التحريج وإدارة الغابات. | | المنتجات الخشبية المُصنعة هندسيًّا | هي منتجات خشبية تم تصنيعها باستخدام تقنيات متقدمة لدمج الألياف أو الرقائق الخشبية مع مواد لاصقة لإنتاج مواد بناء ذات خصائص محددة وقوة محسنة. | | العولمة | هي عملية زيادة الترابط والتكامل بين اقتصادات الدول المختلفة، مما يؤدي إلى زيادة التجارة الدولية وتدفقات رأس المال والمعلومات عبر الحدود. | | التنوع البيولوجي | هو تنوع أشكال الحياة على الأرض، بما في ذلك تنوع الأنواع والنظم البيئية والجينات، ويعتبر الحفاظ عليه هدفًا مهمًا في سياسات الغابات. | | تحليل الاتجاهات | أسلوب تحليلي يتضمن مراجعة البيانات المالية لفترات متعددة (عادة خمس سنوات أو أكثر) لتحديد الأنماط والاتجاهات الإيجابية والسلبية في المبيعات، المصروفات، الربحية، الأصول، الخصوم، وحقوق الملكية، مما يساعد في فهم مسار نمو الشركة وتقييم استراتيجياتها. | | قائمة الأرباح والخسائر | بيان مالي يعرض إيرادات الشركة ومصروفاتها خلال فترة زمنية محددة، ويُظهر صافي الربح أو الخسارة. يتضمن تحليل اتجاهاتها مراجعة مستويات واتجاهات المبيعات، بنود المصروفات الرئيسية، والربحية بمختلف مقاييسها مثل الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والإطفاء. | | المركز المالي | بيان مالي يعرض أصول الشركة وخصومها وحقوق الملكية في نقطة زمنية محددة، مما يعكس الوضع المالي للشركة. يشمل تحليل اتجاهاته ملاحظة الفئات الهامة للأصول والخصوم، ورأس المال العامل، والأصول الثابتة، والديون المحملة بالفوائد وحقوق الملكية. | | قائمة التدفقات النقدية | بيان مالي يوضح حركة النقد الداخل والخارج للشركة خلال فترة زمنية معينة، ويُصنف إلى أنشطة تشغيلية، استثمارية، وتمويلية. يساعد تحليل اتجاهاتها في تقييم السيولة، القوة المالية، والقرارات الاستثمارية والتمويلية للشركة. | | التدفق النقدي من الأنشطة التشغيلية | يمثل النقد الناتج عن العمليات التجارية الأساسية للشركة، بما في ذلك المبيعات، المصروفات، والتغيرات في بنود رأس المال العامل. يُعد مؤشرًا هامًا على قدرة الشركة على توليد النقد من أنشطتها اليومية. | | التدفق النقدي من الأنشطة الاستثمارية | يشمل النقد المستخدم أو الناتج عن شراء أو بيع الأصول طويلة الأجل مثل الممتلكات والمعدات والاستثمارات الأخرى. يعكس قرارات الشركة المتعلقة بتوسيع أو تقليص قاعدة أصولها. | | التدفق النقدي من الأنشطة التمويلية | يمثل النقد الناتج عن أو المستخدم في معاملات تتعلق برأس المال، مثل الاقتراض، إصدار الأسهم، سداد الديون، أو توزيعات الأرباح. يعكس كيفية تمويل الشركة لعملياتها واستثماراتها. | | التحليل الرأسي | أسلوب تحليلي يتم فيه إدراج كل بند في قائمة الأرباح والخسائر كنسبة مئوية من المبيعات، وكل بند في المركز المالي كنسبة مئوية من إجمالي الأصول. يُستخدم للمقارنة بين الشركات ذات الأحجام المختلفة وتحديد الاتجاهات النسبية. | | رأس المال العامل | الفرق بين الأصول المتداولة والخصوم المتداولة للشركة، ويعكس قدرة الشركة على تغطية التزاماتها قصيرة الأجل. يشمل تحليل اتجاهاته تقييم السيولة والقدرة على إدارة العمليات اليومية بكفاءة. | | التكاليف الثابتة | المصروفات التي لا تتغير مع تغير حجم الإنتاج أو المبيعات، مثل الإيجار ورواتب الموظفين الإداريين. ارتفاع التكاليف الثابتة يمكن أن يؤدي إلى احتدام المنافسة لضمان تحقيق مستويات إنتاج مرتفعة لتغطية هذه التكاليف. | | تمايز المنتجات | استراتيجية تسويقية تهدف إلى جعل منتجات الشركة فريدة ومختلفة عن منتجات المنافسين من خلال التصميم، العلامة التجارية، الجودة، أو المزايا الفريدة. يهدف إلى خلق ولاء لدى العملاء وتقليل الحساسية للسعر. | | نسب السيولة | تقيس قدرة الشركة على سداد ديونها والتزاماتها قصيرة الأجل، وتُظهر مدى سهولة تحويل الأصول إلى نقد لتغطية الالتزامات الفورية. | | نسب النشاط أو الدوران | تقيس مدى فاعلية الشركة في توظيف أصولها لتحقيق المبيعات، وتجمع بين عناصر من قائمة الأرباح والخسائر وقائمة المركز المالي. | | الدورة النقدية | مقياس يوضح متوسط الوقت الذي تستغرقه الشركة لبيع المخزون، وجمع النقدية من المبيعات، مطروحًا منه الوقت المستغرق للسداد للموردين. | | نسب الرافعة المالية / التغطية | تقيس المخاطر المالية للشركة، بما في ذلك مدى استخدام الديون في هيكل رأس المال وقدرة الشركة على الوفاء بالمدفوعات للدائنين على المدى الطويل. | | نسب الربحية | تقيس مدى فاعلية الشركة في إدارة المصروفات والأرباح، وقدرتها على التحكم في تكاليف التشغيل مقارنة بتدفق مبيعاتها. | | العائد على الأصول (ROA) | مقياس يقيم مدى كفاءة الشركة في استخدام أصولها لتوليد الأرباح، ويُحسب عادةً بقسمة الأرباح قبل الفوائد والضرائب (EBIT) على إجمالي الأصول. | | العائد على رأس المال المستثمر (ROIC) | مقياس يقيم مدى كفاءة الشركة في استخدام رأس المال المستثمر لتوليد الأرباح، ويُحسب بقسمة الأرباح قبل الفوائد والضرائب (EBIT) على إجمالي حقوق الملكية والديون ذات الفائدة. | | معادلة دوبونت | أداة تحليل مالي تفصل العائد على حقوق الملكية (ROE) إلى ثلاثة مكونات رئيسية: الربحية، معدل دوران الأصول، والرافعة المالية، لتوضيح كيفية تحقيق الشركة لأرباحها. | | الربحية (في معادلة دوبونت) | المكون الأول في معادلة دوبونت، ويقيس كفاءة التشغيل للشركة من خلال هامش الربح. | | معدل الدوران (في معادلة دوبونت) | المكون الثاني في معادلة دوبونت، ويقيس كفاءة استخدام الشركة لأصولها لتوليد المبيعات. | | الرافعة المالية (في معادلة دوبونت) | المكون الثالث في معادلة دوبونت، ويقيس مدى فاعلية الإدارة في التحكم في هيكل رأس مال الشركة باستخدام الديون. | | التحليل المالي المقارن | عملية مقارنة النسب المالية للشركة المعنية بنسب الصناعة أو الشركات المماثلة لتقييم أدائها النسبي. | | المكرر المالي | هو نسبة مالية تُستخدم لتقييم قيمة شركة أو أصل، حيث يتم قسمة مقياس مالي (مثل السعر أو القيمة السوقية) على مقياس أداء مالي آخر (مثل الأرباح أو الإيرادات). | | قيمة المنشأة | تمثل القيمة السوقية الإجمالية للشركة، وتشمل حقوق الملكية والديون المحملة بالفوائد. تُستخدم هذه القيمة عند وجود اختلافات كبيرة في الرافعة المالية بين الشركة المعنية والشركات القابلة للمقارنة. | | قيمة حقوق الملكية | تمثل القيمة السوقية لأسهم الشركة القائمة. تُستخدم هذه القيمة عندما تكون هياكل رأس المال متشابهة بين الشركة المعنية والشركات القابلة للمقارنة. | | الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) | مقياس مالي يمثل أرباح الشركة قبل خصم الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك. يُستخدم هذا المقياس في المقام عند وجود اختلافات في النفقات الرأسمالية وطرق الإهلاك بين الشركات. | | الأرباح قبل الفوائد والضرائب (EBIT) | مقياس مالي يمثل أرباح الشركة قبل خصم الفوائد والضرائب. يُستخدم هذا المقياس عندما يكون هناك تشابه في النفقات الرأسمالية وطرق الإهلاك، ويتم استبعاد تأثير الاختلافات في معدلات الضرائب. | | صافي الربح التشغيلي بعد الضرائب (قبل الفوائد) | مقياس مالي يمثل أرباح الشركة التشغيلية بعد خصم الضرائب وقبل خصم الفوائد. يُستخدم هذا المقياس عندما يكون هناك تشابه في طرق إهلاك النفقات الرأسمالية ومعدلات الضرائب. | | صافي التدفق النقدي قبل الفوائد | مقياس مالي يمثل التدفق النقدي للشركة قبل خصم الفوائد. يُستخدم هذا المقياس عندما يكون دخل الشركة منخفضًا مقارنة بالإهلاك، أو عندما يُظهر الإهلاك مستوى منخفضًا من التقادم. | | السعر/المبيعات | مكرر مالي يقسم القيمة السوقية للشركة على إجمالي مبيعاتها. يُستخدم هذا المكرر عندما تكون الشركة "متجانسة" مع هيكل التكلفة للشركات الإرشادية، أو عندما تكون مقاييس الأرباح الأخرى سلبية. | | السعر/القيمة الدفترية | مكرر مالي يقسم القيمة السوقية للشركة على قيمتها الدفترية. يُستخدم هذا المكرر عندما يكون هناك ارتباط قوي بين القيمة الدفترية والعائد على حقوق الملكية، وتكون الأصول الملموسة مكونًا مهمًا للقيمة. | | المكررات التاريخية | مكررات مالية تستند إلى بيانات مالية تاريخية للشركة، مثل الأرباح أو التدفقات النقدية خلال فترة زمنية محددة في الماضي. | | المكررات المتوقعة (التنبؤات) | مكررات مالية تستند إلى توقعات الأرباح أو التدفقات النقدية المستقبلية للشركة. قد تكون هذه المكررات مفيدة عندما تكون الأرباح المستقبلية مختلفة اختلافًا كبيرًا، لكنها قد تنطوي على تحيزات. | | مكررات الشركات العامة الإرشادية | هي مقاييس مالية تُستخدم لتقييم قيمة شركة ما بناءً على مقارنتها بشركات أخرى مماثلة مدرجة في البورصة (الشركات العامة الإرشادية). تعتمد هذه المكررات على نسب مالية مثل السعر إلى الربح أو قيمة المنشأة إلى الأرباح التشغيلية. | | مكرر السعر إلى الأرباح (P/E) | هو نسبة مالية تقارن سعر سهم الشركة بأرباحها للسهم الواحد. يُستخدم لتحديد ما إذا كانت أسهم الشركة مقومة بأقل من قيمتها أو بأكثر من قيمتها مقارنة بالشركات الأخرى أو بالسوق بشكل عام. | | قيمة المنشأة (EV) | هي مقياس للقيمة الإجمالية للشركة، وتشمل القيمة السوقية لحقوق الملكية، بالإضافة إلى الديون، والأسهم الممتازة، وأي ديون أخرى، مطروحًا منها النقد وما يعادله. | | صافي الربح التشغيلي بعد الضرائب (NOPAT) | هو الربح الذي تحققه الشركة من عملياتها الأساسية بعد خصم الضرائب، ولكنه لا يأخذ في الاعتبار تكاليف التمويل. يُستخدم لقياس الأداء التشغيلي للشركة. | | علاوة مخاطر الحجم (Size Risk Premium - SRP) | هي علاوة إضافية تُضاف إلى تكلفة رأس المال لتعكس المخاطر المرتبطة بالشركات الصغيرة مقارنة بالشركات الكبيرة. | | تكلفة حقوق الملكية (Cost of Equity - CoE) | هي العائد المطلوب من قبل المستثمرين على استثماراتهم في حقوق ملكية الشركة، وتعكس المخاطر المرتبطة بهذه الاستثمارات. | | المتوسط المرجح لتكلفة رأس المال (Weighted Average Cost of Capital - WACC) | هو متوسط تكلفة رأس المال للشركة، مع الأخذ في الاعتبار نسب حقوق الملكية والديون في هيكل رأس المال. | | مكرر قيمة المنشأة/صافي الربح التشغيلي بعد الضرائب (EV/NOPAT) | هو مكرر يقارن قيمة المنشأة بالصافي الربح التشغيلي بعد الضرائب، ويُستخدم لتقييم الشركات التي لديها هياكل رأس مال معقدة. | | العائد حتى تاريخ الاستحقاق (Yield to Maturity - YTM) | هو إجمالي العائد الذي يمكن للمستثمر توقعه من سند معين إذا تم الاحتفاظ به حتى تاريخ استحقاقه. | | مكررات حقوق الملكية (Equity Multiples) | هي مكررات تقارن قيمة حقوق الملكية للشركة بمقياس مالي معين، مثل السعر إلى الربح أو القيمة السوقية إلى صافي الدخل. | | مكررات قيمة المنشأة (Enterprise Value Multiples) | هي مكررات تقارن قيمة المنشأة بمقياس مالي معين، مثل قيمة المنشأة إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والإطفاء (EV/EBITDA). | | الترجيح (Weighting) | هي عملية تعيين أوزان نسبية لمؤشرات القيمة المختلفة أو المكررات للحصول على قيمة نهائية مرجحة. | | المعززات | هي الخصائص أو العوامل الإيجابية التي تميز المنشأة وتساهم في تعزيز قيمتها المشتركة، مثل هوامش الربح الإجمالية المرتفعة، أو وجود قوائم مالية مدققة، أو كونها جزءًا من صناعة ذات طلب مستمر. | | المعوقات | هي الخصائص أو العوامل السلبية التي تميز المنشأة وتساهم في تقليل قيمتها المشتركة، مثل التركيز العالي للعملاء، أو كونها مقاولًا من الباطن يعتمد على نجاح الآخرين، أو ممارستها لنشاط في سوق ذات حواجز دخول سهلة. | | هوامش إجمالية أعلى من الصناعة | تشير إلى أن ربحية الشركة من عملياتها الأساسية أعلى مقارنة بالشركات الأخرى في نفس القطاع، مما يعكس كفاءة تشغيلية أو قوة تسعيرية. | | قوائم مالية مدققة أو مراجَعة | تعني أن البيانات المالية للشركة قد تم فحصها من قبل طرف خارجي مستقل (مدقق حسابات)، مما يزيد من مصداقيتها وثقة المستثمرين فيها. | | نفقات رأسمالية تاريخية كبيرة | تدل على أن الشركة استثمرت بشكل كبير في الأصول طويلة الأجل مثل المعدات والمباني في الماضي، مما قد يشير إلى أساس قوي للعمليات أو الحاجة إلى تحديث مستمر. | | صناعة ذات طلب مستمر | تعني أن المنتجات أو الخدمات التي تقدمها الشركة مطلوبة بشكل دائم بغض النظر عن التقلبات الاقتصادية، مما يوفر استقرارًا في الإيرادات. | | رأس مال عامل منخفض | يشير إلى أن الشركة تحتاج إلى كمية قليلة من رأس المال العامل (الأصول المتداولة مطروحًا منها الالتزامات المتداولة) لتمويل عملياتها، مما يعزز كفاءة استخدام رأس المال. | | ضوابط مالية داخلية جيدة | تعني أن الشركة لديها أنظمة وإجراءات فعالة لمنع الاحتيال والأخطاء وضمان دقة التقارير المالية، مما يقلل من المخاطر التشغيلية. | | تكاليف الحصول على عملاء جدد قليلة جدًّا | تدل على أن الشركة قادرة على جذب عملاء جدد بتكلفة منخفضة، مما يعكس قوة علامتها التجارية أو فعالية استراتيجيات التسويق. | | معدلات نمو مبيعات تاريخية أعلى من معدلات نمو المبيعات في الصناعة | تشير إلى أن الشركة تتوسع بوتيرة أسرع من منافسيها، مما يعكس قدرتها التنافسية وجاذبية منتجاتها أو خدماتها. | | التخطيط الاستراتيجي | يعني أن الشركة لديها رؤية واضحة وأهداف محددة وخطط عمل مدروسة لتحقيق النمو المستقبلي، مما يوجه جهودها بفعالية. | | سوق متزايدة النمو | تعني أن حجم السوق الذي تعمل فيه الشركة يتوسع باستمرار، مما يوفر فرصًا كبيرة للنمو وزيادة الحصة السوقية. | | رأي منصف | رأي يُعد عادة في شكل خطاب موجز يقدم فيه مستشار مالي مستقل رأيه بأن المعاملة المقترحة عادلة، من وجهة نظر مالية، لحاملي الأوراق المالية لدى شركة ما، ويصدر عادة إلى مجلس إدارة الشركة أو لجان مستقلة. | | الأهمية | شهدت السنوات الأخيرة ضغطًا عالميًا لمزيد من الرقابة على نشاط الشركات، مما أدى إلى زيادة التدقيق في الصفقات وزيادة الطلب على الآراء المنصفة في أوروبا وأمريكا الشمالية. | | الأهداف | تهدف الآراء المنصفة إلى مساعدة المديرين في إصدار أحكام تجارية معقولة وتوفير الحماية بموجب قاعدة الحكم التجاري، والتي تتطلب اتخاذ قرار تجاري مع العناية الواجبة والاستقلالية والموضوعية وحسن النية. | | المحتوى المقترح | يتضمن المحتوى المقترح للرأي المنصف معلومات مثل وصف الصفقة، والغرض من الرأي، وهوية ومؤهلات مُصدر الرأي، وأي علاقات قد تؤثر على استقلاليته، وبيان الاستقلالية والموضوعية. | | دور المُقيّم | يشمل دور المُقيّم تحديد طبيعة وقيمة الأوراق المالية، وتقييم الشروط المالية للصفقة، وفحص الوثائق، وتقديم المشورة لمجلس الإدارة، وتقديم رأي حول مدى إنصاف المعاملة لحاملي الأوراق المالية. | | نطاق الإنصاف | الإنصاف هو تقييم ذاتي إلى حد ما، حيث تُفاوض الصفقات بناءً على نقاط القوة النسبية للمفاوضين، ويُحكم على الإنصاف عادة من وجهة نظر جانب واحد فقط في الصفقة. | | أهمية السعر | يمثل السعر جانبًا مهمًا في تقييم الإنصاف، ولكن لا يمكن مقارنة صفقات الأسهم بالصفقات النقدية بالكامل، ويجب النظر في عوامل مثل سيولة الأسهم والأداء التاريخي والتوقعات المستقبلية. | | صعوبات تحديد السعر | قد يكون من الصعب تقييم الأوراق المالية متقلبة القيمة، ويجب تقييم المدفوعات المشروطة بعناية، وفي صفقات الأسهم مقابل الأسهم، يُعد التحليل الشامل للخصائص الاستثمارية أمرًا مهمًا. | | الأهمية النسبية للتسعير | يمكن مقارنة أسعار الصفقات بالمعاملات السابقة لأسهم الشركة، ومعاملات أسهم الشركات المشابهة، والمعاملات ذات الصلة بتغير السيطرة في نفس الصناعات. | | تحليل التخفيفي | في معظم الآراء المنصفة، يُجرى تحليل لمدى تأثير المعاملة المقترحة على ربحية السهم للشركة المستحوذة، حيث أن المعاملة المخففة قد لا تحظى بترحيب السوق. | | إجراءات المعاملة المقترحة | يجب على المُقيّم دراسة عملية التفاوض التي حدثت قبل المعاملة المقترحة، وطرح أسئلة حول تسويق المعاملة، ومن بدأها، ومن قام بتحليل التسعير والتفاوض. | | معايير التقييم الدولية | هي مجموعة من المعايير العالمية التي تسعى إلى تحقيق الشفافية والاتساق في مهنة التقييم على مستوى العالم، وتُصدر عن هيئات متخصصة لوضع هذه المعايير. | | الآراء المنصفة | هي تقييمات تُجرى للمصادقة على قيمة معينة، وغالبًا ما تكون استعدادًا لإصدار الأسهم أو الديون، وقد تكون محفوفة بالمخاطر بسبب احتمالية مقاضاة المُقيّم إذا كانت القيمة مبالغًا فيها. | | مجلس معايير التقييم الدولية (IVSC) | هيئة دولية مسؤولة عن وضع معايير التقييم بناءً على مبادئ التقييم المقبولة عمومًا، وتتكون عضويتها من رابطات مهنية للتقييم حول العالم، وتنقسم إلى هيئات للأمناء والمعايير والمهنية. | | هيئة الأمناء (في IVSC) | هي الهيئة المسؤولة عن حوكمة مجلس معايير التقييم الدولية (IVSC) والتعيينات في الهيئات الأخرى التابعة له. | | هيئة المعايير (في IVSC) | هي الهيئة المسؤولة عن وضع ونشر معايير التقييم الدولية وتقديم الدعم الفني المتعلق بها. | | الهيئة المهنية (في IVSC) | هي الهيئة المسؤولة عن تطوير مهنة التقييم على مستوى العالم وتعزيز التواصل بين أعضائها من الرابطات المهنية. | | رابطة مُقيّمي الأسهم والأعمال | هيئة مهنية دولية تركز بشكل رئيس على تقييم العقارات والأراضي والإنشاءات والأصول غير الملموسة، وتضم أعضاء من مختلف البلدان. | | معهد المحاسبين القانونيين في إنجلترا وويلز | منظمة مهنية في المملكة المتحدة تنظم مهنة تقييم الأعمال، وغالبًا ما تكون مرتبطة بمهنة المحاسبة. | | المعهد الكندي لمُقيّمي الأعمال المعتمدين | جهة تمنح شهادات مهنية لمُقيّمي الأعمال في كندا، وتتطلب اجتياز برنامج دراسي واختبارات للانضمام إليها. | | الجمعية الأمريكية للمُقيّم (ASA) | رابطة مهنية في الولايات المتحدة تقدم اعتمادات لمُقيّمي الأعمال، وتتطلب اجتياز اختبارات في الأخلاقيات والمعايير المهنية وسنوات من الخبرة. | | المعهد الأمريكي للمحاسبين القانونيين المعتمدين (AICPA) | منظمة مهنية في الولايات المتحدة تقدم اعتمادًا في تقييم الأعمال من خلال اختبار شامل. | | الرابطة الوطنية لمحللي التقييم المعتمدين (NACVA) | منظمة في الولايات المتحدة تمنح لقب محلل تقييم معتمد بعد استيفاء متطلبات معينة. | | معاملات السوق الفعلية | عمليات الاستحواذ وبيع حصص الأعمال بعد طرحها وتقييمها في السوق الفعلية، حيث يتم الاتفاق على السعر بشكل عام من خلال مفاوضات بين الأطراف. | | تقييمات السوق الافتراضية | تحديد القيمة دون عرض حصة المنشأة للبيع، أي يتم تحديد القيمة نظريًا بناءً على سلوك المستثمر الحكيم والعقلاني. | | القيمة الجوهرية | قيمة الأصل التي تستند إلى أساسياته مثل التدفقات النقدية، النمو، والمخاطر، وهي القيمة المعرفة في كتب ومناهج التقييم. | | لعبة الأرقام | يُقصد بها التعامل مع البيانات المالية الكثيفة وجداول البيانات، حيث يعتقد البعض أن التقييم هو مجرد تحليل وتصفية وتحديد للمعلومات المالية ذات الصلة. | | التقييم السردي | الاعتماد الكامل على السرد لتبرير الاستثمارات والتقييمات، حيث يميل الناس إلى حب القصص وتجنب الحقائق المجردة أو الأرقام العقيمة. | | السرد مدعومًا بالأرقام | الحل لإجراء تقييم جيد يتمثل في التوصل إلى مزيج من الأرقام المرتبطة ببعضها البعض من خلال سرد متماسك ومتسلسل الأحداث. | | أساس القيمة (معيار القيمة) | يعتمد على تعريف القيمة، والذي يتحدد وفقًا للغرض من التقييم والافتراضات التي يقوم بها المُقيّم في سياق التقييم. | | القيمة السوقية | المبلغ المقدر الذي ينبغي على أساسه مبادلة الأصول أو الالتزامات في تاريخ التقييم بين مشترٍ راغب وبائع راغب في إطار معاملة على أساس محايد بعد تسويق مناسب. | | الإيجار السوقي | المبلغ المقدر الذي ينبغي على أساسه تأجير حصة عقارية في تاريخ التقييم بين مؤجر راغب ومستأجر راغب بشروط تأجير مناسبة في معاملة على أساس محايد. | | القيمة المنصفة | السعر المقدر لنقل ملكية أحد الأصول أو الالتزامات بين أطراف محددة وراغبة وعلى معرفة. | | العميل | الشخص أو الكيان الذي يرتبط مع المُقيّم لإجراء التقييم ويلتزم المُقيّم تجاهه بالعناية الواجبة. | | المستخدمون المقصودون الآخرون | كيانات أخرى قد تستخدم تقرير التقييم بخلاف العميل المباشر، مثل البنوك وشركات التأمين وصناديق حقوق الملكية الخاصة، وقد تكون لديهم متطلبات محددة يجب مراعاتها. | | حصة المنشأة | تمثل الجزء أو الملكية في المنشأة الاقتصادية التي تخضع لعملية التقييم، وقد تشمل أسهم حقوق الملكية أو الأصول. | | الغرض من الارتباط | السبب أو الهدف الذي من أجله يتم إجراء تقييم المنشأة الاقتصادية، مثل إعداد التقارير المالية، أو لأغراض الضرائب، أو التقاضي. | | خطاب الارتباط | الوثيقة الرسمية التي تحدد شروط وأحكام مهمة التقييم، وتشمل عادةً المواعيد النهائية، وتعهدات الإدارة، ونوع تقرير التقييم، وترتيبات الأتعاب، وقيود التوزيع. | | الأتعاب المهنية | المقابل المالي الذي يتقاضاه المُقيّم مقابل خدماته، ويجب ألا تعتمد بشكل عام على استنتاج القيمة النهائية، مثل أن تكون نسبة مئوية من القيمة المستنتجة. | | علاوات وخصومات | هي تعديلات تُطبق على القيمة المقدرة لتعكس عوامل معينة، مثل العلاوات للتحكم في الشركة أو الخصومات لحقوق الأقلية غير القابلة للتداول. | | تقرير التقييم | هو وثيقة رسمية تُعد من قبل المُقيّم لتحديد استنتاجات التقييم، ويجب أن يكون موضوعيًا، غير متحيز، وموثقًا بالكامل، ويتضمن مكونات رئيسية محددة. | | الافتراضات الرئيسة | هي العوامل والظروف التي يعتمد عليها المُقيّم في عملية التقييم، ويجب أن تكون منطقية ومدعومة بالأدلة لضمان دقة الاستنتاج. | | نطاق المراجعة | هو الحدود التي تم وضعها لعملية التقييم، بما في ذلك أي قيود على الوصول إلى المعلومات أو الأفراد، والتي قد تؤثر على دقة الاستنتاج النهائي. | | خطاب إقرار الإدارة | هو وثيقة رسمية تُوقع من قبل مسؤولي الإدارة، تؤكد فيها صحة المعلومات المقدمة، ومراجعتهم للتقرير، وعدم وجود معلومات أخرى قد تؤثر على الاستنتاج. | | رأس المال البشري | يشير إلى المعرفة والمهارات والخبرات التي يمتلكها الموظفون في الشركة، ويعتبر عنصراً مهماً في تقييم نقاط القوة الداخلية. | | أسلوب السوق | طريقة لتحديد القيمة تعتمد على أسعار التداول في سوق الأوراق المالية أو مكررات معاملات الأسهم أو الأصول في الشركات الشبيهة، وتستند إلى مبدأ الاستبدال حيث لا يدفع المشتري الحصيف أكثر من تكلفة الحصول على بديل ذي منفعة مماثلة. | | الشركات الشبيهة | هي الشركات التي تُعد متطابقة أو متقاربة بما يكفي لإجراء مقارنة فعالة في سياق تقييم الأصول أو الشركات، وتوفر توجيهات إرشادية للمُقيّم. | | مكرر القيمة | نسبة تستخدم القيمة السوقية أو قيمة المنشأة للشركة القابلة للمقارنة كبسط، ومؤشر مثل مقياس النتائج التشغيلية أو المركز المالي أو مقياس آخر كمقام، وذلك لتقييم قيمة الشركة. | | قابلية المقارنة | هي خاصية أساسية لأسلوب السوق، وتتطلب أن تكون الشركة المعنية شبيهة للشركات التي ستُجرى المقارنة بها من حيث الصناعة، الحجم، النمو، مدة النشاط، جودة الإدارة، المخاطر المالية، الاستقرار المالي، والوضع التنافسي. | | الموضوعية والتجريبية (ميزة) | تُعد هذه من المزايا الرئيسية لأسلوب الشركات العامة الإرشادية، حيث تعتمد البيانات على ظروف السوق الحالية وتوقعات المستثمرين، ولا تعتمد عادة على التنبؤات الذاتية، مما يجعلها أكثر موضوعية. | | الخصومات أو العاوات | هي تعديلات تُطبق على المكررات المشتقة من الشركات العامة الإرشادية لتعكس الاختلافات بين تلك الشركات والشركة المعنية بالتقييم، مثل المخاطر المتوقعة أو توقعات النمو. | | الربح بعد الضريبة | هو صافي الربح المتبقي للشركة بعد خصم جميع المصروفات والضرائب، ويُستخدم كمقام في بعض مكررات السوق مثل نسبة قيمة حقوق الملكية إلى الربح بعد الضريبة. | | الشركات العامة الإرشادية | هي شركات مدرجة في البورصة تُستخدم كمعيار للمقارنة عند تقييم شركة أخرى غير مدرجة أو خاصة. يتم اختيارها بناءً على تشابهها في الصناعة، نموذج العمل، وحجم العمليات، بهدف استخلاص مؤشرات قيمة قابلة للتطبيق. | | مكررات الشركات الإرشادية | هي نسب مالية تُشتق من بيانات الشركات العامة الإرشادية، مثل نسبة السعر إلى الربح (P/E) أو نسبة قيمة المنشأة إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب (EV/EBIT). تُستخدم هذه المكررات لتطبيقها على الشركة قيد التقييم للحصول على مؤشرات للقيمة. | | القوائم المالية للشركات العامة الإرشادية | هي التقارير المالية الرسمية التي تصدرها الشركات المدرجة في البورصة، وتشمل عادةً قائمة الدخل، الميزانية العمومية، وقائمة التدفقات النقدية. تُعد هذه القوائم أساسية لاستخلاص المكررات المالية المستخدمة في طريقة الشركات العامة الإرشادية. | | المكررات المعدلة | هي مكررات الشركات العامة الإرشادية التي تم تعديلها لتأخذ في الاعتبار الاختلافات المحددة بين الشركة الإرشادية والشركة قيد التقييم. تشمل هذه التعديلات عوامل مثل المخاطر، معدلات النمو، والسياسات المحاسبية، بهدف زيادة دقة التقييم. | | الخصومات أو العلاوات | هي تعديلات تُطبق على مكررات الشركات العامة الإرشادية لتعكس فروقات جوهرية بين الشركة الإرشادية والشركة قيد التقييم. قد تشمل خصومات للمخاطر الأعلى أو علاوات للنمو المتوقع الأكبر في الشركة قيد التقييم. | | رمز التصنيف الصناعي للأنشطة الاقتصادية في الاتحاد الأوروبي (NACE) | هو نظام تصنيف إحصائي يُستخدم لتصنيف الأنشطة الاقتصادية في الاتحاد الأوروبي. يُستخدم هذا الرمز في البحث عن شركات عامة إرشادية محتملة من خلال تحديد الشركات التي تعمل في نفس القطاع الصناعي. | | قيود الحجم | هي معايير تُستخدم لاستبعاد الشركات العامة الإرشادية التي تختلف بشكل كبير في الحجم عن الشركة قيد التقييم. على الرغم من أن بعض المقيمين يفضلون عدم وضع قيود صارمة، إلا أن الحس السليم يتطلب تجنب مقارنة شركات ذات أحجام متفاوتة بشكل كبير. | | السيولة (لأسهم الشركات العامة الإرشادية) | تشير إلى مدى سهولة تداول أسهم الشركة العامة الإرشادية في السوق دون التأثير بشكل كبير على سعرها. تُعد السيولة عاملاً مهماً في اختيار الشركات الإرشادية، حيث أن الأسهم ذات التداول الضعيف قد لا تعكس القيمة العادلة بشكل دقيق. | | تكتل الأسهم | هو مصطلح يشير إلى الحيازة الكبيرة لأسهم شركة معينة من قبل عدد قليل من المساهمين. يمكن أن يؤثر تكتل الأسهم على السيولة، حيث قد يستغرق السوق وقتًا أطول لاستيعاب كمية كبيرة من الأسهم المعروضة للبيع. | | تعديلات السياسة المحاسبية | هي تعديلات تُجرى على القوائم المالية للشركات العامة الإرشادية لجعلها قابلة للمقارنة مع الشركة قيد التقييم. تهدف هذه التعديلات إلى توحيد السياسات المحاسبية المستخدمة، مثل طريقة المحاسبة عن المخزون أو إهلاك الأصول. | | التعديلات غير المعتادة/غير المتكررة | هي تعديلات تُجرى على الأرباح التاريخية للشركات العامة الإرشادية لإزالة تأثير الأحداث غير المتكررة أو غير العادية. الهدف هو جعل الأرباح التاريخية أكثر قابلية للتنبؤ بالأداء المالي المستقبلي. | | تعديلات الفائض أو الأصول غير التشغيلية | هي تعديلات تُجرى على الأرباح التاريخية لتعكس فقط الأداء الاقتصادي للعمليات الأساسية للمنشأة. يتم استبعاد الأصول أو الإيرادات غير التشغيلية لضمان التركيز على الأنشطة الرئيسية. | | طريقة قيمة التصفية | هي طريقة تقييم تُستخدم لتحديد صافي المتحصلات المتاحة للمساهمين في حالة تصفية الشركة، وذلك بعد بيع الأصول وسداد الديون وخصم تكاليف التصفية والعمولات والضرائب. | | القيمة القابلة للتحقق من الأصول | تمثل إجمالي المتحصلات المتوقعة من بيع أصول الشركة في سياق التصفية. | | تكاليف التصرف المباشرة | تشمل النفقات المباشرة المرتبطة ببيع الأصول، مثل عمولات المبيعات التي تُدفع للوسطاء أو الوكلاء. | | الديون (بصافي القيمة القابلة للتحقق) | تشير إلى إجمالي الالتزامات المالية المستحقة على الشركة والتي يجب سدادها قبل توزيع أي مبالغ على المساهمين، مع الأخذ في الاعتبار أي تسويات قد تؤثر على قيمتها الصافية. | | الأرباح (الخسائر) بعد خصم الضرائب خلال فترة التصفية | تمثل صافي النتائج المالية للشركة بعد احتساب جميع الإيرادات والمصروفات والضرائب المترتبة على العمليات خلال فترة التصفية. | | تكاليف التصفية | هي النفقات التي تتكبدها الشركة لإتمام عملية التصفية، مثل تكاليف إنهاء الخدمة للموظفين، والأتعاب القانونية والمحاسبية، وتكاليف الإغلاق الأخرى. | | ضرائب الشركات على بيع الأصول | تشمل الضرائب المستحقة على أي مكاسب رأسمالية ناتجة عن بيع أصول الشركة خلال عملية التصفية. | | الأموال المتاحة للتوزيع على المساهمين (قيمة السهم) | هي المبلغ المتبقي من أصول الشركة بعد سداد جميع الالتزامات وتكاليف التصفية، والذي يمكن توزيعه على المساهمين. | | قيمة تصفية صافي الأصول (صافي القيمة القابلة للتحقق) | هي القيمة النهائية التي تُحدد بعد خصم جميع الالتزامات والتكاليف من إجمالي قيمة الأصول عند تصفية الشركة. | | طريقة قيمة التصفية المنظمة | هي طريقة تصفية تُفترض فيها فترة زمنية معقولة لبيع الأصول بهدف تعظيم المتحصلات، وتتضمن إنهاء نشاط المنشأة بشكل منظم. | | طريقة قيمة التصفية القسرية | هي طريقة تصفية تُفترض فيها التوقف الفوري عن العمل والتصرف السريع في الأصول، وغالبًا ما تكون مصحوبة بظروف بيع قسري. | | قيمة تصفية الأسهم | هي القيمة التي تُحدد للأسهم في سياق تصفية الشركة، وتمثل المبلغ الصافي المتاح لأصحاب الأسهم بعد تصفية الأصول وسداد الالتزامات. | | تحليل نقاط القوة والضعف والفرص والتهديدات (سوات) | هو نهج منظم للمنظمة لفهم نقاط قوتها الداخلية، ونقاط ضعفها، والفرص الخارجية المتاحة، والتهديدات التي تواجهها. يساعد هذا التحليل الإدارة على وضع استراتيجيات للاستفادة من نقاط القوة والفرص وتقليل تأثير نقاط الضعف والعوامل الخارجية السلبية. | | نقاط القوة | هي الخصائص الداخلية للمنظمة التي تعزز مركزها التنافسي وقدرتها على تنفيذ استراتيجياتها المؤسسية، خاصة بالمقارنة مع أداء منافسيها في السوق. | | نقاط الضعف | هي الخصائص الداخلية للمنظمة التي تؤثر سلبًا على أدائها، خاصة بالمقارنة مع أداء منافسيها في السوق، مما يقلل من قدرتها على تنفيذ استراتيجياتها المؤسسية. | | الفرص | هي العوامل البيئية الخارجية التي تتيح للمنظمة إمكانيات للنمو أو التحسين، مما يتطلب استراتيجيات للاستفادة منها قدر الإمكان. | | التهديدات | هي العوامل البيئية الخارجية التي قد تؤثر سلبًا على أداء المنظمة المستقبلي، وتتطلب استراتيجيات لتقليل تأثيرها الجوهري. | | رأس المال النقدي | يشمل الموارد المالية للمنظمة مثل إدارة النقدية، مستوى المخزون ودورانه، الربحية، دوران الأصول، التدفق النقدي التشغيلي، رأس المال العامل، وشروط الائتمان والإدارة. | | رأس المال المادي | يشمل الأصول المادية للمنظمة مثل درجة الاستفادة من السعة المتاحة، إدارة الأصول، موقع المنافذ وقوة المبيعات، مرافق التصنيع، سعة التخزين، موقع المرافق، القدرات التقنية، إدارة المخاطر، والمخاوف البيئية. | | رأس مال العميل | يشمل عوامل مثل الاعتراف بالعلامة التجارية، الحصة السوقية، الدعاية والإعلان، جودة المنتج/الخدمة، المنتج/الخدمة نفسها، خدمة العملاء، الانتشار الأفقي والرأسي لخط الإنتاج، وإخلاص ورضا العملاء. | | رأس المال التنظيمي | يشمل القدرة على الاستجابة للتغيير، الملكات القيادية للإدارة، ثقافة المؤسسة وقيمها، عملية التخطيط الاستراتيجية، العلاقات مع الموردين، أبحاث السوق، تسعير المنتجات/الخدمات، الامتثال للقوانين، والتعاون الداخلي. | | رأس المال النظامي | يشمل استخدام التقنية لتحسين الربحية، تطوير منتجات جديدة، إمكانيات وموارد البحث والتطوير، إدارة سلسلة التوريد، القدرة الإنتاجية التصنيعية، عملية الشراء، وأنظمة التوزيع. | | الكفاءات الأساسية | هي القدرات أو المهارات الفريدة التي تمتلكها المنظمة وتمنحها ميزة تنافسية، والتي يجب تحديدها وتقييمها كجزء من التحليل الاستراتيجي. | | طريقة المعاملات الإرشادية | تُعرف أيضًا بطريقة المعاملات المماثلة، وتتضمن مراجعة المعاملات الأخيرة لشركات شبيهة لتوفير مؤشرات لمعدلات العوائد أو الأسعار التي يطلبها المستثمرون. تُستمد مكررات التقييم من معاملات السوق الفعلية للشركات العاملة في نفس أنشطة الشركة المعنية أو أنشطة مشابهة لها. | | مكررات التقييم | هي نسب تُستخدم لتقييم قيمة شركة بناءً على أسعار معاملات السوق الفعلية لشركات مماثلة. تُشتق هذه المكررات من خلال تحليل الشركات التي تم شراؤها أو بيعها مؤخرًا في السوق. | | المعاملات الإرشادية | تشير إلى الصفقات التي تم إجراؤها مؤخرًا على شركات مماثلة للشركة قيد التقييم. يمكن أن تشمل هذه المعاملات شركات خاصة أصغر حجماً، مما يجعلها أكثر قابلية للمقارنة مع الشركة الخاضعة للتقييم مقارنة بالشركات المدرجة في البورصة. | | الأصول غير التشغيلية | هي الأصول التي لا ترتبط بشكل مباشر بالأنشطة التشغيلية الأساسية للشركة، مثل الاستثمارات في شركات أخرى أو العقارات غير المستخدمة في العمليات. | | المنافع التكاملية | هي الفوائد الإضافية التي قد يحصل عليها المشتري نتيجة لدمج الشركة المستحوذ عليها في عملياته الحالية، مثل وفورات الحجم أو تحسين الكفاءة. | | مكررات قيمة المنشأة إلى مبيعات | هي نسبة تُستخدم لتقييم قيمة الشركة بناءً على قيمة منشأتها مقارنة بإجمالي مبيعاتها. تُستخدم هذه المكررات بشكل شائع في تحليل معاملات السوق الفعلية نظرًا لأن معلومات المبيعات غالبًا ما تكون متاحة للجمهور. | | هيكل المعاملات | يشمل النظر في طبيعة الصفقة، مثل ما إذا كانت تمثل قيمة المنشأة أو قيمة حقوق الملكية، وما إذا كانت استحواذًا على أسهم أو أصول، وما إذا كانت الصفقة نقدية بالكامل أو تتضمن مكونات غير نقدية. | | قابلية الصناعة للمقارنة | تعني مدى تشابه الصناعات التي تعمل فيها الشركة المعنية والشركات المرجعية. على سبيل المثال، قد تكون الفنادق الفاخرة أقل قابلية للمقارنة مع الفنادق المخفضة. | | المعاملات القديمة | هي المعاملات التي تمت في الماضي البعيد، وقد لا تكون ذات صلة بالتقييم الحالي بسبب التغيرات الاقتصادية والصناعية الكبيرة التي قد تكون قد حدثت. | | طريقة المعاملات المماثلة | مصطلح آخر يُستخدم للإشارة إلى طريقة المعاملات الإرشادية، حيث يتم البحث عن معاملات لشركات مماثلة لتقديم مؤشرات تقييم. | | مبدأ الاستبدال | مبدأ أساسي ينص على أن المشتري لن يدفع مقابل شركة أو محفظة أصول أكثر مما سيكلفه بناء وحيازة وتجميع شركة أو محفظة أصول توفر مجتمعة نفس المنافع المعدلة للمخاطر المترتبة على الملكية. | | طريقة صافي القيمة الدفترية المعدلة | طريقة تُستخدم لتقييم الأسهم حيث تُعدل أصول والتزامات الشركة وفقًا لقيمها السوقية الحالية، وتُستخدم عندما تكون الشركة منشأة مستمرة وترتبط قيمتها بالأصول الأساسية بدلاً من الأرباح المستقبلية. | | منشأة مستمرة | كيان تجاري يُتوقع أن يستمر في العمل في المستقبل المنظور، مع عدم وجود نية أو ضرورة لتصفيته أو تقليص حجم عملياته بشكل كبير. | | القيمة الدفترية | القيمة التي تُسجل بها الأصول والالتزامات في القوائم المالية للشركة، والتي قد تستند إلى التكلفة التاريخية أو المبلغ المعاد تقييمه. | | صافي القيمة القابلة للتحقق | صافي المتحصلات التي يمكن الحصول عليها من بيع الأصل، بعد خصم جميع تكاليف التصرف بما في ذلك الضرائب. | | تكلفة إعادة الإنتاج | التكلفة اللازمة لإنتاج أصل مطابق للأصل الحالي باستخدام نفس المواد والتصميم والتقنيات. | | تكلفة الإحلال | التكلفة اللازمة لإنتاج أصل يوفر منفعة مكافئة للأصل الحالي، مع إمكانية استخدام مواد أو تصميمات مختلفة مع مراعاة التغيرات في التقنية والتصميم وتقنيات البناء. | | تكلفة الإحلال المستهلكة (الجديدة) | تكلفة الإحلال مطروحًا منها قيمة الإهلاك، وتعكس فقدان قيمة الممتلكات الناتج عن العمر الافتراضي أو البلى والاستعمال أو التقادم. | | التقادم المادي | فقدان القيمة الناجم عن التدهور نتيجة العمر الافتراضي، والبلى والاستعمال، وعدم الصيانة للأصل. | | التقادم الوظيفي | فقدان القيمة الناجم عن عدم الاستخدام، أو السعة الزائدة، أو التغيرات في التصميم أو التقنية، أو انخفاض الكفاءة التشغيلية للأصل. | | التقادم الاقتصادي | فقدان القيمة الناجم عن عوامل خارجية مثل اللوائح الحكومية، أو مدى توافر المواد الخام، أو مدى توافر العمالة، أو انخفاض الطلب على المنتجات التي ينتجها الأصل. | | انحراف التوزيع | هو حالة يكون فيها أحد طرفي التوزيع أطول من الآخر. الانحراف الموجب (إلى اليمين) يعني أن الذيل الأيمن أطول، بينما الانحراف السالب (إلى اليسار) يعني أن الذيل الأيسر أطول. | | التباين في التقييم | هو مقياس لمدى انتشار أو تشتت البيانات حول القيمة المتوسطة في توزيع ما، ويساهم في فهم مدى تركّز البيانات حول القيمة المتوقعة. | | تحليل الانحدار | هو أداة إحصائية تُستخدم للتحقق من العلاقات بين المتغيرات، وتحديد كيفية تأثير متغير مستقل على متغير تابع. | | معامل الارتباط | هو رقم يوضح قوة واتجاه العلاقة الخطية بين متغيرين. يتراوح بين -1 (ارتباط خطي سالب مثالي) و +1 (ارتباط خطي موجب مثالي)، وصفر يعني عدم وجود علاقة خطية. | | خبير مستقل | هو مُقيّم يقدم خبرته وآراءه الفنية أمام المحاكم أو الهيئات المماثلة، ويتصرف باستقلالية وموضوعية لخدمة المحكمة وليس العميل. | | خبير غير مستقل | هو مُقيّم يعمل كمستشار للعميل أو للمستشار القانوني، بهدف دعم موقف العميل والدفاع عنه، ولا يُلزم بالاستقلالية الكاملة في عمله. | | السبل البديلة لتسوية المنازعات | هي طرق لحل النزاعات خارج إطار المحاكم التقليدية، مثل الوساطة والتحكيم، بهدف تقليل التكاليف والمخاطر المرتبطة بالتقاضي. | | الوساطة | هي عملية غير ملزمة يحاول فيها شخص محايد (وسيط) مساعدة طرفين متنازعين على إيجاد حل مقبول لهما، مع بقاء القرار النهائي بيد الأطراف المتنازعة. | | التحكيم | هي عملية رسمية ومرنة نسبيًا تُصدر فيها قرارات ملزمة قانونًا من قبل شخص محايد أو أكثر (مُحكّم) لحل النزاعات، ولا يمكن الطعن فيها إلا لأسباب محدودة. | | مدونات قواعد السلوك المهني | هي مجموعة من المبادئ والمعايير التي يجب على أعضاء المنظمات المهنية الالتزام بها، وتهدف إلى حماية الجمهور، وضمان جودة الخدمات، وتعزيز سمعة المهنة. | | الاستقلالية والموضوعية | تعني تحرر المُقيّم من أي تأثير أو مصلحة أو علاقة قد تضعف حكمه المهني أو موضوعيته، وعدم التحيز في تقديم الخدمات المهنية. | | الكفاءة المهنية والعناية الواجبة | تشير إلى التزام الأعضاء باللوائح والمعايير المهنية، والمشاركة في التعليم المستمر، وتقديم الخدمات المؤهلين لها بحكم التدريب أو الخبرة. | | فرضية استمرارية المشروع | تفترض هذه الفرضية أن المنشأة أو الأصل القائم سيستمر في العمل في شكله الحالي، وهو مفهوم مشابه للاستخدام الحالي للأصل أو المنشأة. | | فرضية التصفية | تُطبق هذه الفرضية عندما يُتوقع أن الشركة لن تستمر في العمل في المستقبل المنظور، ويكون المالك أفضل حالاً ببيع الأصول بدلاً من الاستمرار في توليد التدفق النقدي. | | فرضية التصفية المنظمة | بموجب هذه الفرضية، يُمنح المالك وقتًا كافيًا لبيع الأصول بطريقة منظمة لتحقيق أعلى سعر ممكن في السوق، حيث تُباع الأصول مجزأة وليس كجزء من استمرارية المشروع. | | فرضية التصفية القسرية | تحدث هذه الفرضية عندما يُضطر البائع لبيع الأصول بسرعة، ربما للوفاء بالتزامات ديون وشيكة، مما يمنح المشترين ميزة تفاوضية بسبب محدودية خيارات البائع ووقت التصرف. | | المنافع التكاملية المتزايدة الخاصة بالمشتري | هي المنافع الإضافية التي يحصل عليها مشتري معين نتيجة لدمج أو استحواذ، والتي قد لا تكون متاحة للمشترين الآخرين أو للمنشأة بشكل مستقل. | | القيمة الاستثمارية | تمثل القيمة المجمعة للشركة المستهدفة والشركة المستحوذة، مع الأخذ في الاعتبار تحسينات القيمة لكل من المشارك في السوق وللشركة المستحوذة نفسها. | | القيمة التكاملية للمستحوذ | هي القيمة المضافة للمنشأة المندمجة مقارنة بالقيمة المستقلة لكلتا الشركتين، وتُحدد هذه القيمة الإضافية للشركة المستهدفة من أي مشارك في السوق. | | أسلوب الدخل | يتطلب هذا الأسلوب تحليلاً واضحًا لكل من النمو والمخاطر، ويتطرق إلى قدرة الشركة على توليد التدفق النقدي، وبالتالي يشمل جميع الأصول الملموسة وغير الملموسة. | | طريقة الشركات العامة الإرشادية | تستخدم هذه الطريقة معلومات عن المقارنات الإرشادية المتداولة علنًا والتي تتطابق أو تتشابه مع الأصل المعني للوصول إلى مؤشر للقيمة، وتتطلب بورصة عامة موثوق بها ومجموعة مختارة من الشركات المشابهة. | | مستويات القيمة | تشير إلى المستويات المختلفة التي يمكن أن تتخذها قيمة حصة ملكية في كيان ما، والتي تتأثر بعوامل مثل القدرة على السيطرة، وقابلية التسويق، ووجود خصومات أو علاوات. | | السيطرة | مستوى القيمة الذي يعكس القدرة على توجيه سياسات وإدارة كيان ما، وغالباً ما يتطلب امتلاك نسبة معينة من حقوق الملكية تزيد عن حد معين لتأكيد هذه القدرة. | | عدم السيطرة | مستوى القيمة الذي يعكس غياب القدرة على توجيه سياسات وإدارة كيان ما، حيث لا يمتلك مالك الحصة القدرة على ممارسة السيطرة بشكل فردي على الشركة. | | علاوة السيطرة | مبلغ أو نسبة مئوية تُضاف إلى القيمة التناسبية لحصة غير مسيطرة لتعكس الصلاحية المرجوة من السيطرة، وتُطبق عندما يتم تقييم حصة مسيطرة باستخدام طريقة تعطي قيمة مكافئة لحصة غير مسيطرة. | | خصومات عدم وجود السيطرة (DLOC) | مبلغ أو نسبة مئوية تُخصم من قيمة حصة ملكية لتعكس غياب بعض أو كل صلاحيات السيطرة، وتُطبق عندما يتم تقييم حصة غير مسيطرة باستخدام طريقة تعطي قيمة لحصة مسيطرة. | | خصومات عدم قابلية التسويق (DLOM) | مبلغ أو نسبة مئوية تُخصم من قيمة حصة ملكية لتعكس عدم القابلية النسبية للتسويق أو صعوبة تسييل الاستثمار بسهولة، وهي مرتبطة غالباً بالحصة غير المسيطرة في الشركات المغلقة. | | القيمة التكاملية | تشمل وفورات الحجم التي يمكن الحصول عليها نتيجة دمج شركتين، وعادة ما تكون أكبر من القيمة المسيطرة، ولا تُعد جزءًا من مهام تحديد القيمة العادلة لأنها لا تتعلق بمشارك في السوق. | | مستوى غير مسيطر وقابل للتسويق | يمثل حصة غير مسيطرة لا تعاني من عدم قابلية التسويق، وغالباً ما يكون ذا صلة بحصة غير مسيطرة في شركة مملوكة ملكية عامة حيث يتم تداول الأسهم في البورصات العامة. | | مستوى غير مسيطر وغير قابل للتسويق | يمثل حصة غير مسيطرة لا يمكن الوصول بها إلى بورصة عامة، وبالتالي تكون قيمة الاستثمار أقل من حصة مماثلة غير مسيطرة في شركة عامة، وهو شائع في الشركات المغلقة. | | تعديلات التقييم | التغييرات التي يتم إجراؤها على القيمة الناتجة عن تطبيق أساليب التقييم للوصول إلى مستوى القيمة المطلوب في مهمة التقييم، وتشمل علاوات السيطرة وخصومات عدم وجود السيطرة أو خصومات عدم قابلية التسويق. | | تحليل الصناعة | عملية منظمة لتقييم العوامل المادية التي تؤثر في شركة معينة ضمن صناعتها، بهدف فهم الصناعة وتحديد قيمة الشركة. | | نموذج بورتر للقوى الخمس | إطار عمل تحليلي يُستخدم لفهم الصناعة والقوى التي تؤثر في الشركات واستراتيجياتها، ويشمل التنافس بين الشركات القائمة، والتهديد المتمثل في دخول منافسين جدد، والتهديد بوجود منتجات أو خدمات بديلة، والقدرة التفاوضية للعملاء، والقدرة التفاوضية للموردين. | | التنافس بين الشركات القائمة | القوة التي تمارسها الشركات الموجودة حاليًا في الصناعة على بعضها البعض، وتتأثر بعوامل مثل عدد المنافسين، ومعدل نمو الصناعة، والتكاليف الثابتة، وتمايز المنتجات. | | القدرة التفاوضية للعملاء | قدرة المشترين على الضغط على الشركات من خلال طلب أسعار أقل، أو جودة أعلى، أو خدمات أفضل، وتتأثر بعوامل مثل عدد العملاء، وحجم مشترياتهم، وتهديدهم بالتكامل الخلفي. | | القدرة التفاوضية للموردين | قدرة الموردين على الضغط على الشركات من خلال رفع الأسعار، أو تقليل الجودة، أو تقييد التوافر، وتتأثر بعوامل مثل عدد الموردين، وتوافر المنتجات البديلة، وأهمية مدخلات المورد للعميل. | | التهديد المتمثل في دخول منافسين جدد | احتمالية دخول شركات جديدة إلى الصناعة، مما قد يؤدي إلى زيادة المنافسة وتقليل الأرباح، ويتأثر بعوامل مثل حواجز الدخول مثل وفورات الحجم، ومتطلبات رأس المال، واللوائح الحكومية. | | التهديد بوجود منتجات أو خدمات بديلة | احتمالية وجود منتجات أو خدمات من صناعات أخرى تقدم منفعة مماثلة للعملاء، مما قد يؤدي إلى تحويل العملاء بعيدًا عن منتجات الصناعة الحالية، ويتأثر بعوامل مثل السعر النسبي للبدائل وجودتها. | | حواجز الدخول إلى السوق | السمات التي تقلل من معدل دخول الشركات الجديدة إلى السوق، ويمكن أن تنشأ من مصادر مثل الحكومات، والمعارف ذات الملكية الخاصة، ومتطلبات الأصول، ووفورات الحجم التنظيمية. | | حواجز الخروج | القيود التي تحد من قدرة الشركة على مغادرة السوق، مما قد يجبر الشركة على الاستمرار في المنافسة حتى في ظل ظروف غير مواتية. | | الريادة المستندة إلى التكلفة | استراتيجية تنافسية تركز على تحقيق أقل تكاليف ممكنة في الإنتاج والتشغيل، بهدف تقديم أسعار تنافسية وجذب العملاء. | | التمايز | استراتيجية تنافسية تركز على تقديم منتجات أو خدمات فريدة ومختلفة عن المنافسين، من خلال التصميم، أو الجودة، أو التكنولوجيا، أو العلامة التجارية، بهدف بناء ولاء العملاء. | | التركيز | استراتيجية تنافسية تركز على خدمة شريحة معينة من العملاء أو سوق فرعية، من خلال تلبية احتياجاتهم الخاصة بشكل فعال وكفء، سواء كان ذلك من خلال التكلفة أو التمايز. | | محركات القيمة الهامة (Key Value Drivers) | هي العوامل الأساسية التي تؤثر بشكل مباشر على قيمة الشركة أو الصناعة. في سياق شركة كاليجان فوريستري كوربوريشن، قد تشمل هذه المحركات أسعار المنتجات الخشبية، تكاليف الإنتاج، كفاءة العمليات، والطلب في السوق. | | العوامل الاقتصادية أو الصناعية الرئيسة (Key Economic or Industry Factors) | هي الظروف الاقتصادية العامة أو الاتجاهات الخاصة بالصناعة التي يمكن أن تؤثر على أداء الشركة. تشمل هذه العوامل النمو الاقتصادي، أسعار الفائدة، التضخم، التغيرات في الطلب العالمي، واللوائح الحكومية. | | المركز المالي الرأسي (Vertical Financial Position) | هو تحليل للقوائم المالية حيث يتم التعبير عن كل بند كنسبة مئوية من إجمالي الأصول في الميزانية العمومية أو من إجمالي المبيعات في قائمة الدخل. يساعد هذا في مقارنة النسب بين فترات زمنية مختلفة أو مع شركات أخرى. | | قائمة الأرباح والخسائر (Income Statement) | هي تقرير مالي يعرض إيرادات الشركة ومصروفاتها خلال فترة زمنية محددة، مما يؤدي إلى صافي الربح أو الخسارة. يُعرف أيضًا باسم بيان الدخل أو بيان الأرباح. | | النسب المالية (Financial Ratios) | هي مقاييس محاسبية تُستخدم لتحليل وتقييم أداء الشركة المالي من خلال مقارنة بنود مختلفة في قوائمها المالية. تساعد هذه النسب في تقييم الربحية، السيولة، الملاءة، وكفاءة التشغيل. | | الأصول المتداولة (Current Assets) | هي الأصول التي يُتوقع تحويلها إلى نقد أو استهلاكها خلال سنة واحدة أو دورة تشغيلية واحدة، أيهما أطول. تشمل النقد، حسابات القبض، والمخزون. | | الالتزامات المتداولة (Current Liabilities) | هي الديون والالتزامات التي يُتوقع تسويتها خلال سنة واحدة أو دورة تشغيلية واحدة، أيهما أطول. تشمل حسابات الدفع، الديون قصيرة الأجل، والمصروفات المستحقة. | | حقوق المساهمين (Shareholders' Equity) | هي القيمة المتبقية لأصول الشركة بعد خصم جميع التزاماتها. تمثل ملكية المساهمين في الشركة. | | تكلفة البضاعة المباعة (Cost of Goods Sold - COGS) | هي التكلفة المباشرة المرتبطة بإنتاج السلع التي تبيعها الشركة، بما في ذلك تكاليف المواد الخام والعمالة المباشرة. | | المصروفات (Expenses) | هي التكاليف التي تتكبدها الشركة لتوليد الإيرادات. تشمل مصروفات التشغيل، المصروفات الإدارية، ومصروفات البيع والتسويق. | | إعادة الهيكلة وإغلاق المطحنة (Restructuring and Mill Closure) | يشير إلى العمليات التي تقوم بها الشركة لتغيير هيكلها التشغيلي أو المالي، والتي قد تتضمن إغلاق وحدات إنتاجية غير مربحة. | | المضاعف التاريخي (Historical Multiple) | هو مضاعف يعتمد على البيانات المالية التاريخية للشركة، وغالبًا ما يستخدم فترة الاثني عشر شهرًا الأخيرة أو السنة المالية الماضية. قد يتطلب استخدام القوائم المرحلية لضمان أحدث المعلومات المالية المتاحة. | | المضاعف المتوقع (Prospective Multiple) | هو مضاعف يعتمد على التنبؤات أو التوقعات المالية المستقبلية للشركة. يكون مفيدًا بشكل خاص عندما يُتوقع أن تختلف الأرباح المستقبلية بشكل كبير عن الأداء التاريخي، ولكنه قد يكون عرضة للتحيزات أو قد لا يكون متاحًا دائمًا. | | مضاعفات حقوق الملكية (Equity Multiples) | هي مضاعفات تقييم تُستخدم لتقدير قيمة حقوق الملكية لشركة ما. تصبح هذه المضاعفات أكثر ملاءمة عندما تمتلك الشركة المعنية والشركات القابلة للمقارنة هياكل رأسمالية متشابهة، مما يركز على قيمة الأسهم بدلاً من إجمالي قيمة المنشأة. | | مضاعفات قيمة المنشأة (Enterprise Value Multiples) | هي مضاعفات تقييم تُستخدم لتقدير قيمة المنشأة ككل، والتي تشمل حقوق الملكية والديون. تكون هذه المضاعفات أكثر ملاءمة عندما تختلف هياكل رأس المال بين الشركة المعنية والشركات القابلة للمقارنة، حيث تأخذ في الاعتبار إجمالي قيمة الشركة. | | قيمة المنشأة (Enterprise Value) | هي القيمة الإجمالية للشركة، والتي تُحسب بجمع القيمة السوقية لحقوق الملكية مع القيمة السوقية للديون ذات الفائدة، وطرح النقد وما يعادله. تُستخدم في مضاعفات قيمة المنشأة لتقدير القيمة الكلية للشركة. | | هيكل رأس المال (Capital Structure) | يشير إلى مزيج الديون وحقوق الملكية الذي تستخدمه الشركة لتمويل عملياتها وأصولها. يؤثر هيكل رأس المال بشكل كبير على تقييم الشركة، خاصة عند استخدام مضاعفات حقوق الملكية مقابل مضاعفات قيمة المنشأة. | | الوسيط (Median) | هو القيمة الوسطى في مجموعة من البيانات مرتبة ترتيبًا تصاعديًا أو تنازليًا. يُستخدم الوسيط في التقييم لتجنب تأثير القيم المتطرفة على المتوسط، مما يوفر مقياسًا أكثر استقرارًا للاتجاه المركزي. | | المتوسط الحسابي (Mean) | هو مجموع القيم في مجموعة بيانات مقسومًا على عدد هذه القيم. يُستخدم كمتوسط للبيانات، ولكنه قد يكون حساسًا للقيم المتطرفة في مجموعة البيانات. | | معامل الاختلاف (Coefficient of Variation) | هو مقياس للتباين النسبي للبيانات، ويُحسب بقسمة الانحراف المعياري على المتوسط. يُستخدم لتقييم مدى تشتت البيانات بالنسبة لمتوسطها، وهو مفيد لمقارنة تباين مجموعات بيانات مختلفة. | | التجميع العنقودي (Clustering) | يشير إلى ميل نقاط البيانات في مجموعة ما إلى التجمع حول قيمة مركزية. في التقييم، يُستخدم لقياس مدى تقارب مكررات الشركات القابلة للمقارنة، حيث يشير التجميع العنقودي القوي إلى بيانات أكثر اتساقًا. | | المبيعات | إجمالي الإيرادات التي تحققها الشركة من بيع السلع أو تقديم الخدمات خلال فترة زمنية محددة. | | تكلفة البضاعة المباعة | التكلفة المباشرة المرتبطة بإنتاج السلع التي باعتها الشركة، بما في ذلك المواد الخام والعمالة المباشرة. | | المصروفات | التكاليف التي تتكبدها الشركة لتشغيل أعمالها، والتي لا ترتبط مباشرة بإنتاج السلع أو الخدمات. | | الأصول | الموارد الاقتصادية التي تمتلكها الشركة وتتوقع أن تستفيد منها في المستقبل. | | الأصول المتداولة | الأصول التي يتوقع تحويلها إلى نقد أو استخدامها خلال سنة واحدة أو دورة تشغيلية واحدة. | | أصول أخرى | الأصول التي لا تندرج تحت فئات الأصول المتداولة أو الأصول الثابتة، مثل الأصول غير الملموسة. | | الالتزامات | الديون والالتزامات المالية المستحقة على الشركة تجاه أطراف خارجية. | | الالتزامات المتداولة | الديون والالتزامات التي تستحق السداد خلال سنة واحدة أو دورة تشغيلية واحدة. | | التزامات أخرى | الالتزامات التي لا تندرج تحت فئة الالتزامات المتداولة، مثل القروض طويلة الأجل. | | حقوق المساهمين | صافي قيمة أصول الشركة بعد خصم جميع التزاماتها، وتمثل ملكية المساهمين في الشركة. | | نسب النشاط | مقاييس مالية تقيّم مدى كفاءة الشركة في استخدام أصولها لتوليد المبيعات أو الإيرادات. | | القيمة العادلة | السعر الذي سيتم استلامه لبيع أصل أو دفعه لنقل التزام في معاملة منظمة بين المشاركين في السوق في تاريخ القياس. | | قيمة التصفية | المبلغ الناتج عن بيع أصل أو مجموعة من الأصول تدريجيًا على أجزاء متفرقة. | | أسلوب التكلفة | يقدم مؤشرًا للقيمة عن طريق حساب التكلفة الحالية لإحلال أو إعادة إنتاج الأصل، ومن ثم خصم الإهلاك المادي وجميع أشكال التقادم الأخرى. | | فرضية الاستخدام الأعلى والأفضل | الاستخدام الذي من شأنه أن ينتج أعلى قيمة للأصل، ويجب أن يكون الاستخدام ممكنًا ماديًا ومحققًا للجدوى ماليًا ومسموحًا به قانونًا. | | فرضية الاستخدام الحالي | الاستخدام الحالي أو القائم للأصل أو المنشأة المعنية، وقد لا يساوي بالضرورة الاستخدام الأعلى والأفضل. | | فرضية القيمة | تفترض أن الشركة المعنية ستستمر في العمل في المستقبل، وتؤثر على كيفية إجراء التقييم. | | القيمة السوقية العادلة | السعر، معبرًا عنه بما يكافئه من نقدية، حيث تنتقل الملكية بين مشترٍ افتراضي راغب وقادر على إتمام عملية الشراء، وبائع افتراضي راغب وقادر على إتمام عملية البيع، ويتصرف كلاهما على أساس محايد في سوق مفتوحة وغير مقيدة، وفيه لا يُجبر البائع ولا المشتري على البيع والشراء، وكلاهما على دراية كافية بالحقائق ذات الصلة. |

# Investeringsanalyse en financiële planning **1. Investeringsanalyse en financiële planning** Dit onderwerp behandelt de essentiële technieken en principes voor het beoordelen en selecteren van investeringsprojecten, met een focus op het bepalen van kosten en opbrengsten, de tijdswaarde van geld en de verschillende evaluatiemethoden [2](#page=2). **1.1 Doel van een investeringsproject** Het hoofddoel van een investeringsproject is het vandaag uitgeven van een zeker bedrag in de hoop in de toekomst meer, maar onzekere, bedragen te ontvangen of waarde te creëren. Dit vereist het bepalen van zowel de kosten als de financiële en niet-financiële output van het project [4](#page=4). **1.2 Basisprincipes van investeringsanalyse** De waarde van een project wordt bepaald door de huidige waarde van alle kasstromen die het genereert, rekening houdend met het vereist rendement. Dit rendement is afhankelijk van de gecreëerde waarde en de financiële context van de organisatie [5](#page=5). * **1.2.1 Enkel kasstromen zijn relevant** Boekhoudkundige winst- of verliescijfers zijn niet direct relevant voor investeringsbeslissingen; enkel de feitelijke kasstromen (inkomsten en uitgaven) tellen [6](#page=6). * **1.2.2 Marginale of incrementele kasstromen** Enkel de kasstromen die door het project worden veroorzaakt (marginale of incrementele kasstromen) zijn van belang. Kasstromen die onafhankelijk zijn van het project, zijn irrelevant [6](#page=6). * In de non-profit gezondheidszorg kan waarde breder worden geïnterpreteerd, waardoor ruimte is voor niet-rendabele investeringen, mits de financieel-economische draagkracht van de organisatie getoetst wordt [6](#page=6). * **1.2.3 Operationele kasstromen** Financiële stromen zoals interestbetalingen worden in beginsel niet meegenomen in de kasstroomberekening. De financieringskost wordt verrekend in het vereist rendement [7](#page=7). * In de non-profit gezondheidszorg wordt ook hier een uitzondering gemaakt wanneer waarde breder wordt geïnterpreteerd en de financieel-economische draagkracht voor alle geldstromen getoetst moet worden [7](#page=7). * **1.2.4 Inflatie** Inflatie is de waardevermindering van geld door prijsstijgingen, wat zowel kosten als opbrengsten beïnvloedt [8](#page=8). **1.3 Tijdswaarde van geld** Geld heeft een tijdswaarde omdat men vandaag ontvangen geld prefereert boven hetzelfde bedrag in de toekomst, vanwege directe consumptiemogelijkheden of het potentieel voor rendement door sparen [14](#page=14). * **1.3.1 Berekening van toekomstige waarde** De toekomstige waarde ($E$) van een bedrag ($B$) na één periode, met een interestvoet ($i$), wordt berekend als $E = (1+i) \times B$ [15](#page=15). * **1.3.2 Berekening van contante waarde** De contante waarde ($B$) van een toekomstig bedrag ($E$) na één periode, met een interestvoet ($i$), wordt berekend als $B = \frac{E}{1+i}$. Dit principe geldt ook voor het bepalen van de benodigde bonus om een toekomstige aankoop te financieren [17](#page=17) [18](#page=18). * **1.3.3 Samengestelde interest over meerdere jaren** Voor periodes langer dan één jaar wordt het principe van samengestelde interest toegepast, waarbij de interest in latere periodes wordt herbelegd. De toekomstige waarde na $n$ perioden is $E_n = (1+i)^n \times B$ [19](#page=19). > **Tip:** Bij het berekenen van samengestelde interest, wordt interest verdiend op zowel de initiële hoofdsom als op reeds verdiende interesten. **Voorbeeld:** Een kapitaal van 30.000 euro, belegd aan 7% interest gedurende 21 jaar, groeit tot ongeveer 124.217 euro [20](#page=20). * **1.3.4 Conversie naar één tijdstip** Alle kasstromen worden geconverteerd naar één gemeenschappelijk tijdstip, meestal de huidige waarde. De totale huidige waarde is de som van de geconverteerde kasstromen. De formule hiervoor is [22](#page=22): $$B = \sum_{t=1}^{n} \frac{C_t}{(1+i)^t}$$ waarbij $C_t$ de kasstroom in periode $t$ is en $i$ de discountvoet [22](#page=22). **1.4 Vrije kasstromen (Free Cash Flows - FCF)** Vrije kasstromen vertegenwoordigen de beschikbare kas voor alle investeerders na aftrek van operationele kosten, wijzigingen in het werkkapitaal en investeringsuitgaven [24](#page=24). Formule: $$Vrije Kasstroom = Operationele Cashflow (na belastingen) + \Delta Behoefte aan Nettobedrijfskapitaal + Investeringskasstroom$$ [24](#page=24). * **1.4.1 Operationele Kasstromen** Dit is het resultaat van de onderneming, gecorrigeerd voor afschrijvingen [26](#page=26). * **1.4.2 Verandering nettobedrijfskapitaal** Dit omvat veranderingen in voorraden, vorderingen op klanten en leverancierskredieten [26](#page=26). * **1.4.3 Investeringskasstromen** Dit zijn de uitgaven voor investeringen in uitrusting, gebouwen, grond, studies, etc. [27](#page=27). **Voorbeeld:** Een project met de volgende kasstromen: | Jaar | Kasstroom | |---|---| | 0 | -850 | | 1 | 33,1 | | 2 | 90,5 | | 3 | 161,2 | | 4 | 166 | | 5 | 598,3 | De vrije kasstroom wordt berekend door deze componenten op te tellen [28](#page=28). **1.5 Valkuilen bij investeringsbeslissingen** Bij investeringsanalyse kunnen diverse valkuilen optreden die de besluitvorming beïnvloeden: * **1.5.1 Sunk costs (verzonken kosten)** Kosten die reeds gemaakt zijn en niet meer ongedaan gemaakt kunnen worden, mogen de beslissing om al dan niet verder te investeren niet beïnvloeden. Dit wordt ook wel 'escalation of commitment' genoemd [30](#page=30). * **1.5.2 Opportuniteitskosten** De waarde van het beste alternatieve gebruik van middelen die men opgeeft door voor een specifiek project te kiezen [31](#page=31). * **Voorbeeld:** Een ziekenhuis dat een ongebruikte campus overweegt om te bouwen tot een zorghotel, moet de huidige marktwaarde van die campus als een opportuniteitskost beschouwen, omdat deze anders verkocht zou kunnen worden [32](#page=32). * **1.5.3 Neveneffecten** Veranderingen in kasstromen van andere afdelingen of diensten binnen de organisatie als gevolg van het nieuwe project [33](#page=33). * **1.5.4 Levensduur van het project** De economische levensduur van het project is bepalend voor de periode waarin kasstromen worden geanalyseerd, niet de boekhoudkundige levensduur voor afschrijvingen [34](#page=34). * **1.5.5 Beoordeling van het project** Onzekerheid en de neiging tot onderschatting van kosten en overschatting van opbrengsten zijn veelvoorkomende problemen. Het is cruciaal om vooraf de grenzen van haalbaarheid af te bakenen [35](#page=35). **1.6 Evaluatiemethoden voor investeringsprojecten** Er zijn verschillende methoden om investeringsprojecten te evalueren, elk met hun eigen voor- en nadelen: * **1.6.1 Gemiddeld boekhoudkundig rendement (GBR)** Dit is de gemiddelde jaarlijkse winst na belastingen gedeeld door de gemiddelde boekwaarde van de investering [37](#page=37). $$GBR = \frac{Gemiddelde jaarlijkse winst}{Gemiddelde boekwaarde van de investering}$$ [37](#page=37). * **Nadelen:** Gebaseerd op winst in plaats van kasstromen, houdt geen rekening met de timing van kasstromen en het vereiste rendement is onduidelijk. Wordt daarom niet aanbevolen als primaire evaluatiemethode [39](#page=39). * **1.6.2 Terugverdienperiode (Payback Periode - PP)** De tijd die nodig is om de begininvestering terug te verdienen [40](#page=40). $$TVP = \frac{Begininvestering}{\text{Jaarlijkse netto kasontvangsten}}$$ [40](#page=40). * **Nadelen:** Negeert kasstromen na de terugverdienperiode, houdt geen rekening met de timing en grootte van kasstromen tijdens de periode, en kent een arbitrair afkappunt. Vaak gebruikt ter aanvulling van andere methoden voor inzicht in risico en liquiditeit [42](#page=42). * Een alternatief is de **verdisconteerde terugverdienperiode**, die aan te bevelen is [42](#page=42). * **1.6.3 Interne Rendementsgraad (IRG)** De discontovoet die de contante waarde van verwachte kasontvangsten gelijkstelt aan de contante waarde van verwachte kasuitgaven [43](#page=43). $$\sum_{t=0}^{n} \frac{A_t}{(1+r)^t} = 0$$ waarbij $A_t$ de kasstroom in periode $t$ is en $r$ de interne rendementsgraad [43](#page=43). * **Betekenis:** Geeft het rendement aan dat een investeringsproject genereert op het geïnvesteerde vermogen. Kan enkel berekend worden via 'gissen en missen' of met behulp van financiële functies in rekenbladen [44](#page=44) [45](#page=45). * **1.6.4 Netto-contantewaardemethode (NCW)** Bepaalt de contante waarde van alle kasstromen, rekening houdend met een minimum vereist rendement ($k$) [46](#page=46). $$NCW = \sum_{t=0}^{n} \frac{A_t}{(1+k)^t}$$ [46](#page=46). * **Beslissingsregel:** Een project wordt aanvaard indien NCW $\geq$ 0. Een positieve NCW betekent dat het project waarde creëert bovenop het vereiste rendement [46](#page=46). * **Voorbeeld:** Een project met een NCW van -139.126 euro bij een vereist rendement van 10% wordt niet aanvaard [47](#page=47). * **1.6.5 Contante-Waarde Index (CWI / Profitability Index - PI)** De NCW gedeeld door de begininvestering [48](#page=48). $$CWI = \frac{NCW}{\text{Begininvestering}}$$ [48](#page=48). * Maakt het mogelijk om projecten met verschillende investeringsgroottes eenvoudig te vergelijken [48](#page=48). **1.7 Vergelijking IRG en NCW** De IRG en NCW methoden kunnen soms leiden tot verschillende projectselecties, met name wanneer projecten sterk afwijken in hun kasstroompatronen of wanneer de kasstroom meer dan één keer van teken verandert. In veel gevallen leidt een positieve NCW tot het aanvaarden van het project wanneer de vereiste rendementvoet lager is dan de IRG [50](#page=50). **1.8 Dynamische evaluatiemethoden en reële opties** De klassieke methoden zijn statisch en bieden geen ruimte voor bijsturing na uitvoering. Reële opties, daarentegen, houden rekening met de flexibiliteit van het management om beslissingen aan te passen op basis van toekomstige ontwikkelingen. De waarde van een project kan worden gezien als de som van de netto contante waarde en de waarde van de reële opties [53](#page=53) [54](#page=54). **1.9 Vereist rendement** * **1.9.1 Klassieke bedrijfseconomische benadering** Investeringen moeten voldoende rendement genereren om financiers te vergoeden. Zowel eigen middelen als schulden hebben een kost (kapitaalkost of gewogen gemiddelde kapitaalkost - WACC). Dit is het rendement dat financiers elders zouden kunnen bekomen met een vergelijkbaar risicoprofiel [57](#page=57). De gewogen gemiddelde kapitaalkost (K0) wordt berekend als: $$K_0 = \frac{EV}{EV+VV} \times k_e + \frac{VV}{EV+VV} \times k_s \times (1 - t_v)$$ [59](#page=59). Hierbij is $EV$ de marktwaarde van het eigen vermogen, $VV$ de marktwaarde van de financiële schulden, $k_e$ de kost van het eigen vermogen, $k_s$ de kost van financiële schulden voor belastingen, en $t_v$ de vennootschapsbelastingvoet [59](#page=59). * **1.9.2 Gezondheidseconomische benadering** Het vereiste rendement kan worden afgestemd op het realiseren van een gezonde bedrijfeconomische organisatie die haar opdracht op lange termijn kan vervullen [60](#page=60). --- # Evaluatiemethoden voor investeringsprojecten Dit onderdeel van de documentatie bespreekt diverse methoden voor de evaluatie van investeringsprojecten, variërend van eenvoudige benaderingen zoals het gemiddeld boekhoudkundig rendement en de terugverdienperiode, tot meer geavanceerde technieken zoals de interne rendementsgraad en de netto-contantewaardemethode. Deze methoden helpen bij het beoordelen of een investering waarde creëert [25](#page=25) [36](#page=36). ### 2.1 Het gemiddeld boekhoudkundig rendement Het gemiddeld boekhoudkundig rendement (GBR) meet de gemiddelde jaarlijkse winst na belastingen ten opzichte van de gemiddelde boekwaarde van de investering gedurende de looptijd van het project [37](#page=37). De formule luidt: $$ \text{GBR} = \frac{\text{Gemiddelde jaarlijkse winst}}{\text{Gemiddelde boekwaarde van de investering}} $$ Het boekhoudkundig rendement wordt vergeleken met een vereist rendement om te bepalen of een project aanvaardbaar is [37](#page=37). **Nadelen van het GBR:** * Het is gebaseerd op winst in plaats van kasstromen [39](#page=39). * Het houdt geen rekening met de timing van kasinkomsten en -uitgaven [39](#page=39). * Het is niet duidelijk wat een passend vereist rendement zou moeten zijn [39](#page=39). Vanwege deze nadelen wordt de methode niet aanbevolen als primaire evaluatiemethode [39](#page=39). ### 2.2 De terugverdienperiode De terugverdienperiode (TVP), ook wel paybackperiode genoemd, geeft aan hoeveel tijd er nodig is om de initiële investering terug te verdienen [40](#page=40). De formule is: $$ \text{TVP} = \frac{\text{Begininvestering}}{\sum \text{Jaarlijkse netto kasontvangsten}} $$ Een project wordt aanvaard als de berekende terugverdienperiode kleiner is dan of gelijk is aan een vooraf bepaalde maximum toegelaten terugverdienperiode [40](#page=40). **Nadelen van de TVP:** * Het houdt geen rekening met kasstromen die plaatsvinden na afloop van de terugverdienperiode [42](#page=42). * Het houdt geen rekening met de grootte en timing van kasinkomsten *tijdens* de terugverdienperiode [42](#page=42). * De beoordeling is arbitrair door het gebruik van een afkappunt [42](#page=42). De TVP wordt vaak gebruikt als aanvulling op meer geavanceerde methoden, omdat het inzicht geeft in risico en liquiditeit. Het is echter geen goede risico-indicator omdat de spreiding van mogelijke uitkomsten niet is meegenomen [42](#page=42). Een aan te bevelen alternatief is de **verdisconteerde terugverdienperiode**, die iets langer is dan de klassieke terugverdienperiode [42](#page=42). Er wordt onderscheid gemaakt tussen vervangings-, uitbreidings- en strategische investeringen [42](#page=42). ### 2.3 De interne rendementsgraad (IRG) De interne rendementsgraad (IRG) is de discontovoet (calculatierente) waarbij de contante waarde van de verwachte kasontvangsten gelijk is aan de contante waarde van de verwachte kasuitgaven. Dit wordt ook wel de Internal Rate of Return (IRR) genoemd [43](#page=43) [44](#page=44). De formule is: $$ \sum_{t=0}^{n} \frac{A_t}{(1+r)^t} = 0 $$ waarbij $A_t$ de kasstroom in periode $t$ is, en $r$ de interne rendementsgraad [43](#page=43). Het bepalen van de IRG vereist doorgaans een iteratieve methode ('gissen en missen') of het gebruik van een specifieke functie in rekenbladen [44](#page=44). **Betekenis van de IRG:** De IRG-methode beantwoordt de vraag welk rendement een investeringsproject genereert op het geïnvesteerde vermogen. Als de IRG hoger is dan het vereiste rendement, wordt het project doorgaans aanvaard [45](#page=45) [50](#page=50). Een probleem kan optreden wanneer het kasstroompatroon van projecten sterk afwijkt, bijvoorbeeld als het teken van de kasstromen meer dan eens verandert [50](#page=50). ### 2.4 De netto-contantewaardemethode (NCW) De netto-contantewaardemethode (NCW) bepaalt de contante waarde van alle kasstromen van een investeringsproject, rekening houdend met een minimumvereist rendement (discontovoet) [46](#page=46). De formule is: $$ \text{NCW} = \sum_{t=0}^{n} \frac{A_t}{(1+k)^t} $$ waarbij $A_t$ de kasstroom in periode $t$ is, en $k$ het vereist minimumrendement [46](#page=46). * Indien de NCW groter is dan of gelijk is aan nul, wordt het project aanvaard [46](#page=46). * Een positieve NCW betekent dat de toekomstige kasstromen meer waard zijn dan de initiële investering, rekening houdend met het vereiste rendement. De NCW geeft de waarde weer die het project realiseert bovenop het minimumvereiste rendement [46](#page=46). **Contante-Waarde Index (CWI) of Profitability Index (PI):** De CWI is een aanvullende metriek die de verhouding weergeeft tussen de NCW en de begininvestering [48](#page=48). $$ \text{CWI} = \frac{\text{NCW}}{\text{Begininvestering}} $$ Dit maakt het mogelijk om projecten op een eenvoudige manier te vergelijken, met name bij budgettaire beperkingen [48](#page=48). **Relatie tussen IRG en NCW:** * Als het vereist rendement lager is dan de IRG, zal de NCW positief zijn [50](#page=50). * Als het vereist rendement hoger is dan de IRG, zal de NCW negatief zijn [50](#page=50). ### 2.5 Andere evaluatiemethoden en overwegingen Naast de hierboven genoemde methoden zijn er ook andere benaderingen zoals de Weighted Scores Capital Grid, Forced Capital Prioritization, en Portfolio-based Capital Budgeting [68](#page=68) [69](#page=69) [72](#page=72) [77](#page=77). **Reële opties:** Reële opties, zoals de mogelijkheid om de capaciteit uit te breiden bij succes of af te bouwen bij tegenvallend resultaat, zijn vooral van belang bij strategische beslissingen. Projecten met waardevolle reële opties worden door de NCW onderschat, hoewel de NCW nog steeds zinvol is. De waarde van een project kan worden gezien als [54](#page=54): $$ \text{Projectwaarde} = \text{Netto contante waarde} + \text{Waarde van de reële opties} $$ Reële opties vergroten de projectwaarde door flexibiliteit en keuzemogelijkheden te bieden [54](#page=54). **Dynamische versus statische methoden:** Een nadeel van veel evaluatiemethoden is dat ze inherent statisch zijn en geen ruimte laten voor bijsturing na de initiële uitvoering [53](#page=53). > **Tip:** Hoewel de terugverdienperiode niet ideaal is als enige methode, kan het nuttig zijn om inzicht te geven in het risico en de liquiditeit van een project. Het gebruik van de verdisconteerde terugverdienperiode wordt aanbevolen als alternatief [42](#page=42). > **Tip:** De netto-contantewaardemethode (NCW) wordt algemeen beschouwd als de meest betrouwbare methode, omdat deze alle relevante kasstromen en het tijdsverloop ervan meeneemt, evenals het vereiste rendement [46](#page=46). > **Tip:** Bij het vergelijken van projecten met sterk afwijkende kasstroompatronen kan de IRG leiden tot inconsistenties ten opzichte van de NCW. De NCW wordt dan als leidend beschouwd [50](#page=50). --- # Valkuilen bij investeringsbeslissingen Dit onderwerp identificeert en bespreekt veelvoorkomende fouten en valkuilen die zich kunnen voordoen bij het nemen van investeringsbeslissingen, met aandacht voor concepten zoals verzonken kosten, opportuniteitskosten, neveneffecten, de economische levensduur van een project en de beoordeling van onzekerheid [29](#page=29). ### 3.1 Sunk costs (verzonken kosten) Verzonken kosten zijn uitgaven die in het verleden reeds zijn gedaan en die niet meer kunnen worden teruggedraaid. Deze kosten mogen de huidige investeringsbeslissing niet beïnvloeden, aangezien ze irrelevant zijn voor toekomstige beslissingen. Een voorbeeld hiervan zijn studiekosten. Het vasthouden aan een beslissing enkel en alleen vanwege reeds gemaakte kosten wordt ook wel escalatie van commitment genoemd [30](#page=30). > **Tip:** Beschouw verzonken kosten als reeds "verloren" geld dat geen invloed mag hebben op de rationele afweging van toekomstige kosten en baten. ### 3.2 Opportuniteitskosten Opportuniteitskosten vertegenwoordigen de waarde van de best mogelijke alternatieve aanwending van middelen die wordt opgegeven bij het kiezen voor een bepaald project. Wanneer een organisatie investeert in één project, verliest zij de potentiële opbrengsten die met een alternatief project gegenereerd hadden kunnen worden [31](#page=31). Een relevant voorbeeld hiervan is het ziekenhuis AZ Zorgvuldig dat na een fusie een campus met 150 erkende bedden bezit die al drie jaar niet meer in gebruik is. Bij de overweging om hier een zorghotel te realiseren, moet de actuele marktwaarde van de campus worden meegenomen in de investeringsbeslissing. Indien het zorghotelproject niet doorgaat, zou de campus verkocht kunnen worden voor bijvoorbeeld twee miljoen euro. De marktwaarde van de campus wordt dus beschouwd als een fictieve uitgave aan het begin van het project, omdat deze potentiële inkomst uit verkoop wordt opgegeven [32](#page=32). > **Tip:** Vraag altijd af: "Wat geven we op door *dit* project te kiezen?". De waarde van dat opgegeven alternatief zijn de opportuniteitskosten. ### 3.3 Neveneffecten Een belangrijke complicatie bij het werken met incrementele kasstromen is de noodzaak om rekening te houden met de impact op de kasstromen van de *gehele* onderneming, en niet enkel op die van het specifieke project. Het realiseren van een nieuwe dienst kan bijvoorbeeld de activiteit van een andere afdeling beïnvloeden [33](#page=33). * **Voorbeeld 1:** De introductie van een nieuw type interventie in de cardiologie kan een positieve of negatieve impact hebben op de cardiochirurgie [33](#page=33). * **Voorbeeld 2:** De realisatie van serviceflats kan leiden tot een hogere zorggraad in woonzorgcentra, wat resulteert in hogere positieve kasstromen [33](#page=33). ### 3.4 De levensduur van het project Voor investeringsbeslissingen is de economische levensduur van een project relevant, dat wil zeggen de periode waarin het project economisch rendabel is en kasstromen genereert. De boekhoudkundige levensduur, die wordt gebruikt voor afschrijvingen, is hierbij irrelevant. Als er ook na de boekhoudkundige levensduur nog kasstromen worden gerealiseerd, moeten deze worden meegenomen in de beslissing [34](#page=34). ### 3.5 De beoordeling van het project De inschatting van opbrengsten en kosten is vaak onzeker en vereist de nodige voorzichtigheid en onderbouwing. Veelvoorkomende valkuilen hierbij zijn [35](#page=35): * Het onderschatten van (variabele) kosten [35](#page=35). * Het overschatten van opbrengsten, zoals de bezettingsgraad [35](#page=35). Gezien de economische prestatie van een individueel project niet de enige bepalende factor is, is het cruciaal om vooraf de grenzen van haalbaarheid af te bakenen. Dit betekent vaststellen vanaf welk punt een project ongunstig wordt beoordeeld [35](#page=35). --- # Rendement en kapitaalkosten Dit gedeelte onderzoekt wat als voldoende rendement wordt beschouwd vanuit zowel een klassieke bedrijfseconomische als een gezondheidseconomische invalshoek, waarbij de concepten van kapitaalkosten en gewogen gemiddelde kapitaalkosten worden toegelicht. ### 4.1 Rendement in de bedrijfseconomie #### 4.1.1 Basisprincipe van rendement Het fundamentele principe in de bedrijfseconomie stelt dat investeringsprojecten een voldoende rendement moeten genereren om alle financiers op een adequate manier te vergoeden. Zowel financiering met eigen middelen als met schulden is niet kosteloos. Dit impliceert de kapitaalkost, oftewel de 'gewogen gemiddelde kapitaalkost'. De kapitaalkost die financiers eisen, is gelijk aan het rendement dat zij kunnen behalen op vergelijkbare alternatieve investeringen met een gelijkwaardige looptijd en risicoprofiel. Dit concept vertegenwoordigt een opportuniteitskost [57](#page=57). #### 4.1.2 De gewogen gemiddelde kapitaalkost (WACC) De 'gewogen gemiddelde kapitaalkost' (WACC) gaat uit van het rendement dat vereist wordt door alle financiers gezamenlijk, gewogen naar hun proportionele aandeel in de financiële structuur van de onderneming, en gebaseerd op de gewenste kapitaalstructuur van de onderneming. Dit vertegenwoordigt het minimale rendement dat alle projecten samen moeten opleveren [58](#page=58). Klassiek wordt hierbij gekeken naar het rendement dat aandeelhouders eisen (visie van de Raad van Bestuur) en de kost van financiële schulden in de vorm van rente [58](#page=58). #### 4.1.3 Formule voor de gewogen gemiddelde kapitaalkost De gewogen gemiddelde kapitaalkost ($K_0$) wordt berekend met de volgende formule: $$ K_0 = \frac{EV}{EV+VV} \times k_e + \frac{VV}{EV+VV} \times k_s \times (1 – t_v) $$ Waarbij: * $EV$ = Marktwaarde van het Eigen Vermogen [59](#page=59). * $VV$ = Marktwaarde van de financiële schulden (Vreemd Vermogen) [59](#page=59). * $k_e$ = Kost van het eigen vermogen, oftewel het vereiste rendement door de aandeelhouders [59](#page=59). * $k_s$ = Kost van de financiële schulden vóór belastingen [59](#page=59). * $t_v$ = Vennootschapsbelastingvoet, omdat schulden een aftrekbare kost zijn en dus een fiscaal voordeel opleveren [59](#page=59). ### 4.2 Rendement in de gezondheidseconomie #### 4.2.1 Rendement vereist door de Raad van Bestuur Ook in de gezondheidseconomie wordt uitgegaan van de 'gewogen gemiddelde kapitaalkost'. Dit concept omvat het rendement dat vereist wordt door de raad van bestuur (en de algemene vergadering) en de kosten van schulden, gewogen naar hun proportionele belang in de financiële structuur van de onderneming [60](#page=60). > **Tip:** Het vereiste rendement kan worden afgestemd op het realiseren van een gezonde bedrijfeconomische organisatie die haar missie op korte, middellange en lange termijn kan vervullen [60](#page=60). --- ## Veelgemaakte fouten om te vermijden - Bestudeer alle onderwerpen grondig voor examens - Let op formules en belangrijke definities - Oefen met de voorbeelden in elke sectie - Memoriseer niet zonder de onderliggende concepten te begrijpen

| Term | Definition | |------|------------| | Financiële planning | Het proces van het stellen van financiële doelen en het ontwikkelen van strategieën om deze doelen te bereiken, inclusief budgettering, forecasting en investeringsanalyse. | | Investeringsanalyse | Het proces van het evalueren van een potentiële investering om te bepalen of deze winstgevend zal zijn en of deze overeenkomt met de financiële doelstellingen van de organisatie. | | Kasstromen | De netto-inkomsten en -uitgaven van een bedrijf gedurende een bepaalde periode. Dit omvat zowel operationele kasstromen als kasstromen gerelateerd aan investeringen en financiering. | | Tijdswaarde van geld | Het principe dat geld vandaag meer waard is dan hetzelfde bedrag in de toekomst, vanwege het potentieel om rendement te genereren door te beleggen. | | Vereist rendement | Het minimale rendement dat een investeerder verwacht te ontvangen op een investering, rekening houdend met het risico en de opportuniteitskosten. | | Operationele kasstromen | De kasstromen die voortvloeien uit de normale bedrijfsactiviteiten van een onderneming, zoals inkomsten uit verkoop en uitgaven voor grondstoffen. | | Marginale of incrementele kasstromen | De verandering in kasstromen die specifiek wordt veroorzaakt door het uitvoeren van een bepaald project of een bepaalde beslissing. | | Boekhoudkundige winst | De winst van een bedrijf zoals gerapporteerd in de financiële overzichten, berekend volgens boekhoudkundige principes, die kan afwijken van de werkelijke kasstromen. | | Inflatie | De algemene stijging van het prijspeil van goederen en diensten in een economie over een bepaalde periode, wat leidt tot een waardevermindering van geld. | | Samengestelde interest | Het proces waarbij rente wordt berekend niet alleen over de hoofdsom, maar ook over de reeds opgebouwde rente, wat leidt tot exponentiële groei over tijd. | | Huidige waarde (Contante waarde) | De huidige waarde van een toekomstige kasstroom, berekend door deze kasstroom te verdisconteren tegen een bepaalde rentevoet. | | Vrije kasstroom | De kasstroom die beschikbaar is nadat alle operationele uitgaven, belastingen, kapitaaluitgaven en veranderingen in het werkkapitaal zijn betaald. Dit is het geld dat vrij kan worden besteed aan financiers. | | Nettobedrijfskapitaal | Het verschil tussen de vlottende activa (zoals voorraden en vorderingen) en de vlottende passiva (zoals leverancierskredieten) van een onderneming. | | Verzonken kosten (Sunk costs) | Kosten die in het verleden zijn gemaakt en niet meer kunnen worden teruggekregen, ongeacht toekomstige beslissingen. Deze zijn irrelevant voor toekomstige beslissingen. | | Opportuniteitskosten | De waarde van de beste verloren gegane alternatieve optie bij het maken van een keuze. Bij investeringen is dit de opbrengst die wordt gemist door niet in een ander project te investeren. | | Neveneffecten | De onbedoelde effecten van een investeringsproject op andere delen van de organisatie, die zowel positief (synergie) als negatief (cannibalisatie) kunnen zijn. | | Economische levensduur | De periode gedurende welke een investering naar verwachting economische voordelen zal opleveren voor een onderneming, ongeacht de boekhoudkundige levensduur voor afschrijvingsdoeleinden. | | Gemiddeld boekhoudkundig rendement | Een rentabiliteitsmaatstaf die de gemiddelde jaarlijkse nettowinst deelt door de gemiddelde boekwaarde van de investering. | | Terugverdienperiode (Paybackperiode) | De tijd die nodig is om de initiële investering in een project terug te verdienen uit de gegenereerde kasstromen. | | Interne rendementsgraad (IRG) | De discontovoet waarbij de netto contante waarde (NCW) van een investeringsproject gelijk is aan nul. Het vertegenwoordigt het impliciete rendement van het project. | | Netto-contantewaardemethode (NCW) | Een investeringsbeoordelingsmethode die de contante waarde van alle toekomstige kasstromen van een project verdisconteert en aftrekt van de initiële investering. Een positieve NCW geeft aan dat het project waarde creëert. | | Contante-Waarde Index (CWI) | Een rentabiliteitsmaatstaf die de netto contante waarde deelt door de initiële investering. Het geeft de waardecreatie per geïnvesteerde euro aan. | | Kapitaalkost | De kosten die een onderneming maakt om haar kapitaal te financieren, zowel eigen vermogen als vreemd vermogen. | | Gewogen gemiddelde kapitaalkost (WACC) | De gemiddelde kosten van het kapitaal van een onderneming, gewogen naar de markwaarde van het eigen vermogen en vreemd vermogen. Dit is het minimale vereiste rendement voor investeringsprojecten. | | Eigen vermogen | De waarde van de investering van de eigenaren in een onderneming. | | Vreemd vermogen | De financiële middelen die een onderneming heeft geleend van externe partijen, zoals banken. | | Reële opties | Contractuele rechten, maar geen verplichtingen, om in de toekomst bepaalde acties te ondernemen met betrekking tot een project, zoals uitbreiden, inkrimpen of stopzetten. |

# Introductie tot financieel management en studieaanpak Dit deel introduceert het vak financieel management, de evaluatiecriteria, de inhoud, de verwachte studiebelasting en geeft richtlijnen voor een succesvolle studieaanpak [1](#page=1). ### 1.1 Overzicht van het vak financieel management Financieel management wordt geëvalueerd via een schriftelijk examen en het oplossen van cases. De inhoud van het vak is gebaseerd op specifieke handboeken. De lesopbouw bestaat uit 1 uur theorie en 2 uren oefeningen, waarbij voorbeeld examenvragen worden behandeld [1](#page=1). ### 1.2 Studiebelasting en studiepunten Het vak is goed voor 5 studiepunten. Eén studiepunt staat gelijk aan 25 tot 30 uren werk. Het is daarom cruciaal om de benodigde studietijd per week te berekenen en te plannen [2](#page=2). > **Tip:** Bereken de verwachte wekelijkse studie-uren door het totale aantal studiepunten te vermenigvuldigen met de uren per studiepunt (25-30 uur), en dit vervolgens te delen door het aantal weken dat je aan het vak werkt. ### 1.3 Succesvolle deelname en studieaanpak Om te slagen voor het vak, wordt de volgende studieaanpak aanbevolen [2](#page=2): * Wekelijkse aanwezigheid bij de les en oefeningen, met actieve deelname [2](#page=2). * Na elke les de oefeningen uit de les zelfstandig uitvoeren binnen het vastgestelde time management [2](#page=2). * Na elke les de bijkomende oefeningen uit het handboek zelfstandig uitvoeren onder time management. De uitwerkingen hiervan zijn te vinden op Digitap [2](#page=2). * Tijdens de contactmomenten (lessen) vragen stellen aan de lector. E-mails worden niet beantwoord [2](#page=2). > **Tip:** Een gestructureerde aanpak met regelmatige oefening en tijdmanagement is essentieel voor het beheersen van de leerstof en het succesvol afronden van het vak. ### 1.4 Zelfevaluatie en herhaling Naast de formele evaluatie, wordt aangeraden om jezelf te testen middels quizzes. Bij problemen is het noodzakelijk om **direct** te beginnen met herhalen [3](#page=3). > **Voorbeeld:** Een quizvraag kan zijn: "Jan meet 165cm; Tom meet 185cm. Hoeveel is Tom groter dan Jan uitgedrukt in %?" Een ander voorbeeld betreft het berekenen van een onbekende waarde `A` uit een gegeven vergelijking: `$$9.000.000 = 0,55 \times A \times 1 + 0,35 \times A \times 2 + 0,1 \times A \times 3$$` [3](#page=3). ### 1.5 Ondersteuning en contactinformatie Voor problemen met wiskunde of economisch rekenen, is er ondersteuning beschikbaar via DITIAP. Er zijn ook links te vinden op Digitap voor "Ondersteuning Economisch rekenen Business & Recht" [3](#page=3). * Contactpersonen: Hiram Bollaert en Inge Delceir [3](#page=3). --- # Het financiële plan van een onderneming Het financiële plan vormt de ruggengraat van een ondernemingsplan, waarbij de onderlinge afstemming en realistische voorspellingen van diverse financiële componenten centraal staan. Dit plan geeft inzicht in de verwachte financiële prestaties en de financiële gezondheid van de onderneming [4](#page=4). ### 2.1 Basiscomponenten van het financiële plan Het financiële plan bestaat uit verschillende onderdelen die nauw met elkaar verbonden zijn: de sales forecast, het cashflowplan, de winst- en verliesrekening en de balans [4](#page=4). #### 2.1.1 Sales plan / forecast De sales forecast vormt de basis voor het gehele financiële plan en stuurt grotendeels het cashflowplan en de winst- en verliesrekening aan. Het is essentieel om de totale omzet op te splitsen in componenten of "sales drivers". Dit kan bijvoorbeeld door te kijken naar verschillende product- of diensttypes, klantsegmenten of geografische gebieden [4](#page=4). > **Tip:** Om een realistische sales plan te kunnen maken, is het cruciaal om de vraag en de marktwerking/-ontwikkeling te begrijpen [5](#page=5). #### 2.1.2 Cashflow plan Het cashflowplan voorspelt de verwachte in- en uitstromen van geld uit de bankrekening van de onderneming en de timing hiervan. Dit plan is essentieel om te bepalen hoeveel financiering het project nodig heeft. Het toont aan dat de onderneming voldoende kasstroom zal hebben om te "overleven", wat gerelateerd is aan liquiditeits- en solvabiliteitsratio's [4](#page=4). Bij het opstellen van het cashflowplan moeten alle relevante factoren voor het specifieke bedrijf worden overwogen. Denk hierbij aan het niveau en de timing van verkopen of inkomsten, uitgestelde betalingen, lonen en grote investeringen (en de timing daarvan) [4](#page=4). > **Tip:** Zorg ervoor dat je het verschil begrijpt tussen kosten versus uitgaven (cashflow) en tussen inkomsten/omzet versus kasstroompositief [4](#page=4). #### 2.1.3 Winst- en verliesrekening (inkomstenstaat) De projectie van de winst- en verliesrekening, ook wel de inkomstenstaat genoemd, geeft een duidelijke berekening van alle inkomsten- en kostenposten. Dit resulteert in de winst die de onderneming zal maken, of juist het verlies [4](#page=4). Het is belangrijk om de winst- en verliesrekening af te stemmen met het cashflowplan waar dit relevant is [4](#page=4). #### 2.1.4 Balans (statement of financial position) De balans geeft een momentopname van de financiële positie van een onderneming op een specifieke datum, meestal aan het einde van het jaar. Het toont de totale activa, totale passiva en het eigen vermogen van de onderneming [4](#page=4). De geprojecteerde balans visualiseert de financiële staat of positie van de onderneming aan het einde van het jaar, veelal opgesteld voor drie jaar. Ook hier is het cruciaal om de afstemming met zowel het cashflowplan als de winst- en verliesrekening te waarborgen [4](#page=4). > **Voorbeeld:** Een versimpeld voorbeeld van het simuleren van een maandelijkse loonkosten is beschikbaar [4](#page=4). Er is een Excel-template beschikbaar op Digitap voor een voorbeeld financieel plan [5](#page=5). --- # Marktanalyse en begrippen Dit gedeelte definieert en verklaart fundamentele begrippen binnen marktanalyse, zoals marktomvang, primaire en secundaire vraag, marktpotentieel, potentiële vraag en penetratiegraad, om de basis te leggen voor verdere analyse [6](#page=6). ### 3.1 Marktomvang De marktomvang verwijst naar de actuele of effectieve vraag naar een productsoort, en niet naar de potentiele vraag. Dit wordt ook wel de primaire vraag genoemd [12](#page=12) [6](#page=6). ### 3.2 Primaire vraag en secundaire vraag * **Primaire vraag:** Dit is de vraag naar de productsoort in het algemeen [12](#page=12) [6](#page=6). * **Secundaire vraag:** Dit is de vraag die gericht is op een specifiek merk [6](#page=6) [7](#page=7). Het marktaandeel (MA) wordt berekend als de secundaire vraag gedeeld door de primaire vraag. Een marktaandeel kan nooit groter zijn dan 100% [7](#page=7). ### 3.3 Marktpotentieel en potentiële vraag * **Marktpotentieel:** Dit concept omvat zowel de actuele effectieve vraag als de nog niet manifeste, potentiele vraag [6](#page=6) [7](#page=7). * **Potentiële vraag:** Dit is de vraag die op dit moment nog niet bestaat, maar in de toekomst wel zou kunnen ontstaan [6](#page=6). ### 3.4 Penetratiegraad De penetratiegraad meet de mate waarin een product wordt afgenomen binnen een bepaalde markt. Er wordt een onderscheid gemaakt tussen verbruiksgoederen en gebruiksgoederen [9](#page=9). * **Penetratiegraad voor verbruiksgoederen:** Dit is het aantal afnemers dat een product in een specifieke periode ten minste één keer heeft gekocht, gedeeld door het totale aantal mogelijke afnemers [9](#page=9). * **Penetratiegraad voor gebruiksgoederen:** Dit is het feitelijke aantal eigenaren van een product, gedeeld door het totale aantal potentiële eigenaren [10](#page=10) [9](#page=9). > **Tip:** De penetratiegraad is belangrijk om te bepalen of er sprake is van marktverzadiging. Het helpt bij het formuleren van de communicatiestrategie: moet de focus liggen op nieuwe gebruikers of op bestaande gebruikers? Moet er rekening gehouden worden met de vervangingsvraag [9](#page=9)? #### 3.4.1 Cumulatieve penetratie Bij gebruiksgoederen kan de marktomvang ook worden geanalyseerd op basis van vervanging. De cumulatieve penetratie berekent het aantal afnemers dat een product ten minste een keer heeft gekocht, gedeeld door het totale aantal mogelijke afnemers. Dit omvat zowel initiële aankopen als vervangingsaankopen [11](#page=11). > **Voorbeeld:** Bij gebruiksgoederen kan de penetratiegraad van televisies in Belgische huishoudens geschat worden door het aantal huishoudens dat een tv bezit te delen door het totale aantal Belgische huishoudens. Voor verbruiksgoederen zoals parfum, zou de penetratiegraad berekend worden op basis van het aantal consumenten dat parfum heeft gekocht in een bepaalde periode ten opzichte van het totale aantal potentiële kopers [10](#page=10). #### 3.4.2 Berekening van marktpotentieel (voorbeeld) **Gegeven:** * Aantal vrouwen per leeftijdscategorie in België [12](#page=12). * Veronderstellingen over menstruatiepercentages per leeftijdscategorie [12](#page=12). * Gebruikersgedrag: 30% gebruikt tampons, 70% maandverband [12](#page=12). * Maandverbandgebruik: 13 pakken per jaar per vrouw [12](#page=12). * Markttrend: afnemend tampongebruik door dunnere, efficiëntere maandverbanden [12](#page=12). **Berekening marktpotentieel voor maandverband:** 1. **Aantal menstruerende vrouwen per leeftijdscategorie:** * 10-15 jaar: $323.434 \times 0,25 = 80.858,5$ [12](#page=12). * 15-50 jaar: $3.245.876 \times 0,96 = 3.116.040,96$ [12](#page=12). * 50-55 jaar: $312.157 \times 0,25 = 78.039,25$ [12](#page=12). 2. **Totaal aantal menstruerende vrouwen:** $80.858,5 + 3.116.040,96 + 78.039,25 = 3.274.938,71 \approx 3.274.939$ [12](#page=12). 3. **Marktpotentieel in pakken per jaar:** $3.274.939 \text{ vrouwen} \times 13 \text{ pakken/vrouw/jaar} = 42.574.207$ pakken per jaar [12](#page=12). --- # Berekeningen en toepassingen van marktomvang en penetratiegraad Dit deel behandelt de berekening en toepassing van marktomvang en penetratiegraad, met speciale aandacht voor berekeningen op basis van vervanging en een casestudy over televisietoestellen [13](#page=13) [21](#page=21). ### 4.1 Marktomvang op basis van vervanging De marktomvang op basis van vervanging focust op de verkoop die voortkomt uit het vervangen van reeds bestaande producten door nieuwe exemplaren, naast initiële aankopen [13](#page=13). #### 4.1.1 Berekeningsmethodiek Om de verkoop over een specifieke periode te berekenen, is het essentieel om de initiële aankopen en de vervangingsaankopen te onderscheiden. * **Initiële aankopen:** Dit zijn aankopen van consumenten die het product nog niet eerder bezaten. Deze worden berekend als een percentage van de potentiële markt dat nog niet geacquireerd is [14](#page=14). * **Vervangingsaankopen:** Dit zijn aankopen die plaatsvinden wanneer een consument een bestaand product vervangt. De berekening hiervan houdt rekening met de vervangingspercentages in de jaren na de initiële aankoop [14](#page=14). **Formule voor cumulatieve penetratie:** Cumulatieve penetratie = Initiële aankopen + Vervanging [13](#page=13). #### 4.1.2 Casestudy: Scheerkwasten Een casestudy met een nieuw type scheerkwast illustreert de berekening van de marktomvang op basis van vervanging. **Gegeven:** * Potentiële markt: 10.000 mannen [13](#page=13). * Introductie nieuwe scheerkwast: 1 januari 2010 [13](#page=13). * Cumulatieve penetratie op 1 januari 2011: 10% [13](#page=13). * Cumulatieve penetratie op 1 januari 2012: 25% [13](#page=13). * Geschatte cumulatieve penetratie eind december 2012: 35% [13](#page=13). * Vervangingsaankooppatronen: * Eerste jaar na aankoop: 20% vervanging [13](#page=13). * Tweede jaar na aankoop: 40% vervanging [13](#page=13). * Derde jaar na aankoop: 20% vervanging [13](#page=13). * Aanname: Elke man heeft maximaal één scheerkwast en gaat altijd tot vervanging over [13](#page=13). **Vraag:** Hoeveel zal de verkoop over 2012 bedragen [13](#page=13)? **Berekening:** * **Penetratie 2010:** * Cumulatieve penetratie: 10% (alleen nieuw) [14](#page=14). * Initiële aankopen 2010: $0,1 \times 10.000 = 1.000$ stuks [14](#page=14). * Vervanging 2010: 0 stuks [14](#page=14). * **Penetratie 2011:** * Cumulatieve penetratie: 25%. Dit betekent 10% oud + 15% nieuw [14](#page=14). * Initiële aankopen 2011: $0,15 \times 10.000 = 1.500$ stuks [14](#page=14). * Vervanging 2011: 20% van de aankopen uit 2010. $0,2 \times 1.000 = 200$ stuks [14](#page=14). * Totaal aankopen 2011: $1.500 + 200 = 1.700$ stuks [20](#page=20). * **Penetratie 2012:** * Cumulatieve penetratie: 35%. Dit betekent 25% oud + 10% nieuw [14](#page=14). * Initiële aankopen 2012: $0,1 \times 10.000 = 1.000$ stuks [14](#page=14). * Vervanging 2012: * Vervanging van aankopen uit 2010 (2e jaar na aankoop): $0,4 \times 1.000 = 400$ stuks [14](#page=14). * Vervanging van aankopen uit 2011 (1e jaar na aankoop): $0,2 \times 1.700 = 340$ stuks [14](#page=14). * (Vervanging van aankopen uit 2009 zou hier ook bij komen, indien relevant. Aangezien de introductie in 2010 was, zijn deze hier niet van toepassing.) * Totale verkoop over 2012 = Initiële aankopen 2012 + Vervanging 2012 * Totale verkoop over 2012 = $1.000 + 400 + 340 = 1.740$ stuks [14](#page=14) [15](#page=15) [16](#page=16) [17](#page=17) [18](#page=18) [19](#page=19) [20](#page=20). > **Tip:** Het systematisch opstellen van een schema per jaar, met onderscheid tussen initiële aankopen en vervanging, is cruciaal voor het correct berekenen van de marktomvang [14](#page=14). ### 4.2 Penetratiegraad De penetratiegraad geeft aan welk deel van de potentiële markt reeds gebruik maakt van een bepaald product of dienst [21](#page=21) [22](#page=22). #### 4.2.1 Formule en Toepassing De formule voor de penetratiegraad is als volgt: Penetratiegraad = (Feitelijke aantal eigenaren / Totaal aantal potentiële eigenaren) $\times$ 100% [22](#page=22) [26](#page=26). #### 4.2.2 Casestudy: Televisietoestellen Deze casestudy analyseert de penetratiegraad van televisietoestellen in Nederland. **Gegeven:** * Aantal personen in Nederland: 15 miljoen [21](#page=21). * Gemiddelde gezinsgrootte: 2,5 personen [21](#page=21). * Totaal aantal televisietoestellen in gebruik: 9 miljoen [21](#page=21). * Verdeling van toestellen over tv-bezittende huishoudens: * 55% van de huishoudens bezit 1 toestel [21](#page=21). * 35% van de huishoudens bezit 2 toestellen [21](#page=21). * 10% van de huishoudens bezit 3 toestellen [21](#page=21). **Vraag:** Wat is de penetratiegraad van tv-toestellen binnen de Nederlandse huishoudens [21](#page=21)? **Berekening:** 1. **Bereken het totale aantal potentiële eigenaren (huishoudens):** * Potentiële eigenaren = Totaal aantal personen / Gemiddelde gezinsgrootte [23](#page=23). * Potentiële eigenaren = $15.000.000 / 2,5 = 6.000.000$ huishoudens [23](#page=23) [26](#page=26). 2. **Bereken het feitelijke aantal televisie-bezittende huishoudens (A):** * Het totale aantal toestellen is het product van het aantal huishoudens en het gemiddelde aantal toestellen per huishouden [25](#page=25) [26](#page=26). * Totaal aantal toestellen = (Percentage 1 toestel $\times$ A $\times$ 1) + (Percentage 2 toestellen $\times$ A $\times$ 2) + (Percentage 3 toestellen $\times$ A $\times$ 3) * $9.000.000 = (0,55 \times A \times 1) + (0,35 \times A \times 2) + (0,1 \times A \times 3)$ [25](#page=25) [27](#page=27). * $9.000.000 = 0,55A + 0,70A + 0,3A$ * $9.000.000 = 1,55A$ * $A = 9.000.000 / 1,55 \approx 5.806.452$ televisie-bezittende huishoudens [25](#page=25) [26](#page=26) [27](#page=27). 3. **Bereken de penetratiegraad:** * Penetratiegraad = (Feitelijke aantal eigenaren / Totaal aantal potentiële eigenaren) $\times$ 100% * Penetratiegraad = $(5.806.452 / 6.000.000) \times 100\% \approx 96,8\%$ [26](#page=26). #### 4.2.3 Conclusie en Interpretatie De berekende penetratiegraad van ongeveer 96,8% voor televisietoestellen in Nederland suggereert dat de markt verzadigd is. Dit betekent dat bijna alle huishoudens die potentieel een televisie zouden kunnen bezitten, dit ook daadwerkelijk doen [26](#page=26) [27](#page=27). > **Tip:** Bij het berekenen van de penetratiegraad is het belangrijk om het onderscheid te maken tussen het *totale aantal producten* en het *aantal huishoudens dat minstens één product bezit*. Dit wordt geïllustreerd door de berekening van 'A' in de televisiestudie [25](#page=25) [26](#page=26). --- ## Veelgemaakte fouten om te vermijden - Bestudeer alle onderwerpen grondig voor examens - Let op formules en belangrijke definities - Oefen met de voorbeelden in elke sectie - Memoriseer niet zonder de onderliggende concepten te begrijpen

| Term | Definition | |------|------------| | Term | Definitie | | Financieel management | Een vakgebied dat zich bezighoudt met de financiële beslissingen binnen een organisatie, inclusief investeringen, financiering en dividendbeleid, met als doel de waarde van de onderneming te maximaliseren. | | Evaluatie | Het proces van beoordeling van de kennis en vaardigheden van studenten, vaak bestaande uit schriftelijke examens en het oplossen van praktijkgerichte casestudies om de leerresultaten te meten. | | Studiepunten | Een eenheid die de omvang van een academische cursus aangeeft, waarbij één studiepunt doorgaans staat voor 25 tot 30 uren aan studiebelasting voor de student. | | Studiebelasting | De totale hoeveelheid tijd die een student naar verwachting zal besteden aan het succesvol afronden van een vak, inclusief het bijwonen van colleges, het maken van opdrachten en zelfstudie. | | Commerciële calculaties | Rekenkundige methoden en technieken die worden toegepast om de financiële haalbaarheid en winstgevendheid van commerciële activiteiten te beoordelen, vaak in de context van investeringsprojecten. | | Time management | De vaardigheid om geplande taken efficiënt te plannen en te beheersen, waarbij de student leert om effectief om te gaan met de beschikbare tijd voor studie en oefeningen. | | Digitap | Een digitaal leerplatform dat ondersteunende materialen, oefeningen en uitwerkingen biedt om studenten te helpen bij hun studie en begrip van de lesstof. | | Contactmoment | Een geplande interactieve sessie tussen lector en student, zoals een les of een college, bedoeld voor het stellen van vragen, het bespreken van de stof en het ontvangen van feedback. | | Wiskunde (ondersteuning) | Hulpmiddelen en extra begeleiding die geboden worden aan studenten om specifieke wiskundige vaardigheden te verbeteren die relevant zijn voor economische en financiële vakken. | | Taartdiagram | Een grafische weergave van gegevens in de vorm van een cirkel, verdeeld in sectoren die de relatieve proporties van verschillende categorieën binnen een geheel weergeven, vaak gebruikt om percentages te illustreren. | | Sales Forecast (Verkoopvoorspelling) | Een realistische verkoopvoorspelling vormt de basis van het financiële plan, aangezien deze in grote mate het cashflowplan en de resultatenrekening aanstuurt. Het is belangrijk om het totale verkoopcijfer op te splitsen in componenten, zoals verschillende productsoorten, klantsegmenten of geografische gebieden. | | Cashflow Plan (Cashflowplan) | Een cashflowplan voorspelt hoeveel geld de onderneming verwacht te ontvangen en uit te geven, en wanneer dit zal gebeuren. Dit plan geeft aan hoeveel financiering nodig is en demonstreert dat er voldoende liquiditeit is om de onderneming draaiende te houden, rekening houdend met factoren als omvang, timing van inkomsten, uitgestelde betalingen, lonen en grote investeringen. | | Profit and Loss Projection (Winst- en Verliesrekening Prognose) | De prognose van de winst- en verliesrekening geeft een duidelijke berekening van alle opbrengsten en kosten, wat resulteert in de verwachte winstgevendheid van de onderneming. Het is cruciaal om hierbij onderscheid te maken tussen kosten en uitgaven, en tussen opbrengsten en kasstromen, en zorg te dragen voor afstemming met het cashflowplan. | | Balance Sheet (Balans) | De balans vat de financiële positie van een onderneming op een bepaald moment samen, inclusief totale activa, totale passiva en het eigen vermogen. Een geprojecteerde balans visualiseert de financiële staat aan het einde van het jaar en moet in lijn zijn met zowel het cashflowplan als de winst- en verliesrekening. | | Financiële Plan | Een samenhangend document dat de financiële toekomst van een onderneming schetst, bestaande uit essentiële onderdelen zoals de verkoopvoorspelling, het cashflowplan, de winst- en verliesrekening en de balans, waarbij realistische voorspellingen en onderlinge afstemming centraal staan. | | Marktomvang | De actuele of effectieve vraag naar een productsoort op een specifieke markt, exclusief de potentiele vraag. Dit vertegenwoordigt de werkelijke hoeveelheid die momenteel wordt afgenomen. | | Primaire vraag | De vraag naar de productklasse als geheel, dus de totale vraag naar een bepaald soort product zonder onderscheid naar merk. Het geeft aan hoe groot de interesse is in het product in algemene zin. | | Secundaire vraag | De vraag die gericht is op een specifiek merk binnen een productklasse. Dit betreft de afzet van een individuele fabrikant en wordt beïnvloed door merktrouw en productkenmerken. | | Marktpotentieel | De som van de effectieve vraag en de potentiele vraag. Het geeft de maximale omvang aan die de markt zou kunnen bereiken onder ideale omstandigheden, wat een indicatie is van toekomstige groeimogelijkheden. | | Potentiële vraag | De vraag die nog niet gemanifesteerd is, maar die wel aanwezig is of kan ontstaan. Dit zijn consumenten die momenteel het product niet gebruiken, maar mogelijk in de toekomst wel geïnteresseerd zullen zijn. | | Penetratiegraad (Verbruiksgoederen) | De verhouding tussen het aantal afnemers dat een goed in een bepaalde periode ten minste één keer heeft gekocht en het totale aantal mogelijke afnemers. Dit geeft aan hoe wijdverbreid het gebruik van het product is. | | Penetratiegraad (Gebruiksgoederen) | Het feitelijke aantal eigenaren van een product gedeeld door het totale aantal potentiële eigenaren. Dit is een maatstaf voor marktverzadiging, waarbij wordt gekeken naar het bezit van duurzame goederen. | | Marktverzadiging | Een staat waarbij de vraag naar een product significant afneemt omdat een groot deel van de potentiële markt reeds voorzien is van het product. Dit kan duiden op een noodzaak om de strategie aan te passen, bijvoorbeeld door te focussen op vervangingsvraag. | | Potentiële Markt | De totale omvang van de groep consumenten of bedrijven die een product of dienst theoretisch zouden kunnen afnemen, gebaseerd op demografische of economische factoren. | | Cumulatieve penetratie | Het percentage van de potentiële markt dat een product of dienst ten minste één keer heeft aangeschaft sinds de introductie ervan. Dit omvat zowel initiële aankopen als vervangingsaankopen over een bepaalde periode. | | Initiële aankopen | De eerste keer dat een consument een product of dienst aanschaft, wat bijdraagt aan de groei van de cumulatieve penetratie in een markt. | | Vervangingsaankopen | Aankopen die plaatsvinden wanneer bestaande eigenaren van een product hun oude exemplaar vervangen door een nieuw exemplaar van hetzelfde product, wat essentieel is voor de voortdurende marktomvang van duurzame consumptiegoederen. | | Penetratiegraad | Een maatstaf die aangeeft welk percentage van de totale potentiële markt een bepaald product of dienst daadwerkelijk bezit of gebruikt. Dit wordt berekend door het aantal actuele eigenaren te delen door het aantal potentiële eigenaren. | | Potentiële eigenaren | Het totale aantal individuen, huishoudens of bedrijven dat theoretisch in aanmerking komt om een specifiek product of dienst aan te schaffen of te gebruiken. |

# Basisprincipes van interestberekening en tijdswaarde van geld Hier is de samenvatting voor "Basisprincipes van interestberekening en tijdswaarde van geld": Dit deel van de syllabus introduceert de fundamentele concepten van interestberekening, zoals enkelvoudige en samengestelde interest, en de tijdswaarde van geld, en legt de basis voor het begrijpen hoe kapitaal groeit door rente en hoe de waarde van geld in de tijd verandert [14](#page=14). ## 1. Rendement en waardeontwikkeling ### 1.1 Rendement Het rendement $r$ over een periode $[0,n]$ is de netto opbrengst $O[0,n]$ over deze periode, in verhouding tot het geïnvesteerde kapitaal $K_0$ bij aanvang van deze periode [14](#page=14): $$r[0,n = \frac{O[0,n]}{K_0}$$ Rendement wordt steeds berekend over een bepaalde tijdspanne. Bij vastgoedprojecten wordt dit ook wel het projectrendement $r_p$ of Return on Investment (ROI) genoemd [14](#page=14) [15](#page=15). In internationale literatuur worden de termen anders benoemd: * Investeringswaarde $V$ (value) [15](#page=15). * Rendement $y$ (yield) [15](#page=15). * Inkomsten $I$ (income) [15](#page=15). Formule wordt dan [1](#page=1): $$y[0,n = \frac{I[0,n]}{V}$$ Of om de investeringswaarde te berekenen: $$V = \frac{I[0,n]}{y[0,n]}$$ > **Tip:** Bij het vermelden van het projectrendement is het cruciaal om zowel het percentage als de periode te vermelden waarover het berekend is [15](#page=15). ### 1.2 Waardeontwikkeling Het beginkapitaal $K_0$ is het bedrag dat aan het begin van een periode beschikbaar is. Het eindkapitaal $K_n$ is de waarde aan het einde van die periode. De netto opbrengst $O[0,n]$ bestaat uit inkomsten $INK[0,n]$, uitgaven $UIT[0,n]$ en de waardeontwikkeling $(K_n - K_0)$ [17](#page=17). $$O[0,n = (K_n - K_0) + INK[0,n - UIT[0,n]$$ Door dit in formule te substitueren, verkrijgen we de formule voor het rendement [1](#page=1): $$r[0,n = \frac{(K_n - K_0) + INK[0,n - UIT[0,n]}{K_0}$$ Dit kan worden uitgewerkt naar $K_n$: $$K[n = K_0 \times (1+r[0,n]) - INK[0,n + UIT[0,n]$$ Deze formule laat toe om het kapitaalverloop en het eindkapitaal te berekenen indien de inkomsten en uitgaven gekend zijn en een rendementsverwachting $r$ is vastgesteld [18](#page=18) [3](#page=3). ## 2. Interestberekening Interest $I$ is de vergoeding die de gebruiker van een kapitaal betaalt aan de geldlener. De grootte van de interest wordt bepaald door het contract, de looptijd, het risico en de markt [19](#page=19). $$K[n = K_0 + I$$ [4](#page=4). Interest wordt meestal berekend als een interestvoet $i$, uitgedrukt in procent of peruun [19](#page=19). ### 2.1 Enkelvoudige interest Bij enkelvoudige interest worden de interesten enkel berekend op de hoofdsom. Verlopen interesten genereren geen nieuwe interest. Dit wordt gebruikt bij contracten met een korte duur of bij koop op afbetaling [20](#page=20). De totale interest $I$ wordt berekend met: $$I = K_0 \times i \times n$$ [5](#page=5). Waarbij: * $I$ = Totale interest [21](#page=21). * $K_0$ = Beginkapitaal [21](#page=21). * $i$ = Interestvoet per periode [21](#page=21). * $n$ = Aantal periodes [21](#page=21). Het eindkapitaal $K_n$ wordt dan: $$K_n = K_0 + I \implies K_n = K_0 + (K_0 \times i \times n) \implies K_n = K_0 \times (1 + i \times n)$$ [6](#page=6). > **Tip:** In dit opleidingsonderdeel wordt uitgegaan van samengestelde interest, tenzij anders vermeld [20](#page=20). > **Voorbeeld:** Een kasbon van $1.000$ euro met een looptijd van 3 jaar en een netto enkelvoudige interest van 3% per jaar. De totale interest is $I = 1.000 \times 0,03 \times 3 = 90$ euro. Het eindkapitaal is $K_3 = 1.000 + 90 = 1.090$ euro [21](#page=21). ### 2.2 Samengestelde interest Bij samengestelde interest worden de tussentijdse interesten niet uitbetaald, maar bij het kapitaal gevoegd en genereren ze zelf ook interest (rente op rente). Dit resulteert in een exponentiële groei van het kapitaal [21](#page=21) [22](#page=22). Het eindkapitaal $K_n$ wordt berekend met: $$K_n = K_0 \times (1+i)^n$$ [7](#page=7). Waarbij: * $K_0$ = Beginkapitaal [22](#page=22). * $K_n$ = Eindkapitaal [22](#page=22). * $i$ = Interestvoet per periode [23](#page=23). * $n$ = Aantal conversieperiodes [23](#page=23). > **Voorbeeld:** Een kapitaal van $100$ euro gedurende 5 jaar met een samengestelde interestvoet van 2% per jaar. Na 5 jaar is het eindkapitaal $K_5 = 100 \times (1+0,02)^5 \approx 110,40$ euro [22](#page=22). #### 2.2.1 Rentefactor $u$ De rentefactor (of groeifactor) $u$ is de waarde die één kapitaaleenheid na één periode bereikt [23](#page=23). $$u = 1+i$$ Formule wordt dan [7](#page=7): $$K_n = K_0 \times u^n$$ [8](#page=8). #### 2.2.2 Aantal conversieperiodes $n$ De periode $n$ wordt conventioneel vastgelegd in het contract, meestal op jaarbasis. Bij de berekening moeten de rentevoet en de periode $n$ overeenstemmen [24](#page=24). > **Tip:** Tabel 2 in het document geeft conventionele conversieperiodes weer voor dagen, maanden, kwartalen, semestres en jaren [24](#page=24). #### 2.2.3 Praktische toepassing: huurindexering Huurprijzen worden vaak jaarlijks aangepast aan de index (bijvoorbeeld de gezondheidsindex). Dit gebeurt met een factor $(1+CPI)$, wat overeenkomt met samengestelde interest. De exponent in de formule is het aantal indexeringen [25](#page=25). #### 2.2.4 Afgeleide formules Uit de formules voor enkelvoudige en samengestelde interest kunnen formules worden afgeleid om $K_0$, $i$, of $n$ te berekenen indien de andere variabelen bekend zijn [26](#page=26) [27](#page=27). Voor enkelvoudige interest: $$K_0 = \frac{I}{i \times n}$$ [9](#page=9). $$i = \frac{I}{K_0 \times n}$$ [10](#page=10). $$n = \frac{I}{K_0 \times i}$$ [11](#page=11). Voor samengestelde interest: $$K_0 = \frac{K_n}{u^n}$$ [13](#page=13). $$I = K_0 \times (u^n - 1)$$ [14](#page=14). $$i = \left(\frac{K_n}{K_0}\right)^{1/n} - 1$$ [15](#page=15). $$n = \frac{\log(K_n/K_0)}{\log(u)}$$ [16](#page=16). ### 2.3 Gelijkwaardige, nominale en effectieve interest Om beleggingen met verschillende interestvoeten en termijnen te vergelijken, worden ze omgezet naar hun gelijkwaardige jaarlijkse interestvoet [27](#page=27). * **Effectieve interestvoet ($i_e$)**: de equivalente interestvoet op jaarbasis [28](#page=28). * **Nominale interestvoet ($j(k)$)**: de interestvoet vermenigvuldigd met het aantal conversieperiodes in een jaar [28](#page=28). De conversieformule is: $$i_e = \left(1 + \frac{j(k)}{k}\right)^k - 1$$ [17](#page=17). $$j(k) = k \times \left(\left(1+i_e\right)^{1/k} - 1\right)$$ [18](#page=18). > **Voorbeeld:** Een effectieve interestvoet van 5,00% per jaar komt overeen met 2,500% per semester [28](#page=28). ## 3. Het begrip kasstroom Kasstromen (cash flows, CF) vertegenwoordigen werkelijke inkomsten en uitgaven op specifieke tijdstippen. Een kasstroomschema is de grafische weergave hiervan op een tijdslijn. Kasstromen kunnen positief (inkomsten) of negatief (uitgaven) zijn, en komen voor aan het begin (prenumerando) of einde (postnumerando) van een periode [30](#page=30). ### 3.1 Rekenen met kasstromen Drie essentiële regels voor het vergelijken en combineren van kasstromen: 1. Kasstromen kunnen enkel vergeleken worden als ze op hetzelfde tijdstip plaatsvinden. Ze moeten naar een gemeenschappelijk tijdstip gebracht worden [31](#page=31). 2. Een kasstroom die naar een later tijdstip wordt verplaatst, groeit aan met interest (oprenten) [31](#page=31). 3. Een kasstroom die naar een vroeger tijdstip wordt verplaatst, vermindert in waarde door interest die nog niet vergolden is (verdisconteren) [31](#page=31). ### 3.2 Kasstromen versus kapitaalverloop Het kapitaal $K_t$ op elk ogenblik $t$ kan worden berekend met: $$K_t = K_{t-1} \times (1+r) - INK_t + UIT_t$$ [19](#page=19). ## 4. Verdiscontering en de tijdswaarde van geld De tijdswaarde van geld (Time Value of Money) stelt dat geld vandaag meer waard is dan hetzelfde bedrag in de toekomst, omdat geld dat vandaag beschikbaar is, kan aangroeien met interest [33](#page=33) [34](#page=34). ### 4.1 De Toekomstige Waarde (TW) De toekomstige waarde ($FV_t$) van een bedrag $CF_0$ dat vandaag ontvangen of betaald wordt, is het eindkapitaal dat na $t$ periodes met een samengestelde interest $i$ wordt bekomen [37](#page=37). $$FV_t = CF_0 \times (1+i)^t$$ [20](#page=20). ### 4.2 De Huidige Waarde (HW) De huidige waarde (Present Value, $PV$) is de waarde die een toekomstig bedrag $CF_t$ nu vertegenwoordigt, rekening houdend met de samengestelde interest $i$ over $t$ periodes. Dit wordt berekend door verdiscontering [37](#page=37). $$PV = \frac{CF_t}{(1+i)^t}$$ [21](#page=21). > **Voorbeeld:** Een pand met een huidige waarde van 250.000 euro en een verwachte jaarlijkse meerwaarde van 2%. Na 10 jaar is de toekomstwaarde $FV_{10} = 250.000 \times (1+0,02)^{10} \approx 304.748,61$ euro [38](#page=38). ### 4.3 De Netto Actuele Waarde (NAW) De netto actuele waarde (Net Present Value, NPV) is de waarde die verschillende inkomsten en uitgaven, die op verschillende tijdstippen plaatsvinden, nu vertegenwoordigt. Het is het verschil tussen de actuele waarde van alle inkomende kasstromen ($PV_{in}$) en de actuele waarde van alle uitgaande kasstromen ($PV_{uit}$) [39](#page=39) [40](#page=40). $$NPV = CF_0 + \sum_{t=1}^{n} \frac{CF_t}{(1+i)^t}$$ [22](#page=22). Waarbij $CF_0$ de initiële kasstroom is (vaak negatief) en de sommatie alle toekomstige kasstromen verdisconteert. De verdisconteringsvoet $i$ vertegenwoordigt de rendementsverwachting van de investeerder, mede afhankelijk van het risico [40](#page=40). > **Tip:** De NPV-methode laat toe om investeringsmogelijkheden met verschillende looptijden objectief te vergelijken [41](#page=41). --- # Annuïteiten en hun toepassingen Dit hoofdstuk introduceert het concept van annuïteiten als een reeks regelmatige stortingen en verkent de verschillende types, waaronder gelijkblijvende, uitgestelde, gefractioneerde en veranderende annuïteiten, met bijbehorende berekeningen voor eind- en aanvangswaarden [49](#page=49). ### 2.1 Begripsbepaling #### 2.1.1 Definities Een annuïteit is een reeks regelmatige, periodieke stortingen die dienen om een kapitaal op te bouwen of een schuld af te lossen. Deze stortingen genereren samengestelde interesten. De vervaldagen zijn de tijdstippen van de betalingen, de termijnen zijn de bedragen die betaald worden, en de periode is het tijdsinterval tussen opeenvolgende vervaldagen [49](#page=49). * **Eindwaarde (slotwaarde) $K_n$**: De waarde van alle stortingen op het einde van de laatste periode, inclusief de samengestelde interest die elke storting heeft gegenereerd. Dit is het totale kapitaal aan het einde van de looptijd [49](#page=49). * **Aanvangswaarde (contante waarde) $K_0$**: De waarde van alle stortingen aan het begin van de eerste periode. Dit komt overeen met de netto actuele waarde (NPV) van alle toekomstige betalingen [49](#page=49). Het nut van annuïteiten ligt in het efficiënter kunnen berekenen van de huidige of toekomstige waarde van regelmatige kasstromen, in plaats van elke kasstroom afzonderlijk te verdisconteren of capitaliseren [50](#page=50). #### 2.1.2 Soorten annuïteiten * **In functie van de periode**: * **Annuïteit**: Algemene term, met een periode van één jaar [50](#page=50). * **Mensualiteiten**: Maandelijkse stortingen [50](#page=50). * **Semesterialiteit**: Stortingen per semester [50](#page=50). * **Trimesterialiteit**: Stortingen per kwartaal [50](#page=50). * **Gelijkblijvende vs. veranderende annuïteit**: * **Gelijkblijvende (constante) annuïteit**: De grootte van de stortingen blijft constant gedurende de looptijd [50](#page=50). * **Veranderende annuïteit**: De stortingen variëren op de verschillende vervaldagen [50](#page=50). * **Postnumerando vs. Prenumerando annuïteit**: * **Postnumerando annuïteit**: Stortingen vinden plaats op het einde van elke periode [50](#page=50). > **Figuur 13**: Schema postnumerando annuïteit [50](#page=50). * **Prenumerando annuïteit**: Stortingen vinden plaats aan het begin van elke periode [50](#page=50). > **Figuur 14**: Schema prenumerando annuïteit [50](#page=50). ### 2.2 Enkelvoudige, gelijkblijvende annuïteiten #### 2.2.1 Eindwaarde van een gelijkblijvende annuïteit ##### 2.2.1.1 Postnumerando Bij een postnumerando gelijkblijvende annuïteit met stortingen $a$ gedurende $n$ periodes en een interestvoet $i$, wordt de eindwaarde $K_n$ berekend als de som van alle termijnen met hun aangroei. De formule is afgeleid van de som van een meetkundige rij [51](#page=51): $$K_n = a \times \frac{u^n - 1}{i}$$ [24](#page=24). Waarbij: * $K_n$: Eindwaarde van de postnumerando annuïteit [52](#page=52). * $a$: Grootte van de stortingen [52](#page=52). * $u$: Rentefactor ($1+i$) [52](#page=52). * $n$: Aantal periodes [52](#page=52). * $i$: Interestvoet van de annuïteit [52](#page=52). ##### 2.2.1.2 Prenumerando Voor een prenumerando gelijkblijvende annuïteit met stortingen $a$ gedurende $n$ periodes en een interestvoet $i$, geldt de volgende formule voor de eindwaarde $K'_n$ [52](#page=52): $$K'_n = a \times u \times \frac{u^n - 1}{i}$$ [25](#page=25). ##### 2.2.1.3 Berekening in Excel De eindwaarde kan in Excel berekend worden met de functie `=TW(rente; aantal_termijnen; bet; [hw; [type_getal])`. Hierbij is `type_getal = 0` voor postnumerando en `type_getal = 1` voor prenumerando [53](#page=53). > **Tabel 10**: Berekening van de eindwaarde van gelijkblijvende annuïteiten in Excel [53](#page=53). #### 2.2.2 Aanvangswaarde van een gelijkblijvende annuïteit De aanvangswaarde is de netto actuele waarde van de reeks cashflows, oftewel het bedrag dat aan het begin van het contract nodig is om hetzelfde eindkapitaal te verkrijgen. De relatie is $K_0 \times u^n = K_n$, dus $K_0 = \frac{K_n}{u^n}$ [53](#page=53). ##### 2.2.2.1 Postnumerando De formule voor de aanvangswaarde $K_0$ van een postnumerando annuïteit is: $$K_0 = a \times \frac{u^n - 1}{i \times u^n}$$ [26](#page=26) [54](#page=54). ##### 2.2.2.2 Prenumerando De formule voor de aanvangswaarde $K'_0$ van een prenumerando annuïteit is: $$K'_0 = a \times u \times \frac{u^n - 1}{i \times u^n}$$ [27](#page=27) [54](#page=54). ##### 2.2.2.3 Berekening in Excel De aanvangswaarde kan in Excel berekend worden met de functie `=HW(rente; aantal_termijnen; bet; [tw; [type_getal])`. De argumenten zijn vergelijkbaar met die van de functie `TW` [54](#page=54). > **Tabel 11**: Berekening van de aanvangswaarde van gelijkblijvende annuïteiten in Excel [54](#page=54). #### 2.2.3 Enkele afgeleide formules Uit de formules voor de eind- en aanvangswaarde kunnen formules worden afgeleid om de termijn $a$ te berekenen, zowel voor postnumerando als prenumerando annuïteiten. Dit is nuttig voor bijvoorbeeld de berekening van jaarlijkse aflossingen op een lening [54](#page=54). Voor postnumerando annuïteiten: * Om $a$ te berekenen uit $K_n$: $$a = K_n \times \frac{i}{u^n - 1}$$ [28](#page=28) [54](#page=54). * Om $a$ te berekenen uit $K_0$: $$a = K_0 \times \frac{i \times u^n}{u^n - 1}$$ [29](#page=29) [55](#page=55). Voor prenumerando annuïteiten: * Om $a$ te berekenen uit $K'_n$: $$a = K'_n \times \frac{i}{u^{n} - 1} \times \frac{1}{u}$$ [30](#page=30) [55](#page=55). * Om $a$ te berekenen uit $K'_0$: $$a = K'_0 \times \frac{i \times u^n}{(u^n - 1) \times u}$$ [31](#page=31) [55](#page=55). #### 2.2.4 Restwaarde van een gelijkblijvende annuïteit op een willekeurig tijdstip De restwaarde $K_t$ op een willekeurig tijdstip $t$ is de waarde van de annuïteit na betaling van $(t-1)$ termijnen. Dit kan berekend worden als de aanvangswaarde van de resterende $(n-t)$ termijnen. Met toepassing van formule voor een postnumerando annuïteit [24](#page=24) [55](#page=55): $$K_t = a \times \frac{u^{n-t} - 1}{i \times u^{n-t}}$$ [32](#page=32) [55](#page=55). ### 2.3 Uitgestelde annuïteiten #### 2.3.1 Het begrip uitgestelde annuïteit Een annuïteit is uitgesteld wanneer de eerste betaling meer dan één periode na de aanvangsdatum van het contract plaatsvindt. Als de eerste betaling op tijdstip $m+1$ valt na een uitstel van $m$ periodes, spreekt men van een $m$-perioden uitgestelde annuïteit [56](#page=56). > **Figuur 18**: Uitgestelde postnumerando annuïteit [56](#page=56). #### 2.3.2 Eindwaarde van een uitgestelde annuïteit De eindwaarde van een uitgestelde annuïteit wordt enkel gevormd door de betalingen van de laatste $n$ termijnen en de interest die deze opbrengen. De berekening verschilt dus niet van die van een dadelijk ingaande annuïteit. Formules (postnumerando) en (prenumerando) blijven van toepassing [24](#page=24) [25](#page=25) [56](#page=56). #### 2.3.3 Aanvangswaarde van een uitgestelde annuïteit De aanvangswaarde van een $m$-perioden uitgestelde postnumerando annuïteit, genoteerd als $^m | K_0$, is het bedrag dat aan het begin van het contract (tijdstip $t_0$) beschikbaar moet zijn. Dit bedrag wordt gedurende $m+n$ periodes uitgezet tegen samengestelde interest $i$ om de eindwaarde te bekomen. De formule is [57](#page=57): $$^m | K_0 = \frac{K_n}{u^{m+n}} = \frac{K_0}{u^m}$$ [34](#page=34) [57](#page=57). Voor een uitgestelde prenumerando annuïteit: $$^m | K'_0 = \frac{K'_n}{u^{m+n}} = \frac{K'_0}{u^m}$$ [35](#page=35) [57](#page=57). ### 2.4 Gefractioneerde annuïteiten #### 2.4.1 Het begrip gefractioneerde annuïteit Een annuïteit is gefractioneerd wanneer de periodiciteit van de betalingen niet overeenstemt met de periodiciteit van de interestconversie. Dit komt vaak voor wanneer maandelijkse aflossingen berekend moeten worden op basis van een jaarlijkse effectieve interestvoet [58](#page=58). > **Figuur 19**: Gefractioneerde postnumerando annuïteit [58](#page=58). #### 2.4.2 Eindwaarde $K_n(k)$ van een gefractioneerde postnumerando annuïteit Bij $k$ betalingen per periode en een looptijd van $n$ periodes, wordt de eindwaarde berekend door rekening te houden met de aangroei van elke storting gedurende de resterende tijd. De formule voor de eindwaarde $K_n^{(k)}$ met stortingen $a/k$ is [58](#page=58): $$K_n^{(k)} = \frac{a}{k} \times \frac{u^n - 1}{u^{1/k} - 1}$$ [36](#page=36) [58](#page=58). #### 2.4.3 Aanvangswaarde $K_0(k)$ van een gefractioneerde postnumerando annuïteit De aanvangswaarde $K_0^{(k)}$ wordt berekend door de eindwaarde te verdisconteren over de gehele looptijd $n$ [59](#page=59): $$K_0^{(k)} = \frac{a}{k} \times \frac{u^n - 1}{u^{1/k} - 1} \times \frac{1}{u^n}$$ [37](#page=37) [59](#page=59). #### 2.4.4 Berekening bij prenumerando annuïteiten Voor een gefractioneerde prenumerando annuïteit worden de formules voor eind- en aanvangswaarde aangepast met een factor $u^{1/k}$: * Eindwaarde $K_n^{'(k)}$: $$K_n^{'(k)} = \frac{a}{k} \times \frac{u^n - 1}{u^{1/k} - 1} \times u^{1/k}$$ [38](#page=38) [59](#page=59). * Aanvangswaarde $K_0^{'(k)}$: $$K_0^{'(k)} = \frac{a}{k} \times \frac{u^n - 1}{u^{1/k} - 1} \times \frac{u^{1/k}}{u^n}$$ [39](#page=39) [59](#page=59). > **Figuur 20**: Gefractioneerde prenumerando annuïteit [59](#page=59). ### 2.5 Veranderende annuïteiten #### 2.5.1 Het begrip veranderende annuïteit Bij een veranderende annuïteit zijn de stortingen $a$ niet constant gedurende de looptijd. Indien de termijnen willekeurig veranderen, kan de aanvangswaarde enkel berekend worden met de algemene formule voor de netto actuele waarde van kasstromen. Als de termijnen een meetkundige rij vormen, kan de som vereenvoudigd worden tot één formule [60](#page=60). #### 2.5.2 De termijnen vormen een meetkundige rij Een rij is een meetkundige rij als elke volgende term ontstaat door de vorige te vermenigvuldigen met een constante rede $q$. De som van zo'n rij kan vereenvoudigd worden. Dit komt bijvoorbeeld voor bij geïndexeerde huurinkomsten [60](#page=60). Voor een postnumerando annuïteit met $n$ termijnen, waarbij de eerste term $a$ is en de termijnen groeien met een factor $q$ (en de interestvoet $i$ wordt omgezet naar factor $u$), wordt de aanvangswaarde $K_0$ gegeven door: $$K_0 = a \times \frac{1 - (\frac{q}{u})^n}{1 - \frac{q}{u}}$$ [40](#page=40) [61](#page=61). De eindwaarde $K_n$ kan hieruit afgeleid worden: $$K_n = a \times u^{n-1} \times \frac{1 - (\frac{q}{u})^n}{1 - \frac{q}{u}}$$ [41](#page=41) [61](#page=61). > **Figuur 21**: Veranderende postnumerando annuïteit met meetkundige rij [60](#page=60). ### 2.6 Oefeningenreeks 3: Annuïteiten De bijbehorende oefeningenreeks 3 behandelt diverse toepassingen van de besproken annuïteiten, waaronder het berekenen van eind- en aanvangswaarden, termijnen, en de netto actuele waarde voor verschillende scenario's zoals leningen, spaarplannen en huurcontracten. Voorbeelden omvatten [62](#page=62) [63](#page=63): * Berekening van eindwaarde bij postnumerando en prenumerando stortingen [62](#page=62). * Bepaling van de huidige waarde van vergoedingen [62](#page=62). * Samengestelde bedragen voor spaarplannen en berekening van jaarlijkse stortingen [62](#page=62). * Berekening van de benodigde storting voor een toekomstig kapitaal [62](#page=62). * Aanvangswaarde van uitgestelde annuïteiten [62](#page=62) [63](#page=63). * Slotwaarde van mensualiteiten en semesteriële termijnen [62](#page=62) [63](#page=63). * Berekening van maandelijkse aflossingen op een lening [62](#page=62) [63](#page=63). * Berekening van netto actuele waarde van huurcontracten [63](#page=63). * Renteniersonderhoud en jaarlijkse uitgaven bij een bepaald kapitaal [63](#page=63). * Vergelijking van eindwaarden met verschillende stortingsfrequenties (jaarlijks vs. maandelijks) [63](#page=63). --- # Rendementsbegrippen en investeringsanalyse Dit hoofdstuk verkent diverse rendementsbegrippen en methoden voor investeringsanalyse, essentieel voor het evalueren van vastgoedbeleggingen [66](#page=66). ### 3.1 Probleemstelling Rendement wordt gedefinieerd als de netto opbrengst binnen een termijn ten opzichte van het initiële geïnvesteerde kapitaal. De definitie is echter niet absoluut en kent diverse variaties die rekening houden met looptijd, meegetelde kosten en inkomsten. Verschillende methoden met hun eigen voor- en nadelen zijn ontwikkeld om investeringssucces te meten, vaak in de vorm van ratio's die essentiële informatie verschaffen over de interpretatie van rendementscijfers [66](#page=66). #### 3.1.1 Totaal rendement en gemiddeld jaarlijks rendement Het **totaal rendement** ($r_{p, tot}$) wordt berekend over de volledige looptijd van een investering en omvat alle baten en lasten ten opzichte van het geïnvesteerde kapitaal. Om rendementen van verschillende investeringen te vergelijken, worden ze omgerekend naar een gemiddeld rendement op jaarbasis, het **effectief rendement** ($r_e$) [66](#page=66). De formule om het effectief rendement te berekenen uit het totaalrendement is: $$r_e = (1 + r_{p, tot})^k - 1$$ Hierbij is $k$ het aantal conversieperiodes per jaar. Voor langetermijninvesteringen zoals vastgoed is $k$ vaak kleiner dan 1 [66](#page=66). > **Voorbeeld:** Een bouwproject van EUR 1,2 miljoen met een looptijd van 5 jaar en een opbrengst van EUR 1,5 miljoen heeft een totaalrendement van 25% (EUR 300.000 / EUR 1.200.000). Bij een looptijd van 5 jaar is het effectief rendement 4,56% per jaar [67](#page=67). #### 3.1.2 Direct rendement en indirect rendement Het onderscheid tussen direct en indirect rendement is gebaseerd op de aard van de inkomsten: * **Direct rendement** (cash performance): Rendement afkomstig uit de jaarlijkse operationele opbrengsten (bv. huur) ten opzichte van het geïnvesteerde kapitaal [67](#page=67). * **Indirect rendement** (capital performance): Rendement afkomstig uit de waardevermeerdering van het onroerend goed, berekend als het verschil tussen de restwaarde en aanschaffingswaarde, ten opzichte van het geïnvesteerde kapitaal [67](#page=67). De formule die beide componenten weergeeft is: $$r_{t,t+1} = \frac{K_{t+1} - K_t}{K_t} + \frac{INK_{t,t+1} - UIT_{t,t+1}}{K_t}$$ Hierin staat de eerste term voor het indirect rendement en de tweede term voor het direct rendement. Indirect rendement ontstaat door gerealiseerde waarde veranderingen, zoals meerwaarde bij herverkoop, maar kan ook de waardestijging gedurende de looptijd omvatten. Rendementen die enkel direct rendement meerekenen, worden aanvangsrendementen genoemd [67](#page=67). #### 3.1.3 Rendementsverwachting De **rendementsverwachting** is de ondergrens van rendement die een investeerder vooropstelt. Projecten met een rendement onder deze verwachting worden doorgaans geweigerd. Deze verwachting is opgebouwd uit [68](#page=68): * Vergoeding voor uitgestelde consumptie (risicoloos rendement) [68](#page=68). * Bijkomende risicovergoeding [68](#page=68). Vaak worden ook vergoedingen voor vreemd vermogen (leverage), belastingen en de invloed van inflatie meegerekend. De rendementsverwachting moet hoog genoeg zijn om na aftrek van alle kosten en correcties een voldoende reëel rendement over te houden [68](#page=68). #### 3.1.4 De invloed van inflatie: reëel versus nominaal rekenen Inflatie meet geldontwaarding en stijging van de kostprijs van consumptiegoederen. Het beïnvloedt de koopkracht van investeringen. Rendementsberekeningen kunnen inflatie op twee manieren verwerken [68](#page=68) [69](#page=69): * **Nominaal rekenen:** Gebaseerd op nominale kasstromen (verwachte inkomsten en uitgaven worden geïndexeerd). De rendementsverwachting is een nominaal rendement dat hoog genoeg moet zijn om koopkrachtdaling te compenseren [69](#page=69). * **Reëel rekenen:** Kasstromen worden omgerekend naar reële kasstromen (gecorrigeerd voor inflatie). De rendementsverwachting is een reëel rendement waarin koopkrachtvermindering reeds is verrekend [69](#page=69). Deze methodes mogen niet gecombineerd worden [70](#page=70). De formule om van nominaal naar reëel rendement te corrigeren is: $$r_{real} = \frac{1 + r_{nominal}}{1 + INF} - 1$$ Waarbij $r_{real}$ het gecorrigeerde reële rendement is, $r_{nominal}$ het berekende nominale rendement, en $INF$ de verwachte jaarlijkse inflatie [70](#page=70). > **Voorbeeld:** Een nominaal rendement van 7,00% met een inflatie van 3,75% resulteert in een reëel rendement van 3,13%. Omgekeerd vereist een reële rendementsverwachting van 6,34% een nominaal rendement van 10,33% [70](#page=70). Als inflatie hoger is dan het nominale rendement, verliest men reëel koopkracht [70](#page=70). ### 3.2 Aanvangsrendementen Aanvangsrendementen houden enkel rekening met het **direct rendement** en verwaarlozen het indirect rendement, waardoor de berekening sneller is en geen onzekere toekomstige waardeschattingen vereist. Ze zijn nuttig voor een intuïtieve vergelijking van financiële kwaliteiten van vastgoedobjecten, mede door de beschikbaarheid van marktgegevens [72](#page=72). #### 3.2.1 Return on cash en terugverdientijd * **Return on cash**: De verhouding tussen de netto kasstroom in een periode en het totale geïnvesteerde bedrag. Het is nuttig bij constante inkomstenstromen, maar minder geschikt voor vastgoed waar kasstromen kunnen variëren [72](#page=72). $$ \text{return on cash}_t = \frac{Netto \ kasstroom_t}{Totale \ investering} $$ * **Terugverdientijd (payback period)**: De termijn waarin de initiële investering door de inkomsten van het project wordt terugbetaald [72](#page=72). $$ \text{payback} = \sum_{t=1}^{n} \frac{CF_t}{(1+r)^t} \text{ waarbij } \sum_{t=1}^{n} CF_t \ge C_0 $$ Bij constante netto kasstromen is dit de reciproque van de return on cash. De terugverdientijd is subjectief en afhankelijk van de investeerder [72](#page=72). #### 3.2.2 Bruto aanvangsrendement (BAR) Het **bruto aanvangsrendement (BAR)** is het geraamde beleggingsresultaat gedurende het eerste jaar van exploitatie, berekend op het moment van verwerving [73](#page=73). $$ BAR = \frac{huuropbrengst \ bruto, \ jaar \ 1}{aanschaffingswaarde} $$ Het geeft een indicatie van de potentiële opbrengst, uitgedrukt als een percentage. De aanschaffingswaarde omvat de koopsom en de kosten koper (registratierechten, notariskosten, etc.) [73](#page=73). > **Voorbeeld:** Een kantoorgebouw met een bruto jaarhuur van EUR 840.000 en een aanschaffingswaarde van EUR 11 miljoen heeft een BAR van 7,64% [73](#page=73). Bij de berekening wordt ervan uitgegaan dat de kasstromen in het eerste jaar representatief zijn en constant blijven over de looptijd, met een verkoop tegen aanschaffingswaarde. De waarde van BAR kan variëren afhankelijk van de gehanteerde definities (bv. contracthuur vs. markthuur) [73](#page=73) [74](#page=74). #### 3.2.3 Netto aanvangsrendement (NAR) Het **netto aanvangsrendement (NAR)** is, net als BAR, een schatting van het netto beleggingsresultaat in het eerste jaar van exploitatie. Het houdt wel rekening met de eigenaarskosten [74](#page=74). $$ NAR = \frac{huuropbrengst \ bruto, \ jaar \ 1 - exploitatiekosten}{aanschaffingswaarde} $$ Exploitatiekosten omvatten jaarlijkse kosten zoals onderhoud, onroerende voorheffing, verzekeringen, etc. [74](#page=74). > **Voorbeeld:** Bij een bruto jaarhuur van EUR 840.000, exploitatiekosten van EUR 60.000 en een aanschaffingswaarde van EUR 11 miljoen, bedraagt het NAR 7,09% [74](#page=74). ### 3.3 Totale rendementen Totale rendementen houden rekening met kasstromen over een langere periode en het indirect rendement aan het einde van de investering, zoals bij de Internal Rate of Return (IRR) [75](#page=75). #### 3.3.1 Total Rate of Return (TRR) De **Total Rate of Return (TRR)** geeft het totale rendement weer over een bepaald tijdvak binnen de looptijd van de investering, inclusief directe en indirecte opbrengsten [76](#page=76). $$ TRR_{t \to t+1} = \frac{K_{t+1} - K_t}{K_t} + \frac{INK_{t,t+1} - UIT_{t,t+1}}{K_t} $$ De eerste term is het directe rendement (netto kasstroom), de tweede term is het indirecte rendement (waardevermeerdering). TRR-uitkomsten kunnen sterk fluctueren en worden zelden als algemene rentabiliteitsmaat gebruikt, maar wel bij tussentijdse portefeuilleanalyses [76](#page=76) [77](#page=77). > **Voorbeeld:** Voor 2018 bedraagt de TRR 7,78% en voor 2019 8,37%, gebaseerd op marktprijzen en exploitatiekosten [76](#page=76). #### 3.3.2 Internal Rate of Return (IRR) De **Internal Rate of Return (IRR)** is de meest representatieve indicatie voor de rentabiliteit van een vastgoedbelegging. Het is de rentevoet waarbij de netto actuele waarde (NPV) van de investering, over de volledige looptijd inclusief restwaarde, gelijk is aan de aanvangsinvestering (NPV = 0). Een project wordt aanvaard indien de IRR hoger is dan de rendementsverwachting van de investeerder [77](#page=77). De IRR wordt berekend uit de formule: $$ CF_0 + \sum_{t=1}^{n} \frac{INK_{j,t} - UIT_{j,t}}{(1+IRR)^t} = 0 $$ Waarbij $CF_0$ het geïnvesteerd kapitaal bij aanvang is, en $INK_{j,t}$ en $UIT_{j,t}$ de cumulatieve inkomsten en uitgaven tijdens deeltermijn $t$ zijn [77](#page=77). > **Voorbeeld:** Een IRR van 7,00% kan berekend worden voor een reeks kasstromen [78](#page=78). **Bedenkingen bij de IRR:** * Bij wisselende kasstromen kunnen er meerdere oplossingen zijn [78](#page=78). * Impliciete aanname dat kasstromen geherinvesteerd worden aan de IRR-rentevoet, wat niet altijd realistisch is [78](#page=78). * Positieve en negatieve kasstromen worden aan dezelfde verdisconteringsvoet onderworpen [78](#page=78). * Moeilijk te berekenen zonder rekenhulpmiddelen [78](#page=78). * Houdt geen rekening met de schaal van de investering; projecten met een hogere NPV hebben dan de voorkeur [78](#page=78). * Het is een gemiddeld jaarlijks rendement [78](#page=78). #### 3.3.3 Berekening van de IRR in Excel De IRR kan in Excel berekend worden met de functie `=IRR()` voor regelmatige kasstromen, of door middel van "doelzoeken" voor onregelmatige kasstromen [79](#page=79). #### 3.3.4 Verband tussen BAR, NAR en IRR BAR en NAR zijn momentopnames en geschikt voor projecten met constante kasstromen, waarbij ze het jaarlijkse bruto- of netto rendement aangeven. Ze houden geen rekening met indirect rendement. De IRR houdt wel rekening met alle kasstromen en waardestijgingen over de gehele looptijd, maar is een gemiddeld jaarlijks rendement. Het aandeel rendement uit waardestijging wordt pas gerealiseerd bij herverkoop [80](#page=80). > **Voorbeeld:** Een BAR van 7,5% met eigenaarskosten van 1,5% resulteert in een NAR van 6%. Als de IRR-verwachting 9% is, moet het verschil van 3% worden goedgemaakt door toekomstige waardestijging en toename van kasstromen. Het verband is in de praktijk complexer door verschillen in risicomanagement en langetermijnvisie [80](#page=80). --- # Projectfinanciering en kredietvormen Dit hoofdstuk introduceert de verschillende manieren waarop projecten gefinancierd kunnen worden met vreemd vermogen, de berekening van de gewogen gemiddelde kapitaalkost (WACC), en de diverse beschikbare kredietvormen en aflossingssystemen. ### 4.1 De inbreng van vreemd vermogen Investeringen in vastgoed vereisen aanzienlijke kapitaalinbreng, waardoor externe financiering, zoals kredieten, vaak noodzakelijk is. Er wordt een onderscheid gemaakt tussen financiering voor particulieren en voor ondernemingen [81](#page=81). #### 4.1.1 Vermogenscomponenten Financiering kan op twee manieren plaatsvinden: met eigen vermogen (EV) of met vreemd vermogen (VV), waarbij het totaal vermogen (TV) gelijk is aan EV + VV [82](#page=82). * **Eigen vermogen (EV):** Dit is het vermogen dat aandeelhouders ter beschikking stellen aan de onderneming, bestaande uit maatschappelijk kapitaal en reserves. Hiertegenover staat een dividendverwachting van de aandeelhouders [82](#page=82). * **Vreemd vermogen (VV):** Dit omvat alle schulden van de onderneming aan derden, zoals bankleningen. Voor dit vermogen moet een interestvergoeding betaald worden [82](#page=82). Daarnaast kunnen er 'mezzanines' bestaan, die tussen vreemd en eigen vermogen in zitten, zoals achtergestelde leningen. Bij projectfinanciering zijn bancaire leningen vaak preferent, wat betekent dat hun verstrekkers voorrang hebben op interesten, aflossingen en waarborgen. Mezzaninefinanciering brengt een hoger risico met zich mee, wat resulteert in hogere interestlasten [82](#page=82). Voor particulieren wordt bij de financiering van onroerend goed gesproken over consumentenkredieten en hypothecaire kredieten. De kredietverlener financiert meestal niet de volledige waarde van de woning; de verhouding tussen het ontleende bedrag en de marktwaarde wordt de quotiteit genoemd. Een quotiteit van 0,80 is gebruikelijk, wat betekent dat 80% van de marktwaarde ontleend kan worden [81](#page=81) [82](#page=82). #### 4.1.2 Gemiddelde gewogen kapitaalkost (WACC) De verschillende vermogenscomponenten hebben elk een eigen rendementsverwachting: $r_{VV}$ voor vreemd vermogen en $r_{EV}$ voor eigen vermogen. De gewogen gemiddelde kapitaalkost (WACC) is het gewogen gemiddelde van deze rendementsverwachtingen voor het project als geheel [83](#page=83). $$WACC = r_{EV} \times \frac{EV}{TV} + r_{VV} \times \frac{VV}{TV} \times (1 - \tau_c)$$ Waarbij: * $r_{EV}$: Kost van het eigen vermogen [83](#page=83). * $r_{VV}$: Kost van het vreemd vermogen [83](#page=83). * $EV$: Eigen vermogen [83](#page=83). * $VV$: Vreemd vermogen [83](#page=83). * $TV$: Totaal vermogen ($EV + VV$) [83](#page=83). * $\tau_c$: Belastingvoet vennootschapsbelasting [83](#page=83). De factor $\frac{VV}{TV}$ staat ook bekend als de loan-to-value (LTV). De kost van vreemd vermogen ($r_{VV}$) wordt gecorrigeerd met $(1 - \tau_c)$ omdat interestlasten fiscaal aftrekbaar zijn. Vanaf 2022 is het basistarief van de vennootschapsbelasting 25% [83](#page=83). > **Tip:** De notionele interestaftrek voor eigen middelen kan ook een besparing opleveren die meegenomen kan worden in de WACC-berekening [83](#page=83). #### 4.1.3 Leverage Leverage, of hefboomwerking, ontstaat door het financieren van investeringen met vreemd vermogen, wat kan leiden tot een hoger rendement op eigen vermogen ten opzichte van het projectrendement [84](#page=84). * **Positieve leverage:** Treedt op wanneer de interestkosten van het vreemd vermogen lager zijn dan het projectrendement ($r_p$). Dit vergroot de winsten [85](#page=85). * **Negatieve leverage:** Treedt op wanneer de interestkosten hoger zijn dan het projectrendement. Dit vergroot de verliezen [85](#page=85). Leverage vergroot zowel de winsten als de verliezen. De omvang van het hefboomeffect kan berekend worden met de formule [85](#page=85): $$r_{EV} = r_p + \left(r_p - r_{VV}\right) \times \frac{VV}{EV}$$ Waarbij: * $r_{EV}$: Rendementsverwachting van het eigen vermogen [85](#page=85). * $r_p$: Projectrendement [85](#page=85). * $r_{VV}$: Kost van het vreemd vermogen [85](#page=85). * $EV$: Eigen vermogen [85](#page=85). * $VV$: Vreemd vermogen [85](#page=85). Positieve leverage is enkel mogelijk als het projectrendement hoger is dan de kost van het vreemd vermogen [85](#page=85). ### 4.2 Kenmerken van kredieten Kredietverlening kan worden onderverdeeld in kredieten aan particulieren en aan ondernemingen. De wetgeving en contractvrijheid verschillen aanzienlijk [87](#page=87). #### 4.2.1 Consument vs. onderneming * **Particulieren (consumenten):** Worden wettelijk extra beschermd bij consumentenkredieten en hypothecaire kredieten. De wetgeving op het consumentenkrediet en het hypothecair krediet legt specifieke regels op, waaronder informatieverplichtingen en beperkingen op kosten [87](#page=87). * **Ondernemingen:** Genieten van meer contractvrijheid, maar KMO's moeten voldoen aan specifieke wetgeving inzake financiering [87](#page=87). #### 4.2.2 Lening vs. kredietopening * **Lening:** De ontlener ontvangt direct een som geld en is verplicht deze, inclusief interest, terug te betalen in schijven of in één keer [87](#page=87). * **Kredietopening:** Biedt de mogelijkheid om herhaaldelijk over een afgesproken kredietbedrag te beschikken. Het kapitaal kan geleidelijk opgenomen worden en reeds terugbetaalde bedragen kunnen opnieuw opgenomen worden. Kredietopeningen van onbepaalde duur of met een looptijd langer dan vijf jaar moeten gekoppeld zijn aan een termijn van nulstelling. Interesten worden berekend op het opgenomen gedeelte, en er kan een reserveringsprovisie aangerekend worden op niet-opgenomen bedragen [87](#page=87) [88](#page=88). #### 4.2.3 Projectfinanciering vs. balansfinanciering * **Projectfinanciering:** Wordt toegepast voor individuele projecten, waarbij de kredietwaardigheid gebaseerd is op de rentabiliteit en risico's van het specifieke project. De terugbetaling is afhankelijk van de inkomsten die het project genereert. Dit kan op korte termijn (bv. bouwpromotie) of lange termijn (bv. verhuur) van toepassing zijn [88](#page=88). * **Balansfinanciering:** Wordt gebruikt om de onderneming van werkingsmiddelen te voorzien voor haar kernactiviteiten. De kredietwaardigheid wordt beoordeeld op basis van de balansanalyse en intrinsieke kwaliteiten van de vennootschap, zoals liquiditeit, rentabiliteit en solvabiliteit [89](#page=89). ### 4.3 Financieringslasten Financieringslasten omvatten kapitaalaflossingen, rente, provisies en diverse kosten [90](#page=90). #### 4.3.1 Kapitaalaflossingen Dit is de terugbetaling van het ontleende kapitaal, hetzij periodiek, hetzij in één keer aan het einde van de krediettermijn. De kredietnemer heeft het recht op vervroegde terugbetaling, vaak met bijkomende afkoopkosten [90](#page=90). #### 4.3.2 Rente (interest) De rente is de vergoeding voor het ter beschikking stellen van kapitaal, berekend als een percentage op het openstaande kapitaal. De rentevoet wordt bepaald door marktrente, risicodekking, administratieve kosten en de winst van de kredietinstelling. De rentebasis is vaak de OLO (Obligation Linéaire) met een vergelijkbare looptijd [90](#page=90). * **Vaste rentevoet:** De rente blijft constant gedurende de looptijd van het krediet [91](#page=91). * **Variabele rentevoet:** De rente wordt periodiek herzien, gekoppeld aan een referentie-index en met mogelijke beperkingen op schommelingen (cap). De nieuwe rentevoet wordt berekend met [91](#page=91): $$i_{nieuw} = i_{oorspronkelijk} + (i_{referte, huidig} - i_{referte, initieel})$$ Waarbij: * $i_{nieuw}$: De nieuwe rentevoet [91](#page=91). * $i_{oorspronkelijk}$: De oorspronkelijke rentevoet [91](#page=91). * $i_{referte, huidig}$: De referte-index in de maand voor de renteherziening [91](#page=91). * $i_{referte, initieel}$: De referte-index op het moment van ondertekening van de overeenkomst [91](#page=91). #### 4.3.3 Provisies Naast interest kunnen kredietverstrekkers diverse provisies aanrekenen, zoals afsluitprovisies, reserveringsprovisies, bereidstellingsprovisies, trekkingsrechten, overschrijdingsprovisies en wederbeleggingsvergoedingen [92](#page=92). #### 4.3.4 Overige kosten Naast wettelijke kosten zoals registratierechten en notariskosten, kunnen bankkosten voor dossiersamenstelling en schattingen aangerekend worden. Aangehechte contracten, zoals schuldsaldoverzekeringen, zijn soms verplicht [92](#page=92) [93](#page=93). #### 4.3.5 Jaarlijks kostenpercentage (JKP) Voor consumentenkredieten is het verplicht om het JKP te vermelden, dat alle kredietkosten omvat, uitgedrukt als een jaarlijks percentage van het totale kredietbedrag. De berekening is complex en komt neer op de IRR van het krediet [93](#page=93). $$C_k \times (1 + X)^{t_k - t_1} = D_l \times (1 + X)^{S_l - S_1}$$ Waarbij: * $C_k$: Bedrag van kredietopening [93](#page=93). * $X$: Jaarlijks kostenpercentage (JKP) [93](#page=93). * $t_k$: Tijdstip van de $k$-de kredietopening [93](#page=93). * $D_l$: Laatste termijnbedrag [93](#page=93). * $S_l$: Tijdstip van de $l$-de termijn [93](#page=93). > **Tip:** Het JKP is essentieel om verschillende kredietaanbiedingen objectief te kunnen vergelijken [93](#page=93). ### 4.4 Waarborgen Waarborgen dienen ter zekerheid van de terugbetaling van een krediet [94](#page=94). #### 4.4.1 Hypotheek Een hypotheek is een zakelijk recht op een onroerend goed dat als zekerheid dient [94](#page=94). * **Gewaarborgd bedrag:** Het maximumbedrag waarvoor de schuldeiser zijn voorrecht kan doen gelden. Vaak wordt een hypotheek "voor alle sommen" afgesloten, die alle huidige en toekomstige schulden dekt tot een bepaald bedrag [94](#page=94) [95](#page=95). * **Rang van de hypotheek:** De voorrang wordt chronologisch bepaald door de datum van inschrijving. De eerste hypotheek heeft de hoogste rang [95](#page=95). * **Kosten voor hypotheekvestiging:** Omvatten registratierecht, hypotheekrecht, recht op geschrifte en notariskosten [95](#page=95). * **Duur en doorhaling:** Een hypotheek wordt gevestigd voor 30 jaar en vervalt indien niet verlengd. Na volledige terugbetaling is een notariële akte (handlichting) nodig voor de doorhaling [95](#page=95) [96](#page=96). #### 4.4.2 Hypothecair mandaat en hypotheekbelofte * **Hypothecair mandaat:** Een notariële volmacht die de kredietverstrekker toelaat een hypothecaire inschrijving te nemen. Het is goedkoper dan een hypotheek, maar biedt minder zekerheid [96](#page=96). * **Hypotheekbelofte:** De kredietnemer verbindt zich ertoe de rechten op een goed te behouden en op verzoek een hypotheek te verlenen [96](#page=96). #### 4.4.3 Aanvullende waarborgen Naast hypotheken en mandaten, kunnen ook andere zekerheden worden gesteld: * **Inpandgeving:** Roerende zaken, financiële instrumenten of aandelen worden in pand gegeven aan de kredietverstrekker. De goederen moeten buiten bezit gesteld worden [97](#page=97). * **Persoonlijke zekerheidsstelling:** Een borgstelling waarbij een derde persoon zich verbindt de schuld terug te betalen bij wanbetaling van de schuldenaar. Vaak wordt een hoofdelijke en ondeelbare borgstelling gevraagd [97](#page=97). * **Aangehechte contracten:** Verzekeringen die de kredietnemer verplicht is af te sluiten, zoals schuldsaldoverzekering, brandverzekering of borgtochtverzekering [98](#page=98). #### 4.4.4 Financiële ratio's Kredietverstrekkers beoordelen de financiële situatie aan de hand van ratio's. * **Loan-to-value (LTV):** De verhouding tussen het toegestane krediet en de marktwaarde van het onroerend goed [98](#page=98). $$LTV = \frac{VV}{Marktwaarde}$$ * **Solvabiliteit:** De verhouding tussen eigen vermogen en totaal vermogen, die de mate van financiële onafhankelijkheid aangeeft. Een gezonde situatie wordt vaak tussen 30% en 50% beschouwd [98](#page=98) [99](#page=99). $$Solvabiliteitsratio = \frac{EV}{TV}$$ * **Rentabiliteit:** Meet het verband tussen financieel resultaat en geïnvesteerd vermogen. Belangrijke ratio's zijn de Interest Service Coverage Ratio (ISCR) en de Debt Service Coverage Ratio (DSCR) [99](#page=99). * $ISCR = \frac{Netto winst}{Interestlast}$. Een ISCR van 2 betekent dat de winst tweemaal de interestlast dekt [99](#page=99). * $DSCR = \frac{Netto winst}{Debt service}$. De DSCR mag in principe niet onder de waarde 1 zakken [99](#page=99). * **Liquiditeit:** Geeft aan of er voldoende middelen zijn om kortetermijnverplichtingen na te komen [99](#page=99). $$Liquiditeitsratio = \frac{Vlottende activa}{Korte-termijnschulden}$$ Deze ratio mag niet onder de waarde 1 zakken [99](#page=99). ### 4.5 Aflossingssystemen Verschillende systemen bepalen hoe een lening wordt terugbetaald [100](#page=100). #### 4.5.1 Annuïteitenlening Kapitaal en interesten worden terugbetaald via vaste periodieke betalingen (annuïteiten) [100](#page=100). $$K_0 = a \times \frac{u^n - 1}{i \times u^n} \quad \iff \quad a = K_0 \times \frac{i \times u^n}{u^n - 1}$$ Waarbij: * $K_0$: Ontleend bedrag (aanvangswaarde) [100](#page=100). * $a$: Vaste aflossing (grootte van de termijnen) [100](#page=100). * $u$: Rentefactor ($1+i$) [100](#page=100). * $n$: Looptijd van het krediet (aantal periodes) [100](#page=100). * $i$: Rentevoet van het krediet [100](#page=100). > **Tip:** In het begin van de looptijd bestaat de annuïteit voornamelijk uit interest, later meer uit kapitaalaflossing [100](#page=100). #### 4.5.2 Constante kapitaalaflossingen Bij dit systeem wordt per periode een gelijk bedrag aan kapitaal afgelost, vermeerderd met de interest op het resterende kapitaal. Hierdoor neemt de totale aflossing gedurende de looptijd af, omdat de interestcomponent daalt . De aflossing $a_t$ op een willekeurig tijdstip $t$ wordt berekend met: $$a_t = \frac{K_0}{n} + \left(K_0 - (t-1) \times \frac{K_0}{n}\right) \times i$$ Waarbij: * $a_t$: Aflossing op termijn $t$ . * $K_0$: Ontleend bedrag . * $n$: Totaal aantal termijnen . * $i$: Rentevoet van het krediet . * $t$: Termijn waarvoor de aflossing berekend wordt . #### 4.5.3 Bulletkrediet Bij een bulletkrediet worden gedurende de looptijd enkel interesten betaald, en het volledige kapitaal wordt op de einddatum in één keer terugbetaald. Balloonleningen zijn een variant waarbij zowel kapitaal als interesten op het einde in één keer betaald worden . * **Bulletkrediet met reconstitutie:** Gekoppeld aan een spaar- of verzekeringscontract om het ontleende kapitaal op te bouwen gedurende de looptijd . $$K_n = a_n - S_n = K_0 \times (1+i_n) - S_n$$ Waarbij: * $K_n$: Resterende aflossing na reconstitutie . * $a_n$: Aflossing (rente + kapitaal) op het einde van de looptijd . * $S_n$: Slotwaarde van het spaarplan . * $i_n$: Rentevoet per termijn . #### 4.5.4 Klimleningen Periodieke aflossingen zijn in het begin lager en nemen stelselmatig toe gedurende de looptijd. Dit is geschikt voor beginnende bedrijven of jonge koppels met een stijgend inkomen . * **Indexlening:** Een vorm van klimlening waarbij de termijnen periodiek met een vaste factor toenemen . $$a_t = a_1 \times (1+i_{index})^{t-1}$$ Waarbij: * $a_t$: Aflossing op termijn $t$ . * $a_1$: Eerste aflossing . * $i_{index}$: Indexeringsfactor . #### 4.5.5 Restschuld Vt op tijdstip t De restschuld is het nog niet terugbetaalde deel van het ontleende kapitaal op een bepaald tijdstip . $$K_t = a \times \frac{u^{n-t} - 1}{i \times u^{n-t}}$$ Waarbij: * $K_t$: Restschuld op tijdstip $t$ . * $a$: Grootte van de aflossingen . * $u$: Rentefactor . * $n$: Looptijd van de lening . * $t$: Tijdstip . #### 4.5.6 Aflossingstabel Een aflossingstabel toont de verdeling van kapitaal en interesten per vervaldag voor de aflossing van een krediet . #### 4.5.7 Berekeningen in Excel Excel-functies zoals `=BET()` (PMT), `=IBET()` (IPMT), en `=PBET()` (PPMT) kunnen gebruikt worden voor het berekenen van aflossingen, rente- en kapitaalbestanddelen . ### 4.6 Soorten financiering Dit deel bespreekt diverse kredietvormen voor particulieren en ondernemingen. #### 5.1 Kredietverlening aan particulieren * **Consumentenkrediet:** Leningen voor particulieren, zoals leningen op afbetaling of kredietkaarten, voor de financiering van uitgaven . * **Hypothecair krediet:** Finananciering voor de aankoop, bouw of verbouwing van onroerend goed, gewaarborgd door een hypotheek of mandaat. Belangrijke beoordelingscriteria zijn leencapaciteit (schuldgraad), eigen inbreng en looptijd . * **Leencapaciteit (woonquote):** Vaak maximaal 33% van het netto inkomen, oplopend bij hoger inkomen . * **Eigen inbreng:** Financiers dekken meestal niet de volledige waarde, de executiewaarde (65-80% van marktwaarde) wordt gehanteerd . * **Looptijd:** Omgekeerd evenredig met de aflossingen; leningen moeten meestal afbetaald zijn bij pensioenleeftijd . #### 5.2 Bedrijfskredieten op korte termijn * **Kaskrediet en overbeschikking:** Een kredietopening op de zichtrekening tot een bepaald maximum, bedoeld voor tijdelijke liquiditeitstekorten. Dure kredietvormen . * **Straight loan (termijnvoorschot):** Een lening van een vast bedrag voor een korte, vaste termijn (max. 1 jaar) om bekende liquiditeitstekorten te overbruggen . #### 5.3 Bedrijfskredieten op (middel-)lange termijn * **Investeringskrediet:** Voor de financiering van vaste activa, met een looptijd van 3 tot 15-20 jaar en vaak gewaarborgd met zakelijke zekerheden . * **Roll-over kredieten (wentelkredieten):** Aaneenschakeling van kortetermijnvoorschotten met een variabele rentevoet, gebaseerd op de Euribor . #### 5.4 Verbintenissenkredieten De financiële instelling stelt haar kredietwaardigheid ter beschikking als borg ten opzichte van derden, zonder kapitaal ter beschikking te stellen aan de kredietnemer . * **Borgstellingkrediet:** De bank verbindt zich ertoe een som te betalen aan een derde partij indien de kredietnemer zijn contractuele verplichtingen niet nakomt . * **Bankgarantie:** Vergelijkbaar met borgstelling, maar de bankverbintenis staat los van de overeenkomst tussen kredietnemer en derde, en de bank moet uitbetalen op eerste verzoek . ### 4.6 Financiële kosten in de investeringsanalyse #### 5.5.1 Interest op vreemd vermogen Interestlasten worden in rendementsberekeningen als uitgaande kasstroom opgenomen. In DCF-berekeningen worden ze gedetailleerd geanalyseerd . #### 5.5.2 Financiële waarborg Bij bouwpromotieprojecten zijn waarborgen (bv. voltooiingswaarborg) verplicht en de kosten hiervan (bv. derving van opbrengsten) moeten in de analyse worden meegenomen . #### 5.5.3 Financieringsbehoefte De analyse van uitgaven en inkomsten over de looptijd van een project helpt bij het bepalen van de timing en omvang van de benodigde financiering. De financieringsbehoefte ontstaat zodra de uitgaven de inkomsten en het beschikbare kapitaal overstijgen . $$F_t = UIt_t - INK_t - K_{t-1} \quad \iff \quad F_t = K_t$$ #### 5.5.4 Projectfinanciering Projecten worden vaak gefinancierd via Special Purpose Vehicles (SPV's), waarbij de kredietwaardigheid van het project zelf centraal staat . #### 5.5.5 Cash flow waterfall Een methode om financiering te structureren in lagen (senior debt, mezzanine, eigen vermogen), waarbij de kasstromen van het project de verplichtingen dekken. De analyse omvat het uitwerken van projectkasstromen en de financiële kasstromen van de verschillende financieringscomponenten . --- # Vastgoedrekenen en risicoanalyse Dit deel van de syllabus behandelt het vastgoedrekenproces en de analyse van risico's, met de focus op residueel rekenen en het werken met rekenmodellen om de financiële haalbaarheid van vastgoedprojecten te beoordelen. ## 5. Vastgoedrekenen en risicoanalyse ### 5.1 Het vastgoedrekenproces Het basisprincipe van vastgoedberekeningen is dat opbrengsten de kosten moeten overstijgen om een project rendabel te maken. De complexiteit ligt niet in de wiskunde, maar in de benodigde inhoudelijke kennis, ervaring voor het aanleveren van input, en het omgaan met de onzekerheid van aannames. Theoretische modellen worden gebruikt om het financiële verloop van investeringen te benaderen. In elke fase van de vastgoedontwikkeling wordt gerekend met het criterium dat de investering met voldoende meerwaarde moet worden terugverdiend door de opbrengsten. De opbrengsten van een voorafgaande fase vormen de aanvangsinvestering voor de volgende fase. Succesvolle ontwikkeling vereist evenwicht tussen de verschillende fasen . #### 5.1.1 Het vastgoedontwikkelingsproces Het vastgoedontwikkelingsproces omvat vier fasen: grondexploitatie, ontwikkeling, exploitatie en gebruik . * **Grondexploitatie:** Het omvormen van terrein tot bouwrijpe grond, zoals verkaveling met aanleg van infrastructuur. Dit kan ook herontwikkeling omvatten . * **Ontwikkeling:** Projectontwikkelaars realiseren opstallen op bouwrijpe percelen en verkopen deze aan investeerders of eindgebruikers, met als doel een winstmarge . * **Exploitatie:** Investeerders verhuren vastgoed om rendement te behalen, waarbij de huurprijs afhankelijk is van de omvang van de huurinkomsten . * **Gebruik:** De eindgebruiker gebruikt het vastgoed voor eigen nut (bv. huisvesting) en betaalt hiervoor huur . De waarde van commercieel onroerend goed wordt in elke fase bepaald door het nut dat het heeft in de volgende fase . #### 5.1.2 Het principe van residueel rekenen Residueel rekenen (ook wel terugrekenen genoemd) wordt toegepast om de maximale prijs te bepalen die besteed kan worden aan de aankoop van onroerend goed, zodat deze investering uit toekomstige inkomsten kan worden terugverdiend, vermeerderd met het verwachte rendement. De grondprijs is hierdoor een afgeleide van de verkoopprijs van het eindproduct . Belangrijke verbanden in het residueel rekenen zijn: * De huurprijs die een ondernemer wil betalen, hangt af van de opbrengsten die hij uit het gebruik kan genereren . * De aanschaffingswaarde voor een investeerder hangt af van de verwachte huurinkomsten . * De maximale verkoopprijs bepaalt de maximale kostprijs voor ontwikkeling en realisatie . * De verkavelaar verkoopt bouwgrond tegen een prijs die de eigen kosten en winstmarge dekt . Elke fase moet op zichzelf een positieve uitkomst hebben; anders is het project niet marktconform. Men stelt zich in de plaats van de eindgebruiker en rekent terug om te bepalen wat nodig is om de doelstellingen te bereiken . #### 5.1.3 Werken met rekenmodellen Rekenmodellen bestaan uit kosten, opbrengsten, een berekend saldo, en een planning van inkomsten en uitgaven. Modellen zijn gebaseerd op aannames; verkeerde uitgangspunten leiden tot verkeerde resultaten. Onderbouwde uitgangspunten leveren resultaten die strategische beslissingen kunnen ondersteunen. Het doel is niet de wiskunde zelf, maar het begrip van mogelijkheden en risico's . Methodes die aan bod komen: * Residuele waardebepaling van projectgrond (initiatiëffase) . * Kapitalisatie van huuropbrengsten (exploitatiefase) . * DCF-berekening (exploitatiefase) . ### 5.2 Rekenen met risico #### 5.2.1 Definities **Risico** is de waarschijnlijkheid van het zich manifesteren van een onzekere factor, gecombineerd met het inkomstenverlies dat hieruit voortvloeit. Het is de mogelijke afwijking van een verwacht resultaat door blootstelling aan onzekere factoren . De berekening is: $$ \text{risico} = \text{kans} \times \text{effect} $$ **Risicomanagement** omvat het analyseren, meten en behandelen van risico's verbonden aan een vastgoedinvestering. Risico's kunnen vermeden, overgedragen (verzekerd), beheerst of geaccepteerd worden . Een effectieve risicobeheersmaatregel is het vooraf incalculeren van aanvullende budgetten (reserveringen). Echter, dit kan een vertekend beeld geven van de financiële haalbaarheid . #### 5.2.2 Verzekerde risico's Veel materiële risico's en eigenaarsaansprakelijkheden kunnen verzekerd worden, zoals brand of schadeclaims van huurders. Deze risico's worden in de rendementsberekening verwerkt als de kostprijs van verzekeringspremies in de operationele uitgaven. Het potentiële schadeverlies door verzekerde risico's is beperkt tot de waarde van de vrijstelling vermenigvuldigd met de kans op het voorval . #### 5.2.3 Onzekere input bij de aannames van de berekeningen Een risico is dat de rendementsverwachting niet wordt gehaald door misrekeningen en onnauwkeurigheden bij het begroten van kasstromen. De resultaten van een rendementsberekening zijn nooit juister dan de ingevoerde data . Een **gevoeligheidsanalyse** onderzoekt de invloed van wijzigingen in de waarde van één parameter op het eindresultaat. Hierbij wordt gerekend met een prijsvork (worst case en best case scenario's) . > **Voorbeeld:** Bij een berekening van de waarde v.o.n. kan de gevoeligheidsanalyse aantonen of een 10% wijziging in exploitatiekosten een significante afwijking veroorzaakt in de berekende waarde. Als de afwijking beperkt blijft, is de parameter minder cruciaal . #### 5.2.4 Niet-diversifieerbare risico's Naast materiële risico's en onzekerheden in aannames, zijn er commerciële risico's die de investeerder niet in de hand heeft, zoals leegstand, conjunctuurschommelingen, en gewijzigde marktvoorkeuren. Deze worden gecompenseerd door de risicopremie in de rendementsverwachting . Een **scenarioanalyse** laat verschillende parameters gezamenlijk fluctueren om het resultaat in diverse mogelijke scenario's te onderzoeken. De beslissingen worden dan gebaseerd op het kansgewogen gemiddelde resultaat van de beschouwde scenario's . > **Voorbeeld:** Een scenarioanalyse kan onderzoeken wat de waarde van een pand is bij verschillende huurder-scenario's, zoals voortzetting van huur aan huidige of markthuurprijs, of vertrek met leegstand . Als er oneindig veel variaties worden onderzocht, kan het kansgewogen gemiddelde berekend worden via **simulatieanalyse**, vaak met gespecialiseerde software zoals Monte Carlo simulaties . ### 5.3 Residuele waardebepaling Residuele berekeningen worden in de initiatieffase van een projectontwikkeling toegepast om te bepalen hoeveel een vastgoedontwikkelaar maximaal kan spenderen aan de aankoop van projectgrond. De waarde van projectgrond wordt berekend uit de verwachte bruto verkoopopbrengsten van toekomstige ontwikkelingen, verminderd met de ontwikkelingskosten en een winstmarge voor de ontwikkelaar . $$ \text{bruto verkoopopbrengsten} - \text{winstmarge ontwikkelaar} - \text{ontwikkelingskosten} = \text{investeringswaarde projectgrond} $$ #### 5.3.1 Werkwijze 1. **Inschatten van de meest waarschijnlijke aanwending:** Bepalen welke bestemmingen en maximale vloeroppervlakte mogelijk zijn, rekening houdend met stedenbouwkundige voorschriften en marktvraag. Dit omvat een volumestudie en kan het "highest and best use" (HBU) principe hanteren . 2. **Begroten van de verkoopopbrengsten:** Inschatten van de toekomstige waarde van te ontwikkelen units door vergelijking met marktgegevens of via de exit-yieldmethode . 3. **Begroten van de ontwikkelingskosten:** Dit omvat bouwgerelateerde kosten (bouwkosten, studiekosten, kosten voor bouwrijp maken), financiële kosten (renten, provisies) en de winstmarge van de projectontwikkelaar (typisch 12% tot 20%) [139-140](#page=139-140). 4. **Berekening:** Gebruik van rekenmodellen (vaak in Excel) om het projectrendement te berekenen, de investeringswaarde te bepalen, of een marktwaarde te schatten . > **Tip:** Het basismodel voor residuele waardebepaling kan uitgebreid worden met meer gedetailleerde kostenposten, differentiatie in verkoopprijzen, of stedenbouwkundige informatie. De betrouwbaarheid van het model is recht evenredig met de betrouwbaarheid van de beschikbare informatie . #### 5.3.2 Gebruik van rekenmodellen Het basismodel kan op drie manieren gebruikt worden: 1. **Berekening van het verwachte projectrendement:** Uitgaande van een gekende grondprijs, wordt de winst en het totale projectrendement berekend . 2. **Berekening van de investeringswaarde:** Uitgaande van een vooropgesteld minimaal projectrendement, wordt de maximale prijs die aan de grond besteed kan worden, terugberekend . 3. **Berekening van de marktwaarde (schattingsmethode):** Gebaseerd op marktgegevens in plaats van specifieke ontwikkelaarsinformatie . De grondwaarde k.k. wordt bekomen door de koopkosten in mindering te brengen. Het is ook mogelijk om de volgorde van berekeningen aan te passen om een lagere investeringswaarde voor de grond te verkrijgen, wat kan resulteren in een hogere grondwaarde voor de grondeigenaar . ### 5.4 Kasstroomwaterfall en risicoallocatie De cashflow waterfall toont hoe projectkasstromen verdeeld worden over de financieringsstructuur. Prioriteit ligt bij de verplichtingen van senior debt, gevolgd door mezzanine financiering en uiteindelijk eigen vermogen. Negatieve kasstromen worden opgevangen door leningentrekkingen, terwijl positieve stromen eerst kredietverplichtingen dekken en nadien aan aandeelhouders worden uitgekeerd. Dit illustreert de allocatie van risico's en rendementen binnen de financieringsstructuur . --- # Exploitatiefase en waarderingsmethoden Hier is de studiegidssectie over de exploitatiefase en waarderingsmethoden, gebaseerd op de verstrekte documentinhoud. ## 6. Exploitatiefase en waarderingsmethoden Dit hoofdstuk behandelt de economische aspecten van de exploitatie van een gebouw, inclusief de berekening van investeringswaarde, netto verkoopprijs en verschillende huurinkomsten, met een gedetailleerde analyse van de Discounted Cash Flow (DCF) methode en bijbehorende haalbaarheidsindicatoren . ### 6.1 Kernbegrippen in de exploitatie De exploitatie van een gebouw wordt gekenmerkt door specifieke inkomsten en uitgaven, de zogenaamde kasstromen. Veelvoorkomende kasstromen zijn de aanschaffingswaarde, de restwaarde en de netto huurinkomsten . #### 6.1.1 Investeringswaarde (INV0) De investeringswaarde (INV0) vertegenwoordigt de initiële uitgaande kasstroom die nodig is om een investeringsproject te starten en een onroerend goed te verwerven. Dit kapitaal moet terugverdiend kunnen worden uit de latere inkomsten. Het is het maximale bedrag dat geïnvesteerd kan worden om nog aan de vooropgestelde rendementsverwachting te voldoen. Dit omvat de aanschaffingswaarde vrij op naam (v.o.n.), vermeerderd met transactiekosten (kosten koper zoals registratierechten, notariskosten) en bijkomende kosten die nodig zijn om inkomsten te genereren (zoals rehabilitatiewerken, vergunningen). Boekhoudkundige afschrijvingen worden niet beschouwd als kasstromen, maar zijn wel relevant voor de berekening van belastbare grondslagen . #### 6.1.2 Net selling price (NSPn) De netto verkoopprijs (NSPn) of restwaarde is de verwachte verkoopopbrengst van het onroerend goed aan het einde van de beschouwde investeringsperiode. Deze vertegenwoordigt de terugkeer van het beginkapitaal en draagt bij aan het indirecte rendement van de investering. Bij een gerealiseerde meerwaarde wordt deze belast tegen het vennootschapsbelastingtarief. Het bepalen van de restwaarde vereist een inschatting van de toekomstige waarde, vaak gebaseerd op gemiddelde jaarlijkse prijsevolutie of exit yield berekeningen. Nauwkeurigheid neemt af naarmate de peildatum verder in de toekomst ligt . #### 6.1.3 Potential Gross Rental Income (PGRI) Het Potential Gross Rental Income (PGRI), ook wel Estimated Rental Value (ERV) genoemd, is een inschatting van de bruto huurinkomsten die een gebouw kan genereren bij volledige bezetting en aan marktconforme voorwaarden. Het wordt berekend op basis van markthuur en de verhuurbare eenheden (aantal units, vloeroppervlakte). De PGRI is een aanname en moet gecorrigeerd worden om tot een realistischer beeld van de inkomsten te komen . #### 6.1.4 Effective Gross Rental Income (EGRI) Om de EGRI uit de PGRI te berekenen, worden correcties doorgevoerd : * **Leegstandsprognose:** Een inschatting van de verhuurbare vloeroppervlakte die gedurende een periode geen huurinkomsten genereert . * **Correctie contracthuur (en kredietverliezen):** Het verschil tussen de overeengekomen contracthuren en de markthuur wordt verrekend. Kredietverliezen, door wanbetaling van huurders, kunnen ook ingecalculeerd worden . * **Correctie niet-huurgerelateerde inkomsten:** Inkomsten die losstaan van de huursituatie, zoals uit verkoopautomaten of parkeerplaatsen, worden bij de EGRI opgeteld . #### 6.1.5 Net Operational Income (NOI) De Net Operational Income (NOI) wordt verkregen door de operationele uitgaven (OPEX) af te trekken van de effectieve bruto inkomsten (EGRI). Operationele uitgaven zijn alle kosten die gerelateerd zijn aan het beheer en de exploitatie van het gebouw. Deze worden onderverdeeld in : * **Vaste uitgaven:** Onafhankelijk van de bezettingsgraad (bv. verzekeringspremies, onroerende voorheffing, administratiekosten) . * **Variabele uitgaven:** Gerelateerd aan de bezettingsgraad (bv. dagelijks onderhoud, nutsvoorzieningen indien ten laste van eigenaar) . #### 6.1.6 Gestabiliseerde netto operationele uitgaven Om grote jaarlijkse schommelingen in de kasstromen door eenmalige uitgaven (zoals groot onderhoud) te vermijden, kan men gebruik maken van gestabiliseerde netto operationele uitgaven. Hierbij worden eenmalige kasstromen uitgemiddeld en gespreid over de jaarlijkse operationele kasstromen . ### 6.2 Kapitalisatie van huurinkomsten Kapitalisatie zet verwachte toekomstige inkomsten om in een investeringswaarde . #### 6.2.1 Kapitalisatie aan het BAR Het Bruto Aanvangsrendement (BAR) is de verhouding tussen de bruto huuropbrengst van het eerste exploitatiejaar (PGRI) en de aanschaffingswaarde. Het geeft aan welk percentage van de investering jaarlijks bruto terugverdiend kan worden. De investeringswaarde kan berekend worden als PGRI gedeeld door BAR. Het BAR wordt beschouwd als een marktconform direct rendement, inclusief alle risico's . #### 6.2.2 Gecorrigeerd aanvangsrendement Om rekening te houden met exploitatiekosten kan gewerkt worden met het Netto Aanvangsrendement (NAR) . De formule wordt aangepast om de impact van objectspecifieke factoren zoals achterstallig onderhoud (PVa.o.), correcties voor contracthuur (PVc.c.) en aanvangsleegstand (PVc.l.) mee te nemen, resulterend in de NARcorr. : $$NAR_{corr.} = \frac{PGRI_{jaar} - Exploitatiekosten}{INV_0 + PV_{a.o.} + PV_{c.c.} + PV_{c.l.}}$$ De rendementsverwachting van de investeerder wordt gebruikt als verdisconteringsvoet om de toekomstige kosten naar het heden te vertalen . #### 6.2.3 Term & reversion De "term & reversion" methode onderscheidt juridisch zekere huurcontracten ("term") van verwachte toekomstige, onzekere huurcontracten ("reversion") . De waarde van de lopende contracten wordt gekapitaliseerd aan een lager rendement (door de grotere zekerheid), terwijl de verwachte toekomstige huurinkomsten aan een hoger rendement gekapitaliseerd worden om rekening te houden met de onzekerheid. De totale investeringswaarde is de som van beide gekapitaliseerde waarden, eventueel verminderd met verwachte kosten bij huurderswissel . #### 6.2.4 Het begrip exit yield De exit yield (BARexit) is de verhouding tussen de markthuur (voor het eerste jaar na de investeringstermijn) en de verwachte verkoopprijs of restwaarde. Het vertegenwoordigt de BAR die een toekomstige koper aanvaardbaar zou vinden : $$Exit\ yield_{jaar\ n} = \frac{Huuropbrengst\ bruto,\ jaar\ (n+1)}{Verkoopprijs\ v.o.n.\ jaar\ n}$$ Bij het berekenen van de restwaarde voor de huidige investeerder moet rekening gehouden worden met de kosten koper . ### 6.3 Discounted Cash Flow (DCF) methode De DCF-methode berekent de waarde van een investeringsproject op basis van de actuele waarde van de verwachte toekomstige inkomsten, rekening houdend met de tijdswaarde van geld. Alle toekomstige inkomsten en uitgaven worden verdisconteerd naar het heden met een gepaste verdisconteringsvoet. Dit komt neer op de berekening van de Netto Actuele Waarde (NPV) ] : $$NPV = CF_0 + \sum_{t=1}^{n} \frac{CF_{jt}}{(1+i)^t}$$ Het voordeel is dat de omvang en timing van alle kasstromen worden meegenomen. Beperkingen zijn de afhankelijkheid van toekomstige voorspellingen en de onzekerheid die hiermee gepaard gaat . #### 6.3.1 Toepassing bij vastgoedprojecten Bij vastgoedprojecten wordt de DCF-methode gebruikt om de maximale aanschaffingswaarde te bepalen, rekening houdend met jaarlijkse kasstromen zoals oprichtingskosten, huurinkomsten, lasten, onderhoudskosten, en de restwaarde. De methode kan op twee manieren toegepast worden : 1. De investeringswaarde (INV0) wordt ingevuld en de formule wordt opgelost naar de verdisconteringsvoet (r), wat resulteert in de Internal Rate of Return (IRR) . 2. De verdisconteringsvoet (r) wordt ingevuld en de investeringswaarde (INV0) wordt berekend. Dit is het bedrag dat vandaag geïnvesteerd kan worden om de beoogde rendementseis te behalen . De DCF-methode houdt rekening met variërende kasstromen, tijdswaarde van geld en de risicovoorkeur van de investeerder . #### 6.3.2 Werkwijze De DCF-methode kent drie stappen : 1. **Vastleggen van de beschouwperiode:** De economische levensduur van het project wordt bepaald, met een afweging tussen de nauwkeurigheid van korte-termijnvoorspellingen en de invloed van de restwaarde op lange termijn. Gebruikelijk zijn periodes van 10 tot 15 jaar . 2. **Begroten van de kasstromen:** Alle verwachte kasstromen (vrije kasstromen of FCF) gedurende de beschouwperiode worden ingeschat. Dit omvat operationele kasstromen, investeringskosten en de restwaarde. FCF zijn de kasstromen die de investeerder vrij ter beschikking heeft . 3. **Berekenen van de NPV van de kasstromen:** De ingeschatte kasstromen worden in de DCF-formule ingevoerd, samen met een gepaste verdisconteringsvoet (r) die de rendementseis en het risicoprofiel van de investeerder weerspiegelt . > **Tip:** Bij het opstellen van een rekenmodel voor de DCF-methode is het cruciaal om de kosten en inkomsten correct te categoriseren als inkomende (+) of uitgaande (-) kasstromen . #### 6.3.3 Meer feasibility indicatoren Naast de NPV en IRR, kan de DCF-methode gebruikt worden om andere haalbaarheidsindicatoren te berekenen : * **Investeringswaarde (INV0):** Het maximale bedrag dat betaald kan worden voor een investering, rekening houdend met toekomstige kasstromen en de rendementseis . $$INV_0 = \sum_{t=1}^{n} \frac{CF_{jt}}{(1+r)^t}$$ * **Kapitalisatiewaarde (KW):** Synoniem voor de NPV van alle toekomstige kasstromen; het verschil tussen de NPV en de investeringswaarde. Een positieve KW duidt op een gunstige investering . $$KW = INV_0 + \sum_{t=1}^{n} \frac{CF_{jt}}{(1+r)^t}$$ * **Profitability Index (PI):** De verhouding tussen de netto actuele waarde van inkomende en uitgaande kasstromen. Een PI groter dan 1 maakt het project rendabel . $$PI = \frac{\sum_{t=0}^{n} \sum_{j=1}^{m} \frac{INK_{jt}}{(1+r)^t}}{\sum_{t=0}^{n} \sum_{j=1}^{m} \frac{UIT_{jt}}{(1+r)^t}}$$ * **Terugverdientijd:** De termijn waarop de kapitalisatiewaarde nul wordt, wat overeenkomt met het moment waarop de IRR gerealiseerd wordt . ### 6.4 Kasstromen in de DCF-berekening Bij de DCF-methode wordt gerekend met werkelijke inkomsten en uitgaven (kasstromen), niet met boekhoudkundige winstcijfers . #### 6.4.1 Het concept incrementele vrije kasstroom Vrije Kasstromen (FCF) zijn de kasstromen die de investeerder vrij ter beschikking heeft na aftrek van alle operationele kosten, belastingen, wijzigingen in werkkapitaal en investeringskosten. Het gaat om **incrementele** kasstromen: het verschil in kasstromen met en zonder aanvaarding van het project. Boekhoudkundige afschrijvingen worden afgetrokken van het operationeel resultaat om de belastbare winst te bepalen, maar worden daarna opnieuw bijgeteld omdat het geen uitgaande kasstromen zijn . #### 6.4.2 Investeringen Investeringen zijn aankopen van bedrijfsmiddelen die langer dan één periode meegaan. De kosten hiervan worden als eenmalige uitgaande kasstromen beschouwd op het moment van betaling. Indien de investering een restwaarde heeft aan het einde van het project, wordt deze als inkomende kasstroom opgenomen. Afschrijvingen worden boekhoudkundig verwerkt, maar de kosten worden als eenmalige uitgave meegenomen in de kasstroomanalyse. De grondkosten zijn niet afschrijfbaar . #### 6.4.3 Opportuniteitskosten Wanneer beschikbare activa van de onderneming ingezet worden voor een project, moet rekening gehouden worden met opportuniteitskosten. Dit zijn de potentiële opbrengsten die verloren gaan door het niet inzetten van het actief voor een alternatief gebruik. Deze worden begroot op basis van de huidige marktwaarde . #### 6.4.4 Belastingen * **Indirecte belastingen:** Omvatten btw, registratierechten en hypotheekrechten. Ze worden als uitgaande kasstromen opgenomen op het moment dat ze verschuldigd zijn. Indien deze belastingen deels recupereerbaar zijn, wordt hiermee rekening gehouden. Meerwaardebelasting op onroerende verrichtingen kan van toepassing zijn, tenzij het vastgoed tot de 'voorraad' van de onderneming behoort . * **Directe belastingen:** Personen- en vennootschapsbelasting. De relevante belastingvoet is de marginale belastingvoet. Een tijdelijk negatief operationeel resultaat kan leiden tot een lagere belastingafname, wat een opportuniteitsinkomst kan zijn . #### 6.4.5 Externe financiering Financiële kasstromen zoals rentebetalingen en kapitaalaflossingen worden initieel niet meegenomen in de beoordeling van de vrije kasstromen. De gevolgen van financieringsopties worden achteraf verrekend nadat de rendabiliteit van het project is vastgesteld . ### 6.5 De rendementverwachting (r) De rendementverwachting, ook wel verdisconteringsvoet genoemd, is de vergoeding die een investeerder verwacht voor het ter beschikking stellen van kapitaal. Deze vergoeding compenseert voor liquiditeitsvermindering, managementkosten en inflatie . #### 6.5.1 Probleemstelling De uitkomst van de DCF-methode is afhankelijk van de gekozen verdisconteringsvoet (r). Een gepaste verdisconteringsvoet moet overeenkomen met het rendement op alternatieve investeringen met vergelijkbaar risico, schaal en looptijd . #### 6.5.2 Risicoloos rendement Het risicoloos rendement is de basisvergoeding voor de tijdelijke liquiditeitsvermindering en vertegenwoordigt de kostprijs van geld. Het hangt af van macro-economische factoren zoals vraag en aanbod op de kapitaalmarkt, monetair beleid en speculatie. De gemiddelde langetermijnrente (bv. OLO 10 jaar) wordt vaak als referentie gebruikt. Langere looptijden vereisen een hogere vergoeding vanwege het renterisico . #### 6.5.3 Risicopremie Investeerders stellen een hogere rendementseis voor bij investeringen met een hoger risico. De risicopremie is de extra vergoeding die de investeerder wenst als compensatie voor investeringsrisico's. Deze wordt bepaald op basis van de inschatting van de risico's en het specifieke bedrijfsprofiel. Tabel 20 en 21 geven voorbeelden van berekeningen van risicopremies . --- ## Veelgemaakte fouten om te vermijden - Bestudeer alle onderwerpen grondig voor examens - Let op formules en belangrijke definities - Oefen met de voorbeelden in elke sectie - Memoriseer niet zonder de onderliggende concepten te begrijpen

| Term | Definition | |---|---| | Rendement | De opbrengst van een investering, uitgedrukt als een percentage van het geïnvesteerde kapitaal over een bepaalde periode. Het kan zowel directe inkomsten (bv. huur) als indirecte waardevermeerdering omvatten. | | Tijdswaarde van geld | Het principe dat geld vandaag meer waard is dan hetzelfde bedrag in de toekomst, vanwege het potentieel om rente te genereren en de inflatie. Dit beïnvloedt de berekening van de huidige en toekomstige waarde van kasstromen. | | Annuïteit | Een reeks regelmatige, periodieke betalingen of ontvangsten die gedurende een bepaalde periode plaatsvinden, zoals leningaflossingen of huurinkomsten. | | Enkelvoudige interest | Interest die enkel wordt berekend op het oorspronkelijke kapitaalbedrag en niet op de eerder opgebouwde rente. Dit leidt tot een lineaire groei van het kapitaal. | | Samengestelde interest | Interest die wordt berekend op zowel het oorspronkelijke kapitaal als op de eerder opgebouwde rente. Dit resulteert in een exponentiële groei van het kapitaal. | | Kasstroom (Cash Flow) | De daadwerkelijke hoeveelheid geld die op een bepaald tijdstip wordt ontvangen of betaald, die verband houdt met een investering of project. Kasstromen zijn cruciaal voor investeringsanalyses. | | Verdiscontering | Het proces waarbij toekomstige kasstromen worden omgerekend naar hun huidige waarde, gebruikmakend van een verdisconteringsvoet die het tijdsverlies en het risico weerspiegelt. | | Huidige Waarde (HW) / Present Value (PV) | De waarde van een toekomstige kasstroom op het huidige moment, rekening houdend met de tijdswaarde van geld en een bepaalde verdisconteringsvoet. | | Toekomstige Waarde (TW) / Future Value (FV) | De waarde van een huidige kasstroom op een toekomstig tijdstip, berekend door de rentegroei over de betreffende periode mee te nemen. | | Netto Actuele Waarde (NAW) / Net Present Value (NPV) | Het verschil tussen de huidige waarde van alle inkomende kasstromen en de huidige waarde van alle uitgaande kasstromen van een project, berekend vanaf een bepaald startpunt. | | Bruto Aanvangsrendement (BAR) | De verhouding tussen de bruto huurinkomsten per jaar en de totale aanschaffingswaarde van een vastgoedobject, berekend op het moment van aankoop. Het is een snelle maatstaf voor de potentiële opbrengst. | | Netto Aanvangsrendement (NAR) | De verhouding tussen de netto huurinkomsten (bruto huur minus exploitatiekosten) per jaar en de totale aanschaffingswaarde van een vastgoedobject. Het houdt rekening met de operationele kosten. | | Internal Rate of Return (IRR) | De disconteringsvoet waarbij de Netto Actuele Waarde (NPV) van alle kasstromen van een project gelijk is aan nul. Het vertegenwoordigt het effectieve rendement van een investering. | | DCF-methode (Discounted Cash Flow) | Een waarderingsmethode die de waarde van een investering bepaalt door de verwachte toekomstige vrije kasstromen te verdisconteren naar hun huidige waarde, rekening houdend met een bepaalde rendementsverwachting en de tijdswaarde van geld. | | Residueel rekenen | Een methode om de maximale waarde van een projectgrond te bepalen door terug te rekenen vanaf de verwachte verkoopopbrengsten van het ontwikkelde vastgoed, inclusief winstmarges en ontwikkelingskosten. | | Vloer-terreinindex (V/T-index) | De verhouding tussen de totale bruto vloeroppervlakte van alle bovengrondse bouwlagen en de totale terreinoppervlakte van een perceel. Dit geeft een indicatie van de bebouwbare oppervlakte. | | Exit Yield | De verhouding tussen de bruto huurinkomsten in het jaar volgend op de investeringstermijn en de geschatte toekomstige verkoopprijs van een vastgoedobject. Het geeft een indicatie van het rendement voor een toekomstige koper. | | Opportuniteitskosten | De potentiële opbrengsten die men misloopt doordat een bepaald actief (bv. grond) gebruikt wordt voor één specifiek project in plaats van voor een alternatief rendabel gebruik. | | Leverage (Hefboomwerking) | Het gebruik van vreemd vermogen (leningen) om de potentiële return on equity te verhogen. Positieve leverage treedt op wanneer het rendement van de investering hoger is dan de rente op de lening, wat leidt tot een versterkt rendement voor de eigen middelen. | | WACC (Weighted Average Cost of Capital) | De gemiddelde gewogen kosten van kapitaal voor een onderneming, berekend door de kosten van eigen vermogen en vreemd vermogen te wegen naar hun aandeel in de totale financiering, rekening houdend met het belastingvoordeel op rente. | | Bulletkrediet | Een lening waarbij de kredietnemer gedurende de looptijd enkel rente betaalt, en het volledige kapitaalbedrag in één keer aan het einde van de looptijd wordt terugbetaald. | | Annuïteitenlening | Een lening waarbij het kapitaal en de rente worden terugbetaald door middel van vaste, periodieke betalingen gedurende de looptijd van de lening. | | Gevoeligheidsanalyse | Een methode om de impact van veranderingen in één specifieke variabele op het resultaat van een berekening te onderzoeken, vaak door het variëren van deze variabele binnen een bepaalde bandbreedte (worst-case/best-case scenario's). | | Scenarioanalyse | Een methode waarbij verschillende variabelen tegelijkertijd worden gemanipuleerd om de impact van verschillende mogelijke toekomstige situaties (scenario's) op de resultaten van een berekening te onderzoeken. | | Vrije Kasstroom (Free Cash Flow - FCF) | De kasstromen die een project genereert nadat alle operationele kosten, belastingen en investeringen zijn afgetrokken. Dit is het geld dat vrij beschikbaar is voor investeerders of voor herinvestering. |

# Capital budgeting en de componenten van een investering Dit onderdeel introduceert het concept van capital budgeting en de essentiële elementen die een investering vormen, inclusief initiële kosten, verwachte netto kasstromen, hun tijdsverloop en de vereiste minimale opbrengstvoet. ### 1.1 Capital budgeting: een inleiding Capital budgeting verwijst naar het proces van het evalueren en selecteren van investeringsprojecten die noodzakelijk en verantwoord zijn voor de onderneming. Deze projecten kunnen gericht zijn op het verhogen van inkomsten, het verlagen van kosten, het garanderen van productie, of het strategisch uitbreiden van marktaandeel. De analyse omvat doorgaans alle investeringen, van materiële activa (MVA) en immateriële activa (IVA) tot productontwikkeling en marketingcampagnes. Het doel is om de waarde voor de aandeelhouders te maximaliseren door te investeren in projecten die een hoger rendement opleveren dan de kapitaalkost. ### 1.2 Componenten van een investering Bij de analyse van een investering worden de volgende componenten systematisch geraamd: * **Initiële investeringsuitgave:** Dit zijn de kosten die gemaakt worden aan het begin van het project. * **Verwachte kasstromen na belastingen:** Dit zijn de netto-inkomsten die het project gedurende zijn levensduur genereert, na aftrek van belastingen. * **Tijdspatroon van de kasstromen:** De timing van deze inkomsten en uitgaven is cruciaal, aangezien geld op verschillende momenten een andere waarde heeft (tijdswaarde van geld). * **Minimale rendements- of kapitaalkost:** Dit is de minimale opbrengstvoet die een investering moet genereren om aanvaard te worden. Dit vertegenwoordigt de opportuniteitskost van het geïnvesteerde kapitaal. Daarnaast moet rekening gehouden worden met de invloed van overheidsmaatregelen zoals btw, belastingen en subsidies, en met het risico dat verbonden is aan de investering (technisch, bedrijfseconomisch, milieu, etc.). #### 1.2.1 Werkkapitaal (WC) Werkkapitaal, gedefinieerd als voorraden plus vorderingen min schulden, is een belangrijk element dat vaak gepaard gaat met investeringen. Een stijging in de activiteit van een investeringsproject kan leiden tot een verhoogde behoefte aan werkkapitaal, bijvoorbeeld door de aankoop van extra voorraden of het verlenen van betalingsuitstel aan klanten. Deze extra investering in werkkapitaal moet meegenomen worden in de kasstroomanalyse. > **Tip:** Analyses op basis van kasstromen zijn accurater dan analyses op basis van winst en verlies, omdat winstberekeningen meer ruimte laten voor manipulatie (bv. dubieuze debiteuren) en rekening houden met niet-kaskosten en niet-kasopbrengsten. #### 1.2.2 Kasstromen (CF) De basis voor de analyse van een investering zijn de kasstromen. Hierbij is het essentieel om te focussen op: * **Differentiële kasstromen:** Alleen de kasstromen die direct voortvloeien uit de investering en die dus afhangen van de beslissing om het project al dan niet uit te voeren, zijn relevant. * **Operationele kasstromen:** Financiële stromen, zoals rentelasten en aflossingen, worden niet meegenomen in de operationele kasstroomanalyse. * **Geen sunk costs:** Kosten die reeds gemaakt zijn en niet meer beïnvloed kunnen worden door de investeringsbeslissing, worden genegeerd. **Voorbeeld van differentiële kasstromen:** Bij de introductie van een nieuw product dat de verkoop van een bestaand product kan aantasten (productkannibalisme), moet het verlies in kasstromen van het bestaande product meegenomen worden in de analyse van het nieuwe product. #### 1.2.3 Tijdspatroon en belastingen Het tijdspatroon van de kasstromen is cruciaal, vooral in combinatie met de invloed van belastingen. Afschrijvingen, die gebaseerd zijn op de gebruiksduur van een activum (technisch, economisch of fiscaal), beïnvloeden het boekhoudkundig resultaat en daarmee de te betalen vennootschapsbelasting. Een andere afschrijvingsduur kan leiden tot een andere timing van belastingbetalingen en daardoor een verschil in de actuele waarde van de totale kasstromen. **Voorbeeld:** Een investering van 20.000 euro met een jaarlijkse kasstroom vóór belasting van 7.500 euro gedurende 5 jaar en een belastingtarief van 20%. Als de afschrijving over 4 jaar gebeurt in plaats van 5 jaar, dan zal in jaar 5 de belasting hoger zijn en de kasstroom na belasting lager, wat op de lange termijn gunstig kan zijn voor de actuele waarde van de kasstromen door een gunstiger tijdsverloop van de belastingbetalingen. ### 1.3 Minimale rendements- of kapitaalkost De minimale rendements- of kapitaalkost is de opportuniteitskost van het geïnvesteerde kapitaal. Dit is het rendement dat aandeelhouders minimaal verwachten, rekening houdend met hun voorkeur voor huidige consumptie, verwachte inflatie en het risico van de belegging. * **Opportuniteitskost:** Het rendement dat behaald kan worden op een belegging met een vergelijkbaar risico. * **Kapitaalkost:** De gemiddelde kosten die een onderneming betaalt om zich te financieren, gewogen naar de verhouding van eigen vermogen (EV) en vreemd vermogen (VV). #### 1.3.1 Interactie met financieringswijze De minimale rendements- of kapitaalkost is afhankelijk van de financieringswijze van de investering: * **Gefinancierd met lening:** De rendabiliteit van de investering moet hoger zijn dan de rentevoet van de lening ($ROI > i$). * **Gefinancierd met eigen middelen:** De rendabiliteit moet hoger zijn dan de rendementsverwachting van de aandeelhouders ($ROI > ROE$). * **Gemengde financiering:** De rendabiliteit moet hoger zijn dan de gewogen gemiddelde kapitaalkost ($ROI > WACC$). De $WACC$ (Weighted Average Cost of Capital) wordt berekend als een gewogen gemiddelde van de kosten van eigen vermogen en de kosten van vreemd vermogen, rekening houdend met het fiscaal voordeel van rentelasten. #### 1.3.2 Beslissingsregel Een investering is enkel rendabel indien de verwachte return on investment ($RTV$ of $ROI$) hoger is dan de minimale rendementseis (kapitaalkost, rentevoet, of risicopremie, afhankelijk van de financiering). $$ RTV > \text{minimale rendementseis} $$ ### 1.4 Methoden voor investeringsanalyse Er zijn verschillende methodes om investeringen te analyseren: * **Payback-methode (PB):** Berekent de tijd die nodig is om de initiële investering terug te verdienen uit de gegenereerde kasstromen. * **ROI-methode (Return on Investment):** Meet de winstgevendheid van een investering ten opzichte van de initiële investering. * **NPV-methode (Net Present Value):** Berekent de actuele waarde van alle toekomstige kasstromen, verminderd met de initiële investering. * **Discounted Payback-methode (DPB):** Vergelijkbaar met de payback-methode, maar gebruikt geactualiseerde kasstromen. * **IRR-methode (Internal Rate of Return):** Berekent het discontovoet waarbij de NPV van een investering gelijk is aan nul. Deze methoden worden toegepast op de differentiële, operationele kasstromen na belastingen, rekening houdend met het tijdspatroon van deze kasstromen en de kapitaalkost. Het effect op het werkkapitaal dient hierbij ook meegenomen te worden. **Voorbeeld van een investeringsanalyse:** De aankoop van een nieuwe machine voor 100.000 euro met een levensduur van 10 jaar en een verwachte jaarlijkse kasstroomstijging van 35.000 euro vóór belasting. Met een kapitaalkost van 10% en een belastingtarief van 25% en zonder extra werkkapitaal, kan de rentabiliteit van deze investering geëvalueerd worden met bovenstaande methoden. #### 1.4.1 De Payback-methode (PB) De payback-methode bepaalt de terugverdientijd. * **Formule voor constante kasstromen:** $ \text{Payback} = \frac{\text{Initiële Investering}}{\text{Jaarlijkse Kasstroom na belasting}} $ * **Beslissingsregel:** Investeer alleen als de payback-periode korter is dan de gebruiksduur van de investering. Bij de keuze tussen projecten wordt vaak de kortste payback gekozen. > **Tip:** De payback-methode is eenvoudig en intuïtief, maar negeert kasstromen na de payback-periode en de tijdswaarde van geld. #### 1.4.2 De ROI-methode De ROI-methode berekent het rendement op de investering. * **Formule:** $ ROI = \frac{\text{Gemiddelde Kasstroom na belasting}}{\text{Initiële Investering}} \times 100\% $ > **Tip:** Net als de payback-methode houdt de ROI-methode geen expliciete rekening met de tijdswaarde van geld en alle kasstromen gedurende de levensduur. #### 1.4.3 De NPV-methode (Net Present Value) De NPV-methode houdt rekening met de tijdswaarde van geld. * **Formule:** $ NPV = \sum_{t=0}^{n} \frac{CF_t}{(1+i)^t} $ waarbij: * $CF_t$ = Kasstroom in periode $t$ * $i$ = Discontovoet (kapitaalkost) * $t$ = Periode (jaar) * **Beslissingsregel:** Een project is aanvaardbaar als de NPV groter of gelijk is aan nul ($NPV \ge 0$). Een positieve NPV betekent dat de investering naar verwachting de kapitaalkost dekt en waarde creëert. > **Tip:** De NPV-methode is een van de meest gebruikte en robuuste methoden voor investeringsanalyse omdat deze rekening houdt met de tijdswaarde van geld en alle kasstromen over de gehele levensduur van het project. #### 1.4.4 De Discounted Payback-methode (DPB) De DPB-methode is een variant van de payback-methode die de tijdswaarde van geld meeneemt door de kasstromen te actualiseren. #### 1.4.5 De IRR-methode (Internal Rate of Return) De IRR is het discontovoet waarbij de NPV gelijk is aan nul. * **Beslissingsregel:** Een project is aanvaardbaar als de IRR hoger is dan de kapitaalkost ($IRR > i$). > **Let op:** De IRR-methode kan leiden tot meerdere oplossingen of verkeerde beslissingen bij projecten met ongelijke omvang of onverenigbare projecten. Het toont wel het werkelijke rendement van de investering. --- # Methoden voor investeringsanalyse Dit deel behandelt verschillende methoden die gebruikt worden om investeringen te analyseren, waaronder de terugverdientijd (payback) methode, de ROI-methode, de netto contante waarde (NPV) methode, de discounted payback methode en de interne rentabiliteit (IRR) methode, inclusief de effecten op het werkkapitaal. ### 2.1 Investeren en de basisprincipes van investeringsanalyse Investeren, ofwel capital budgeting, is cruciaal voor ondernemingen omdat een groot deel van het vermogen wordt opgeslokt door kapitaaluitgaven (CAPEX). Investeringen moeten noodzakelijk en verantwoord zijn, wat betekent dat ze inkomsten kunnen verhogen, kostenbesparend kunnen werken of de productie kunnen garanderen. Investeringsanalyses kijken breder dan enkel fysieke activa en omvatten ook bijvoorbeeld productontwikkeling of publiciteitscampagnes. Bij het ramen van de componenten van een investering is het belangrijk om de initiële investeringsuitgave en eventuele kasstromen gerelateerd aan werkkapitaal aan het begin te beschouwen. Na de investering zijn de relevante kasstromen de kasstromen ná belastingen, zoals meerinkomsten of kostenbesparingen. Factoren zoals btw, belastingen en subsidies, evenals het tijdspatroon van de kasstromen en de minimale rendementseis, zijn essentieel. Risico's (technisch, bedrijfseconomisch, milieu) spelen hierbij ook een rol. #### 2.1.1 Kasstromen (CF) als basis voor analyse De analyse van investeringen gebeurt bij voorkeur op basis van kasstromen in plaats van winst uit de resultatenrekening. Winst kan namelijk gemanipuleerd worden (bijvoorbeeld door dubieuze debiteuren), terwijl kasstromen een duidelijker beeld geven van de daadwerkelijke geldstromen. Voor investeringsanalyses zijn **enkel differentiële kasstromen** relevant. Dit zijn kasstromen die enkel optreden als de investering wel wordt uitgevoerd en niet als deze niet wordt uitgevoerd. Financiële stromen (zoals betalingen van leningen en interesten) worden niet meegenomen in de operationele kasstromen. **Sunk costs** (kosten die reeds gemaakt zijn vóór de beslissing over een project en die niet teruggedraaid kunnen worden) mogen niet worden meegenomen in de analyse, omdat ze niet door het project worden veroorzaakt en de beslissing niet beïnvloeden. Productkannibalisme, waarbij een nieuw product de verkopen van een bestaand product vermindert, moet wel in de analyse worden opgenomen als een negatieve differentiële kasstroom. #### 2.1.2 Tijdspatroon en belastingen De **tijdswaarde van geld** is een fundamenteel concept: geld dat later wordt ontvangen of uitgegeven, is minder waard dan geld dat nu wordt ontvangen of uitgegeven. Dit komt door inflatie en opportuniteitskosten (het rendement dat men op een belegging met hetzelfde risico kan behalen). De analyse houdt hier rekening mee door toekomstige kasstromen te actualiseren. Het **tijdspatroon** van een investering wordt bepaald door de technische, economische en fiscale gebruiksduur. De fiscale gebruiksduur heeft een directe impact op de kasstromen door afschrijvingen en belastingen. Verschillende afschrijvingsperiodes, ook al resulteren ze in dezelfde totale kasstromen over de gehele levensduur, kunnen leiden tot een verschil in de actuele waarde van de totale kasstromen vanwege de timing van de belastingbesparingen. > **Tip:** Een kortere afschrijvingsperiode kan een positief effect hebben op de actuele waarde van de totale kasstromen, omdat de belastingbesparingen sneller worden gerealiseerd, wat de huidige waarde van de kasstromen verhoogt. #### 2.1.3 Minimale rendementseis De **minimale rendementseis** (ook wel kapitaalkost of vereist rendement genoemd) is het rendement dat aandeelhouders verlangen, rekening houdend met tijdsvoorkeur, inflatie en risico. Dit is de opportuniteitskost van het geïnvesteerde kapitaal. Het vereiste rendement kan afhangen van de financieringswijze: * **Gefinancierd met lening:** Rendement op investering (ROI) moet hoger zijn dan de rentevoet ($i$). * **Gefinancierd met eigen middelen:** ROI moet hoger zijn dan het rendementseis van de aandeelhouder (rente op risicovrije belegging + risicopremie voor bedrijfseconomisch risico). * **Gefinancierd met een mix van EV en VV:** ROI moet hoger zijn dan de Weighted Average Cost of Capital (WACC). De **WACC** is het gewogen gemiddelde van de kost van eigen vermogen (vereiste opbrengst aandeelhouders) en de kost van vreemd vermogen (minus belastingvoordeel op rentelasten), gewogen naar de verhouding van elk vermogensbestanddeel in de totale bedrijfsfinanciering. Een investering is enkel rendabel indien de ROI hoger is dan de minimale rendementseis. ### 2.2 Methoden voor investeringsanalyse De volgende methoden worden gebruikt om de rendabiliteit van investeringen te beoordelen: #### 2.2.1 Payback-methode (PB) De payback-methode (terugverdientijd) berekent de tijd die nodig is om de initiële investeringsuitgave terug te verdienen met de kasstromen uit de investering. $$ \text{Payback Periode} = \frac{\text{Initiële Investering}}{\text{Jaarlijkse Kasstroom na Belasting}} \quad \text{(indien constante kasstromen)} $$ Voor niet-constante kasstromen wordt de periode cumulatief berekend. > **Tip:** Deze methode is eenvoudig en intuïtief, wat het een goede eerste selectiemethode maakt. Het legt nadruk op liquiditeit. **Nadelen:** * Houdt geen rekening met kasstromen na de payback-periode. * Houdt geen rekening met de tijdswaarde van geld. * Kan moeilijk zijn bij investeringen die niet onmiddellijk opbrengen of bij projecten met gelijke paybacks maar verschillende totale winsten. #### 2.2.2 ROI-methode (Return on Investment) De ROI-methode berekent het rendement op de investering als percentage van de initiële investering. $$ \text{ROI} = \frac{\text{Gemiddelde Jaarlijkse Kasstroom na Belasting}}{\text{Initiële Investering}} \times 100\% $$ #### 2.2.3 NPV-methode (Net Present Value) De NPV-methode berekent de contante waarde van alle toekomstige kasstromen, verminderd met de initiële investeringsuitgave. Het houdt rekening met de tijdswaarde van geld en de minimale rendementseis. $$ \text{NPV} = \sum_{t=1}^{n} \frac{\text{CF}_{nb,t}}{(1+i)^t} - \text{Initiële Investering} $$ Waarbij: * $\text{CF}_{nb,t}$ = Kasstroom na belasting in periode $t$ * $i$ = Minimale rendementseis (kapitaalkost) * $n$ = Levensduur van de investering Een investering wordt aanvaard indien de NPV groter is dan nul. > **Tip:** De NPV-methode is een van de meest gebruikte methodes omdat deze rekening houdt met de tijdswaarde van geld en alle relevante kasstromen over de gehele levensduur van de investering. #### 2.2.4 Discounted Payback-methode (DPB) De discounted payback-methode berekent de terugverdientijd op basis van de contant gemaakte kasstromen. $$ \text{Gecorrigeerde Kasstroom}_t = \frac{\text{CF}_{nb,t}}{(1+i)^t} $$ De payback wordt vervolgens berekend op basis van deze gecorrigeerde kasstromen. #### 2.2.5 IRR-methode (Internal Rate of Return) De interne rentabiliteit (IRR) is het discontopercentage waarbij de NPV van een investering gelijk is aan nul. Het vertegenwoordigt het werkelijke rendement van de investering. $$ \sum_{t=0}^{n} \frac{\text{CF}_t}{(1+\text{IRR})^t} = 0 $$ Een investering wordt aanvaard indien de IRR hoger is dan de minimale rendementseis. **Tekortkomingen:** * Kan leiden tot meerdere oplossingen voor de IRR. * Kan onjuiste beslissingen leiden bij vergelijking van projecten van verschillende omvang of met verschillende cashflow patronen. * Houdt geen rekening met de waardecreatie/-vernietiging (positieve NPV). ### 2.3 Effect op werkkapitaal Investeringen kunnen gepaard gaan met een verandering in het werkkapitaal (voorraden + vorderingen - schulden). Een toename van het werkkapitaal vormt een uitstroom van kas, terwijl een afname een instroom van kas betekent. Bij de analyse van investeringen moet hiermee rekening gehouden worden. Indien het werkkapitaal aan het einde van de levensduur van de investering gerecupereerd kan worden, dient dit als een positieve kasstroom te worden opgenomen. Dit kan invloed hebben op de berekeningen van de ROI, NPV en IRR. --- # De rol van werkkapitaal en belastingen in investeringsanalyse De rol van werkkapitaal en belastingen in investeringsanalyse is cruciaal omdat ze directe invloed hebben op de kasstromen van een onderneming. Belastingen beïnvloeden de nettokasstromen, terwijl veranderingen in werkkapitaal, zoals toenames in voorraden of vorderingen, initiële investeringsuitgaven vereisen die de totale analyse beïnvloeden. ### 3.1 Werkkapitaal Werkkapitaal (WC) wordt gedefinieerd als: $$ \text{Werkkapitaal (WC)} = \text{Voorraden} + \text{Vorderingen} - \text{Schulden} $$ De behoefte aan werkkapitaal ontstaat wanneer er extra voorraden moeten worden aangekocht of wanneer betalingsuitstel aan klanten wordt verleend. Deze behoefte kan deels worden gecompenseerd door betalingsuitstel van leveranciers. Het is essentieel om te beoordelen of de behoefte aan werkkapitaal een tijdelijk of een structureel karakter heeft. > **Tip:** De analyse van werkkapitaalbeheer is gedetailleerd besproken in Hoofdstuk 2 van de cursus. ### 3.2 Kasstromen in investeringsanalyse De basis voor het analyseren van investeringen zijn de kasstromen (Cash Flow - CF) en niet de winst of het verlies zoals weergegeven in de resultatenrekening. Kosten en uitgaven, evenals opbrengsten en inkomsten, zijn niet altijd gelijkwaardig aan kasstromen. #### 3.2.1 Differentiële kasstromen Voor investeringsanalyse zijn enkel de differentiële kasstromen relevant. Dit zijn kasstromen die direct voortvloeien uit het wel of niet uitvoeren van de investering. Kasstromen die onafhankelijk zijn van de investeringsbeslissing, zijn irrelevant. #### 3.2.2 Operationele kasstromen Enkel operationele kasstromen worden meegenomen in de analyse; financiële stromen (zoals betaling van leningen en rentelasten) worden hierbij buiten beschouwing gelaten. #### 3.2.3 Sunk costs Sunk costs, dit zijn uitgaven die reeds zijn gemaakt vóór de beslissing over een project en die niet meer teruggedraaid kunnen worden, mogen niet worden meegenomen in de investeringsanalyse. Ze zijn niet veroorzaakt door het specifieke project. > **Tip:** Verschil tussen operationele en financiële kasstromen: Operationele kasstromen betreffen de kernactiviteiten van de onderneming, terwijl financiële kasstromen verband houden met financieringsactiviteiten. #### 3.2.4 Voorbeeld: Uitbreiding hotel Een voorbeeld ter illustratie van kasstromen is de uitbreiding van een hotel. De kosten van een marktstudie, die reeds gemaakt zijn vóór de investeringsbeslissing, worden niet meegenomen als sunk cost. De omzet van het bestaande hotel wordt ook niet gebruikt als referentiepunt, maar er wordt gefocust op de *differentiële* kasstromen die de uitbreiding genereert. > **Tip:** Houd rekening met het concept van productkannibalisme: een nieuwe investering kan de omzet van bestaande producten negatief beïnvloeden. Dit is een differentiële kasstroom die meegenomen moet worden. ### 3.3 Belastingen Belastingen hebben een direct effect op de nettokasstromen. De impact van belastingen op de kasstromen is afhankelijk van het *tijdspatroon* van afschrijvingen. #### 3.3.1 Tijdspatroon en belastingen De fiscale gebruiksduur van een investering is vaak bepalend voor de afschrijvingsperiode. Een andere afschrijvingsperiode kan leiden tot een ander tijdspatroon van belastingbetalingen, wat de actuele waarde van de totale kasstromen kan beïnvloeden. > **Voorbeeld:** > Een investering van 20.000 euro genereert jaarlijks 7.500 euro kasstromen vóór belasting gedurende 5 jaar. De vennootschapsbelasting bedraagt 20% op het boekhoudkundig resultaat. > > * **Lineaire afschrijving over 4 jaar:** In jaar 5 is er geen afschrijvingskost meer, waardoor de winst en dus de belasting hoger is. Dit resulteert in een lagere kasstroom na belasting in dat jaar. Echter, de afschrijvingen in de eerste vier jaar creëren een belastingvoordeel (lagere belastingen), wat een positief effect kan hebben op de actuele waarde van de totale cashflow. > * **Afschrijving over 5 jaar:** De belastingkosten worden gelijkmatiger over de periode verdeeld. Het effect van de verschillende afschrijvingsperioden op de actuele waarde van de kasstromen is een belangrijk aspect om te overwegen. ### 3.4 Minimale rendementseis De minimale rendementseis (ook wel kapitaalkost of vereist rendement genoemd) is het rendement dat aandeelhouders verwachten te ontvangen op een investering met vergelijkbaar risico. Dit rendement wordt bepaald door de voorkeur voor huidige consumptie, verwachte inflatie en het risico verbonden aan de belegging. > **Definitie:** De opportuniteitskost is het rendement dat men op een belegging met hetzelfde risico elders kan behalen. #### 3.4.1 Interactie met financiering De minimale rendementseis interageert met de financieringswijze van de investering: * **Gefinancierd met lening:** De rendabiliteit op de investering (ROI) moet hoger zijn dan de rente op de lening ($ \text{ROI} > i $). * **Gefinancierd met eigen middelen:** De rendabiliteit moet hoger zijn dan de rendementseis van de aandeelhouders ($ \text{ROI} > \text{risicovrije rente} + \text{risicopremie} $). * **Gedeeltelijk gefinancierd met EV en VV:** De rendabiliteit moet hoger zijn dan de gewogen gemiddelde kapitaalkost (WACC) ($ \text{ROI} > \text{WACC} $). #### 3.4.2 Weighted Average Cost of Capital (WACC) De WACC is de gewogen gemiddelde kost die een onderneming betaalt om zichzelf te financieren. Het weerspiegelt de kost van eigen vermogen (EV) en vreemd vermogen (VV), rekening houdend met de fiscale aftrekbaarheid van rentelasten. $$ \text{WACC} = (\frac{EV}{Totaal Vermogen} \times \text{Vereiste Rendement EV}) + (\frac{VV}{Totaal Vermogen} \times \text{Kosten VV} \times (1 - \text{Belastingtarief})) $$ Een investering is enkel rendabel indien de ROI van de investering hoger is dan de minimale rendementseis. ### 3.5 Methodes voor investeringsanalyse Verschillende methodes worden gebruikt om investeringen te analyseren, waaronder de Payback-methode, ROI-methode, NPV-methode, Discounted Payback-methode en IRR-methode. Elk van deze methodes houdt op een andere manier rekening met de impact van werkkapitaal en belastingen. #### 3.5.1 Effect op werkkapitaal Investeringen kunnen gepaard gaan met een bijkomende behoefte aan werkkapitaal. * De investeringsuitgave (het initieel bedrag) wordt verhoogd met de benodigde extra werkkapitaal. * Indien het werkkapitaal aan het einde van de levensduur van de investering gerecupereerd kan worden, dient dit als een positieve kasstroom in het laatste jaar van de analyse. * De impact op de ROI, NPV en IRR kan significant zijn, afhankelijk van de omvang van het werkkapitaal en de levensduur van de investering. > **Voorbeeld:** > Een investering van 100.000 euro met een levensduur van 10 jaar genereert jaarlijks 35.000 euro kasstromen vóór belasting (na 25% belasting). De kapitaalkost is 10%. Er is 10.000 euro extra werkkapitaal vereist, dat aan het einde van de levensduur gerecupereerd wordt. > > * **Payback:** Blijft gelijk als de recuperatie van werkkapitaal na de paybackperiode plaatsvindt. > * **ROI:** Verandert omdat de netto-investering (110.000 euro) hoger is. > * **NPV:** Stijgt door de recuperatie van het werkkapitaal op het einde van de looptijd. > * **IRR:** Verandert, omdat zowel de initiële investering als de eindkasstroom worden aangepast. De integratie van werkkapitaal in de analyse zorgt voor een realistischer beeld van de financiële impact van een investering. --- ## Veelgemaakte fouten om te vermijden - Bestudeer alle onderwerpen grondig voor examens - Let op formules en belangrijke definities - Oefen met de voorbeelden in elke sectie - Memoriseer niet zonder de onderliggende concepten te begrijpen

| Term | Definition | |------|------------| | Capital budgeting | Het proces van het analyseren van potentiële grote uitgaven of investeringen. Dit omvat alle methoden die een bedrijf gebruikt om te bepalen of een mogelijke nieuwe investering, zoals de bouw van een nieuwe fabriek of de investering in een machine, de moeite waard is. | | Investeringsuitgave | De initiële kosten die gepaard gaan met het verwerven of opzetten van een activa of project, voorafgaand aan de generatie van toekomstige inkomsten. | | Kasstromen | De beweging van geld in en uit een bedrijf. Positieve kasstromen komen binnen, terwijl negatieve kasstromen eruit gaan. Dit is cruciaal voor het beoordelen van de financiële gezondheid en investeringsmogelijkheden. | | Werkkapitaal (WC) | Het verschil tussen de vlottende activa (zoals voorraden en vorderingen) en de kortetermijnschulden (zoals schulden) van een bedrijf. Het vertegenwoordigt de liquide middelen die beschikbaar zijn voor de dagelijkse operaties. | | Differentiële kasstromen | Kasstromen die specifiek voortkomen uit de keuze om een bepaalde investering te doen of niet te doen. Alleen deze relevante kasstromen worden meegenomen in de investeringsanalyse. | | Sunk cost | Kosten die al gemaakt zijn en niet meer teruggedraaid kunnen worden, ongeacht toekomstige beslissingen. Deze kosten worden genegeerd bij het maken van nieuwe investeringsbeslissingen omdat ze niet beïnvloedbaar zijn. | | Tijdswaarde van geld | Het concept dat een euro vandaag meer waard is dan een euro in de toekomst, vanwege potentiële verdienmogelijkheden (rente) en inflatie. | | Minimale rendementseis | Het laagste rendement dat een belegger of bedrijf bereid is te accepteren op een investering, rekening houdend met risico en opportuniteitskosten. | | Opportuniteitskost | Het potentiële rendement dat wordt opgeofferd wanneer men kiest voor een bepaalde investering boven een alternatieve investering met vergelijkbaar risico. | | Weighted Average Cost of Capital (WACC) | Het gemiddelde rendement dat een bedrijf naar verwachting zal betalen aan al zijn financiers, gewogen naar de proportie van eigen vermogen en vreemd vermogen in de totale financiering. | | Payback-methode (PB) | Een investeringsanalyse techniek die de tijd berekent die nodig is om de initiële investeringsuitgave terug te verdienen uit de kasstromen van het project. | | ROI-methode (Return on Investment) | Een winstgevendheidsmaatstaf die het rendement van een investering vergelijkt met de kosten ervan. Het wordt vaak uitgedrukt als een percentage. | | NPV-methode (Net Present Value) | Een investeringsanalyse techniek die de contante waarde van alle toekomstige kasstromen van een investering verdisconteert tot de huidige waarde en deze aftrekt van de initiële investeringsuitgave. Een positieve NPV duidt op een rendabele investering. | | Discounted Payback-methode (DPB) | Een variant van de payback-methode die rekening houdt met de tijdswaarde van geld door de toekomstige kasstromen eerst te verdisconteren alvorens ze op te tellen voor de terugverdientijd. | | IRR-methode (Internal Rate of Return) | Een investeringsanalyse techniek die de discontovoet berekent waarbij de netto contante waarde (NPV) van alle kasstromen van een investering gelijk is aan nul. Dit vertegenwoordigt het impliciete rendement van de investering. | | Operationele kasstromen | De kasstromen die gegenereerd worden uit de normale bedrijfsactiviteiten van een onderneming. Deze zijn cruciaal voor het beoordelen van de duurzaamheid van een investering. | | Afschrijving | Een boekhoudkundige methode die de kosten van een bedrijfsmiddel verdeelt over zijn economische levensduur. Het is een niet-kaskost die invloed heeft op de belastbare winst. |

# Kapitaalbudgettering en vrije kasstromen Dit hoofdstuk introduceert de principes van kapitaalbudgettering, waarbij de nadruk ligt op de berekening en het belang van vrije kasstromen (FCF) voor investeringsbeslissingen, en hoe deze worden afgeleid van operationele kasstromen en projectspecifieke investeringen. ## 1.1 Kapitaalbudgettering: een overzicht Kapitaalbudgettering omvat het proces van het identificeren en analyseren van potentiële projecten en investeringen die een bedrijf voornemens is in het komende jaar uit te voeren. Dit proces omvat de analyse van alternatieve projecten om te bepalen welke projecten worden geaccepteerd, gebaseerd op de voorspelde toekomstige gevolgen van elk project voor het bedrijf. Het startpunt is het bepalen van de incrementele winst van een project, wat het bedrag is waarmee de winst van het bedrijf naar verwachting zal veranderen als gevolg van de investeringsbeslissing. ## 1.2 Vrije kasstromen (FCF) Vrije kasstroom (FCF) vertegenwoordigt de kasstroom die vrij beschikbaar is om te verdelen onder de investeerders van een bedrijf (crediteuren en aandeelhouders). Het is een cruciale maatstaf omdat het de waarde van een bedrijf bepaalt, aangezien het aangeeft welke kasstromen investeerders uiteindelijk kunnen terugkrijgen. De basisformule voor FCF op bedrijfsniveau is: $$ \text{FCF} = \text{Operationele kasstroom} - \text{Kapitaaluitgaven (Capex)} $$ Dit concept wordt vaak afgeleid van het kasstroomoverzicht, maar dan toegepast op projectniveau en gebaseerd op projecties in plaats van historische gegevens. ### 1.2.1 Berekening van operationele kasstroom De operationele kasstroom kan op verschillende manieren worden berekend, vaak op een indirecte wijze startend van een winstcijfer: Manier 1: $$ \text{Operationele kasstroom} = [\text{Netto inkomen} + \text{rente}(1-\text{belastingvoet})] + \text{afschrijvingen} - \Delta \text{NWC} $$ Manier 2: $$ \text{Operationele kasstroom} = [\text{EBIT}(1-\text{belastingvoet})] + \text{afschrijvingen} - \Delta \text{NWC} $$ Hierbij staat: * `EBIT` voor Earnings Before Interest and Taxes. * `Δ NWC` voor de verandering in Netto Werkkapitaal (Current Assets - Current Liabilities). Het is essentieel om bij de analyse van investeringsbeslissingen te werken met "incrementele winsten", waarbij rentekosten geneutraliseerd worden. Dit kan door te vertrekken van EBIT en de belastingen daarop te berekenen, of door rentekosten na de berekening van het netto inkomen weer op te tellen en de bijbehorende fiscale besparing in mindering te brengen. ### 1.2.2 Incrementele winsten en effecten Incrementele winsten vertegenwoordigen de nettowinst die overblijft nadat de rentekosten zijn geneutraliseerd (ook wel "Unlevered Net Income" genoemd). Bij het evalueren van investeringen is het cruciaal om te werken met deze incrementele winsten. #### 1.2.2.1 Externaliteiten Bij het berekenen van incrementele winsten en kasstromen moeten ook projectexterne effecten in overweging worden genomen. Dit zijn indirecte effecten van een project die de winstgevendheid van andere bedrijfsactiviteiten kunnen beïnvloeden. * **Kannibalisatie:** Dit treedt op wanneer de verkoop van een nieuw product de verkoop van een bestaand product vervangt. Dit leidt tot een daling van de verkopen van het bestaande product, maar ook tot een daling van de kosten van verkochte goederen (COGS) van dat product, aangezien er minder van geproduceerd hoeft te worden. * **Opportuniteitskosten:** Dit is de waarde die een hulpbron had kunnen opleveren in zijn beste alternatieve aanwending. Bijvoorbeeld, als een bedrijf ruimte die het kan verhuren gebruikt voor een nieuw project, is de opportuniteitskost de huurinkomsten die misgelopen worden. Dit kan worden meegenomen als een stijging van de Selling, General and Administrative (SG&A) kosten. #### 1.2.2.2 Verzonken kosten (sunk costs) Verzonken kosten zijn kosten die reeds zijn gemaakt en niet-recupereerbaar zijn, ongeacht de beslissing om al dan niet met het project door te gaan. Deze kosten mogen niet worden opgenomen in de analyse van incrementele kasstromen. Voorbeelden zijn: * Eerdere onderzoeks- en ontwikkelingskosten. * Niet-onvermijdelijke concurrentiekosten. * Vaste overheadkosten die niet direct toe te rekenen zijn aan één specifieke bedrijfsactiviteit. ## 1.3 Berekening van Vrije Kasstromen uit Winsten Om de impact van een investeringsbeslissing op de beschikbare kasstromen van een bedrijf te evalueren, moet men de vrije kasstroom (FCF) berekenen. De FCF wordt gecorrigeerd voor niet-casspecialisten, zoals afschrijvingen, en houdt rekening met kapitaaluitgaven (Capex) en veranderingen in netto werkkapitaal (NWC). De aanpassing voor afschrijvingen is cruciaal: afschrijvingen zijn een niet-casspecialist die de belastbare winst verlagen, waardoor de netto kasstroom toeneemt door een fiscaal voordeel. Als een bedrijf bijvoorbeeld een kapitaaluitgave doet die leidt tot additionele afschrijvingen, zal de FCF stijgen met het bedrag van het belastingvoordeel ($ \text{belastingvoet} \times \text{afschrijvingen} $). **Voorbeeld:** Stel een bedrijf heeft 10.000 euro aan operationele winst. * **Scenario 1 (geen afschrijvingen):** Belastingen zijn 40% van 10.000 euro = 4.000 euro. FCF = 6.000 euro. * **Scenario 2 (met 2.000 euro additionele afschrijvingen):** Belastbare winst = 10.000 - 2.000 = 8.000 euro. Belastingen zijn 40% van 8.000 euro = 3.200 euro. FCF = 8.000 - 3.200 = 4.800 euro. (Dit lijkt lager, maar de formule die de impact toont is FCF2 = FCF1 - Cash Cost + Tax Shield van de Cash Cost. Hier moeten we de impact van *afschrijvingen* zien.) * **Scenario 3 (met 2.000 euro additionele afschrijvingen, correct toegepast):** Als de oorspronkelijke winst vóór afschrijvingen 10.000 euro is en de afschrijvingen 2.000 euro, is de winst na afschrijvingen 8.000 euro. Bij een belastingvoet van 40%, zijn de belastingen 3.200 euro. De operationele kasstroom (na belastingen, maar vóór investeringen) is dan 10.000 - 3.200 = 6.800 euro. Vergeleken met Scenario 1 (FCF van 6.000 euro zonder additionele afschrijvingen, maar hier moeten we correct de FCF definiëren: Operationele Kasstroom - Capex), de operationele kasstroom stijgt door de afschrijvingen met het belastingvoordeel: $ \text{FCF}_{\text{met afschrijvingen}} = \text{FCF}_{\text{zonder afschrijvingen}} + (\text{belastingvoet} \times \text{afschrijvingen}) $. Dus: 6.000 + (40% * 2.000) = 6.000 + 800 = 6.800 euro. Dit is de correcte weergave van de incrementele operationele kasstroom. Het netto contante waarde (NPV) van een project kan worden berekend met de FCF's en de kapitaalkost van het bedrijf. Als de NPV positief is, creëert het project additionele waarde. $$ \text{NPV} = -I_0 + \frac{\text{FCF}_1}{(1+k)} + \frac{\text{FCF}_2}{(1+k)^2} + \dots $$ waarbij $I_0$ de initiële investering is en $k$ de kapitaalkost. ### 1.3.1 Fiscale aspecten van additionele kosten Additionele operationele kosten hebben een impact op de FCF door middel van het fiscaal effect (belastingvoordeel). * **Additionele operationele kosten:** Indien deze kosten een cash uitgave vertegenwoordigen, zal de operationele kasstroom dalen met het bedrag van de kosten verminderd met het belastingvoordeel ($ \text{operationele kosten} \times (1 - \text{belastingvoet}) $). Formeel: $ \text{FCF}_{\text{met kosten}} = \text{FCF}_{\text{zonder kosten}} - \text{Operationele kosten} + (\text{belastingvoet} \times \text{Operationele kosten}) $. * **Additionele afschrijvingen:** Afschrijvingen zijn geen directe cash uitgave, maar verminderen de belastbare winst. Hierdoor stijgt de FCF met het belastingvoordeel ($ \text{belastingvoet} \times \text{afschrijvingen} $). Formeel: $ \text{FCF}_{\text{met afschrijvingen}} = \text{FCF}_{\text{zonder afschrijvingen}} + (\text{belastingvoet} \times \text{afschrijvingen}) $. #### 1.3.1.1 Liquidatiewaarde (Salvage Value) Bij de verkoop van een activa aan het einde van een project of levensduur, moet rekening gehouden worden met de opbrengst uit verkoop en de belastingen op eventuele winst bij verkoop. De netto FCF na belastingen uit de verkoop van een activa is de verkoopprijs minus de belastingen op de boekhoudkundige winst bij verkoop. Als een activa met een boekwaarde van 1.000 dollar (aanschaf 2.000 dollar, cumulatieve afschrijving 1.000 dollar) voor 1.200 dollar wordt verkocht, is er een boekhoudkundige winst van 200 dollar (1.200 - 1.000). Bij een belastingvoet van bijvoorbeeld 40%, bedragen de belastingen op deze winst 80 dollar. De netto FCF uit de verkoop is dan 1.200 - 80 = 1.120 dollar. #### 1.3.1.2 Overgedragen verliezen Niet-cass kosten, zoals overgedragen verliezen uit het verleden, kunnen ook een fiscale waarde hebben. Door overgenomen verliezen te gebruiken om toekomstige winsten te verminderen, betaalt een bedrijf minder belastingen. De huidige waarde van dit belastingvoordeel kan aanzienlijk zijn, vooral bij hoge bedragen en een langdurig fiscaal voordeel. Het voordeel wordt beperkt door de belastingvoet en de periode waarin de verliezen kunnen worden afgetrokken. **Voorbeeld examenvraag (Augustus 2018):** Stel Fargo Bank neemt Covia Bank over met 74 miljard dollar verliezen. Fargo Bank verwacht jaarlijks 10 miljard dollar winst voor belastingen te genereren, met een belastingvoet van 30%. De kapitaalkost is 8%. De jaarlijkse belastingbesparing is $ 10 \text{ miljard dollar} \times 30\% = 3 \text{ miljard dollar} $. Als de verliezen over 10 jaar kunnen worden afgetrokken, dan is de huidige waarde van het belastingvoordeel een annuïteit: $$ \text{Huidige Waarde Belastingvoordeel} = 3 \text{ miljard dollar} \times \frac{1 - (1 + 0.08)^{-10}}{0.08} $$ Dit bedrag vertegenwoordigt de huidige waarde van de belastingbesparingen die voortvloeien uit de overname. De exacte berekening vereist het toepassen van de annuïteitsformule. > **Tip:** Bij het evalueren van kapitaalprojecten is het cruciaal om alle relevante incrementele kasstromen correct te identificeren en te kwantificeren, rekening houdend met zowel directe als indirecte effecten, opportuniteitskosten en fiscale implicaties. Vergeet nooit verzonken kosten uit te sluiten van de analyse. --- # Incrementele winsten en kosten Hieronder volgt een gedetailleerde samenvatting van het onderwerp "Incrementele winsten en kosten", bedoeld als examenstudiegids. ## 2. Incrementele winsten en kosten Dit onderwerp introduceert het concept van incrementele winsten als de verwachte verandering in de bedrijfswinst als gevolg van een investeringsbeslissing, inclusief projectexternaliteiten zoals kannibalisatie en opportuniteitskosten. ### 2.1 Het concept van incrementele winsten Incrementele winsten vertegenwoordigen de verwachte verandering in de bedrijfswinst als direct gevolg van een specifieke investeringsbeslissing. Het doel van kapitaalbudgettering is het analyseren van alternatieve projecten en het selecteren van die welke de winst van het bedrijf het meest positief zullen beïnvloeden, gebaseerd op prognoses van de toekomstige gevolgen. #### 2.1.1 Relevante kasstromen (Free Cash Flow) Bij het evalueren van investeringsbeslissingen is het cruciaal om te focussen op de relevante kasstromen, specifiek de vrije kasstromen (Free Cash Flow - FCF). FCF vertegenwoordigt de kas die vrij beschikbaar is om te verdelen onder investeerders (crediteuren en aandeelhouders) of die aanvullend benodigd is van investeerders om operaties te onderhouden en investeringen te doen. De berekening van FCF op projectbasis is vergelijkbaar met die op bedrijfsniveau, maar dan gericht op de projectspecifieke effecten. $FCF = Operationele Kasstroom - Capex$ Hierbij is `Capex` de investering in kapitaalgoederen. In tegenstelling tot historische kasstromen op basis van de Cash Flow Statement, werkt kapitaalbudgettering met projecties van toekomstige FCF. #### 2.1.2 Berekening van de operationele kasstroom De operationele kasstroom kan op verschillende manieren worden berekend, vaak indirect beginnend vanuit een winstcijfer: * **Indirecte methode (vertrekkend van netto inkomen):** $Operationele Kasstroom = [Netto Inkomen + Rentelasten \times (1 - Belastingvoet)] + Afschrijvingen - \Delta NWC$ Hierbij is `NWC` Netto WerkKapitaal, gedefinieerd als `Vlottende Activa - Vlottende Passiva`. * **Directe methode (vertrekkend van EBIT):** $Operationele Kasstroom = [EBIT \times (1 - Belastingvoet)] + Afschrijvingen - \Delta NWC$ `EBIT` staat voor `Earnings Before Interest and Taxes`. Het is belangrijk om geen invloed van rentelasten op de FCF te hebben die al is opgenomen in de kapitaalkost (`k`). Rentelasten worden geneutraliseerd door ofwel vanuit EBIT te vertrekken, ofwel door de rentelasten terug op te tellen (na belastingcorrectie) als men vanuit netto inkomen vertrekt. #### 2.1.3 Incrementele winsten en ongelteerde netto winst De analyse moet zich richten op de **incrementele winsten**, wat neerkomt op de ongelteerde netto winst (Unlevered Net Income). Dit concept neutraliseert de rentekosten, zodat deze geen invloed hebben op de winst die door het project wordt gegenereerd. $Ongelteerde Netto Winst = EBIT - Belastingen\ op\ EBIT$ ### 2.2 Projectexternaliteiten Projecten kunnen indirecte effecten hebben die de winsten van andere bedrijfsactiviteiten beïnvloeden. Dit worden projectexternaliteiten genoemd. #### 2.2.1 Kannibalisatie Kannibalisatie treedt op wanneer de verkoop van een nieuw product ten koste gaat van de verkoop van een reeds bestaand product van hetzelfde bedrijf. Dit resulteert in een daling van de verkopen van het bestaande product. * **Effect op verkopen:** De verkopen van het nieuwe product komen gedeeltelijk of volledig ten laste van de verkopen van een bestaand product. * **Effect op kosten van verkochte goederen:** Doordat er minder van het bestaande product geproduceerd hoeft te worden, dalen de kosten van verkochte goederen van dat product. #### 2.2.2 Opportuniteitskosten Opportuniteitskosten zijn de waarde die een resource had kunnen bieden in zijn beste alternatieve aanwending. Wanneer een bedrijf middelen gebruikt die het al bezit voor een nieuw project, lijken deze gratis beschikbaar. Echter, de waarde die deze middelen hadden kunnen genereren als ze voor een alternatief doel waren ingezet, vertegenwoordigen een opportuniteitskost. * **Voorbeeld:** Het niet kunnen verhuren van een hal die gebruikt wordt voor een nieuwe productielijn, vertegenwoordigt een opportuniteitskost van de gemiste huurinkomsten. * **Impact op kosten:** Opportuniteitskosten worden vaak verwerkt als een toename van de operationele kosten, zoals selling, general and administrative expenses. #### 2.2.3 Verzonken kosten (Sunk Costs) Verzonken kosten zijn niet-recupereerbare kosten die al zijn gemaakt, ongeacht of het project al dan niet wordt doorgezet. Deze kosten mogen **niet** worden opgenomen in de analyse van incrementele kasstromen, omdat ze niet incrementeel zijn. * **Voorbeelden:** Eerdere onderzoeks- en ontwikkelingskosten, vaste overheadkosten die niet direct aan een specifiek project toe te rekenen zijn, of onvermijdelijke concurrentiekosten. ### 2.3 Berekening van de vrije kasstroom uit winsten Om de impact van een kapitaalbudgetteringsbeslissing op de beschikbare kasstromen te evalueren, moet de vrije kasstroom worden berekend. #### 2.3.1 Correcties voor niet-cash transacties en investeringen De winstcijfers bevatten niet-cash transacties zoals afschrijvingen, maar houden geen rekening met kapitaalinvesteringen. Correcties zijn nodig: * **Kapitaaluitgaven (Capital Expenditures):** Deze verminderen de kasstroom. * **Afschrijvingen (Depreciation):** Deze worden opgeteld bij de winst omdat het geen cashuitgave is, maar wel een fiscaal aftrekbare kost. * **Netto WerkKapitaal (NWC):** Veranderingen in NWC beïnvloeden de kasstroom. Een toename van NWC (meer vlottende activa dan passiva) vereist extra kas en vermindert de FCF. #### 2.3.2 Fiscale aspecten van kosten en afschrijvingen Fiscale voordelen spelen een belangrijke rol bij het bepalen van de incrementele FCF. * **Additionele operationele kosten:** Als een operationele kost een directe cashuitgave is, vermindert deze de winst en dus de betaalde belastingen. Het fiscale voordeel is de belastingvoet vermenigvuldigd met de operationele kost: $Belastingvoordeel = Belastingvoet \times Operationele Kost$. * **Additionele afschrijvingen:** Afschrijvingen zijn geen directe cashuitgave, maar verminderen wel de belastbare winst. Dit leidt tot een fiscaal voordeel dat de FCF verhoogt. $Incrementeel effect van afschrijvingen op FCF = Belastingvoet \times Afschrijvingen$. Dit betekent dat hogere afschrijvingen leiden tot een hogere FCF, omdat er minder belastingen betaald hoeven te worden. #### 2.3.3 Belasting op liquidatie of verkoop van activa Bij de verkoop van een activum kan er winst (of verlies) op boekwaarde worden gerealiseerd, wat fiscale gevolgen heeft. * **Voorbeeld:** Een activa met een geboekte waarde van 1.000 wordt verkocht voor 1.200. Er is een winst van 200, wat kan leiden tot belastingbetalingen. De netto FCF na belastingen is dan de verkoopprijs minus de betaalde belastingen op de winst. $Netto FCF (na belastingen) = Verkoopprijs - (Belastingvoet \times Gerealiseerde Winst)$ #### 2.3.4 Overgedragen verliezen Overgedragen verliezen kunnen worden gebruikt om toekomstige winsten te verminderen, waardoor het bedrijf minder belastingen hoeft te betalen. Deze "kost" kan over een periode van tijd gespreid worden. * **Voorbeeld:** Een overname van een bank met grote verliezen kan Fargo Bank in staat stellen deze verliezen af te trekken van hun toekomstige winsten, wat leidt tot aanzienlijke belastingbesparingen. De huidige waarde van dit belastingvoordeel is afhankelijk van de verwachte winsten, de belastingvoet en de kapitaalkost. > **Tip:** Bij het berekenen van de huidige waarde van belastingvoordelen door overgedragen verliezen, moet men rekening houden met de verwachte periode waarin deze verliezen kunnen worden afgetrokken en de geldende belastingvoet gedurende die periode. > **Voorbeeld:** Fargo Bank neemt Covia Bank over met 74 miljard dollars verliezen. Fargo Bank verwacht jaarlijks 10 miljard dollars winst voor belastingen te genereren, met een belastingvoet van 30% en een kapitaalkost van 8%. Stel dat de verliezen over 10 jaar kunnen worden afgetrokken. Het jaarlijkse belastingvoordeel is dan $10 miljard \times 30\% = 3 miljard dollars$. Dit bedrag wordt vervolgens verdisconteerd over 10 jaar om de huidige waarde van het belastingvoordeel te bepalen. --- # Fiscale aspecten en activawaardering Dit deel behandelt de fiscale implicaties van investeringsbeslissingen, met name de belastingvoordelen van extra kosten en afschrijvingen, en de waardering van activa bij liquidatie, inclusief de impact van belastingen op de verkoopopbrengst. ### 3.1 Fiscale voordelen van additionele kosten en afschrijvingen Investeringsbeslissingen kunnen leiden tot veranderingen in de operationele kosten van een bedrijf. Deze additionele kosten, indien fiscaal aftrekbaar, hebben een directe impact op de te betalen belastingen en daarmee op de Free Cash Flow (FCF). #### 3.1.1 Belastingvoordeel van operationele kosten Additionele operationele kosten leiden tot een verlaging van de belastbare winst. Het directe effect op de FCF is het bedrag van de kosten verminderd met het belastingvoordeel dat hierdoor wordt genoten. Het belastingvoordeel van een additionele operationele kost wordt berekend als: $$ \text{Belastingvoordeel operationele kost} = \text{Fiscaal voordeel} \times \text{Operationele kost} $$ Waarbij de fiscale voordeel de belastingvoet is (aangeduid met '$t_c$'). Als een operationele kost een werkelijke kasuitgave betreft, vermindert deze de operationele kasstroom. De netto-impact op de FCF is echter lager door het belastingvoordeel. Het incrementele effect van een additionele operationele kost op de FCF is: $$ \Delta \text{FCF} = -\text{Operationele kost} + (t_c \times \text{Operationele kost}) $$ $$ \Delta \text{FCF} = -\text{Operationele kost} \times (1 - t_c) $$ > **Tip:** Wanneer kosten een werkelijke kasuitgave zijn, moeten deze dus steeds in mindering worden gebracht van de FCF, maar dit effect wordt deels gecompenseerd door een lager bedrag aan te betalen belastingen. #### 3.1.2 Belastingvoordeel van afschrijvingen Afschrijvingen zijn een niet-kaskost die in de resultatenrekening wordt opgenomen, waardoor de belastbare winst wordt verlaagd. Hoewel afschrijvingen zelf geen directe kasuitgave zijn, leiden ze wel tot een belastingbesparing. Het belastingvoordeel van additionele afschrijvingen wordt berekend als: $$ \text{Belastingvoordeel afschrijvingen} = t_c \times \text{Afschrijvingen} $$ Het incrementele effect van afschrijvingen op de FCF is positief, omdat de verlaging van de belastbare winst leidt tot lagere belastingen, zonder dat dit gepaard gaat met een directe kasuitgave. $$ \Delta \text{FCF (door afschrijvingen)} = t_c \times \text{Afschrijvingen} $$ > **Voorbeeld:** Stel een bedrijf investeert in een machine die jaarlijks 2.000 euro aan afschrijvingen genereert. De vennootschapsbelasting bedraagt 30%. De FCF zal door deze afschrijvingen jaarlijks met 600 euro (30% van 2.000 euro) toenemen, omdat er 600 euro minder belastingen betaald hoeven te worden. #### 3.1.3 Belasting op verkoopprijs van activa (liquidatiewaarde) Wanneer een activa wordt verkocht, kan dit leiden tot winst of verlies ten opzichte van de boekwaarde. Deze winst of dit verlies heeft fiscale consequenties. * **Boekwaarde:** Dit is de aanschaffingsprijs van het actief minus de cumulatieve afschrijvingen. * **Verkoopprijs:** Het bedrag waarvoor het actief wordt verkocht. * **Winst op verkoop:** Verkoopprijs minus boekwaarde. * **Verlies op verkoop:** Boekwaarde minus verkoopprijs. De winst op verkoop is belastbaar, terwijl een verlies op verkoop fiscaal aftrekbaar kan zijn. **Berekening van de netto FCF bij verkoop van een actief:** Stel de boekwaarde van een actief is $BW$, de verkoopprijs is $V$, en de belastingvoet is $t_c$. * **Indien de verkoopprijs hoger is dan de boekwaarde (winst):** De belastbare winst is $W = V - BW$. De te betalen belastingen zijn $T = t_c \times W$. De netto FCF van de verkoop is de verkoopprijs minus de betaalde belastingen: $$ \text{Netto FCF} = V - T = V - (t_c \times (V - BW)) $$ * **Indien de verkoopprijs lager is dan de boekwaarde (verlies):** Het fiscaal aftrekbare verlies is $L = BW - V$. Het belastingvoordeel door het verlies is $T = t_c \times L$. De netto FCF van de verkoop is de verkoopprijs plus het belastingvoordeel: $$ \text{Netto FCF} = V + T = V + (t_c \times (BW - V)) $$ > **Voorbeeld:** Een bedrijf verkoopt een machine met een boekwaarde van 1.000 euro voor 1.200 euro. De belastingvoet is 40%. Er is een winst op verkoop van 200 euro (1.200 euro - 1.000 euro). De te betalen belastingen zijn 80 euro (40% van 200 euro). De netto FCF van de verkoop is 1.120 euro (1.200 euro verkoopprijs - 80 euro belastingen). #### 3.1.4 Overgedragen verliezen Verliezen uit het verleden (overgedragen verliezen) kunnen onder bepaalde voorwaarden fiscaal aftrekbaar zijn. Dit betekent dat deze verliezen de belastbare winst van toekomstige periodes kunnen verlagen, wat leidt tot lagere belastingen. De mogelijkheid om deze verliezen te spreiden over meerdere jaren kan de huidige waarde van het belastingvoordeel beïnvloeden. > **Voorbeeld Examenvraag:** In een scenario waarbij een bank overgedragen verliezen van een overgenomen bank kan inzetten als fiscaal aftrekbare kost over 10 jaar, kan de huidige waarde van dit belastingvoordeel worden berekend met behulp van de kapitaalkost en de verwachte jaarlijkse winst. Als de verliezen 74 miljard dollars bedragen, de verwachte jaarlijkse winst voor belastingen 10 miljard dollars is, de belastingvoet 30% is en de kapitaalkost 8%, kan de huidige waarde van de belastingbesparing worden geannnuïteerd en verdisconteerd naar het heden. De jaarlijkse belastingbesparing bedraagt $30\%$ van de aftrekbare kost. Indien de volledige 74 miljard dollars kan worden afgetrokken over 10 jaar, bedraagt de jaarlijkse aftrek gemiddeld 7,4 miljard dollars, wat resulteert in een jaarlijkse belastingbesparing van $0.30 \times 7.4 \text{ miljard dollars}$. De huidige waarde hiervan dient te worden berekend. Een lagere vennootschapsbelastingvoet vermindert het totale belastingvoordeel. --- ## Veelgemaakte fouten om te vermijden - Bestudeer alle onderwerpen grondig voor examens - Let op formules en belangrijke definities - Oefen met de voorbeelden in elke sectie - Memoriseer niet zonder de onderliggende concepten te begrijpen

| Term | Definition | |------|------------| | Kapitaalbudgettering | Het proces waarbij een bedrijf de projecten en investeringen plant die het in de komende periode zal uitvoeren, door alternatieve projecten te analyseren en te beslissen welke worden geaccepteerd op basis van verwachte toekomstige gevolgen. | | Vrije kasstroom (FCF) | De kasstroom die na aftrek van operationele kosten en kapitaaluitgaven overblijft en beschikbaar is om te verdelen onder investeerders, zoals crediteuren en aandeelhouders. Het bepaalt mede de waarde van een bedrijf. | | Operationele kasstroom | De kasstroom die wordt gegenereerd uit de kernactiviteiten van een bedrijf. Deze wordt vaak indirect berekend, beginnend met de nettowinst plus afschrijvingen en minus de verandering in netto werkkapitaal. | | Kapitaaluitgaven (Capex) | De uitgaven die een bedrijf doet voor de aankoop of upgrade van fysieke activa, zoals gebouwen, machines en apparatuur, die worden gebruikt om toekomstige inkomsten te genereren. | | Incrementele winst | Het verwachte bedrag waarmee de winst van een bedrijf zal veranderen als gevolg van een specifieke investeringsbeslissing of project. Dit concept is cruciaal voor de evaluatie van investeringen. | | Opportuniteitskost | De waarde van de beste alternatieve gebruiksoptie die wordt opgegeven wanneer een hulpbron wordt ingezet voor een bepaald project. Het vertegenwoordigt de gemiste baten van het beste alternatief. | | Kannibalisatie | Een projecteffect waarbij de verkoop van een nieuw product leidt tot een afname van de verkoop van een bestaand product van hetzelfde bedrijf. Dit is een vorm van indirecte impact die in de analyse moet worden meegenomen. | | Verzonken kosten (Sunk Costs) | Kosten die reeds zijn gemaakt en niet meer terug te vorderen zijn, ongeacht of het project wordt voortgezet of niet. Deze kosten mogen niet worden meegenomen in de analyse van incrementele effecten, omdat ze niet beïnvloedbaar zijn door de beslissing. | | Netto werkkapitaal (NWC) | Het verschil tussen de vlottende activa en de kortlopende schulden van een bedrijf. Een verandering in NWC heeft directe invloed op de kasstromen van een project. | | Netto Contante Waarde (NPV) | Een methode om de winstgevendheid van een investeringsproject te beoordelen door de contante waarde van alle verwachte toekomstige kasstromen te berekenen en daar de initiële investering van af te trekken. Een positieve NPV geeft aan dat het project naar verwachting waarde zal creëren. | | Liquidatiewaarde (Salvage Value) | De geschatte verkoopwaarde van een actief aan het einde van zijn economische levensduur of het einde van een project. Deze waarde kan een significante impact hebben op de totale kasstromen van een project, mede door de fiscale implicaties. | | Fiscale aftrekbaarheid | Het vermogen om bepaalde kosten of verliezen af te trekken van de belastbare winst, waardoor de te betalen vennootschapsbelasting wordt verlaagd. Dit kan een belangrijke financiële overweging zijn bij investeringsbeslissingen. |